作者 | 葉二 編輯 | 魏曉

10月17日，小馬智行通過(guò)港交所聆訊，港股IPO進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。

此時(shí)距離其登陸美股，不過(guò)11個(gè)月。

如此資本運(yùn)作速度，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，或是為了要爭(zhēng)奪“第一股”的名頭。

據(jù)了解，若小馬智行率先完成港股上市之后，小馬智行將成為首個(gè)“美股+港股”雙重上市架構(gòu)的Robotaxi概念股，以盡可能坐實(shí)其“全球Robotaxi第一股”之名。

事實(shí)上，這“第一股”的名頭，對(duì)于小馬智行來(lái)說(shuō)，不得不爭(zhēng)。

放眼國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，無(wú)論是體量還是營(yíng)收，小馬智行都比不過(guò)蘿卜快跑以及文遠(yuǎn)知行。

數(shù)據(jù)顯示，截至目前，蘿卜快跑在全球范圍內(nèi)已部署超1000輛無(wú)人車，文遠(yuǎn)知行則在700輛，而小馬智行則為680輛，在一眾Robotaxi主流玩家中，落于下風(fēng)。

此外根據(jù)滴滴最新表態(tài)，今年滴滴顯然來(lái)勢(shì)洶洶，將在國(guó)內(nèi)多個(gè)城市投放超1000輛Robotaxi。隨著滴滴的入局，這勢(shì)必再次擠壓小馬智行等創(chuàng)業(yè)公司的市場(chǎng)空間。

視野延伸至國(guó)際市場(chǎng)，更有Waymo、特斯拉等巨頭虎視眈眈。

一個(gè)市場(chǎng)共識(shí)，Robotaxi雖說(shuō)被廣泛認(rèn)為是未來(lái)出行趨勢(shì)，擁有很大的市場(chǎng)想象空間，但基于技術(shù)壁壘、生態(tài)壁壘、政策壁壘等，在技術(shù)實(shí)力、資源投入以及GR上更有優(yōu)勢(shì)的大廠，更容易率先跑通商業(yè)模式。

而小馬智行等創(chuàng)業(yè)公司，就只能通過(guò)快速上市融資，迅速完成資本積累以提供持續(xù)落地的彈藥，并通過(guò)資本市場(chǎng)打開(kāi)知名度，在公眾以及GR層面完成品牌背書(shū)。

這也是小馬智行一直在盡心爭(zhēng)奪“第一股”的原因所在，尤其是當(dāng)下的小馬智行，更是急需IPO持續(xù)輸血。

畢竟，Robotaxi是一個(gè)規(guī)模效應(yīng)極其明顯的賽道，但前提是，要撐到具備規(guī)模效應(yīng)的那一天。

“一輛Robotaxi，估值1000萬(wàn)美金”

Robotaxi概念，很受資本市場(chǎng)追捧。

尤其是近兩年以來(lái)，隨著政策紅利與技術(shù)突破的雙重催化下，Robotaxi的想象空間正在打開(kāi)。

“從功能性來(lái)說(shuō)全球的L2+已經(jīng)差不多卷到頭了，很多corner case是在L2+這個(gè)級(jí)別是完全無(wú)法解決的，只能在L4這個(gè)層級(jí)去解決，所以市場(chǎng)普遍認(rèn)為L(zhǎng)4的確是未來(lái)趨勢(shì)，依托L4技術(shù)的Robotaxi，將大幅度改變未來(lái)出行?！币晃蛔詣?dòng)駕駛從業(yè)人士告訴AI藍(lán)媒匯，小馬智行的確是在國(guó)內(nèi)L4中的佼佼者，但在Robotaxi的落地上，小馬智行還與頭部存在一定距離。

據(jù)了解，小馬智行是中國(guó)唯一一家獲得在北京、廣州、深圳、上海全部四個(gè)一線城市開(kāi)展面向公眾的自動(dòng)駕駛出行服務(wù)全部可得及所需監(jiān)管許可的公司，并且在北京、廣州、深圳提供全無(wú)人駕駛收費(fèi)服務(wù)。

