1/ （只看正文可直接跳第三段開(kāi)始）我是最航運(yùn)丹尼斯。今天一整天都在華大BGI杭州，回寧波的路上看到昨天文章又被小人舉報(bào)無(wú)了，真是無(wú)語(yǔ)。每天內(nèi)容都是客觀中立、正能量的行業(yè)系統(tǒng)性分析， 平臺(tái)審核團(tuán)隊(duì)，最航運(yùn)公眾號(hào)內(nèi)容僅供外貿(mào)航運(yùn)物流行業(yè)參考， 相信我方智慧和支持我方?jīng)Q策不給國(guó)家添亂。看來(lái)以后公眾號(hào)上只能遠(yuǎn)遠(yuǎn)避開(kāi)可能的敏感話(huà)題，更多更新我會(huì)放在「最航運(yùn)知識(shí)星球」。

2/ 續(xù)從 10月13日 然后我在10月24日中午知識(shí)星球和晚上公眾號(hào) 我說(shuō)“ 不過(guò)到了今天開(kāi)始提醒中美談判預(yù)期的波動(dòng)和挺價(jià)目標(biāo)現(xiàn)實(shí)兌現(xiàn)率的問(wèn)題，注意風(fēng)險(xiǎn)控制。” 今天被刪了文章，碼字積極性受打擊，不想新的主題了，系統(tǒng)性分析框架和變量監(jiān)測(cè)工具可見(jiàn)前序推送。

3/ 今天就一起來(lái)看下，本來(lái)準(zhǔn)備周末發(fā)的德迅和DSV第三季度財(cái)報(bào)QA，今天先發(fā)德迅。

問(wèn)： 成本削減計(jì)劃將涉及哪些職能？這是針對(duì)需求下降的調(diào)整，還是結(jié)構(gòu)性變革？ 公告中提到約5000萬(wàn)瑞郎的設(shè)施縮減費(fèi)用，哪些設(shè)施將關(guān)閉？是否有地區(qū)性業(yè)務(wù)會(huì)消失？

Markus Blanka-Graff（CFO & 管理委員會(huì)成員）：

關(guān)于成本削減：

• 本輪削減主要針對(duì)結(jié)構(gòu)性成本（structural cost），包括管理層優(yōu)化和運(yùn)營(yíng)地點(diǎn)調(diào)整。

• 同時(shí)會(huì)根據(jù)自動(dòng)化進(jìn)展和共享服務(wù)中心（global/shared service centers）優(yōu)化運(yùn)營(yíng)人力。

• 目標(biāo)是對(duì)運(yùn)營(yíng)成本、結(jié)構(gòu)性成本和管理開(kāi)支進(jìn)行更深層次削減，不存在“某個(gè)職能不受影響”。

關(guān)于設(shè)施優(yōu)化：

• 節(jié)約主要來(lái)自整合運(yùn)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)（國(guó)內(nèi)外網(wǎng)絡(luò)地點(diǎn)），提高網(wǎng)絡(luò)密度，減少網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量。

• 這種做法在低貨量時(shí)期屬于行業(yè)常規(guī)，通過(guò)減少網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量來(lái)降低人員和場(chǎng)地成本。

關(guān)于商業(yè)/銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)：

• 商業(yè)端不會(huì)大幅削減人員，尤其是中小企業(yè)（SME）客戶(hù)部門(mén)。

• 海運(yùn)部門(mén)：45個(gè)客戶(hù)服務(wù)中心，約700名專(zhuān)注SME客戶(hù)的銷(xiāo)售人員，保持不變。

• 將加大對(duì)高增長(zhǎng)垂直市場(chǎng)（如超大規(guī)模云計(jì)算客戶(hù)、空運(yùn)市場(chǎng)）的投入，已有明顯市場(chǎng)份額提升。

• 將逐步減少對(duì)增長(zhǎng)乏力的領(lǐng)域投入，如汽車(chē)、部分工業(yè)和亞洲出口美國(guó)的太陽(yáng)能板業(yè)務(wù)。

總結(jié)就是：

• 運(yùn)營(yíng)端削減、網(wǎng)點(diǎn)整合 → 降本增效

• 銷(xiāo)售端保持核心團(tuán)隊(duì) → 保持業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛力

4/ 問(wèn)：成本削減目標(biāo)至少2億瑞郎，是否預(yù)留了上行空間以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)進(jìn)一步惡化？還是說(shuō)目標(biāo)本身保守，實(shí)際可能超出？對(duì)2026年海運(yùn)運(yùn)力趨勢(shì)和需求恢復(fù)對(duì)運(yùn)價(jià)的影響有何預(yù)期？

