“市場(chǎng)之廣+模式之優(yōu)+團(tuán)隊(duì)之強(qiáng)+政策之好”的多重利好加持下，眼下的山高控股，相當(dāng)于手中拿了一堆“王炸”。

采寫(xiě)/陳紀(jì)英

編輯/萬(wàn)天南

最大的自信就是重倉(cāng)自己！

2022年底，騰訊的股價(jià)從700多港元的高點(diǎn)，一路下跌到200港元出頭，如今又回升到645港元的高位。

三年漲兩倍，打磨業(yè)務(wù)之外，騰訊在這中間做了什么關(guān)鍵動(dòng)作？答案是大額回購(gòu)——騰訊2021年、2022年、2023年、2024年分別回購(gòu)了26億港元、338億港元、490億港元、1120億港元，回購(gòu)額度一路飆升。

回購(gòu)，一來(lái)，有力證明了公司基本面良好，且對(duì)未來(lái)前景保持樂(lè)觀，畢竟最了解公司的，莫過(guò)于公司自身；二來(lái)，持續(xù)大額回購(gòu)，也向資本市場(chǎng)傳遞了公司的自信，可以增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心。

推崇價(jià)值投資的股神沃倫·巴菲特也曾明確對(duì)公司回購(gòu)點(diǎn)贊，“若被投資公司將其所賺的盈余用于買(mǎi)回自家的股票，我們通常會(huì)報(bào)以熱烈的掌聲。理由很簡(jiǎn)單：若一家公司，其股票價(jià)格遠(yuǎn)低于其內(nèi)在價(jià)值，還有什么投資會(huì)比這來(lái)得更穩(wěn)當(dāng)、更能促進(jìn)原有股東權(quán)益呢？”

如今，類似的一幕，又在電算一體化龍頭山高控股上演。

9月16日，山高控股股價(jià)異常波動(dòng)。當(dāng)天晚上，山高控股即作出反應(yīng)，公司宣布在公開(kāi)市場(chǎng)執(zhí)行股份回購(gòu)計(jì)劃，回購(gòu)價(jià)格不超過(guò)每股17港元，總額不超過(guò)1億美元，資金將來(lái)自公司現(xiàn)有現(xiàn)金流或營(yíng)運(yùn)資金。

9月17日上午收盤(pán)，山高控股股價(jià)漲幅13.96%，回購(gòu)的效果立竿見(jiàn)影。顯然，在這場(chǎng)博弈中，市場(chǎng)選擇和山高控股站在一起。

一、惡意做空賭情緒，長(zhǎng)期價(jià)值看底色

9月16日，山高控股的突然大幅回調(diào)，來(lái)得有些莫名，既不合情也不合理。

畢竟，山高控股業(yè)績(jī)一直在狂飆，賺錢(qián)能力更是一路踩油門(mén)。

2025年上半年，山高控股收入達(dá)25.03億元，來(lái)自于新興產(chǎn)業(yè)的收入占比96%；凈利潤(rùn)4.76億元，同比大幅增長(zhǎng)506%?；乜?024年，山高控股凈利潤(rùn)為6.93億元，同比增長(zhǎng)39.92%。

再看業(yè)績(jī)基本面，無(wú)論從賽道、模式，還是行業(yè)地位來(lái)看，山高控股前景都相當(dāng)樂(lè)觀。

身為電算一體化龍頭，山高控股一手電力，一手算力，站在了黃金賽道上。不但深謀市場(chǎng)之廣，也呼應(yīng)了國(guó)家戰(zhàn)略，中國(guó)政府持續(xù)密集出臺(tái)清潔能源、人工智能、東數(shù)西算等鼓勵(lì)政策，而山高控股恰好站在了三大政策風(fēng)口的交匯點(diǎn)上。

好賽道，決定了公司的發(fā)展上限；好模式，決定了公司能否在一眾對(duì)手中突圍出來(lái)；好政策，決定了公司能否在外部營(yíng)商環(huán)境中如魚(yú)得水。

業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，占據(jù)好道、踐行好模式、受益好政策的山高控股，其長(zhǎng)期紅利清晰可見(jiàn)、價(jià)值潛力還遠(yuǎn)未釋放，股價(jià)卻突然遭遇大跌，不合情理，不合邏輯，唯一合理的解釋，可能就是遭遇了惡意做空。

與耐心資本看重底色，謀劃長(zhǎng)遠(yuǎn)不同，惡意做空機(jī)構(gòu)賭的是情緒。原因有三：一來(lái)，做空者作為公司局外人，對(duì)公司基本面通常了解有限，對(duì)公司的分析自然不夠客觀準(zhǔn)確；二來(lái)，不少做空者本來(lái)就是靠挑撥市場(chǎng)情緒、人為制造認(rèn)知裂痕，獲得短期暴利，公認(rèn)的垃圾公司，因?yàn)閴焊皇荜P(guān)注，反而沒(méi)有做空價(jià)值；三來(lái)，不少做空機(jī)構(gòu)，可能和被做空公司存在實(shí)質(zhì)的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，做空行為本身就充滿偏見(jiàn)和惡意。

