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文/劉勝軍

最近黃金漲瘋了。其實(shí)不奇怪。筆者在2024年初就寫過一文，預(yù)測(cè)了黃金大時(shí)代的來臨。從2023年4月至今，黃金價(jià)格差不多翻了一番！

黃金價(jià)格暴動(dòng)，的確瘋狂。畢竟，黃金是很特殊的資產(chǎn)，它不產(chǎn)生回報(bào)。例如，你買個(gè)房子，至少還可以坐收租金，黃金啥回報(bào)都沒有。投資者買黃金，只能指望黃金漲價(jià)。

要理解黃金的走勢(shì)，必須與下面這張圖對(duì)照：2025年以來，美元指數(shù)暴跌12%！

從邏輯上講，影響黃金價(jià)格的最大變量是：1）利率水平。利率越高，持有黃金的利息損失（機(jī)會(huì)成本）越大；2）美元指數(shù)。很容易理解，美元越貶值，以美元計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格越高?？紤]到如今美聯(lián)儲(chǔ)利率水平依然高企，黃金漲價(jià)主要是美元貶值預(yù)期引發(fā)的。

接下來的問題就是：美元為何貶值？

世界動(dòng)蕩不足以解釋。以2008年次貸危機(jī)為例，雖然美國(guó)是次貸危機(jī)的風(fēng)暴眼，但美元卻成了全球金融資本避風(fēng)港，美債價(jià)格大漲、美債收益率下跌。由此可見，美元霸權(quán)，的確是美國(guó)的超級(jí)武器。

但2025年，情況出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)折。今年4月“美國(guó)解放日”，特朗普向全球開征關(guān)稅，全球金融市場(chǎng)陷入劇烈動(dòng)蕩。按照過去的“經(jīng)驗(yàn)”，全球資金應(yīng)該去買最安全的資產(chǎn)——美國(guó)國(guó)債。但實(shí)際情況相反，投資者卻拋售美債，導(dǎo)致美元大跌、美國(guó)國(guó)債大跌、美債收益率上升。這一事件是一個(gè)歷史性的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

這次為何不一樣？理解這一點(diǎn)，是預(yù)測(cè)黃金走勢(shì)的關(guān)鍵。

在世界歷史上，黃金是最重要、歷史最悠久的貨幣。1816年，英國(guó)采用金本位制。1914年，第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)，各主要國(guó)家停止貨幣與黃金的兌換。一戰(zhàn)結(jié)束后，美國(guó)于1919年回歸金本位制，英國(guó)于1925年回歸金本位制。1930年代的大蕭條時(shí)代，各國(guó)被迫中止金本位制，放任匯率浮動(dòng)。

1945年二戰(zhàn)結(jié)束后，美國(guó)用心良苦，構(gòu)建了“布雷頓森林體系”：美元作為國(guó)際貿(mào)易的主要貨幣，并與黃金價(jià)格掛勾；其他貨幣與美元掛鉤。換言之，所有貨幣都直接或間接與黃金掛鉤。

這一體系一直持續(xù)到1971年。隨著時(shí)間推移，一個(gè)重大問題開始暴露：美國(guó)持續(xù)出現(xiàn)國(guó)際貿(mào)易逆差，其他國(guó)家積累了越來越多的美元債權(quán)。當(dāng)債權(quán)超過美國(guó)持有的黃金儲(chǔ)備時(shí)，美國(guó)就失去了當(dāng)初按照約定價(jià)格將美元兌換成黃金的能力。這一現(xiàn)象被稱為“特里芬兩難”（Triffin's deliemma）：美元要充當(dāng)國(guó)際貨幣，必然意味著對(duì)其他國(guó)家逆差，這樣其他國(guó)家才能通過順差獲得美元。但長(zhǎng)此以往，美元必然面臨兌付信任危機(jī)。

1971年，尼克松總統(tǒng)做出了一個(gè)對(duì)當(dāng)代金融體系影響深遠(yuǎn)的決定：美元與黃金脫鉤。從那時(shí)起，美元的價(jià)值就取決于世界對(duì)美元的信任，全球步入“信用貨幣時(shí)代”。

