2025年，AI無疑是科技領域最強勁的引擎，創(chuàng)造了驚人的財富效應：

OpenAI在短短幾年間已從研究實驗室成長為 AI 產(chǎn)業(yè)的核心“造富引擎”， 其估值已在最近的二級市場交易中攀升至 約 5000 億美元，成為全球最具價值的非上市科技公司之一。

英偉達憑借其GPU的絕對統(tǒng)治力，2025財年經(jīng)營利潤率高達62.5%，815億美元的營業(yè)利潤相當于中國移動、中國電信、中國聯(lián)通三家運營商全年利潤總和的近3倍。

臺積電受益于人工智能芯片和基礎設施需求的快速增長，2025年第三季度實現(xiàn)147.5億美元凈利潤，經(jīng)營利潤率高達50.6%，為該公司有史以來最強勁的季度利潤，并且保持著連續(xù)七個季度利潤增長的記錄。

光模塊供應商中際旭創(chuàng)受益于AI算力基建的熱潮，股價一路從2022年的17元左右飆升至2025年最高的456元，市值突破 4,000 億元人民幣大關，最新2025年半年報的經(jīng)營利潤率為33%。

然而，與AI大模型、芯片和關鍵部件供應商的風光無限形成鮮明對比的是，負責將這些先進技術整合成穩(wěn)定可靠算力基礎設施的服務器廠商，其財務表現(xiàn)卻普遍低迷。

雖然AI行業(yè)景氣度的提升也推動這些服務器廠商的營業(yè)收入大幅提升，但卻并未帶動其利潤水平顯著增長，以Dell、HPE、浪潮信息、新華三等為首的主流服務器廠商的經(jīng)營利潤率長期徘徊在10%以下。

這些在AI產(chǎn)業(yè)鏈上負責把 GPU 裝進鐵盒子、再把鐵盒子搬進數(shù)據(jù)中心的服務器廠商們，雖然穿著光鮮亮麗的科技外衣，但其角色卻與建筑工地上的搬磚工無異，即使房子賣到天價，他們卻只是賺個搬磚費而已。

所以，在造富效應驚人的AI產(chǎn)業(yè)圈里，處于中游的“高級搬運工”——服務器廠商毫無疑問就是混得最慘的那些家伙。

一、服務器成本解剖：微薄利潤下的殘酷分配

以一臺在美國市場售價高達30萬美元的典型AI服務器機柜（配置8張H100 GPU，風冷散熱）為例，剖析其成本構成，就可以清晰地揭示出Dell、HPE等服務器廠商的利潤困境：

GPU及HBM（高帶寬內(nèi)存）： 成本 21萬美元 —— 這部分利潤絕大部分被 英偉達 等芯片廠商拿走，其毛利率可達75%。

存儲（SSD等）： 成本 2.2萬美元 —— 利潤流向三星、美光等存儲巨頭，毛利率約45%。

高速網(wǎng)卡： 成本 1.8萬美元 —— 利潤主要由 英偉達旗下 網(wǎng)絡部門等掌握，毛利率高達68%。

光模塊： 成本 1.2萬美元 —— 中 際旭創(chuàng) 等光模塊廠商受益，毛利率約35%。

服務器本體（主板、電源、機殼、風扇、線材等）：成本2.5萬美元——這部分才是服務器廠商能夠留下的價值，但其毛利率僅約為8%。

結論顯而易見：同一條價值鏈，利潤差出10倍，芯片、光模塊、存儲等部件供應商都在吃肉，而負責辛苦攢機的服務器廠商則只能啃骨頭，不僅在整條價值鏈中只能分得約8%的微薄利潤，并且還要承擔起100%的交付風險。

由于核心GPU供應商僅英偉達一家，交貨周期長達52周，且要求先款后貨；博通等高速交換芯片供應商每年例行漲價，HBM內(nèi)存也常被要求捆綁銷售；因此議價能力極弱的服務器廠商始終處于被上游供應商“掐脖子”的困境中。

上游供應吃緊之外，下游需求環(huán)境亦不輕松。服務器需求集中在以微軟、谷歌、Meta為主的大型云服務商手中，他們利用集中采購優(yōu)勢，既可以通過公開招標、價低者得的方式壓價，還會設置復雜的季度返點條款，未完成供貨目標即扣款，更有甚者還推行庫存共管模式，將庫存跌價風險轉嫁一半給服務器廠商。

