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本文內(nèi)容源自2025年10月15日西京研究院趙建院長與中國經(jīng)營報記者郝亞娟的直播對談，經(jīng)中國經(jīng)營報整理發(fā)布。

以下文章來源于中經(jīng)財富，作者郝亞娟 夏欣

10月14日，現(xiàn)貨黃金升破4100美元/盎司，再創(chuàng)歷史新高。從避險資產(chǎn)到投資新寵，黃金正經(jīng)歷著45年來最劇烈的價值重估。當(dāng)金價脫離傳統(tǒng)估值體系，當(dāng)前點位是泡沫頂點還是新一輪牛市起點？全球貨幣信用重構(gòu)與去美元化浪潮下，黃金的戰(zhàn)略價值將如何定義？

在《中國經(jīng)營報》零觀財經(jīng)特別欄目《首席來了》中，《中國經(jīng)營報》記者對話中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇成員、西京研究院院長趙建。本期節(jié)目由《中國經(jīng)營報》和中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇聯(lián)合播出。

趙建指出，從實質(zhì)上看，黃金的上漲并非價格的上升，而是美元信用的貶值。美元指數(shù)并不能完整體現(xiàn)美元的真實價值，如果以黃金來計價美元，過去五年美元的幣值已縮水近半。黃金上漲，本質(zhì)是對國際貨幣體系“禮崩樂壞”的反應(yīng)。

當(dāng)前，居民資產(chǎn)正在尋找新的配置方向。趙建認為，黃金和權(quán)益資產(chǎn)將成為此輪周期中的“強勢資產(chǎn)”。在全球貨幣信用失衡和地緣政治風(fēng)險加劇的背景下，黃金重新確立了其作為全球資金“底盤資產(chǎn)”的地位。而在權(quán)益市場中，科技與資源板塊有望并駕齊驅(qū)：前者代表著中國未來的核心競爭力，后者則憑借其天然的抗通脹與避險屬性，成為穩(wěn)健配置的重要支撐。

金價上漲邏輯

《中國經(jīng)營報》：10月14日，現(xiàn)貨黃金價格突破每盎司4100美元大關(guān)，創(chuàng)歷史新高。黃金價格飆漲的長期原因和短期原因分別是什么？

趙建：當(dāng)前黃金價格的持續(xù)上行，不能簡單歸因于周期性的供需變化或地緣政治擾動，而應(yīng)理解為國際貨幣體系的系統(tǒng)性轉(zhuǎn)變。黃金不再僅僅是傳統(tǒng)意義上的避險資產(chǎn)，而正成為全球貨幣體系信用重估的錨，可以從近百年來國際貨幣秩序重塑的歷史脈絡(luò)梳理。

1944年布雷頓森林體系確立了以美元為中心的國際貨幣格局。由于當(dāng)時美元體系尚未完全建立，各國對美元信任不足，于是以“1盎司黃金=35美元”的固定比價制度建立美元的信用錨。美元成為黃金的“代幣”，依托SWIFT與CHIPS等支付系統(tǒng)，迅速占據(jù)全球貨幣主導(dǎo)地位。然而，隨著美國持續(xù)擴大財政支出與信貸投放，美元的發(fā)行量遠超黃金儲備支撐。1971年，時任美國總統(tǒng)尼克松宣布美元與黃金脫鉤，布雷頓森林體系崩潰，黃金價格隨即從35美元/盎司暴漲至數(shù)百美元。這標志著黃金第一次被系統(tǒng)性重估，也是國際貨幣秩序的一次根本性“相變”。布雷頓體系解體后，美元完全演變?yōu)樾庞秘泿?。但信用擴張失去約束的結(jié)果，是債務(wù)與貨幣的雙重膨脹。次貸危機以來，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表從7000億美元擴張至4萬億美元；新冠疫情期間更一度突破9萬億美元。從長期看，黃金的上漲是全球貨幣格局“去美元化”與“再錨定”的結(jié)果，體現(xiàn)了一個新的國際貨幣秩序正在形成。

需要注意的是，美元指數(shù)并不能完整體現(xiàn)美元的真實價值。美元指數(shù)主要衡量美元相對于歐元、英鎊、日元等一籃子貨幣的匯率變化，而這些主要貨幣自身也存在結(jié)構(gòu)性問題，如高債務(wù)、低增長、貨幣超發(fā)等。因此，即便美元指數(shù)階段性走強，也并不意味著美元的實際購買力或信用在提升。