但這是限定口徑下的“唯一一家”。整體來(lái)看，小馬智行的Robotaxi業(yè)務(wù)覆蓋城市面，仍然相對(duì)不大。

以蘿卜快跑為例，根據(jù)百度方面數(shù)據(jù)顯示，截至2025年8月，百度蘿卜快跑已覆蓋北京、上海、深圳、武漢、重慶等16個(gè)國(guó)內(nèi)外城市，部署超1000輛無(wú)人車，累計(jì)完成超1400萬(wàn)次出行服務(wù)，安全行駛里程突破2億公里。

而小馬智行截至目前，則擁有一支由超過(guò)680輛自有自動(dòng)駕駛出租車組成的車隊(duì)，其累計(jì)自動(dòng)駕駛里程超過(guò)4790萬(wàn)公里；其中，面向公眾的自動(dòng)駕駛出行服務(wù)的運(yùn)營(yíng)里程超過(guò)2660萬(wàn)公里。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上更為直觀。

在小馬智行的營(yíng)收體系中，雖說(shuō)小馬智行一直標(biāo)榜自身是Robotaxi公司，但實(shí)際情況卻是，Robotaxi業(yè)務(wù)占比很小，不到10%。

據(jù)了解，小馬智行的業(yè)務(wù)板塊主要分為Robotaxi 業(yè)務(wù)、授權(quán)與應(yīng)用業(yè)務(wù)、Robotruck。

在2024年上市時(shí)，Robotaxi業(yè)務(wù)占總營(yíng)收比例約9.7%，而到了2025年第二季度，根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，當(dāng)季度小馬智行Robotaxi服務(wù)收入為150萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)157.8%，但收入占比卻進(jìn)一步降至約7.08%。

即便如此，在Q2財(cái)報(bào)中，小馬智行仍然是把Robotaxi業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)作為對(duì)外公布的亮點(diǎn)，尤其是Robotaxi乘客車費(fèi)收入，以及第七代Robotaxi量產(chǎn)進(jìn)展等。

顯然，是鐵了心的要夯實(shí)自己在資本市場(chǎng)上的Robotaxi概念股心智。

畢竟，這意味著更高的估值溢價(jià)。

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，截至目前，小馬智行市值約為75億美金（530億元），若以其目前保有的680輛Robotaxi來(lái)計(jì)算，相當(dāng)于“一輛Robotaxi，估值高達(dá)1000萬(wàn)美金”。

值得注意的是，這還是此前經(jīng)歷過(guò)做空后的結(jié)果。此前，美國(guó)做空機(jī)構(gòu)灰熊曾發(fā)布報(bào)道稱，小馬智行的Robotaxi取車點(diǎn)少、等待時(shí)間長(zhǎng)，總體客戶體驗(yàn)較差等。

雖說(shuō)抗住了做空風(fēng)波，但這對(duì)于小馬智行來(lái)說(shuō)，也是個(gè)警告——快速做大做實(shí)Robotaxi業(yè)務(wù)，持續(xù)撐起高估值，已然迫在眉睫。

急需上市輸血

尤其是當(dāng)前競(jìng)爭(zhēng)正在加劇。

無(wú)論是百度的蘿卜快跑，還是滴滴的自動(dòng)駕駛，都展示出全面進(jìn)擊的態(tài)勢(shì)，要競(jìng)逐這一廣闊的市場(chǎng)蛋糕。大廠傾軋之下，留給小馬智行們的時(shí)間窗口，正在縮窄。

