文：王智遠 | ID:Z201440

上周，拼多多交出了一份亮眼又矛盾的財報：營收破千億，凈利潤三百多億。

可在電話會上，它自己說：這個利潤不可持續(xù)。大多數(shù)公司拼命要證明「還能賺更多」，拼多多卻反過來主動踩了剎車。

為什么？想看懂這份財報，要理解拼多多底層邏輯。

01

財報里，幾個數(shù)字最直觀。營收一千零四十億，比去年多 7%；凈利潤三百多億，反而掉了 4%；經(jīng)營利潤二百五十多億，少了五分之一。

唯一特別亮眼的，是每股收益，比分析師預(yù)期高了快一半。

聽到這，你可能要皺眉了：收入在漲，利潤在掉，結(jié)果每股收益又這么好？這不有點矛盾嗎？是的，拼多多故意的。故意把錢往外撒。錢撒到哪兒去了？

有幾個方向：一，把錢投回商家。

拼多多喊了個「千億扶持計劃」，意思要把平臺賺的錢拿出來，幫商家降成本、做品牌、拓品類。你可以這么理解：商家在平臺上要活得舒服，能賺到錢，才會留下來。

舉個例子：

以前很多商家只能拼低價，利潤薄得像紙；現(xiàn)在平臺幫他們優(yōu)化供應(yīng)鏈，做品牌升級，能把東西賣出更高的價，平臺也能抽成。

短期看利潤壓下去了，長期看，整個生態(tài)盤子變大了。

然后，物流也開始降低了。

過去偏遠地區(qū)，物流費高得離譜，商家算一算賬，干脆不做。這次拼多多在中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)直接給補貼，結(jié)果立竿見影：原本「跑不通」的地方，訂單量一下子漲了 40%。

這是典型的「真金白銀」投入，用錢買通了以前走不通的路；偏遠地區(qū)能送了，商家能賺到錢，市場就被盤活了。

市場盤活，就能順利帶動產(chǎn)業(yè)。

拼多多一直在強調(diào)「產(chǎn)業(yè)帶」，云南昭通的土豆，過去只能幾毛錢一斤賣原料；平臺進來后，把它做成多口味薯片，直接賣到全國，還帶動了一萬多戶農(nóng)民增收。

義烏小商品，以前是「便宜又雜」；現(xiàn)在平臺用大數(shù)據(jù)幫商家選品，試錯成本低了，爆款跑得更快。晉江鞋服、佛山童裝、威海漁具……這些地方原來各自為戰(zhàn)，現(xiàn)在通過平臺的運營邏輯被整合，競爭力更強。

所以，第三點，它用錢砸出了「長期供給側(cè)的改革」。

第四離不開大促補貼，今年 618，百億補貼疊加優(yōu)惠券，結(jié)果蘋果、家電這些大件銷量直接爆了，單日訂單突破三百萬。

這是在給用戶打心智。讓大家覺得：大促要買，就去拼多多。這個心智一旦形成，長期價值就大了。

最后是多多買菜。

拼多多用重資產(chǎn)做的多多買菜，現(xiàn)在提貨點已經(jīng)鋪到全國 70% 的行政村，短期來看，這是賠錢買賣，長期看，它把觸角伸進了用戶每天的高頻需求里。

等到在生鮮這個大盤子里站穩(wěn)，用戶黏性和供應(yīng)鏈掌控力，才是真正的護城河。

所以，你會發(fā)現(xiàn)，拼多多虧的錢，沒白虧。它撒進了毛細血管：商家扶持、物流降費、產(chǎn)業(yè)帶升級、大促補貼、還有買菜業(yè)務(wù)。

結(jié)論就是，我主動少賺點，但要做得更下沉、更透。

02

可問題來了：別人都在卷外賣、搞即時零售，拼多多為什么反著干？智遠覺得，這事要回到黃崢當年留下的那套「技術(shù)哲學」。

什么哲學呢？一句話：技術(shù)要解決問題。

你看拼多多過去的選擇就知道了。阿里砸錢做阿里云，騰訊有騰訊云，拼多多直接用現(xiàn)成的，它沒自己造；京東花了十幾年建自營物流，拼多多就接入通達系和順豐，貨一樣能送到；