雖然黃金上漲的根本邏輯在于長期體系變化，但近期價格的加速上行，也與若干短期因素直接相關(guān)。

一是各國央行的超預(yù)期購金潮。受美元信用風(fēng)險與地緣政治不確定性驅(qū)動，全球央行正掀起一輪歷史性購金浪潮。據(jù)國際金融數(shù)據(jù)，2023年以來，全球央行購金規(guī)模創(chuàng)下近半個世紀新高。中國、印度、土耳其等國的持續(xù)買盤直接推高了黃金的實際需求與市場價格。

二是美國債務(wù)高企與實際利率下行。美國財政赤字與債務(wù)規(guī)模均創(chuàng)歷史紀錄，債務(wù)上限頻頻突破。雖然名義利率上升，但通脹調(diào)整后的實際利率持續(xù)偏低甚至為負，削弱了美元資產(chǎn)的吸引力。資本從美債等低收益資產(chǎn)流向黃金與其他實物資產(chǎn)，強化了短期漲勢。

三是地緣政治沖突。中東局勢緊張以及美元資產(chǎn)的制裁行為，使各國重新評估外匯儲備安全性。黃金以其“無主權(quán)信用風(fēng)險”的特征，成為央行與主權(quán)基金最可靠的資產(chǎn)配置選項。

《中國經(jīng)營報》：你認為4000美元是頂點還是新起點？華爾街機構(gòu)對金價前景存在分歧：高盛看漲至4900美元，而美銀、匯豐提示短期回調(diào)風(fēng)險。你如何評估這些預(yù)測？投資者應(yīng)更關(guān)注短期波動還是長期趨勢？

趙建：金融市場的價格波動往往超出宏觀邏輯本身的合理區(qū)間。由于杠桿機制的存在，市場定價常常呈現(xiàn)“超調(diào)”特征——漲時漲過頭，跌時跌過頭。在黃金市場中，100倍乃至200倍杠桿的交易極為常見。金價每波動1%，就可能導(dǎo)致大量杠桿賬戶爆倉。因此，黃金的短期波動很難準確預(yù)測，它更多反映的是市場情緒與流動性博弈，而非基本面的真實變化。要理解黃金的趨勢，必須回到宏觀邏輯與制度層面的“因”，而非在價格層面的“果”上反復(fù)糾結(jié)。

美元的問題仍是“因”，黃金的強勢只是“果”。決定黃金走勢的根本因素在于美元。只要美元的債務(wù)問題與信用膨脹問題尚未解決，黃金的長期邏輯就不會被破壞。

什么是當(dāng)下的“強勢資產(chǎn)”？

《中國經(jīng)營報》：在當(dāng)前宏觀環(huán)境下，家庭投資組合中黃金的合理占比是多少？

趙建：21世紀前20年，中國家庭財富的主線極為清晰——“左手理財，右手房地產(chǎn)”。一方面，銀行理財、信托等固收類產(chǎn)品提供了穩(wěn)定收益，年化回報在5%至8%之間；另一方面，居民通過杠桿購房，實現(xiàn)了遠高于全球平均水平的財富增長。在房地產(chǎn)的“黃金時代”，由于房價年漲幅5%左右且可加杠桿計算，投資房產(chǎn)的實際年化收益率可達10%以上，堪比同期美股的長期收益。房地產(chǎn)因此成為過去二十年中國居民最強勢、最具確定性的資產(chǎn)。從宏觀結(jié)構(gòu)看，過去居民資產(chǎn)中房地產(chǎn)占比高達70%—80%，而在國際成熟市場，這一比例通常僅為30%—40%，金融資產(chǎn)占比約50%—60%。因此，中國家庭的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)正進入一個“去房產(chǎn)化”與“金融化”并行調(diào)整的階段。未來，即便房地產(chǎn)市場回歸正常，房價企穩(wěn)或溫和回升，不動產(chǎn)在居民資產(chǎn)中的占比仍將下降至少10個百分點。這意味著數(shù)十萬億元規(guī)模的資金將尋找新的配置方向。