Markus Blanka-Graff（CFO）：

• 2億瑞郎的成本削減是可達(dá)目標(biāo)（ambition & target），以現(xiàn)有計(jì)劃來(lái)看是可實(shí)現(xiàn)的。

• 如果2026年市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)一步惡化，公司會(huì)繼續(xù)推進(jìn)成本削減，不會(huì)停下來(lái)。

• 換言之，當(dāng)前計(jì)劃不是“全部可削減”，公司有余地應(yīng)對(duì)更不利的商業(yè)環(huán)境。

關(guān)于成本效率與數(shù)字化：

• 成本效率計(jì)劃同時(shí)關(guān)注數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)。

• 公司正在早期探索利用大型語(yǔ)言模型（LLM）和數(shù)字化代理（digital agent），以降低服務(wù)成本。

• 未來(lái)將進(jìn)一步識(shí)別可通過(guò)數(shù)字化降低運(yùn)營(yíng)成本的領(lǐng)域。

關(guān)于海運(yùn)運(yùn)力與需求：

• 市場(chǎng)運(yùn)力過(guò)剩明顯，不利于運(yùn)價(jià)提升。

• 中國(guó)至美國(guó)航線(xiàn)第三季度主要客戶(hù)群（大客戶(hù)）運(yùn)量同比下降約 25%-26%，中小客戶(hù)下降較小。

• 運(yùn)價(jià)回升需要市場(chǎng)大客戶(hù)運(yùn)量明顯回升。

• 預(yù)計(jì)2026年新增運(yùn)力約占整體市場(chǎng) 6%-9%，要扭轉(zhuǎn)運(yùn)價(jià)壓力，需求需顯著增長(zhǎng)，尤其是美國(guó)市場(chǎng)。

總結(jié)就是：

• 成本削減方面： 目標(biāo)可達(dá)，市場(chǎng)惡化仍有上行空間，公司會(huì)繼續(xù)推進(jìn)，并結(jié)合數(shù)字化手段降低成本。

• 海運(yùn)運(yùn)價(jià)方面： 運(yùn)力過(guò)剩 + 大客戶(hù)需求下降是主要壓力，要回升需大幅需求增長(zhǎng)。

5/ 問(wèn)：如果未來(lái)一年海運(yùn)運(yùn)價(jià)持續(xù)承壓，運(yùn)價(jià)是否還會(huì)進(jìn)一步下滑？公司是否有機(jī)制保護(hù)運(yùn)價(jià)，同時(shí)推進(jìn)市場(chǎng)份額增長(zhǎng)？關(guān)于公路運(yùn)輸，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手提到市場(chǎng)正在穩(wěn)定，你怎么看？目前公路運(yùn)輸?shù)内厔?shì)如何？

Stefan Paul（CEO）：

關(guān)于公路運(yùn)輸趨勢(shì)：

• 今年大型國(guó)內(nèi)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)量下降約 6%-7%，主要集中在法國(guó)、英國(guó)和德國(guó)，德國(guó)最嚴(yán)重。

• 最近出現(xiàn)輕微穩(wěn)定跡象：9月底開(kāi)始略穩(wěn)定，10月略好于預(yù)期。

• 但目前尚未出現(xiàn)拐點(diǎn)，網(wǎng)絡(luò)運(yùn)量仍比往年低 3%-4%。

• 總結(jié)：市場(chǎng)有所企穩(wěn)，但不能稱(chēng)為明顯回升或拐點(diǎn)。

關(guān)于海運(yùn)運(yùn)價(jià)：

• 當(dāng)前運(yùn)價(jià)已處于非常低的水平，毛利中的貢獻(xiàn)已大幅壓縮，基本接近本周期潛在區(qū)間底部。

• 仍屬于周期性行業(yè)，未來(lái)波動(dòng)不可避免。

• 公司策略聚焦于：

• 1. 提升中小企業(yè)（SME）市場(chǎng)份額，該部分運(yùn)價(jià)較高，并已實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)。

  2. 每票貨物提供更多增值服務(wù)，例如陸運(yùn)端的增值服務(wù)等。

6/ 問(wèn)：第四季度毛利/TEU（GP per TEU）是否會(huì)與 Q3 持平？外匯因素是否已充分計(jì)入？ 服務(wù)部分毛利能否保持穩(wěn)定？特別是在運(yùn)量結(jié)構(gòu)變化、IMC并購(gòu)和約20%貨幣貶值背景下，有何信心？ 空運(yùn)部分第四季度高峰季和毛利/噸（GP per tonne）預(yù)期如何？