支付更簡單，阿里有支付寶，騰訊有微信支付，拼多多直接接入，能付錢就行。

背后邏輯特別直接：能用別人的，為什么還要自己再造一遍？結(jié)果，拼多多把組織壓得特別輕，全公司才兩萬多人，人均創(chuàng)收超過一千萬。

對比一下，阿里二十萬員工，京東加上外賣快九十萬。

這就是拼多多的底層風格：工程實用主義，只要問題能解決，效率能提高，就沒必要搞燒錢的大項目。

這套哲學，到了 AI 上，一點沒變。

和阿里、騰訊比起來，它顯得很另類。別人一口一個「大模型」「通用智能」，拼多多財報里幾乎不提 AI。但你仔細想，這正是它的老傳統(tǒng)：不卷基礎(chǔ)設(shè)施，只拿 AI 干電商里最要緊的事：效率和 ROI。

那它的AI用在哪了呢？我舉幾個例子：

一，推薦和廣告。

拼多多最擅長「貨找人」。不同的是，它不光看你瀏覽和購買，還會看社交鏈。

比如：你點過「砍一刀」、和朋友拼過團，這些數(shù)據(jù)都會進模型。算法能動態(tài)更新你的畫像，讓推薦更準、廣告更值錢。

再比如商家運營。很多小商家沒運營團隊，拼多多的系統(tǒng)就直接幫他們「自動打理」。

庫存少了，系統(tǒng)自動把拼團人數(shù)調(diào)高、延長時間；庫存不夠了，系統(tǒng)會推薦替代品，避免斷貨；甚至還能幫商家比價；說白了，就是把一個「運營部門」塞進了算法里。

還有內(nèi)容生成，以前商家要請美工、文案，現(xiàn)在 AI 能直接幫他們生成商品圖、寫營銷文案。

跨境電商Temu也逃不掉。幾十個國家，每個市場定價都不一樣。AI 會抓取同類商品的價格，再結(jié)合匯率、關(guān)稅、運費，自動算出最優(yōu)價。

至于農(nóng)業(yè)，拼多多一直做「百億農(nóng)研計劃」，AI 用來預(yù)測產(chǎn)量和需求，比如：草莓豐收，系統(tǒng)就會動態(tài)調(diào)低價格，避免滯銷；在「多多買菜」里，AI 負責倉配調(diào)度、訂單合單、庫存優(yōu)化，盡量減少損耗。

這些應(yīng)用場景，沒有一個是「驚天動地」的大項目，每一條都能省錢、提效，把 ROI 算得更精。

所以，你會發(fā)現(xiàn)：別人把 AI 當「未來故事」去講，拼多多把 AI 當「現(xiàn)成工具」來用；在它的邏輯里，利潤可以波動，但效率和 ROI 不能掉。

03

放到整個電商行業(yè)來看，三家的路已經(jīng)完全不一樣了。

阿里屬于「生態(tài)型增長」。

它的邏輯是：要把所有東西都做成一個閉環(huán)。用戶一旦進來，就別想輕易出去。

所以宏觀看，它不光做電商，還做支付、做云，廣告也要做，釘釘、菜鳥物流統(tǒng)統(tǒng)拉進來；微觀看，最近閃購被并進來了，那以后 O2O 會不會也進來？

大概率會。

O2O，說白了是「本地生活+即時零售」。如果未來能和電商結(jié)合，阿里的閉環(huán)會更大，優(yōu)勢會更明顯，從云到金融再到 AI，阿里總能不斷生出新故事。

這就是資本市場最愛它的地方：覺得天花板足夠高。

但問題也明顯：攤子太大，組織太龐大；要調(diào)整，動作必然慢，內(nèi)部協(xié)同成本也很高；最近和美團拼刺刀，很多協(xié)同問題就暴露出來了。

京東完全是另一套邏輯，它走「供應(yīng)鏈型增長」。

核心思路是，鏈條一定要掌握在自己手里。所以，它十幾年下來，一直在砸錢建物流、建倉儲，搞無人車、搞機器人，甚至把觸角伸到酒店和旅游供應(yīng)鏈。

這很像劉強東的性格：要確定性。今天你在我這下單，明天必須送到。

好處很明顯：體驗穩(wěn)，復(fù)購率高，用戶信任度強。問題也一樣：模式太重，倉儲、物流、配送員全得自己養(yǎng)，成本壓力巨大，轉(zhuǎn)身慢；長期看，它的護城河很強，但靈活性就差很多。