新時代的強勢資產(chǎn)有兩個維度：黃金與權(quán)益資產(chǎn)（股票）。黃金在貨幣信用失衡和地緣政治風(fēng)險加劇的背景下，重新成為全球資金的“底盤資產(chǎn)”。我建議個人投資者維持20%—25%的黃金配置。如果長期定投，可動態(tài)調(diào)整至30%以內(nèi)。黃金的稀缺性與全球儲備屬性讓其成為資產(chǎn)組合中不可替代的部分。另一個是權(quán)益資產(chǎn)：科技與資源并重。在權(quán)益市場中，真正的強勢板塊是“科技+資源”?？萍及鍓K代表中國未來的核心競爭力：高端制造、人工智能、半導(dǎo)體、國產(chǎn)替代等領(lǐng)域具有長期成長性。資源板塊則是全球稀缺品：稀土、銅、鋰、鎳等關(guān)鍵礦產(chǎn)具備天然的抗通脹與避險屬性。

《中國經(jīng)營報》：在當(dāng)前點位，投資者如何“上車”黃金？

趙建：當(dāng)前黃金價格雖然處于相對高位，但仍具備長期配置的價值。我們最早開始買入黃金時，每盎司價格在1600美元左右，如今已大幅上漲，但這并不意味著沒有空間。黃金的上漲邏輯依舊成立，因為支撐其長期趨勢的根本因素——美元信用體系的問題——尚未解決。從中長期視角來看，只要美元的債務(wù)壓力與信用風(fēng)險未化解，黃金依然是全球資產(chǎn)組合中不可或缺的底層配置。

對于尚未持有黃金的投資者，我建議采用智能定投的方式。智能定投的核心是動態(tài)調(diào)整節(jié)奏：當(dāng)金價出現(xiàn)回調(diào)時適度多買一些，當(dāng)價格短期漲勢過猛時減少買入，從而平滑成本、分散風(fēng)險。如果此前完全沒有黃金頭寸，不宜一次性重倉，可先從10%左右的比例開始建立倉位，待市場出現(xiàn)階段性調(diào)整后，再逐步提高到20%左右。尤其在整數(shù)關(guān)口附近，例如4000美元一線，黃金往往會反復(fù)震蕩，短期波動較大，應(yīng)以中長期心態(tài)對待。

當(dāng)然，也要看到當(dāng)前價格確實不低。對于短期資金來說，高位介入意味著收益性價比下降，必須拉長投資周期。黃金的走勢歷來波動較大，每一次上漲之間都會有明顯的調(diào)整，但從長期規(guī)律看，金價每隔三至五年便會再創(chuàng)新高。

《中國經(jīng)營報》：金價上漲，帶動白銀、鉑金等貴金屬投資熱度上升，銀、鉑價格同步攀升。白銀、鉑金是否也有配置價值？

趙建：從長期來看，我并不建議在資產(chǎn)配置中增加白銀或其他非主流貴金屬。之所以這樣說，是因為這些金屬雖然具備部分與黃金相似的屬性，但在全球資產(chǎn)體系中并不具備黃金那樣的核心地位。白銀、鉑金等往往只是“黃金的東風(fēng)”——當(dāng)黃金上漲時，它們會被動跟隨；而一旦市場波動，這些金屬的價格往往反應(yīng)更劇烈、風(fēng)險更高。

這種高波動性意味著，雖然白銀等貴金屬在黃金上漲時也可能獲得收益，但在市場震蕩或流動性收緊時，其回撤往往更為劇烈。例如，當(dāng)特朗普重新點燃關(guān)稅戰(zhàn)、全球避險情緒突發(fā)變化時，比特幣僅下跌8%至10%，而部分小幣種卻暴跌至接近零。白銀、鉑金等品種在某些階段也會出現(xiàn)類似的劇烈波動。

因此，從宏觀配置的角度看，沒有必要在這類資產(chǎn)上投入過多。除非從短期交易或套利的角度，認為其價格被低估或短期性價比較高，否則它們的戰(zhàn)略意義有限。當(dāng)然，若投資者風(fēng)險偏好較高，也可在總資產(chǎn)中保留少量比例的非主流金屬，但必須清楚，這類資產(chǎn)的波動幅度遠高于黃金。當(dāng)美元政策節(jié)奏變化、降息周期波動或出現(xiàn)突發(fā)性地緣風(fēng)險時，這些金屬的價格可能會出現(xiàn)更大回撤。能否承受這種波動，取決于投資者的風(fēng)險容忍度。

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