正因如此，不少大公司好公司，反而頻頻遭受做空，首當(dāng)其沖的就是特斯拉。

在做空特斯拉的名單中，既有綠光資本、空頭大師吉姆·查諾斯、斯坦菲爾合伙公司，也不乏比爾·蓋茨等大佬。到了今年，華爾街金融大鱷喬治·索羅斯領(lǐng)銜的 “左派金融集團(tuán)”也參與進(jìn)來(lái)。

部分做空者也許短期可以獲利，但大部分做空特斯拉的玩家，并沒(méi)有賺到什么便宜。業(yè)績(jī)短期震蕩但長(zhǎng)期向上的特斯拉，成為了做空者的“墳場(chǎng)”。

根據(jù)S3 Partners公布的數(shù)據(jù)，自特斯拉2010年上市以來(lái)，做空者的累計(jì)的賬面損失總計(jì)達(dá)645億美元。僅僅2020年，一年漲幅730%的特斯拉，就給空頭們帶來(lái)了高達(dá)380億美元的損失。

這讓見(jiàn)多識(shí)廣的S3 Partners董事總經(jīng)理Ihor Dusaniwsky也大為驚嘆，“這不僅是今年所有股票市場(chǎng)中最大的虧損，也是我這輩子見(jiàn)過(guò)的股票市場(chǎng)最大虧損?！?/p>

最近，馬斯克又公開(kāi)向做空者喊話，稱做空特斯拉股票的人將被“徹底消滅”（obliterated）。

據(jù)會(huì)計(jì)研究機(jī)構(gòu)GMT Research（2019-2024年）的統(tǒng)計(jì)顯示，機(jī)構(gòu)做空的整體成功率僅有37%。

面對(duì)做空，最直接明快的回?fù)艟褪腔刭?gòu)。據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道，今年以來(lái)，美國(guó)公司已回購(gòu)了價(jià)值9836億美元的股票，預(yù)計(jì)到2025年年底，總回購(gòu)規(guī)模將超過(guò)1.1萬(wàn)億美元，創(chuàng)下歷史新高。

回看山高控股的回購(gòu)反擊，也非常有效，宣布回購(gòu)計(jì)劃之后，9月17日一開(kāi)盤(pán)，公司股價(jià)旋即大幅反彈。

顯然，資本市場(chǎng)已經(jīng)達(dá)成了基本共識(shí)，比起惡意做空者的情緒性操弄，最了解公司真實(shí)底色的公司自身主動(dòng)出手回購(gòu)，才是更明確更具指引性的信號(hào)。

二、持續(xù)回購(gòu)的底氣，耐心資本的底色

如果以為回購(gòu)公告，僅僅是為了反擊做空者，未免低估了山高控股——更深沉的原因在于，山高控股看好公司所在賽道，看好公司長(zhǎng)期前景，也看好中國(guó)市場(chǎng)的長(zhǎng)期潛力。

如我們之前報(bào)道所說(shuō)，山高控股下承綠電大勢(shì)，中接AI紅利，上應(yīng)國(guó)策東風(fēng)。

眼下，AI大規(guī)模的普及落地，帶動(dòng)了底層算力的需求井噴。

據(jù)中國(guó)通服數(shù)字基建產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2024年中國(guó)智算中心（AIDC）產(chǎn)業(yè)發(fā)展白皮書(shū)》預(yù)測(cè)，未來(lái)3年，全國(guó)在建及擬建智算中心資源規(guī)模總計(jì)至少為2023年底投產(chǎn)規(guī)模的5倍。需求高增長(zhǎng)之下，山高控股不愁客戶和市場(chǎng)。

另?yè)?jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院的分析，我國(guó)數(shù)據(jù)中心運(yùn)營(yíng)成本中，電力成本、折舊和房租占據(jù)前三位，占比依次為 56.7%、25.6%和7.7%；人工費(fèi)和設(shè)備租賃占比分別為 3.7%、3.4%。可見(jiàn)，電力是IDC（數(shù)據(jù)中心）的第一成本要素。

山高控股基于”電力+算力”的協(xié)同發(fā)展模式，實(shí)現(xiàn)新能源發(fā)電和數(shù)據(jù)中心用電需求高效內(nèi)循環(huán)，將算力布局選址與能源側(cè)布局匹配，提升可再生清潔能源利用率等，推動(dòng)算力和能源協(xié)調(diào)發(fā)展，達(dá)成資源的最優(yōu)化配置。

