作者|黃繹達(dá)

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

金價又又又又又創(chuàng)新高了。

從8月下旬以來，金價進(jìn)入了新一輪的瘋漲模式，并不斷刷新歷史新高。截至發(fā)稿，COMEX黃金在10月17日盤中一度站上4392美元/盎司，再度刷新歷史新高，最近6個交易日的累計漲幅高達(dá)10%。而且，從8月20至10月16日這短短不到2個月的時間里，金價區(qū)間漲幅甚至達(dá)到了驚人的30%。

圖：COMEX黃金期貨價格與泰達(dá)黃金代幣和PAXG幣總市值

資料來源：wind，DefiLlama，36氪

在我們的“透視圖”文章中的一個核心判斷是：美聯(lián)儲降息時金價一定會漲。隨著當(dāng)?shù)貢r間9月17日，美聯(lián)儲宣布降息后，金價應(yīng)聲上漲，上述判斷已經(jīng)兌現(xiàn)。除此以外，文中也指出黃金穩(wěn)定幣持續(xù)擴容將為金價提供長期支撐，金價與黃金穩(wěn)定幣規(guī)模的長期正向關(guān)系，亦印證了上述邏輯。

那么，金價近期連創(chuàng)新高與黃金穩(wěn)定幣總市值猛漲的內(nèi)在邏輯都有哪些？驅(qū)動金價上行的其他核心動能又源自何處？

黃金正在“幣圈化”

黃金在今年持續(xù)創(chuàng)新高的一個重要原因，是市場對黃金穩(wěn)定幣擴容有足夠大的預(yù)期。

目前，資本市場對穩(wěn)定幣的需求旺盛。從交易額維度來看，市場廣泛認(rèn)可兩個口徑的數(shù)據(jù)分別來自木頭姐的ARK Invest與德銀：ARK invest的報告顯示，全球內(nèi)穩(wěn)定幣2024年的總交易額高達(dá)15.6萬億美元；而德銀數(shù)據(jù)顯示，2024年，全球穩(wěn)定幣交易總額高達(dá)27.6萬億美元，甚至超過了Visa和Mastercard交易量的總和。

在旺盛的需求驅(qū)動下，穩(wěn)定幣的規(guī)模正在快速擴容。截至今年6月中旬，全球穩(wěn)定幣的總市值已經(jīng)超過了2500億美元；而主流的市場預(yù)期可以說非常炸裂，即到2035年，全球穩(wěn)定幣的市場規(guī)模將不低于4萬億美元，對應(yīng)的CAGR高達(dá)32%；現(xiàn)任美國政府則預(yù)期，到2030年初，穩(wěn)定幣的市場規(guī)模將達(dá)到3.7萬億美元，對應(yīng)的CAGR甚至高達(dá)80%。

再從穩(wěn)定幣的幣種來看，當(dāng)前穩(wěn)定幣的主要錨定物是美元和美債，黃金穩(wěn)定幣的規(guī)模還非常小。截至今年7月，黃金穩(wěn)定幣中規(guī)模第一和第二大幣種的PAXG幣和泰達(dá)黃金代幣的市值僅為9億美元和8億美元，而同期USDT和USDC的總市值則高達(dá)1610億美元和640億美元。由此可見，無論是當(dāng)前的規(guī)模還是遠(yuǎn)期的市場預(yù)期，黃金穩(wěn)定幣還有巨大的提升空間。

從資產(chǎn)配置的角度來看，市場預(yù)期黃金穩(wěn)定幣能夠持續(xù)擴容的核心邏輯在于：與其他品種的穩(wěn)定幣相比，黃金穩(wěn)定幣的核心優(yōu)勢，正是源于其錨定物—黃金，所具備的稀缺性與抗通脹這兩大屬性。

黃金的上述兩大屬性不僅有利于黃金穩(wěn)定幣的價值長期保持穩(wěn)定，并且為黃金穩(wěn)定幣的客戶提供了一定的抗系統(tǒng)性風(fēng)險的功能。特別是在一些需要釋放避險需求的時刻，黃金穩(wěn)定幣本身的價值穩(wěn)定，與黃金穩(wěn)定幣擴容驅(qū)動金價上漲，共同構(gòu)成避險的雙保險。

圖：全球主要穩(wěn)定幣總市值（單位：10億美元；截至2025年7月）

資料來源：

DefiLlama

，36氪

對于黃金價格而言，隨著對黃金穩(wěn)定幣交易需求的持續(xù)增長，其市場規(guī)模因此將持續(xù)擴容；由于穩(wěn)定幣按固定比例錨定資產(chǎn)的緣故，黃金穩(wěn)定幣持續(xù)擴容的趨勢，在未來將成為支撐金價長期上漲的重要力量之一。

以全球最大的穩(wěn)定幣發(fā)行人Tether為例，由其發(fā)行的泰達(dá)黃金代幣規(guī)模增長相當(dāng)迅猛，今年7月的總市值約8億美元，到10月16日已經(jīng)增長至約16億美元，短時間內(nèi)實現(xiàn)翻倍增長。更值得關(guān)注的是，Tether在今年中期表示，已經(jīng)在瑞士建立了自己的獨立金庫，用于存放價值約80億美元的黃金儲備，而且在未來計劃擴大黃金儲備。

