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“國際滴滴”優(yōu)步(UBER.US) 在 11 月 4 日晚美股盤前，發(fā)布了 2025 年 3 季度財報，整體來看也屬于增長端表現(xiàn)相當出色，加速增長且跑贏預(yù)期。利潤雖絕對增長不錯，但相比高預(yù)期略有跑輸，且利潤率擴張勢頭明顯收窄，詳細要點如下：

1、網(wǎng)約車還算不錯，外賣則是 “實打?qū)嵉摹?強：本季網(wǎng)約車（Mobility）業(yè)務(wù)的訂單額同比增長 20%，環(huán)比大幅提速 4pct。但剔除匯率的影響后，實際僅環(huán)比提速了 1pct 了。沒有 咋看 之下那么強勁。

相比之下，配送業(yè)務(wù)的提升則相當強勁，本季訂單金額同比增長了約 25%，環(huán)比大幅提速 5pct，即便剔除匯率的利好，同樣環(huán)比提速 4pct。

據(jù)公司披露，生鮮及日用品等非餐外賣的年化訂單額已達$120 億（上季時為 100 億），已相當于當前整體外賣訂單額的 17%，是近期配送業(yè)務(wù)增速持續(xù)走高的主要原因。

2、外賣業(yè)務(wù)則比預(yù)期強勁：而本季訂單額的加速增長，主要歸功于月活用戶數(shù)（+17%）和訂單頻次（+4%）兩者都有明顯的改善。據(jù)公司解釋，主要就是在餐飲外賣之外，生鮮日雜配送這一新場景對獲取新客戶和增加用戶粘性都有明顯的帶動。

因此，本季訂單量的增速達到 22.5%，環(huán)比顯著加速。而客單價則還是同比下降 0.3% 的，考慮到匯率是呈利好，暗示著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有下行趨勢（對利潤率是個負面信號）。

3、營收和變現(xiàn)也是外賣強但打車一般：本季打車業(yè)務(wù) 的 take rate 同比角度僅增長 8bps，環(huán)比角度更是略有下滑。變現(xiàn)率卻逆勢走弱，一方面應(yīng)當就來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的下沉，但也不排除有競爭上的影響（關(guān)注電話會中的解釋）。導致網(wǎng)約車的收入增速只是提速了 1pct（不及訂單額表現(xiàn)）。

而外賣業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率則繼續(xù)走高，在不低基數(shù)下仍同比提升約 60bps。帶動配送業(yè)務(wù)的收入增速環(huán)比明顯提速了 4pct 到 29%，強于訂單額增速。應(yīng)當主要是Uber 在廣告上變現(xiàn)的貢獻。

因此在收入和變現(xiàn)上，同樣是配送業(yè)務(wù)強但網(wǎng)約車業(yè)務(wù)不算出彩。

4、雖然增長強勁，但毛利沒擴張、費用卻提速：首先，本季毛利同比增長 21%，雖絕對增速不低，但毛利率為 39.8%，環(huán)比零提升，同比提升幅度也僅 0.2pct，略微低于預(yù)期。在匯率順風、規(guī)模走高、且廣告變現(xiàn)提升的情況下毛利率卻未走高是比較意外的，關(guān)注除了客單價略降（產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下行）外，還有哪些因素拖累。

同時費用支出的增長也顯著提速，本季總費用支出同比大增 26%，其中雖然有管理費用確認約 4.7 億一次性法律費用的影響。但即便剔除該影響，費用同比增速仍有 12%，相比先前長期不超過 10% 乃至為負的增長，已有明顯擴展的趨勢。

5、各板塊利潤率都不算好：由于毛利率幾乎無提升，費用支出卻大幅抬頭，本季利潤表現(xiàn)不算出色。調(diào)整后 EBITDA 本季約 22.6 億，同比增長 33.5%，但仍小幅跑輸預(yù)期。利潤率（占訂單額比重）為 4.54%，同比提升僅 41bps，利潤率提升幅度是 22 年以來的最低值。

分業(yè)務(wù)板塊看：1）網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的adj.EBITDA利潤率為 8.1%，同比提升幅度僅剩 0.1pct，稍低于市場預(yù)期。2）外賣業(yè)務(wù)的 adj.EBITDA 利潤率同樣環(huán)比下滑了 0.1pct，同比提升幅度也有所收窄，同樣不及預(yù)期。