一旦步入信用貨幣時(shí)代，各國(guó)政府發(fā)行貨幣不再受黃金儲(chǔ)備的制約，結(jié)果就是全球貨幣數(shù)量大爆炸。雖然各國(guó)都存在貨幣超發(fā)的本能動(dòng)機(jī)，但美國(guó)的情況最為特別。由于美元是最主要的國(guó)際貨幣，因此美國(guó)可以通過發(fā)行美元而輕松獲得“國(guó)際鑄幣稅”（美元票面價(jià)值超過其印刷成本的部分）。這是一種可怕的特權(quán)，也是二戰(zhàn)后美國(guó)帝國(guó)秩序得以維系的核心支柱。一張百元美鈔成本不足一美元，而其他國(guó)家要獲得這樣一張鈔票，必須提供價(jià)值100美元的商品和服務(wù)。美國(guó)只需開動(dòng)印鈔機(jī)，就可以換取他國(guó)實(shí)實(shí)在在的財(cái)富，攫取所謂“鑄幣稅”。美國(guó)康奈爾大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授埃斯瓦爾·普拉薩德在其著作《美元陷阱》中稱之為“囂張的特權(quán)”。

任何美國(guó)總統(tǒng)，對(duì)此都心知肚明，也不可能不利用這種特權(quán)。于是一發(fā)不可收拾。美國(guó)一再上演的“提高國(guó)債上限的驚心動(dòng)魄的博弈”，其實(shí)是國(guó)會(huì)與總統(tǒng)心照不宣的“雙簧”，如果你這都看不明白，那就太天真了。

美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)/GDP

所有金融危機(jī)，本質(zhì)上都是債務(wù)過剩的危機(jī)。美國(guó)靠大肆舉債度日，本質(zhì)上是一種“旁氏騙局”（與恒大類似），這種騙局的維系取決于債權(quán)人的信心。

早在1987年，巴菲特在給給股東的信中就談到了美國(guó)的債務(wù)問題：

——我們巨額的貿(mào)易逆差，使得我們必須面臨許多不同形式的支票帳單，這包含外國(guó)人持的美國(guó)政府與企業(yè)公債、銀行存款等，以驚人的速度累積成長(zhǎng)，一開始我們的政府所采取方式，就像是欲望街車的角色布蘭奇所說的，“我總是依賴陌生人的同情心而活”。外國(guó)人對(duì)我們的信心可能有點(diǎn)所托非人，因?yàn)楫?dāng)要付的支票帳單持續(xù)的增加，而債務(wù)人又能夠無限制地主導(dǎo)自己的購(gòu)買能力時(shí)，美鈔發(fā)行人增加流通貨幣來稀釋其貨幣價(jià)值的情況鐵定會(huì)發(fā)生，對(duì)于債務(wù)國(guó)政府來說，通貨膨脹這項(xiàng)武器就好象是經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)爭(zhēng)中威力強(qiáng)大的氫彈一樣，很少有國(guó)家可以讓全世界充斥著以自己貨幣計(jì)價(jià)的債券。目前我們政府的做法跟亂世佳人里郝思佳的態(tài)度差不多一樣，“明天再想辦法吧！”。法國(guó)前總統(tǒng)戴高樂半個(gè)多世紀(jì)前就痛斥：“美國(guó)享受著美元所創(chuàng)造的超級(jí)特權(quán)和不流眼淚的赤字，她用一錢不值的廢紙掠奪其他民族的資源和工廠。”

1971，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)康納利說出了那句著名的黑話：

——美元是我們的貨幣，卻是你們的問題。

阿彌陀佛！轉(zhuǎn)眼之間，美國(guó)政府總債務(wù)從 1987 的 2.58 萬億美元增長(zhǎng)到 2024年的 34.4 萬億美元。

出來混，遲早是要還的。這一時(shí)刻正在到來。

達(dá)利歐預(yù)測(cè)，大約三年左右美國(guó)經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)由債務(wù)問題引發(fā)的“心臟病”。目前美國(guó)政府的償債支出約為每年1萬億美元的利息，而且還在快速增長(zhǎng)，而展期債務(wù)則需要約9萬億美元，這擠壓了其他支出。明年，聯(lián)邦政府將支出約7萬億美元，而收入僅為約5萬億美元，這將迫使聯(lián)邦政府發(fā)行2萬億美元的新債。