Stefan Paul（CEO）：

關(guān)于海運(yùn)毛利/TEU 和服務(wù)穩(wěn)定性：

• 大客戶(hù)運(yùn)量大幅下降，尤其是出口美國(guó)的部分行業(yè)，公司影響有限。

• 信心來(lái)源：

• 1. SME中小企業(yè)市場(chǎng)增長(zhǎng)持續(xù)，增長(zhǎng)率已達(dá)兩位數(shù)。

  2. 公司已設(shè)立45個(gè)客戶(hù)服務(wù)中心，銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)是歷史上最大規(guī)模，SME市場(chǎng)占比超過(guò)50%。

• 因此有望在第四季度及未來(lái)幾個(gè)季度維持一定毛利水平，不會(huì)顯著下滑，但不能完全保證（受市場(chǎng)動(dòng)態(tài)影響）。

關(guān)于空運(yùn)毛利/噸：

• 市場(chǎng)份額增長(zhǎng)預(yù)計(jì)在第四季度繼續(xù)，尤其是普貨領(lǐng)域。

• 電子商務(wù)需求繼續(xù)下滑，不再提供支撐。

• 兩個(gè)主要增長(zhǎng)垂直市場(chǎng)：

• 1. 易腐貨物（perishable）

  2. 超大規(guī)模云計(jì)算半導(dǎo)體（hyperscaler semicon）

• 高峰季效應(yīng)不明顯，市場(chǎng)不會(huì)額外支撐運(yùn)價(jià)，預(yù)計(jì)第四季度毛利/噸保持穩(wěn)定，不會(huì)進(jìn)一步下滑。

關(guān)于第四季度外匯影響和其他服務(wù)：

• 外匯壓力還會(huì)持續(xù)一個(gè)季度。

• 原因：財(cái)務(wù)合并按年均匯率進(jìn)行計(jì)算，而美元兌瑞郎仍在0.79-0.8水平，因此在下一季度仍會(huì)有FX影響。

• 同時(shí)，起運(yùn)地和目的地的增值服務(wù)也在毛利貢獻(xiàn)中起作用，有助于維持GP水平。

總結(jié)就是：

• 海運(yùn) GP/TEU：大客戶(hù)下降壓力存在，但SME增長(zhǎng)與增值服務(wù)有助維持穩(wěn)定。

• 空運(yùn) GP/噸：高峰季效應(yīng)不明顯，普貨和特定垂直市場(chǎng)增長(zhǎng)可維持穩(wěn)定毛利。電子商務(wù)需求繼續(xù)下滑。

• 外匯影響：短期仍存在，但對(duì)長(zhǎng)期毛利可控。

7/ 問(wèn)：成本削減計(jì)劃2億瑞郎是否充分？占可控成本比例約3%，是否只是覆蓋通脹？如何解釋過(guò)去幾年利潤(rùn)快速下滑的原因，以及未來(lái)如何恢復(fù)正向增長(zhǎng)軌跡？ 財(cái)務(wù)杠桿問(wèn)題：凈債務(wù)/EBITDA已在1.5-2倍區(qū)間，愿意讓指標(biāo)升高到多少才會(huì)采取緊急措施？ 除成本削減外，是否還有通過(guò)收入/毛利端提升盈利的空間？

Stefan Paul（CEO）：

關(guān)于成本削減：

• 需要區(qū)分業(yè)務(wù)板塊：海運(yùn)、空運(yùn)和公路物流的可控成本約40億瑞郎。成本削減主要針對(duì)這部分，因此削減幅度遠(yuǎn)高于3%。

• 合同物流（Contract Logistics）成本與客戶(hù)合同執(zhí)行直接相關(guān)，隨業(yè)務(wù)增加而增加，與本次成本效率計(jì)劃相對(duì)獨(dú)立。

• 成本計(jì)劃從今年8月開(kāi)始識(shí)別，若未來(lái)有進(jìn)一步需求，公司也有能力采取更多措施。

關(guān)于盈利改善（毛利/收入端）：

• 盈利改善不只依賴(lài)成本，還通過(guò)毛利端（GP）管理實(shí)現(xiàn)：

• • 調(diào)整定價(jià)和聚焦高收益業(yè)務(wù)（SME市場(chǎng)、空運(yùn)半導(dǎo)體、超大規(guī)模云計(jì)算客戶(hù)、工業(yè)及非易腐貨物/hard cargo）。

