文 | 張佳儒

“胖改”一年多，投資者沒等來永輝超市業(yè)績(jī)逆襲，卻等來公司“伸手要錢”。

7月30日晚，永輝超市披露定增預(yù)案，擬募資39.92億元，其中大部分用于“門店升級(jí)改造項(xiàng)目”。

永輝超市按照胖東來模式調(diào)改，始于2024年5月初。當(dāng)時(shí)，公司高管親赴許昌，拜訪胖東來董事長(zhǎng)于東來。會(huì)面之后，永輝超市“胖改”拉開序幕。

2024年6月19日，永輝全國首家胖東來模式調(diào)改店開業(yè)。2025年6月13日，永輝全國6店同開，“胖改”開業(yè)門店達(dá)到100家。6月15日單日，6家開業(yè)門店合計(jì)客流76000人次，商品交易總額（GMV）近1000萬元。

與“胖改”門店火熱鮮明對(duì)比的是，永輝超市業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)顯得冰冷。7月中旬，永輝超市發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2025年上半年歸母凈利潤虧損2.40億元，相比2024年上半年盈利2.75億元，業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯下滑。

值得關(guān)注的是，永輝“胖改”之路邁入規(guī)?；⑾到y(tǒng)化的“百店時(shí)代”，為何越改越虧，還需要通過定增向市場(chǎng)伸手要錢？

“胖改”一年多，越改越虧，越改越貴？

永輝超市，國內(nèi)超市行業(yè)的巨頭，2010年在上交所上市，被稱為“生鮮第一股”。巔峰時(shí)期，永輝超市門店數(shù)量超1000家，年?duì)I收超900億元，還是國內(nèi)第一個(gè)市值超千億的商超企業(yè)，風(fēng)光無兩。

然而自2021年起，永輝超市的業(yè)績(jī)?cè)庥隼Ь?，營收從當(dāng)年的 910.62 億元逐步回落，到 2024 年已降至 675.74 億元；歸母凈利潤連續(xù)4年虧損，累計(jì)虧損金額95億元。

業(yè)績(jī)重壓之下，永輝超市這位昔日巨頭選擇放下身段，走上了向胖東來拜師取經(jīng)的道路。

2024年5月，永輝超市董事長(zhǎng)張軒松、時(shí)任CEO李松峰攜團(tuán)隊(duì)前往河南許昌拜訪胖東來董事長(zhǎng)于東來。隨后，于東來決定幫扶調(diào)改永輝超市。

經(jīng)過一年多的實(shí)踐，截至2025年6月30日，永輝超市調(diào)改門店總數(shù)達(dá)124家，開業(yè)門店達(dá)到100家。長(zhǎng)江證券研報(bào)顯示，截至3月底，永輝超市41家開業(yè)滿3個(gè)月的“穩(wěn)態(tài)調(diào)改店”3月單月實(shí)現(xiàn)利潤1470萬元、一季度累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤7472萬元。

無論是調(diào)改門店數(shù)量還是“穩(wěn)態(tài)調(diào)改店”的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，都說明永輝超市轉(zhuǎn)型成果初顯。但從整體業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來看，形勢(shì)依然不容樂觀：公司預(yù)計(jì)2025年半年度歸母凈利潤虧損2.4 億元，扣非凈利潤虧損高達(dá)8.3億元，均由盈轉(zhuǎn)虧。

為什么越改越虧？

業(yè)績(jī)預(yù)告中，永輝超市提到幾大原因：門店調(diào)改需經(jīng)歇業(yè)裝修、設(shè)備投入、資產(chǎn)報(bào)廢、重開支出、人員技能提升等過程；報(bào)告期內(nèi)關(guān)閉227家虧損門店，產(chǎn)生租賃及人員賠償、商品出清、資產(chǎn)報(bào)廢等成本；同時(shí)對(duì)供應(yīng)鏈進(jìn)行改革，完成大量供應(yīng)商和商品的升級(jí)汰換。

在這些成本當(dāng)中，門店調(diào)改無疑是“燒錢”的重頭戲。

方正證券1月份發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為，永輝超市2024年調(diào)改門店單店調(diào)改費(fèi)用800萬，同時(shí)調(diào)改店還需10-20天左右的閉店改造。東吳證券研究員去年11月根據(jù)實(shí)地調(diào)研情況測(cè)算，永輝調(diào)改門店“改造投入800-900萬”。

根據(jù)券商分析，永輝超市單店調(diào)改費(fèi)用在800萬以上。2025年以來，永輝超市的單店調(diào)改從早期試點(diǎn)進(jìn)入規(guī)模化復(fù)制階段，調(diào)改成本或已出現(xiàn)下降。

7月下旬，河南廣播電視臺(tái)旗下媒體報(bào)道，永輝超市副總裁、全國調(diào)改項(xiàng)目負(fù)責(zé)人王守誠曾表示,目前，永輝單家門店的調(diào)改投入從500萬至800萬元不等。

