出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

頭圖 | AI制圖

苦哈哈的光伏行業(yè)，開始玩起金融了。

穩(wěn)定幣的熱度還沒退，RWA（現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)代幣化） 已經(jīng)悄悄顯露出下一個(gè)風(fēng)口的勢(shì)頭。

光伏行業(yè)里，光伏電站就像一座沒被充分開采的金山。它能帶來穩(wěn)定的發(fā)電收益，可短板也很明顯，即前期投入大，回本慢，想轉(zhuǎn)手也沒股票、基金那么方便。

尤其是大型光伏電站，基本是電力、光伏企業(yè)的 “專屬”，普通投資者插不上手。而布局光伏電站的企業(yè)也并不容易，資產(chǎn)會(huì)越做越重，經(jīng)營壓力、融資難等問題隨之而來。

RWA一來，就盤活了光伏電站這樣的重資產(chǎn)，將進(jìn)行代幣化融資。企業(yè)融資路子寬了，普通投資者也能參與進(jìn)來，一起分收益。

作為“舶來品”，RWA在境外相對(duì)成熟。因擔(dān)心合規(guī)及監(jiān)管，國內(nèi)少有企業(yè)試著發(fā)行RWA融資。而協(xié)鑫能科在 RWA 融資模式上與螞蟻數(shù)科交流后達(dá)成共識(shí)，獲得了試點(diǎn)資格，完成了國內(nèi)光伏領(lǐng)域首單 RWA 案例，成功獲得超 2 億元人民幣的跨境融資。

這一突破，成為推動(dòng)RWA在光伏行業(yè)的重要起點(diǎn)，也預(yù)示著一場(chǎng)重資產(chǎn)行業(yè)的變革悄然來臨。

#01RWA改變光伏

類似于企業(yè)IPO融資，RWA（Real World Asset）是一種創(chuàng)新型融資方式。

它通過區(qū)塊鏈技術(shù)，將現(xiàn)實(shí)中難以拆分和流通的資產(chǎn)（如房產(chǎn)、電站、設(shè)備等）數(shù)字化，變成可以在Web3.0生態(tài)中買賣、流轉(zhuǎn)的數(shù)字資產(chǎn)。

在“平行世界”web3.0中，現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)上鏈后，可變成了更小的份額，進(jìn)行轉(zhuǎn)讓交易。這就像企業(yè)上市之后，股民可通過幾千塊錢買兩手，成為世界500強(qiáng)、各行業(yè)龍頭的股東。

不過，我們持有的不是股票，而是房子、電站、設(shè)備等資產(chǎn)相關(guān)權(quán)益的數(shù)字憑證。

這樣一來，資產(chǎn)變得更“活”，也將影響到整個(gè)行業(yè)的走向，尤其是重資產(chǎn)的行業(yè)。

在光伏電站建設(shè)過程中，為了打消業(yè)主、開發(fā)商的顧慮和資金壓力，其商業(yè)模式被設(shè)計(jì)出

好多種，比如：業(yè)主直投模式、送電站模式、第三方自持、EMC能源管理模式等。

本質(zhì)上，光伏電站的收益模式只有2種：售電、轉(zhuǎn)讓。很多模式只是用售電的全部或部分收益去補(bǔ)貼轉(zhuǎn)讓的費(fèi)用而已。

協(xié)鑫能科、晶科科技等不少光伏電站企業(yè)的打法就是“輕資產(chǎn)”，即部分電站項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓或合作共建，部分優(yōu)質(zhì)電站項(xiàng)目長持有運(yùn)營。

因此，我們?cè)谶@些公司的利潤表中可以看到，轉(zhuǎn)讓電站帶來的投資收益占不小的比例。比如：

2024年協(xié)鑫能科的投資收益為2.79億元，占凈利潤的47.93%。

輕資產(chǎn)的玩法在于退出機(jī)制，也就是轉(zhuǎn)讓。

以前建電站是穩(wěn)賺不賠的買賣，政府按度電0.4元進(jìn)行補(bǔ)貼，銀行搶著放貸。隨著補(bǔ)貼退坡、平價(jià)上網(wǎng)，再到新能源發(fā)電全面市場(chǎng)化。新能源發(fā)電電價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)下行趨勢(shì)，光伏電站的投資回報(bào)便存在了不確定性。

隨著國家發(fā)改委的136號(hào)文正式生效，2025年6月后新建光伏項(xiàng)目的上網(wǎng)電價(jià)要完全市場(chǎng)化交易。

現(xiàn)階段，國內(nèi)光伏電站的底層邏輯已經(jīng)徹底變了，光伏電站的持有方開始“甩賣退出”。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2024年以來中廣核、國家電網(wǎng)、國電投、東方電氣等30多家央國企掛牌轉(zhuǎn)讓光伏項(xiàng)目。其中，國電投轉(zhuǎn)讓旗下近40家新能源公司股權(quán)。其中，涉及光伏、風(fēng)電項(xiàng)目總裝機(jī)容量超3.2GW，交易評(píng)估價(jià)值約180億元。