  • 提供增值服務(wù)（value-added services）：包括報(bào)關(guān)、轉(zhuǎn)運(yùn)、白手套服務(wù)、港到港/機(jī)場(chǎng)到機(jī)場(chǎng)前后端服務(wù)等。

• 銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)持續(xù)聚焦高收益業(yè)務(wù)和增值服務(wù)，以抵消港到港/場(chǎng)到場(chǎng)運(yùn)價(jià)壓力。

關(guān)于財(cái)務(wù)杠桿與現(xiàn)金管理：

• 當(dāng)前凈債務(wù)/EBITDA約1.5倍。公司偏好維持小額凈現(xiàn)金（net cash）。

• 未來(lái)將更加關(guān)注自由現(xiàn)金流生成，尤其是目前凈營(yíng)運(yùn)資本（NWC）強(qiáng)度為5%，略高于歷史區(qū)間 3.5%-4.5%，主要因空運(yùn)包機(jī)業(yè)務(wù)占比增加。

• 公司計(jì)劃逐步恢復(fù)凈現(xiàn)金中性，但不會(huì)立即完成，仍是長(zhǎng)期重點(diǎn)管理事項(xiàng)。

8/ 問(wèn)： Apex收購(gòu)在第四季度的預(yù)期表現(xiàn)如何？EBIT貢獻(xiàn)大概多少？ IMC收購(gòu)情況如何？利潤(rùn)和海運(yùn)毛利/TEU（ex IMC）表現(xiàn)如何？是否仍在CHF400左右？ 自由現(xiàn)金流與營(yíng)運(yùn)資本（working capital）為何仍高于預(yù)期，未完全恢復(fù)？

Stefan Paul（CEO）：

關(guān)于 Apex：

• Apex 主要在跨太平洋和電商業(yè)務(wù)，目前運(yùn)量下降較明顯。

• Kuehne + Nagel 利用 Apex 作為承運(yùn)方（carrier）運(yùn)營(yíng)：

• • 例如在越南河內(nèi)設(shè)有14個(gè)專(zhuān)注于高科技、超大規(guī)模云計(jì)算、半導(dǎo)體客戶(hù)的包機(jī)運(yùn)營(yíng)，由Apex運(yùn)營(yíng)，運(yùn)力用于美國(guó)市場(chǎng)。

• Apex當(dāng)前利潤(rùn)率承壓（業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)偏向美洲和普通貨物）。

• 長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，Apex的包機(jī)能力將有助于未來(lái)在高收益垂直市場(chǎng)（hyperscaler）增長(zhǎng)。

關(guān)于IMC和海運(yùn)毛利：

• 戰(zhàn)略上，IMC 與 KN 陸運(yùn)業(yè)務(wù)整合良好。

• 海運(yùn)毛利/TEU：

• • IMC 對(duì)毛利貢獻(xiàn)約 CHF 50，外加 CHF 22 的外匯壓力，總體約 CHF 370。

  • 考慮美元匯率影響，仍接近 CHF 400。

關(guān)于自由現(xiàn)金流與營(yíng)運(yùn)資本：

• 疫情期間運(yùn)價(jià)和營(yíng)運(yùn)資本需求異常高，目前已過(guò)。

• 當(dāng)前高營(yíng)運(yùn)資本主要因空運(yùn)包機(jī)業(yè)務(wù)（charter business）占比增加，而非傳統(tǒng)客艙貨運(yùn)（belly cargo）。

• 公司將持續(xù)管理應(yīng)付賬款（DPO）和應(yīng)收賬款（DSO），并優(yōu)化現(xiàn)有業(yè)務(wù)模式，以控制營(yíng)運(yùn)資本。

關(guān)于 hyperscaler 毛利：

• 半導(dǎo)體和高科技領(lǐng)域，特別是超大規(guī)模云計(jì)算客戶(hù)端到端毛利高于集團(tuán)平均水平，顯著高于易腐貨物（perishables）。

關(guān)于 Apex 交易及 Partners Group：

• Apex 交易涉及 PG 的賣(mài)出期權(quán)（put option），不是公司主動(dòng)出售。PG在夏末行使了該期權(quán)。

• 收益與經(jīng)驗(yàn)：

• 1. 對(duì) Apex 的 M&A 發(fā)展機(jī)會(huì)、業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)方式有清晰了解。

  2. 從專(zhuān)業(yè)合作伙伴 PG 的管理中獲得寶貴經(jīng)驗(yàn)，尤其是在亞洲市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)。