已經(jīng)陷入上游供應商和下游客戶雙重夾擊困境的服務器廠商們，卻還要面對同行的“血海競爭”。

位居全球服務器出貨量前三名的Dell、HPE和浪潮信息，市場份額分別為17%、16%和12%，無一超過20%，可見市場分散度及競爭之激烈。而且AWS、微軟、Meta等云巨頭還委托工業(yè)富聯(lián)、廣達、緯穎等ODM（原始設計制造商）廠商生產(chǎn)白牌服務器，進一步壓低采購成本，迫使品牌服務器廠商跟進降價以避免出局風險。

上下游的雙重夾擊與同行的慘烈競爭，最終導致服務器行業(yè)整體“躺平”在低利潤區(qū)間，而造成這一切的根源則是服務器制造領域的技術壁壘已被迅速磨平，核心優(yōu)勢喪失殆盡。

二、服務器廠商同質(zhì)化競爭的根源：技術護城河缺失

過去二十年，服務器制造被視作高技術壁壘行業(yè)。無論是復雜的主板設計，還是苛刻的散熱與電源系統(tǒng)，抑或冗長的可靠性驗證流程，都足以讓后來者望而卻步。然而，隨著全球供應鏈的成熟與制造環(huán)節(jié)的分層協(xié)作，這道“壁壘”正以驚人的速度被磨平。

今天，主板的12層高速PCB方案——曾經(jīng)代表系統(tǒng)工程極致復雜度的象征——對于主要ODM廠商而言，已經(jīng)成為“模板化生產(chǎn)”。從設計到打樣、驗證、量產(chǎn)，周期最短僅需三個月即可完成仿制或微創(chuàng)新。高速差分走線、SI/PI仿真、BMC集成、電源調(diào)優(yōu)等工作，都可以在成熟EDA平臺和參考設計的幫助下快速實現(xiàn)。硬件電路設計不再是技術護城河，而只是時間和資源的問題。

散熱系統(tǒng)的情況更加典型。從風冷到液冷的轉變，本被視作一次產(chǎn)業(yè)升級，似乎為服務器廠商創(chuàng)造了新的競爭空間。但實際上，核心專利和技術壁壘并不在整機廠商手中，而集中在冷板、接頭、泵閥、導熱界面材料等上游供應商處。整機廠商更多扮演的是“系統(tǒng)集成商”的角色——協(xié)調(diào)各部件、驗證性能、通過認證。即使液冷方案成為主流，其利潤和知識產(chǎn)權也大多掌握在散熱部件制造商，而非品牌服務器廠商手中。

如果說硬件層面的壁壘尚可通過工程積累追趕，那么在軟件棧層面，服務器廠商幾乎完全失去了主導權。以GPU計算生態(tài)為例，NVIDIA的CUDA、AMD的ROCm、以及Intel的oneAPI，不僅定義了計算加速框架，也牢牢綁定了軟件開發(fā)者生態(tài)。服務器廠商無論采用哪一家的GPU或加速卡，都必須在對方的軟件棧中“被動適配”，幾乎無法創(chuàng)造獨立的軟件價值。

這意味著，服務器整機廠商雖然承擔了系統(tǒng)集成、固件調(diào)優(yōu)、性能驗證、交付運維等繁重工作，卻注定難以從中攫取可持續(xù)的利潤空間，由此服務器廠商除了拼交付速度和資金成本外，通過以價換量贏得規(guī)模效應已成其主要生存策略。

三、浪潮信息：服務器廠商生存困境的典型樣本

服務器市占率位居全球前三、中國第一的浪潮信息發(fā)布了2025年的中期報告，其財務表現(xiàn)恰是服務器廠商生存困境的典型樣本。

2025年上半年，受客戶需求增加、服務器銷售增長推動，浪潮信息實現(xiàn)營收802億人民幣，同比大幅攀升了90%；但與此同時其成本也同比增加了96.6%，導致毛利率水平從去年同期的7.6%進一步下滑到4.5%，這已成為服務器廠商增量不增收，利潤被上游供應商擠占的常態(tài)。

從費用支出來看，浪潮信息2025年上半年支出了6.3億銷售費用、3.6億管理費用和15.3億研發(fā)費用，同比變化不大；但15.3億研發(fā)費用僅占802億營收的1.9%，如此低的研發(fā)費率實在配不上高科技企業(yè)的名頭，但也反映出服務器廠商技術壁壘被磨平，核心專利和軟件知識產(chǎn)權被旁路而無需過多投入研發(fā)的典型特征；但不增加研發(fā)投入構筑技術壁壘，也就預示著服務器廠商注定難以擺脫攢機工、搬運工的產(chǎn)業(yè)鏈定位。