此時(shí)赴港上市，坐實(shí)“全球Robotaxi第一股”，也就勢(shì)在必行。

要知道，圍繞Robotaxi的投入，彼此都在瘋狂加碼。

以滴滴為例，日前滴滴自動(dòng)駕駛宣布獲得D輪融資，融資總額20億元。而此輪融資，自然是要服務(wù)于Robotaxi的投入與落地。

消息顯示，滴滴計(jì)劃2026年通過(guò)廣汽生產(chǎn)1000～2000輛Robotaxi車輛。同時(shí)，滴滴還宣布2025年將在國(guó)內(nèi)多個(gè)城市投放超1000輛Robotaxi，并發(fā)布了2030年部署百萬(wàn)輛的宏偉愿景。

目前，Robotaxi是一個(gè)重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，通過(guò)規(guī)?；囮?duì)管理和成本控制，才能實(shí)現(xiàn)盈利。而重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，則意味著成本高企。

上述自動(dòng)駕駛從業(yè)人士，就曾參與過(guò)一家知名公司L4自動(dòng)駕駛方案的開(kāi)發(fā)?！癛obotaxi的硬件成本和使用一臺(tái)普通車加一個(gè)司機(jī)的成本完全是兩碼事。在硬件配置上，跟L2+的量產(chǎn)車型也不一樣，比如主激光雷達(dá)、兩側(cè)補(bǔ)盲雷達(dá)等，都有區(qū)別。并且核心層面，L4的智駕控制器不是量產(chǎn)車型那些orin、mdc平臺(tái)這些，而是工控機(jī)。一臺(tái)性能比較強(qiáng)大的工控機(jī)報(bào)價(jià)基本都在20w+。”該人士說(shuō)道。

小馬智行，同樣如此。

根據(jù)小馬智行財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，小馬智行二季度研發(fā)費(fèi)用為4900萬(wàn)美元，比去年第二季度增加69%，這主要是因?yàn)閷?duì)第七代Robotaxi量產(chǎn)項(xiàng)目的投資與研發(fā)費(fèi)用增加。

按照小馬智行的計(jì)劃，今年加速Robotaxi業(yè)務(wù)商業(yè)化和量產(chǎn)落地，到年底預(yù)計(jì)將落地1000輛。

這不僅意味著，小馬智行要投入大量真金白銀去支撐Robotaxi量產(chǎn)項(xiàng)目的投資與制造，同樣也要在市場(chǎng)端投入大量資源，去推廣業(yè)務(wù)、運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。

Q2財(cái)報(bào)顯示，在Q2，小馬智行在銷售、一般及管理費(fèi)用一項(xiàng)上，為1570萬(wàn)美元，同比猛增97.3%，甚至超過(guò)了收入增幅。公告稱這一變化是為大規(guī)模商業(yè)化部署做準(zhǔn)備而增加的人員費(fèi)用，以及專業(yè)服務(wù)費(fèi)用的增加。

而這種成本高企，以及投入產(chǎn)出的不對(duì)等，直接讓小馬智行深陷虧損泥潭。

2025年上半年小馬智行營(yíng)收3543.4萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)43.34%；而凈虧損則高達(dá)9064萬(wàn)美元，同比擴(kuò)大75.07%。

按照小馬智行CEO彭軍此前所說(shuō)，公司的盈利與Robotaxi規(guī)模密切相關(guān)，預(yù)計(jì)Robotaxi規(guī)模達(dá)到5萬(wàn)輛時(shí)，小馬智行將實(shí)現(xiàn)盈利，盈利時(shí)間預(yù)計(jì)在2028年～2029年。

而當(dāng)前，小馬智行Robotaxi車輛總數(shù)僅有680臺(tái)，預(yù)期2025年底將超1000臺(tái)。這一規(guī)模，相較于5萬(wàn)輛的盈虧線，顯然是杯水車薪。

而這則直接意味著，距離自我造血，小馬智行仍然遙遙無(wú)期，尋求港股上市輸血，也就是最好選擇。

就看小馬智行畫(huà)的這張Robotaxi大餅，最終能否兌現(xiàn)了。

Lanmeih/今日話題

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