寒冬未至，資本市場卻刮起了一陣“戶外風(fēng)”。

坦博爾，你或許在商場里見過，名字帶著點洋氣的品牌。

最近，它正式向港交所遞交了招股書。

這已是它第二次往資本市場沖刺。

上一次還是八年前的新三板，那時候它還是個區(qū)域性羽絨服品牌。

八年過去，坦博爾搖身一變，成了“中國第四大本土專業(yè)戶外服飾品牌”。

三年營收幾乎翻倍，年復(fù)合增長率高達33%。

但細看營銷的數(shù)據(jù)，翻讀招股書，卻看到一場刀尖上的舞蹈。

庫存堆積成山，利潤越攤越薄。

上市前夜，實控人家族還突擊分紅2.9億元，幾乎掏空了公司現(xiàn)金儲備。

這讓人不禁要問：坦博爾，你究竟是要來資本市場續(xù)命，還是來套現(xiàn)的？

戶外新貴坦博爾

坦博爾，是一對四川夫婦的奮斗史。

1971年出生的王勇萍，15歲就闖蕩社會，從倒賣布料起家。

1999年，他和妻子王麗莉并購了山東青州的一家鞋廠。

命運的齒輪開始轉(zhuǎn)動。

當(dāng)時，他們偶然吸納了蘇北一家瀕危羽絨服廠的300多名技術(shù)工人。

于是2004年正式創(chuàng)立坦博爾，扎進了羽絨服的紅海。

在波司登稱王的年代，坦博爾憑借親民的價格和不錯的品質(zhì)，成為了許多人的“波司登平替”。

但它銷售重心牢牢釘在山東、河南、河北等北方省份，在南方幾乎沒有知名度。

掙扎多年，坦博爾在2015年掛牌新三板。

但業(yè)績不見起色，短短兩年后便黯然離場。

品牌老化，增長停滯。

轉(zhuǎn)機出現(xiàn)在2022年。

當(dāng)時，疫情改變了人們的生活方式，露營、騎行、滑雪等戶外活動突然爆火。

坦博爾敏銳地抓住了這根救命稻草，迅速轉(zhuǎn)向“戶外品質(zhì)生活品牌”。

它一口氣推出三大產(chǎn)品線。

專業(yè)極限運動的“頂尖戶外系列”（定價最高3299元）、日常登山露營的“運動戶外系列”，以及主打城市通勤和郊游的“輕戶外系列”。

同時，它接連簽約周也、黃軒、鐘楚曦等當(dāng)紅明星作為代言人。

還在西湖邊辦起了時尚大秀，努力讓自己“潮”起來。

這套組合拳效果顯著。

招股書顯示，營收從2022年的7.32億元猛增至2024年的13.02億元。

根據(jù)灼識咨詢的報告，它已躋身中國本土專業(yè)戶外品牌前四。

看起來，這是一場完美的逆襲。

但成功的表象之下，危機的種子早已埋下。

每賺100塊，40塊花在營銷上

坦博爾的增長，采用的是“燒錢換市場”。

它的營收越高，背后的營銷費用就越大。

招股書顯示，2022年至2024年，公司的銷售及分銷開支從1.99億元激增至5.08億元，占收入的比例從27.3%飆升到39%。

也就是說，坦博爾每獲得100元收入，就有將近40元花在了打廣告、請明星、做推廣和給渠道。

更讓人擔(dān)憂的是，這些真金白銀的投入，并沒能建立起堅實的品牌護城河。

為了搶占市場，坦博爾采取了降價促銷的策略。

結(jié)果是，它大力鼓吹的高端系列，毛利率卻不升反降。

比如，頂尖系列的毛利率今年大幅下滑大約15%。

錢燒掉了，但品牌的“高級感”并沒燒出來。

反而陷入了“增收不增利”的尷尬境地。

公司的凈利率，從2022年的11.7%一路下滑至2025年上半年的5.5%。

與營銷的豪擲千金形成鮮明對比的，是研發(fā)上的錙銖必較。

2022年至2024年，坦博爾的研發(fā)開支占總營收的比重分別為3.5%、3.3%、2.8%，不升反降。