802億的營收，扣除765億的采購制造成本、26億的費用支出和4.9億的信用及資產(chǎn)減值，再加上其他受益之后，浪潮信息從經(jīng)營活動中賺取的利潤就只剩下8.4億，經(jīng)營利潤率僅有1.05%。

這相當于浪潮信息每賣100元產(chǎn)品，僅能留下1元經(jīng)營利潤，盈利能力還不如一家早點攤子：根據(jù)北京市監(jiān)局2025年8月的備案數(shù)據(jù)，抽樣 50 家北京社區(qū)早點攤的平均利潤率是18.4%。

再來看資產(chǎn)負債情況。在浪潮信息2025年上半年1070億的總資產(chǎn)里，流動資產(chǎn)（1019.8億）占了95%，其中存貨高達595.2億，同比增加了46%，占到總資產(chǎn)的56%；應收賬款高達202.4億，同比增加了74%，占總資產(chǎn)的19%。

而這也是位于AI產(chǎn)業(yè)鏈中游的服務器廠商最典型的資產(chǎn)模式。 由于上游CPU、GPU、存儲器等核心部件供應緊張，為了搶占貨源，服務器廠商需要提前 2–3 個季度鎖貨從而導致庫存高企；而下游客戶又往往集中在互聯(lián)網(wǎng)、運營商、政府等大型客戶，普遍采用 60–120 天賬期，由此推高服務器廠商的應收賬款。

存貨和應收賬款的增長不僅意味著服務器廠商的資金被占用，而且還會帶來資產(chǎn)減值的風險。浪潮信息2025年上半年共計4.9億信用及資產(chǎn)減值損失里，有4.3億來自應收票據(jù)和應收賬款的壞賬損失，有0.6億來自因存貨跌價及合同履約成本減值造成的資產(chǎn)減值損失。

特別是因存貨跌價造成資產(chǎn)減值損失，對于服務器廠商而言更是家常便飯。每當上游核心部件供應商推出新一代產(chǎn)品，服務器廠商就要遭受一次庫存的老型號產(chǎn)品被動減值的打擊，浪潮信息在2023年和2024年因存貨跌價及合同履約成本減值造成的資產(chǎn)減值損失分別高達4.5億和5.1億。

最后來看浪潮信息2025年上半年的現(xiàn)金流量表。營收增長使得浪潮信息銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金高達1146億，同比增長了139%；但購買商品、接受勞務收到的現(xiàn)金亦高達1196億，同比增長141%，并最終導致經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-55.8億，幾乎吃掉去年底留下來的全部現(xiàn)金余額，顯示公司自身造血功能嚴重不足。

為了補充現(xiàn)金以維持公司正常運營，浪潮信息只能對外籌資，于是通過“借款”流入195.5億現(xiàn)金，得以將公司上半年的現(xiàn)金余額維持在140億人民幣。

然而196億人民幣通過“借款”取得的現(xiàn)金反映在資產(chǎn)負債表里就變成了負債，不僅導致浪潮信息2025年上半年的利息費用同比增長46%達到3.1億，超過2024年全年的利息支出（2.02億）；而且也直接推動浪潮信息2025年上半年的負債同比增加了69%（短期借款同比擴大了8.8倍）達到862.5億，使得其資產(chǎn)負債率高達81%。

浪潮信息不足5%的毛利率，高達81%的資產(chǎn)負債率，高企的庫存，缺血的現(xiàn)金流無一不印證著在高速發(fā)展的AI產(chǎn)業(yè)里，服務器廠商替上游芯片霸主打工、替云巨頭墊資，最后把全部風險扛在自己資產(chǎn)負債表上，卻只賺到產(chǎn)業(yè)鏈 1% 辛苦錢的悲催境地。

結語：

盡管AI訓練集群的規(guī)模從萬卡級別向十萬卡級別邁進為整個產(chǎn)業(yè)帶來了營收大規(guī)模增長的可觀機會，但對于以Dell，HPE和浪潮信息為首的服務器廠商而言，AI時代的熱鬧屬于英偉達，傳奇故事屬于OpenAI，龐大訂單屬于云巨頭，可觀利潤分散于上下游的眾多參與者——卻唯獨難以留在自己手中。

這些服務器廠商們恰如數(shù)字經(jīng)濟的基石，默默承載著算力洪流，卻只能在微利與風險中，依靠龐大的規(guī)模換取持續(xù)的“呼吸權”；因此在可預見的未來，如何突破同質(zhì)化競爭、向上游技術或下游服務延伸以提升價值，將是它們必須面對的生存考題。