這樣的模式優(yōu)勢(shì)，在山高控股主導(dǎo)的烏蘭察布源網(wǎng)荷儲(chǔ)一體化項(xiàng)目中，可見(jiàn)一斑。后者構(gòu)建了“發(fā)電即用、用電即有、合理定價(jià)、互惠互利”的電算一體產(chǎn)業(yè)生態(tài)閉環(huán)，據(jù)中泰證券預(yù)測(cè)，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，年發(fā)電量約為8.6億度，預(yù)計(jì)每年約可產(chǎn)生增量經(jīng)濟(jì)效益13億元。

不但市場(chǎng)需求井噴，政策也大力鼓勵(lì)。

8月中旬，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于深入實(shí)施“人工智能+”行動(dòng)的意見(jiàn)》，明確提出，要優(yōu)化國(guó)家智算資源布局，充分發(fā)揮“東數(shù)西算”國(guó)家樞紐作用，加大數(shù)、算、電、網(wǎng)等資源協(xié)同。

更早之前，五部門(mén)聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)可再生能源綠色電力證書(shū)市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)》也提出了目標(biāo)，2025年底實(shí)現(xiàn)60%以上新增算力在國(guó)家樞紐節(jié)點(diǎn)集聚，新建大型數(shù)據(jù)中心使用綠電占比超過(guò) 80%。

呼應(yīng)國(guó)家大計(jì)，上述烏蘭察布源網(wǎng)荷儲(chǔ)一體化項(xiàng)目申報(bào)的“算力-電力協(xié)同近零碳數(shù)據(jù)中心示范項(xiàng)目”，成功入選國(guó)家發(fā)改委公布的《綠色低碳先進(jìn)技術(shù)示范項(xiàng)目清單（第二批）》。

身處黃金賽道的山高控股，并沒(méi)有就此躺平，還在尋找更多前沿機(jī)會(huì)，比如卡位RWA（真實(shí)世界資產(chǎn)代幣化）。

今年8月21日，山高控股成功發(fā)行香港首個(gè)企業(yè)票據(jù)代幣化產(chǎn)品，為首個(gè)企業(yè)在HashKey鏈上發(fā)行的非實(shí)物化記名數(shù)碼原生票據(jù)，在“AI+RWA”數(shù)字經(jīng)濟(jì)生態(tài)布局上再次占據(jù)先機(jī)。

RWA與電算一體業(yè)務(wù)貌似跨界，其實(shí)存在緊密聯(lián)系。山高控股掌握了被市場(chǎng)視為下一代RWA的兩種核心“硬通貨”——AI算力與綠色能源，如此才能成功首發(fā)。

通過(guò)布局RWA，山高控股打開(kāi)了低成本、高流通、全球化的融資通道，持續(xù)以“資本活水”反哺其電算實(shí)業(yè)布局。未來(lái)，山高控股可以推動(dòng)旗下更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上鏈，形成“電算一體”與“AI+RWA”雙循環(huán)雙賽道的產(chǎn)業(yè)布局。

山高控股在風(fēng)口賽道上屢次出手必中，不是靠運(yùn)氣，而是靠能力。

在德邦證券看來(lái)，這要依賴于山高控股作為耐心資本，其管理層具備“行業(yè)經(jīng)驗(yàn)+戰(zhàn)略眼光+資本運(yùn)作”疊加的三重核心能力，可以跨周期前瞻趨勢(shì)、跨領(lǐng)域整合布局，將金融工具與實(shí)業(yè)運(yùn)營(yíng)結(jié)合、將傳統(tǒng)基建與新基建協(xié)同，從而推動(dòng)公司陸續(xù)在能源、算力、RWA等風(fēng)口領(lǐng)域，相繼建立了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

“市場(chǎng)之廣+模式之優(yōu)+團(tuán)隊(duì)之強(qiáng)+政策之好”的多重利好加持下，眼下的山高控股，相當(dāng)于手中拿了一堆“王炸”。中泰證券、東吳證券、德邦證券、山西證券等，不約而同給出了“增持”評(píng)級(jí)。9月13日，中泰證券再次發(fā)布研報(bào)，看好公司作為全球AIDC 電算一體化龍頭的戰(zhàn)略發(fā)展空間，維持“增持”評(píng)級(jí)。

回看山高控股遭遇的這次惡意做空，在其浪奔浪流的增長(zhǎng)大勢(shì)下，不過(guò)是小小浪花一朵。

理性做空對(duì)資本市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰固然有益，惡意做空卻是資本市場(chǎng)的毒瘤。后者或許也該反思一下了，畢竟，就連做空20年之久的著名空頭香櫞資本，已經(jīng)在四年前放棄做空、轉(zhuǎn)而做多了。

香櫞資本創(chuàng)始人安德魯·萊福特解釋稱，公司早期做空的驅(qū)動(dòng)力是為了幫助散戶投資者揪出害蟲(chóng)公司。但后來(lái)發(fā)現(xiàn)，習(xí)慣性的做空，導(dǎo)致公司迷失了自我，“與創(chuàng)業(yè)初心相違背”。