在利潤上，則是網(wǎng)約車和配送業(yè)務(wù)的表現(xiàn)都算不上超預(yù)期的好。

海豚君觀點：

根據(jù)上文的分析，可以看到 Uber 當季的表現(xiàn)絕對來看，無疑是不差的。增長端核心的網(wǎng)約車和配送業(yè)務(wù)訂單額增速都環(huán)比超預(yù)期提速。雖然或由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化，導致客單價下行，傳導到網(wǎng)約車收入增長不算很強、毛利率提升也不出色。

再疊加費用增長抬頭，本季利潤率和利潤增速上沒有超預(yù)期表現(xiàn)。但客觀來說 adj.EBITDA 超 33% 的增速也顯然算不上差，最多是相比更高的預(yù)期沒那么出彩。

從業(yè)務(wù)層面看，本次業(yè)績清晰體現(xiàn)出：1）配送業(yè)務(wù)由餐飲外賣自然向生鮮日雜的拓展，是一個空間巨大的增長方向，不僅體現(xiàn)在增量的定額上，對整個平臺的用戶規(guī)模和用戶粘性都有溢出的利好效應(yīng)，這可謂是最大的看點。

2）另外則是在廣告變現(xiàn)上（尤其是配送業(yè)務(wù)），Uber 目前尚沒有重復滲透，尤其是生鮮日雜的增長會進一步擴大公司的廣告變現(xiàn)空間。

3）然而喜憂參半的信號則是，網(wǎng)約車業(yè)務(wù)更多低價產(chǎn)品的供給，雖然可能幫助了定單量的加速增長，但對收入和利潤上的增量貢獻確未必可觀。

對后續(xù)的展望上，公司指引隱含的總訂單額增速中值近 20%，較本季繼續(xù)提速且小超預(yù)期。而隱含 adj.EBITDA 中值同比增長的 33.6%，和本季增速大體一致，雖也不錯但也低于市場更高的預(yù)期。

可見和本季度的表現(xiàn)是基本相同的，保持著強勁并超預(yù)期的增長，和不錯但沒特別亮點的利潤增速，隱含利潤率擴張的幅度和勢頭還是比較有限。

詳細價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-投研」欄目。

以下為本季度財報核心圖表

一、生鮮日雜業(yè)務(wù)，拉動用戶量和粘性雙雙走高

本季網(wǎng)約車（Mobility）業(yè)務(wù)的訂單額同比增長 20%，環(huán)比大幅提速 4pct。不過剔除匯率的影響后，實際增速僅環(huán)比提升了 1pct 了。即網(wǎng)約車增長確實不俗，不低的基數(shù)下繼續(xù)提速，但沒有咋看之下改善那么強勁。

相比之下，Uber eats 外賣業(yè)務(wù)則是實打?qū)嵉仫@著提升，本季訂單金額同比增長了約 25%，環(huán)比大幅提速 5pct，即便剔除匯率的利好，同樣是環(huán)比提速 4pct。

增速連續(xù) 3 個季度持續(xù)走高，據(jù)公司披露，生鮮及日用品等非餐外賣的年化訂單額已達$120 億（上季時為 100 億），已相當于當前整體外賣訂單額的 17%，是近期配送業(yè)務(wù)增速持續(xù)走高的主要原因。

匯總以上外賣 + 打車的核心訂單金額增速為 22%，同樣提速明顯且跑贏市場預(yù)期的 20%。

分價量驅(qū)動因素，本季訂單額增速顯著提升主要是來自量的貢獻，核心業(yè)務(wù)訂單量本季同比增長 22.5%，環(huán)比提速了約 4pct，顯著跑贏市場預(yù)期。

而平均客單價則仍是同比下降 0.3%，在匯率順風的情況下，客單價仍在下滑的主要原因應(yīng)是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的下沉，尤其是網(wǎng)約車業(yè)務(wù)中更多的低價產(chǎn)品。