未來，隨著整個穩(wěn)定幣市走向萬億美元規(guī)模，作為行業(yè)龍頭的Tether和由其發(fā)行的泰達(dá)黃金代幣也將吃到先發(fā)優(yōu)勢的紅利；考慮到泰達(dá)黃金代幣與實物黃金1:1的錨定關(guān)系，那么Tether的黃金儲備將會是制約其黃金穩(wěn)定幣規(guī)模的關(guān)鍵因素，這一邏輯亦適用于其他黃金穩(wěn)定幣品種。

因此，在黃金穩(wěn)定幣賽道長期景氣的背景下， Tether等穩(wěn)定幣發(fā)行人亦有動力來擴大自身的黃金儲備，以應(yīng)對黃金穩(wěn)定幣的快速擴容。目前，已有市場傳聞稱Tether每周買入2噸實物黃金，這一采購量與我國央行每月采購的黃金儲備量相當(dāng)。

再看近年來的黃金價格，全球各大央行大幅持續(xù)購金，使得供需關(guān)系逐步成為影響金價的核心因素。如今，又有穩(wěn)定幣發(fā)行人加入購金行列，進(jìn)一步強化了供需關(guān)系影響金價的定價邏輯，目前的黃金在某種意義上，正經(jīng)歷一輪“幣圈化”的演變。

看好金價長期走強

關(guān)于近期金價的暴漲，特別是在10月17日盤中刷新歷史新高，其中一個重要的短期因素，是美國兩家地區(qū)銀行Zions與Western Alliance披露的壞賬問題引發(fā)投資者擔(dān)憂，導(dǎo)致美國銀行股大跌，在避險情緒的驅(qū)動下，大量資金涌向黃金，助力金價再度刷新歷史新高。除了這一短期因素外，可以說各方面因素對黃金都頗為有利。

從當(dāng)下黃金的定價邏輯來看金價的未來，在供需方面，央行購金意愿目前看依然強烈并具有相當(dāng)?shù)某掷m(xù)性，疊加穩(wěn)定幣發(fā)行人為了擴大黃金穩(wěn)定幣規(guī)模而持續(xù)購金，兩股重要的長期購金力量均為金價的長期走強提供了穩(wěn)定的支撐。

而央行之所會積極的大幅增持黃金，其核心邏輯還是在于避險。在宏觀層面，近年來地緣沖突、貿(mào)易摩擦頻發(fā)，持續(xù)沖擊全球信用體系；與此同時，美債規(guī)模高企，美元信用正在被撕裂，美元體系存在潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險。

回溯歷史，金價通常與美元信用負(fù)相關(guān)，每一輪美元信用的持續(xù)削弱都會迎來黃金的歷史性行情。持續(xù)的逆全球化明顯動搖美元信用根基是大背景，再看近期破壞美元信用的一大關(guān)鍵性事件，即美聯(lián)儲9月降息，市場普遍認(rèn)為，鮑威爾是受到脅迫而做出的“窩囊降息”。隨著美聯(lián)儲獨立性的進(jìn)一步受損，美元信用重估進(jìn)一步提升了黃金的配置價值。

另一方面，美聯(lián)儲目前已進(jìn)入降息周期，同樣是基于金價與美元負(fù)相關(guān)的歷史規(guī)律，降息帶來的寬松預(yù)期與需求強勁驅(qū)動金價走強的核心定價邏輯形成共振，疊加近期的貿(mào)易摩擦、美國銀行股暴跌等事件引發(fā)的避險情緒發(fā)酵，在上述因素的主導(dǎo)下，金價在近期持續(xù)刷新歷史新高。從長期視角來看，降息周期的持續(xù)性，將為金價上行提供持續(xù)且穩(wěn)定的支撐。

再從資金層面看，隨著海外以人工智能為代表的科技板塊估值觸及高位，市場可能出現(xiàn)的一種情景是：科技板塊見頂調(diào)整，市場避險需求逐步從地緣端擴散到交易端，而黃金本身的避險資產(chǎn)屬性，疊加突出的長期配置價值，有望吸引一部分資金流入，進(jìn)而推動金價迎來新一輪超漲行情。

圖：納斯達(dá)克科技市值加權(quán)指數(shù)估值；資料來源：wind，36氪

安全邊際方面，盡管上海黃金交易所、上期所、工商銀行、建設(shè)銀行等多家機構(gòu)都發(fā)布了針對黃金連續(xù)大漲的風(fēng)險提示，但世界黃金協(xié)會的最新觀點表示，從戰(zhàn)略層面來看，黃金的總體持倉還在低位，而且期貨市場的投機性持倉、凈多頭頭寸也還沒有達(dá)到歷史峰值，表明市場尚未飽和，黃金依然具備持續(xù)的吸引力。

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