據(jù)華夏能源網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，廣東能源、廣州發(fā)展、廣東電力等地方國有能源企業(yè)和投資平臺(tái)成為主要接盤方。競(jìng)爭(zhēng)格局也從央國企主導(dǎo)變成地方國企和投資平臺(tái)來主導(dǎo)。

協(xié)鑫能科在年報(bào)中表示，由于光伏市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，部分央企、國企紛紛出售光伏資產(chǎn)，分布式光伏項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓難度加大，要求新開發(fā)項(xiàng)目投建初期，提前洽談收購意向或通過合作共建模式開發(fā)業(yè)務(wù)。

一方面，光伏企業(yè)比拼成本控制與市場(chǎng)化交易能力，以提高項(xiàng)目的收益率；另一方面，光伏企業(yè)還要考慮到“電站如何轉(zhuǎn)讓退出”。

接下來，這不僅要考驗(yàn)光伏電站企業(yè)的運(yùn)營能力，比如：通過提高自發(fā)自用比例、虛擬電廠等手段提高項(xiàng)目收益率；還將考驗(yàn)到光伏企業(yè)能否將光伏資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓獲得收益，把光伏電站盤活。

隨著協(xié)鑫能科的RWA發(fā)行成功，RWA便成為了一個(gè)“變相退出”的新渠道，可以讓全球投資者參與。

虎嗅妙投認(rèn)為，具備RWA發(fā)行能力的光伏企業(yè)，將敢打敢拼，去建設(shè)運(yùn)營更多的光伏電站，以獲得更多的市場(chǎng)份額。

#02RWA如何發(fā)行？

中國大陸對(duì)于 RWA 的監(jiān)管非常嚴(yán)格，全面禁止了ICO代幣化發(fā)行，也就從根本上禁止了區(qū)塊鏈模式RWA的探索。與此同時(shí)，中國香港等地區(qū)對(duì)于 RWA 基本上采取了積極監(jiān)管的態(tài)度。

協(xié)鑫能科發(fā)行的RWA，也是在香港進(jìn)行試點(diǎn)。

RWA的發(fā)行，可以理解為將資產(chǎn)鏈與數(shù)據(jù)鏈打通的過程。

在資產(chǎn)鏈上，RWA上鏈對(duì)資產(chǎn)要求產(chǎn)權(quán)清晰、收益穩(wěn)定（年均發(fā)電量可預(yù)測(cè)），且具備物聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)采集能力，確保資產(chǎn)運(yùn)營數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)上鏈。

協(xié)鑫能科這次上鏈選取的底層資產(chǎn)是湖北/湖南82MW戶用光伏電站。除了協(xié)鑫能科的團(tuán)隊(duì)，RWA發(fā)行時(shí)需要資產(chǎn)評(píng)估師、審計(jì)師、律師等中介機(jī)構(gòu)人員一起參與。

其中，律所主要負(fù)責(zé)搭建跨境架構(gòu)，并出具法律協(xié)議，確保資產(chǎn)權(quán)益 “出境” 的合規(guī)性，以滿足《企業(yè)境外投資管理辦法》及“37號(hào)文登記”等監(jiān)管要求。而資產(chǎn)評(píng)估師、審計(jì)師，需對(duì)底層資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估、經(jīng)營狀況等進(jìn)行核實(shí)。

在跨境架構(gòu)上，由于光伏電站在境內(nèi)，發(fā)行人需要在香港設(shè)立SPV（特殊目的公司），通過收益轉(zhuǎn)讓的方式將光伏電站的收益權(quán)益轉(zhuǎn)移至香港 SPV，實(shí)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)隔離。SPV作為獨(dú)立法人，可將底層資產(chǎn)（如：電站收益權(quán)）與原企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表分離。若原企業(yè)破產(chǎn)，SPV持有的資產(chǎn)不受債權(quán)人追索，保障投資者權(quán)益。

在數(shù)據(jù)鏈方面，螞蟻鏈提供技術(shù)支持，將電站運(yùn)營數(shù)據(jù)（發(fā)電量、收益等）通過物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備的采集，經(jīng)AI算法處理生成標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)字資產(chǎn)。

從權(quán)威信源了解到，為了做到“可信”，協(xié)鑫能科做了3流合1的模式。

第1條流是業(yè)務(wù)流，屋頂上面頂多能裝多少塊板子是固定的，配合著測(cè)光軟件，基本上一年能發(fā)多少度電是算得出來的。

第2條流叫設(shè)備流，就是逆變器的API接口是直接開放的。發(fā)了多少電，直接從逆變器上采集，并不經(jīng)過二次處理。

第3條流是現(xiàn)金流，就是收到了多少電費(fèi)。這三條流都是完全獨(dú)立存在的，可相互進(jìn)行交叉驗(yàn)證。

光伏電站數(shù)據(jù)上鏈后，就需要對(duì)資產(chǎn)數(shù)字化編碼。每座電站生成唯一數(shù)字編碼，記錄位置、裝機(jī)容量、發(fā)電效率等參數(shù)。數(shù)據(jù)加密后存儲(chǔ)于區(qū)塊鏈（螞蟻鏈），實(shí)現(xiàn)不可篡改和全生命周期追溯，確保數(shù)據(jù)真實(shí)可溯源。