• 財(cái)務(wù)角度：估值公開(kāi)披露于財(cái)報(bào)中，基本是基于公司財(cái)務(wù)表現(xiàn)的倍數(shù)（multiplier）。

• 總體來(lái)看，這段合作在戰(zhàn)略上非常有價(jià)值，公司對(duì)此感到滿(mǎn)意。

10/ 問(wèn)：Apex 與 Partners Group 合作終止后，亞洲 bolt-on 補(bǔ)強(qiáng)型收購(gòu)管道情況如何？相比一年前是否不如預(yù)期？ DSV 與 DB Schenker 整合后釋放的運(yùn)量，公司是否已受益？

Markus Blanka-Graff（CFO）：

關(guān)于 Apex bolt-on 收購(gòu)管道：

• Partners Group 在合作期間提供的潛在收購(gòu)目標(biāo)可視性和質(zhì)量明顯高于公司內(nèi)部。

• 目前潛在收購(gòu)目標(biāo)仍在管道中，未來(lái)12–24個(gè)月可能會(huì)有行動(dòng)。

• 公司對(duì)bolt-on補(bǔ)強(qiáng)型收購(gòu)模式保持積極看法，認(rèn)為通過(guò)可靠合作伙伴可以獲得高性?xún)r(jià)比和未來(lái)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

關(guān)于 DSV / DB Schenker 運(yùn)量釋放：

“看數(shù)據(jù)，如果比較第三季度海運(yùn)總量——包括兩家公司DSV/DB Schenker和我們KN自身的總量——你會(huì)發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在幾乎持平。接下來(lái)幾個(gè)季度乃至幾年，將會(huì)很有意思，看看誰(shuí)能夠更好地利用客戶(hù)資源為自己帶來(lái)收益�！�

• 德迅已從DSV/DB Schenker整合中受益：

• • 空運(yùn)和公路業(yè)務(wù)尤其是在美國(guó)，通過(guò)白手套服務(wù)和增值服務(wù)獲得新機(jī)會(huì)。

• 海運(yùn)搶占運(yùn)量的節(jié)奏較慢：

• • 海運(yùn)通常一年一次或少數(shù) RFQ（報(bào)價(jià)請(qǐng)求）周期，需等待下一輪 RFQ。

  • 空運(yùn)市場(chǎng)決策更快（月度或季度），運(yùn)量分配變動(dòng)更明顯，因此短期更易受益。

11/ 問(wèn)：SME（中小企業(yè)）業(yè)務(wù)能提高每 TEU 毛利（GP）并最終影響 EBIT 嗎？ 之前提到 SME 的 GP/TEU 是平均值的 1.8 倍，但成本也更高，這一情況隨時(shí)間如何變化？CHF 2 億成本削減計(jì)劃是否有所涉及？

Markus Blanka-Graff（CFO）：

• 關(guān)于 SME 的盈利性：

• • SME 確實(shí)有兩個(gè)特點(diǎn)：毛利高，但 服務(wù)成本也高。

  • 目前的成本削減計(jì)劃主要針對(duì)不會(huì)影響服務(wù)質(zhì)量的區(qū)域，因此SME服務(wù)質(zhì)量不受影響。

  • 1.8 倍 GP/TEU 的數(shù)據(jù)依然有效，轉(zhuǎn)換率（轉(zhuǎn)化為 EBIT 的比例）大約 30%–35%，符合公司預(yù)期。

  • 只要保持高服務(wù)質(zhì)量，客戶(hù)忠誠(chéng)度高，SME業(yè)務(wù)會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)。

• 成本優(yōu)化與效率提升：

• • 自動(dòng)化、數(shù)字化或精簡(jiǎn)執(zhí)行流程中的任務(wù)，會(huì)提升SME客戶(hù)的盈利性。

  • 這些優(yōu)化對(duì)客戶(hù)體驗(yàn)沒(méi)有負(fù)面影響，甚至可能改善服務(wù)。

  • 總體來(lái)看，SME 的商業(yè)價(jià)值仍然非常有效。

12/ 今天到此，明天再見(jiàn)，既能養(yǎng)老、又能節(jié)稅的【個(gè)人養(yǎng)老金】，你開(kāi)通配置了沒(méi)有？如果你選剛上市的【平安人壽·盛世優(yōu)享26】這款產(chǎn)品，不僅能響應(yīng)國(guó)家政策號(hào)召稅收優(yōu)化和長(zhǎng)期安全穩(wěn)健積累到退休，符合條件還能享受平安家醫(yī)服務(wù)。有想法需求可以加我微信forclear。