從用戶數(shù)據(jù)層面看本季訂單量增長大幅提速的原因，本季平臺月活用戶數(shù)和訂單頻次增長都有明顯提速。結(jié)合公司解釋，餐飲外賣之外生鮮日雜配送業(yè)務(wù)的滲透，在拓展新用戶和提高老用戶下單頻次上都有明顯的貢獻。

二、網(wǎng)約車變現(xiàn)出現(xiàn)壓力，廣告拉動配送變現(xiàn)率繼續(xù)上升

收入角度，雖然網(wǎng)約車業(yè)務(wù)本季的訂單額名義增速有不小提升，但網(wǎng)約車的收入增速本季僅提升了 1pct。背后原因是，本季打車業(yè)務(wù) 的 take rate 同比角度僅增長 8bps，環(huán)比角度更是略有下滑。在業(yè)務(wù)量增長明顯提速且還有匯率利好，變現(xiàn)率卻逆勢走弱，海豚認為一方面是我們認為的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下沉的影響，但也不排除有競爭上的影響（包括 Lyft 和各類 Robotaxi），關(guān)注電話會中有沒有進一步的信息。

相比之下，外賣業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率則在繼續(xù)走高，在不低基數(shù)下仍同比提升約 60bps。帶動配送業(yè)務(wù)的收入增速環(huán)比明顯提速了 4pct 到 29%，在訂單額增速的基礎(chǔ)上進一步放大。雖然生鮮日雜相餐飲外賣的變現(xiàn)率是更高還是更低尚不明確，但體現(xiàn)出Uber 在廣告上的變現(xiàn)率在繼續(xù)走高。

至于 Uber 貨運業(yè)務(wù)，本季度營收約 13.1 億元，同比大體持平。加總各項業(yè)務(wù)，Uber 本季度總營收約 135 億美元，同比增長加速到 20.4%，較上季度進一步加速且小幅跑贏預(yù)期。 剔除匯率利好后，總收入增速同樣環(huán)增了 1pct。

三、增長雖強，費用擴張下，利潤不算驚艷

由上文可見，Uber 本季在增長上的表現(xiàn)算是相當不俗的，而利潤增長則沒有超預(yù)期的驚喜。

首先，本季毛利同比增長 21%，雖絕對增速不低，但毛利率為 39.8%，環(huán)比零提升，同比提升幅度也僅 0.2pct，略微低于預(yù)期。因此毛利潤增速并未較收入增速有所放大。

這在匯率順風、業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)走高、且廣告變現(xiàn)提升的情況下是比較意外的，關(guān)注除了客單價略降（產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下行）外，還有哪些因素影響。

而在業(yè)務(wù)增速加速的同時，本季的費用支出也顯著再提速。本季度合計總費用支出同比大增 26%，其中主要是管理費用因本季有確認約 4.7 億的一次性法律支出同比大增 88%。但即便剔除該一次性影響，費用增速仍有 12%。相比 23 年以來長期增速不超過 10% 乃至為負的費用增長，已有明顯擴展的趨勢。

在毛利率基本停止提升，同時費用支出增速大幅抬頭的情況下，本季 Uber 的利潤表現(xiàn)不算超預(yù)期的出色。調(diào)整后 EBITDA 本季約 22.6 億，雖同比增長 33.5%，但仍小幅跑輸預(yù)期。利潤率（占訂單額比重）為 4.54%，同比提升僅 41bps，利潤率提升幅度是 22 年以來的最低值。

分業(yè)務(wù)板塊看：1）網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的adj.EBITDA利潤率為 8.1%，同比提升幅度僅剩 0.1pct，稍低于市場預(yù)期。反應(yīng)了變現(xiàn)率提升停滯和費用增長的影響。

2）而外賣業(yè)務(wù)的 adj.EBITDA 利潤率同樣環(huán)比下滑了 0.1pct，同比提升幅度也有所收窄，同樣不及預(yù)期。但由于收入額超預(yù)期幅度很高，最終利潤還是比預(yù)期要好的。

3）貨運業(yè)務(wù)本季的虧損也明顯擴大到了 0.2 億，較今年前兩個季度明顯擴大超 1 倍。集團總部層面的虧損為$6.8 億，環(huán)比上季度也小幅增長了 0.3 億。

<正文完>

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