資產(chǎn)數(shù)字化之后，就是通證（可流通的加密數(shù)字權(quán)益證明）的設(shè)計(jì)和發(fā)行。每單位代幣代表的是光伏電站收益權(quán)，2億元收益權(quán)被拆分為等值通證，單份通證金額可根據(jù)投資者需求定制。

本次協(xié)鑫能科發(fā)行的RWA，僅面向香港持牌投資機(jī)構(gòu)（如券商、基金），未開放散戶參與。

在資金回流方面，為了滿足合規(guī)性，據(jù)知情人介紹，首單光伏RWA用的是法幣進(jìn)行交易，美元對(duì)美元。當(dāng)時(shí)路徑是通過倫敦轉(zhuǎn)到香港，然后再走QSL通道，再到境內(nèi)變成人民幣，然后進(jìn)行交割，來滿足合規(guī)性要求。

后續(xù)，發(fā)行方會(huì)定期披露資產(chǎn)信息。另外，根據(jù)智能合約，發(fā)電收入自動(dòng)按代幣持有比例分配至投資者錢包。

如果將RWA發(fā)行流程分為鏈下操作和鏈上操作。

鏈下操作層面來說，一般的RWA代幣化發(fā)行需要制作合規(guī)文件，進(jìn)行資產(chǎn)的盡職調(diào)查，以及接入鏈上賬本并定期披露資產(chǎn)信息。

而鏈上操作更多是技術(shù)性的問題，涉及如何選擇區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)，如何維護(hù)鏈上賬本，以及將代幣分發(fā)給分銷商或者投資者錢包。

按照目前來看，不僅是光伏，所有信息化程度高的行業(yè)都可以發(fā)行RWA，像能源、金融、醫(yī)療等。《香港數(shù)字資產(chǎn)發(fā)展政策宣言2.0》提出，將推動(dòng)貴金屬、有色金屬、可再生能源等現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)代幣化，展示技術(shù)多元應(yīng)用。

不過，影響到RWA大規(guī)模落地，仍然會(huì)是成本。

RWA發(fā)行時(shí)需要資產(chǎn)評(píng)估師、審計(jì)師、律師等中介機(jī)構(gòu)人員一起參與，相關(guān)服務(wù)費(fèi)必不可少，RWA就像是披著區(qū)塊鏈外衣的ABS。

至于，誰來承擔(dān)中介費(fèi)用？就需要發(fā)行方、服務(wù)商雙方來協(xié)商。

那么，為什么要參與發(fā)行RWA呢？

虎嗅妙投認(rèn)為，螞蟻數(shù)科之所以這樣提前布局RWA，其目的在于發(fā)行的穩(wěn)定幣可以買收益穩(wěn)定的資產(chǎn)。類似于支付寶的閑置資金可以買余額寶等基金理財(cái)產(chǎn)品，留在自己能輻射的生態(tài)。

不僅如此，調(diào)研發(fā)現(xiàn)，發(fā)行RWA一個(gè)最大的魅力在于賺“生態(tài)”的錢，直接代幣化，通過代幣增值來提升自身的收益。

如何賺“生態(tài)”的錢？代幣增值，不僅在于底層資產(chǎn)的增值（如：電站的發(fā)電量、電價(jià)增長），更在于生態(tài)中流動(dòng)性的溢價(jià)，也就是代幣的流通。

眼下，RWA的生態(tài)還未形成，還處于社群的狀態(tài)，還需更多的資產(chǎn)方、資金方等參與節(jié)點(diǎn)的建設(shè)。

據(jù)虎嗅妙投了解，頭部光伏資產(chǎn)方（如：天合光能、晶澳科技等）對(duì)RWA都有意向，不少金融機(jī)構(gòu)也主動(dòng)向協(xié)鑫能科拋出“橄欖枝”。

未來隨著監(jiān)管細(xì)則完善，投資者可通過持牌機(jī)構(gòu)合規(guī)渠道直接購買代幣。

#03結(jié)語

當(dāng)區(qū)塊鏈開始啃食現(xiàn)實(shí)世界的資產(chǎn)蛋糕，一場(chǎng)靜悄悄的革命正在改寫游戲規(guī)則。光伏企業(yè)效率提升，投資渠道更多，這一波RWA催生新的機(jī)遇，虎嗅妙投也將持續(xù)跟蹤。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。