文 | 李嘯塵

來源 | 國投期貨研究院

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

自從一段短暫橫跨春節(jié)的硅錳行情之后，硅錳年內(nèi)值得關(guān)注的也就是“反內(nèi)卷”背景下的小幅“倒V”走勢，略顯雞肋。錳礦端在經(jīng)歷了年初的上漲后，迎來了長期緩慢的下行，不過目前底部支撐相對明顯，礦山挺價意愿很強。這是否是鐵合金價格的底部，我們從基本面方面繼續(xù)探討。

MANUFACTURE

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供應(yīng)過剩明顯

從供應(yīng)水平來看，時間進入四季度后供應(yīng)水平并未下降，這和前期盤面拉升到6000一線賣出套期保值大量入場是分不開的，在此背景下，生產(chǎn)端的生產(chǎn)意愿較高，極限狀態(tài)是生產(chǎn)出與持倉量完全匹配的貨源。同時我們也能看到對價格不利的影響——供應(yīng)過剩是更大范圍內(nèi)的共識，壓制了價格反彈的空間。

現(xiàn)在市場情緒依舊受到“反內(nèi)卷”相關(guān)信息的影響，如果單獨看鐵合金這兩個品種，相對不容易理解“反內(nèi)卷”走勢。那么我們對比其他“反內(nèi)卷”比較強勢的品種，行情就相對容易去理解了。

反內(nèi)卷的政策考量在于，結(jié)構(gòu)性、階段性的產(chǎn)能過剩(全球性產(chǎn)能遇到貿(mào)易壁壘)導(dǎo)致低價，極端低價會嚴(yán)重挫傷生產(chǎn)端的生產(chǎn)積極性，長期的負(fù)現(xiàn)金流會導(dǎo)致生產(chǎn)端萎縮甚至退出生產(chǎn)。這是新能源汽車，動力電池和光伏組件所面臨的階段性困境，并非落后帶來的過剩，二是階段性貿(mào)易問題帶來的過剩，一旦打開海外市場則得以解決。這里相關(guān)的品種有多晶硅、工業(yè)硅和碳酸鋰，這三個品種走勢相對偏強，反彈幅度很可觀。除此之外，黑色系的鋼材和煤焦也面臨著同樣的問題。

黑色系中，焦煤的反彈幅度最大，帶動著黑色板塊一起上行。不過硅錳的跟盤明顯弱勢，主要系硅錳供應(yīng)過剩較為明顯，而且市場對錳礦累庫預(yù)期較高，導(dǎo)致了資金關(guān)注度相對偏低。7月初以來，鐵合金盤面價格更多的體現(xiàn)出寄生屬性，走勢跟隨焦煤為主，不過由于自身基本面對高利潤支撐水平較差，走勢更多體現(xiàn)為沖高快速回落，底部逐漸抬升。

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需求仍有韌性

從中鋼協(xié)粗鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，今年前九個月粗鋼產(chǎn)量同比去年基本持平，我們假設(shè)粗鋼產(chǎn)量和去年持平，四季度粗鋼產(chǎn)量并沒有特別大的下降空間。對于硅錳來說需求相對持穩(wěn)，表現(xiàn)出較強韌性。

不過從分鋼種的角度來看，螺紋鋼在常見鋼種中對硅錳單耗最高，下圖可以明顯看出硅錳周產(chǎn)量水平逐漸過剩，而且過剩程度逐漸抬升。

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利潤逐漸走弱

硅錳的利潤逐漸走弱除了供應(yīng)過剩以外，還有行業(yè)自身的原因。硅錳冶煉行業(yè)是民營企業(yè)為主的行業(yè)，依賴行業(yè)內(nèi)生約束性來完成“反內(nèi)卷”的難度較大。在經(jīng)歷過2021年以來的淘汰落后產(chǎn)能后，供給側(cè)可以進一步提升優(yōu)化的空間以產(chǎn)能大型化為主，年內(nèi)硅錳新增產(chǎn)能基本上以33000KVA以上爐型為主。在產(chǎn)能層面來看，市場需要一個較低的利潤水平來匹配新舊產(chǎn)能的順暢替換，不過這是非常理想化的市場運行狀態(tài)。

從硅錳產(chǎn)業(yè)鏈來看，鋼廠與錳礦山的博弈也影響著硅錳的利潤。從本質(zhì)上來說，鋼廠購買的是錳元素，所以硅錳招標(biāo)價格更多的是要看錳礦的價格以及留給硅錳廠的利潤空間，而鋼廠利潤越是微薄，博弈程度越是激烈。在硅錳供應(yīng)水平較強的背景下，硅錳價格反彈高度受到了供應(yīng)過剩的明顯壓制，不過我們看到錳礦山減少對我國的發(fā)運后，錳礦價格觸底反彈。這二者的加持下，最終結(jié)果是硅錳冶煉利潤被壓縮到比較極限的狀態(tài)。

從成本支撐的角度來看，硅錳的完全現(xiàn)金成本支撐是相對堅挺的，比如年內(nèi)低點5350，或者目前的完全現(xiàn)金成本5700。對于生產(chǎn)企業(yè)來說，當(dāng)盤面價格低于完全現(xiàn)金成本時，從盤面購買倉單貨品比自己即時生產(chǎn)利潤更好，此時會觸發(fā)強烈的正反饋，所以盤面價格一般會觸底反彈為主。當(dāng)期貨行情在震蕩區(qū)間內(nèi)時間過長時，大概率會出現(xiàn)趨勢性行情，我們判斷價格向上的概率更高，建議硅錳逢低買入為主。