換言之，美元霸權(quán)正迎來倒計(jì)時(shí)！

美元的轉(zhuǎn)折點(diǎn)為什么會(huì)出現(xiàn)在當(dāng)下？

1、世界百年未有大變局加速演進(jìn)。鑒于美國(guó)與其他國(guó)家可能出現(xiàn)激烈的地緣政治沖突，美元不再是避風(fēng)港。相反，美元還意味著政治風(fēng)險(xiǎn)。以俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)為例，美國(guó)凍結(jié)了俄羅斯政府的美元資產(chǎn)。這等于告訴全世界：任何與美國(guó)存在潛在沖突的國(guó)家，小心你的美元資產(chǎn)被凍結(jié)！正因?yàn)槿绱?，全球央行出現(xiàn)拋美債、買黃金的戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)移。全球央行已連續(xù)15年凈購(gòu)入金。今年六月，世界黃金協(xié)會(huì)發(fā)布的《2025年全球央行黃金儲(chǔ)備調(diào)查》（CBGR）顯示，超過九成（95%）的受訪央行認(rèn)為，未來12個(gè)月內(nèi)全球央行將繼續(xù)增持黃金。最近，除美聯(lián)儲(chǔ)外，全球央行儲(chǔ)備中黃金占比自1996 年以來首次超越美國(guó)國(guó)債，這宣告了黃金正式登頂全球央行儲(chǔ)備資產(chǎn)。

中國(guó)央行在過去幾年，成為黃金市場(chǎng)備受矚目的大買家，這是中美“史詩(shī)般大國(guó)博弈”所決定的大勢(shì)所趨。

2、特朗普今年4月“美國(guó)解放日”對(duì)全球征收關(guān)稅，美國(guó)與其他國(guó)家對(duì)抗風(fēng)險(xiǎn)激增。美國(guó)的霸道之舉，激怒了很多國(guó)家。天下苦美元久矣！巴西總統(tǒng)盧拉憤怒地說：“沒有美國(guó)，我們并非無法生存。我沒有義務(wù)用美元”。其他國(guó)家醞釀拋棄美元已經(jīng)是“山雨欲來風(fēng)滿樓”，特朗普也嗅到了氣味，他在今年初威脅到，“認(rèn)為金磚國(guó)家試圖脫離美元，而我們卻可以袖手旁觀的想法已經(jīng)成為過去。我們將要求這些看起來懷有敵意的國(guó)家承諾，他們不會(huì)創(chuàng)建新的金磚國(guó)家貨幣，也不會(huì)支持任何其他貨幣來取代強(qiáng)大的美元，否則，他們將面臨100%的關(guān)稅，而且不要想再向美國(guó)經(jīng)濟(jì)銷售商品了?！?/p>

3、美元被廣泛接受，與美國(guó)的經(jīng)濟(jì)、軍事地位和軟實(shí)力高度相關(guān)。如今，中國(guó)已經(jīng)是全球第一大貿(mào)易國(guó)。特朗普上臺(tái)后，重啟帝國(guó)思維，美國(guó)軟實(shí)力一夜崩塌。據(jù)根據(jù)Morning Consult數(shù)據(jù)，自2025年1月以來，絕大多數(shù)國(guó)家對(duì)美國(guó)的看法出現(xiàn)了同步惡化，而對(duì)中國(guó)的評(píng)價(jià)則普遍改善。截至5月底，中國(guó)的凈支持率為8.8，而美國(guó)則為-1.5?！皷|升西降”，現(xiàn)在進(jìn)行時(shí)。

4、中國(guó)在經(jīng)濟(jì)、科技、軍事方面的實(shí)力提升，正削弱美元的實(shí)力基礎(chǔ)。目前，中國(guó)按照購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算的GDP已經(jīng)是美國(guó)的1.27倍；以華為、寒武紀(jì)、DeepSeek、阿里巴巴為代表的“中國(guó)科技崛起”正沖擊美國(guó)的科技領(lǐng)先地位；九三大閱兵，更顯示了中國(guó)令人敬畏的軍事實(shí)力。簡(jiǎn)而言之，美國(guó)已經(jīng)不再是無可爭(zhēng)議的世界霸主。美國(guó)的衰落勢(shì)必引發(fā)美元的衰落，正如英國(guó)的衰落導(dǎo)致英鎊的衰落一樣。