拼多多和他們都不一樣，現(xiàn)在走「效率型增長」。

不追求閉環(huán)，不追求體系，就盯死兩個字：效率；輕資產(chǎn)，低價，補貼，把利潤壓下去，用錢去換規(guī)模和生態(tài)厚度。

好處是靈活，動作快，現(xiàn)金流穩(wěn)，短期見效，缺點是，沒有「高科技光環(huán)」，資本市場經(jīng)常質(zhì)疑它缺乏長期想象空間。

要我打個比喻的話：

阿里像造宇宙飛船，未來感十足，但貴、周期長；京東像修高鐵，穩(wěn)定高效，但拐彎難；拼多多像騎摩托車，便宜、省油、靈活，隨時能換道。

所以，這三家公司早就不在同一條賽道里硬碰硬了。

04

拼多多看起來像「異類」。這種異類邏輯會不會成就它呢？智遠認為，要先看它的增長天花板。

拼多多當年靠下沉市場和低價，把阿里、京東打得五體投地，今天不一樣了，用戶規(guī)模差不多見頂，這兩年凈增用戶也就幾百萬，再不是當年那種「野蠻生長」。

2025 Q2，拼多多月活大概 9.3 億，同比增速只有 3%，下沉市場滲透率超過 85%，能挖的新用戶已經(jīng)不多了。

我用AI Agent反復(fù)交叉驗證，拼多多人均消費（ARPU）才 450 元，遠低于阿里的 1200 元、京東的 900 元?？蛦蝺r怎么提上去？這是關(guān)鍵。

所以，在這個大問號下，拼多多選擇了更極端的路：押注。押注什么呢？

第一把是算法，拼多多想法是，把「貨找人」再往深里推一層。比如：農(nóng)業(yè)，過去它只是幫農(nóng)產(chǎn)品定價；現(xiàn)在，它想做預(yù)測產(chǎn)量，甚至告訴農(nóng)戶「該種什么」。如果真能跑通，那就是把效率滲透到源頭。

說白了，利潤可以先不要，但效率必須再榨一層出來。

第二個是多多買菜。很多人以為這是生鮮電商，其實更像「下沉版的即時零售」；美團、京東到家，是一二線城市的玩法：下單，半小時送到。

拼多多盯三四線城市、縣城，甚至農(nóng)村。邏輯是：今天下單，明天去村口提貨點提貨；時效比不上美團，但勝在覆蓋更深，觸達到那些別人送不到的地方。

拼多多要用「買菜」把用戶的生活節(jié)奏綁住，問題是，能不能把賠錢的「買菜習慣」熬成賺錢的「日常入口」，決定了它在國內(nèi)市場的天花板。

第三個：是 Temu。

Temu 在海外跑得很快，但外部環(huán)境也在急變。美國今年先在 5 月掐掉了來自中國、香港的小額免稅通道，8 月又干脆直接取消所有品類的免稅。

以后低價小包裹，統(tǒng)統(tǒng)要繳稅，還得走繁瑣申報。這對 Temu 這種靠跨境小包跑量的模式，是實打?qū)嵉膲毫Α?/p>

它的應(yīng)對策略是：「調(diào)地理+調(diào)鏈路」。一方面，把增長重心轉(zhuǎn)到歐洲、拉美，比如巴西；另一方面，嘗試「本地供給+本地履約」，減少對跨境小包的依賴。

問題是，這些地方不是避風港。

歐盟數(shù)字服務(wù)法，已經(jīng)把 Temu 納入調(diào)查；跨境征稅和產(chǎn)品合規(guī)的執(zhí)法也在收緊，成本未必比美國低多少；這一季 Temu 還能沖，但未來能不能跑遠，還真不好說。

所以，拼多多未來，押了三件事：算法、多多買菜、Temu。

它選擇主動少賺利潤，把效率壓到極限，把觸角伸到更下沉的場景，再把戰(zhàn)場推到海外；這三把，任何一把都可能撐起新的空間，也可能帶來新的風險。

拼多多現(xiàn)在看上去像個「異類」。異類邏輯是另一種領(lǐng)先？還是效率的陷阱？還沒有答案。最終，還是要交給市場去回答。