戶外服飾極度講究科技和功能，如此輕研發(fā)，無疑是在透支未來。

485天都賣不掉的庫存

如果說利潤薄與大市場相關(guān)，但庫存問題隨時可能炸雷。

截至2025年6月30日，坦博爾的存貨賬面價值高達9.31億元。

比2023年末激增了262%。

更可怕的是存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，高達485天！

我們對比一下同行就一目了然。

安踏的庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)是136天，李寧是61天。

即便是同為本土戶外品牌，庫存較高的伯希和，2024年的周轉(zhuǎn)天數(shù)是213天。

485天，意味著坦博爾的產(chǎn)品從入庫到賣出去，需要長達一年半的時間。

這遠遠超出了服裝行業(yè)的健康閾值。

坦博爾解釋說是為冬季銷售旺季備貨。

但如此高的庫存，不僅占用了巨額流動資金，還時刻面臨減值風(fēng)險。

一旦銷售不及預(yù)期，庫存跌價損失直接吞噬微薄利潤，甚至導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂。

在庫存高企、現(xiàn)金吃緊的背景下，坦博爾的操作讓所有投資者瞠目結(jié)舌。

就在遞交上市申請前，公司突擊向全體股東派付了高達2.9億元的股息。

而它上一次分紅是2022年，金額僅為3500萬元。

這次的分紅規(guī)模是上次的8倍多！

這筆巨款流向了哪里？答案藏在股權(quán)結(jié)構(gòu)里。

坦博爾是個家族企業(yè)，王麗莉、王潤基母子是實際控制人。

然而，她們母子共同控制公司約96.64%的股權(quán)。

2.9億分紅，基本上都流入了實控人手中。

分紅直接導(dǎo)致公司財務(wù)狀況急轉(zhuǎn)直下，凈資產(chǎn)從7.41億元降至4.87億元。

賬上現(xiàn)金從1.54億元銳減至2601萬元。

同時，銀行借款增至2億多元。

一邊是庫存積壓、現(xiàn)金流緊張到需要上市“補血”。

另一邊卻在大手筆地把家底分給自家股東。

這種“先予后取”的操作，很難不讓市場質(zhì)疑。

這次IPO，究竟是為了企業(yè)長遠發(fā)展，還是一場精心設(shè)計的資本套現(xiàn)？

坦博爾的港股沖刺，是中國本土戶外品牌希望在風(fēng)口與風(fēng)險中尋求平衡。

它憑借渠道紅利和產(chǎn)品矩陣調(diào)整，實現(xiàn)了規(guī)模的躍升。

但高企的存貨、下滑的利潤率以及重營銷輕研發(fā)的策略，暴露了成長的脆弱。

前有伯希和等同類品牌的競爭，后有安踏、李寧等巨頭的渠道下沉。

戶外運動的窗口期雖然還在，但正在快速收窄。

現(xiàn)在，坦博爾向資本市場證明，自己對打造偉大品牌的渴望。

上市或許能解資金燃眉之急，但資本市場要的是超越“營銷換增長”、真正有內(nèi)核的長期故事。

這個故事，坦博爾才剛剛寫了個開頭。

素材來源

1.《觀察者網(wǎng)》庫存借款高企卻突擊分紅2.9億，坦博爾IPO在刀尖上跳舞

2.《中國經(jīng)營報》變身“戶外新貴” 沖刺港股 坦博爾如何講好資本故事

3.《大眾日報》IPO前分紅2.9億！坦博爾戶外“中高端”故事好講嗎

4.《澎湃新聞》四川夫婦掌舵，坦博爾要IPO了

本文作者 | 檸檬雪
責(zé)任編輯 | 淡淡翠
策劃 | 淡淡翠