5、美國(guó)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)越來越大。從理性角度看，美國(guó)不到山窮水盡是不會(huì)債務(wù)違約的，因?yàn)榻裉爝`約意味著明天就借不到錢了。目前美國(guó)不違約的辦法是借新還舊，但這種策略的前提是國(guó)債得還有人買。如果市場(chǎng)對(duì)美債興趣下降，美國(guó)只有提高國(guó)債利率，但如此一來利息負(fù)擔(dān)會(huì)進(jìn)一步上升，從而陷入惡性循環(huán)。或者央行可以增發(fā)貨幣來購(gòu)買國(guó)債，但這同樣會(huì)削弱市場(chǎng)對(duì)美元的信任。雖然削減財(cái)政赤字是正確的方法，但政府和民眾往往不愿意承受這種痛苦。

達(dá)利歐指出：

——對(duì)曾建立龐大帝國(guó)的強(qiáng)國(guó)而言，大債務(wù)周期的終結(jié)往往意味著其鼎盛時(shí)代的落幕

——短債務(wù)周期平均持續(xù)6年左右，長(zhǎng)債務(wù)周期平均80年左右。始于1945年的大周期步入第80個(gè)年頭，即完成了90-95%

——我們正經(jīng)歷一次"一生僅見"的全球貨幣、政治和地緣政治秩序的系統(tǒng)性崩潰。當(dāng)前形勢(shì)類似于1905-1914年（一戰(zhàn)爆發(fā)前）和1933-1938年（二戰(zhàn)爆發(fā)前）的情況。

——未來5-10年是所有秩序發(fā)生巨大變化的時(shí)期，從現(xiàn)在到那時(shí)將感覺是穿越時(shí)空進(jìn)入一個(gè)非常不同的現(xiàn)實(shí)。我們的思維方式和行為方式將非常不同，其程度是我們無法預(yù)見的。

結(jié)論

黃金在過去幾年的大幅上漲，已經(jīng)不能用利率等短期因素解釋。真正的原因是，二戰(zhàn)后運(yùn)行80年代世界秩序正在走向瓦解，美國(guó)正在一步步逼近80年長(zhǎng)債務(wù)周期的尾聲。在這樣一個(gè)特殊的歷史時(shí)期，投資者需要尋找新的“價(jià)值錨”。目前，能被廣泛接受的“價(jià)值錨”有且僅有一個(gè)：黃金。雖然比特幣受到一些人的追捧，但它存在的歷史太短，且缺乏相對(duì)穩(wěn)定的內(nèi)在價(jià)值，烏托邦式的投機(jī)色彩過于濃厚。

我們應(yīng)該將1971年以來的“美元時(shí)代”視為一個(gè)短暫的實(shí)驗(yàn)階段，這個(gè)實(shí)驗(yàn)并不是特別成功。如今，世界正在重新變相地回到“金本位”。當(dāng)然，黃金不會(huì)完全取代各國(guó)貨幣，因?yàn)榻鸨疚粫?huì)因貨幣供給不足導(dǎo)致通縮。在一個(gè)新的格局中，各國(guó)信用貨幣仍將繼續(xù)，但不再被市場(chǎng)視為可靠。從長(zhǎng)期來看，可靠的只有黃金。

可以說，黃金正迎來百年未有大變局，其作用和角色正重新被定義。從這個(gè)大視野來看，高盛預(yù)測(cè)的5000美元/盎司的黃金價(jià)格，或許用不了多久就可以達(dá)到。

一個(gè)新的時(shí)代正在拉開序幕：美元已死，黃金當(dāng)立。

劉勝軍

堅(jiān)持講真話的經(jīng)濟(jì)學(xué)家

政治經(jīng)濟(jì)學(xué)+大歷史觀

2014 年參加總理經(jīng)濟(jì)座談會(huì)

劉勝軍微財(cái)經(jīng)創(chuàng)始人

佛山市決策咨詢委員會(huì)第一屆專家委員

致公黨上海市經(jīng)濟(jì)委員會(huì)委員

山東省人力資源發(fā)展促進(jìn)會(huì)首席專家

長(zhǎng)江國(guó)際商會(huì)首席專家

著有《下一個(gè)十年》

山東·菏澤·定陶人

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