永輝超市最新定增公告顯示，公司投資55.97億元的門店升級(jí)改造項(xiàng)目，具體為擬對(duì)298家門店進(jìn)行“胖東來模式”調(diào)改升級(jí)，包括建筑工程投資、設(shè)備購置及安裝、鋪貨及其他費(fèi)用。

平均計(jì)算下來，298 家門店單店調(diào)改需耗費(fèi)1878萬元，這一數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了券商和永輝超市高管此前所說的調(diào)改投入。

那么，永輝超市疑似“越改越貴”，究竟是什么原因？是與券商和公司高管所言的改造范圍、改造標(biāo)準(zhǔn)不同，比如券商測(cè)算可能不含鋪貨、人員培訓(xùn)等長(zhǎng)期投入，而定增包含全鏈條費(fèi)用，還是永輝在規(guī)?；{(diào)改過程中出現(xiàn)了成本飆升的問題呢？有待觀察。若真是成本飆升，無疑會(huì)吞噬一部分利潤。

無論何種原因，若按照55.97億元的調(diào)改預(yù)算，永輝超市的資金已經(jīng)很緊張。2025年一季度末，公司貨幣資金為49.95億元，僅調(diào)改門店就將大幅消耗貨幣資金。此外，募投項(xiàng)目的物流倉儲(chǔ)升級(jí)改造項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金或償還銀行貸款，還預(yù)計(jì)投資7.79億元。

根據(jù)多家券商分析師預(yù)測(cè)，永輝超市2025年將繼續(xù)虧損，盈利或在2026年實(shí)現(xiàn)。在永輝超市調(diào)改加速的背景下，結(jié)合公司財(cái)務(wù)現(xiàn)狀，此次定增堪稱“救火”式融資。

“救火”式定增，浮盈顯著的葉國富會(huì)加碼嗎？

自 2010 年上市以來，永輝超市曾在 2012年9月、2014年8月、2015 年8月三次發(fā)布定增預(yù)案。

回顧這三年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，永輝超市營收均保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，且均實(shí)現(xiàn)5億元以上的盈利。從負(fù)債率來看，這三年各報(bào)告期的負(fù)債率在39%至60% 的區(qū)間，財(cái)務(wù)狀況相對(duì)穩(wěn)健。

如今，永輝超市時(shí)隔十年再啟定增，財(cái)務(wù)狀況不可同日而語。當(dāng)前，公司不僅面臨營收下滑、利潤虧損的困境，負(fù)債率也處在歷史高位。2024 年，公司負(fù)債率達(dá)到 89.87%，為歷史最高；2025 年一季度，負(fù)債率高達(dá)88.73%，為歷史同期最高。

同花順顯示，2025年一季度末，在A股41家零售百貨公司中，永輝超市349億元負(fù)債金額排在行業(yè)第一，資產(chǎn)負(fù)債率排在行業(yè)第三位。

綜合來看，此次定增并非基于業(yè)務(wù)擴(kuò)張需求，而是在財(cái)務(wù)壓力下為維持生存、延續(xù)轉(zhuǎn)型進(jìn)程的必要舉措，堪稱一筆“救火”式定增。

目前，永輝超市此次定增對(duì)象還未確定，外界關(guān)心的是，葉國富會(huì)加碼嗎？

此次定增，是永輝超市自去年 9 月名創(chuàng)優(yōu)品入股后的首次融資動(dòng)作。時(shí)間拉回2024年9月，名創(chuàng)優(yōu)品子公司以62.7億元收購永輝29.4%股權(quán)成為其第一大股東。

當(dāng)時(shí)，名創(chuàng)優(yōu)品子公司入股價(jià)格為每股2.35 元，持股總數(shù)為26.68億股。2025年8月1日收盤，永輝超市股價(jià)4.74元，名創(chuàng)優(yōu)品子公司持股市值126.46億元，浮盈約64億元。葉國富可謂賺麻了。

除了股權(quán)層面上的浮盈，葉國富還成了管理層面上的贏家。今年3月，由名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人葉國富掛帥的改革領(lǐng)導(dǎo)小組正式成立，董事會(huì)授權(quán)改革領(lǐng)導(dǎo)小組代行CEO職責(zé)，葉國富直接主導(dǎo)永輝超市的調(diào)改進(jìn)程。

葉國富是胖東來模式的鐵粉，他認(rèn)為，胖東來模式比山姆、costco等美國模式更優(yōu)秀：“永輝超市必須要調(diào)改，胖東來模式是中國超市唯一的出路，不調(diào)改‘必死無疑’”。

按照葉國富的規(guī)劃，永輝超市2025年調(diào)改門店達(dá)200家左右，并關(guān)店250至350家，計(jì)劃至2026年完成所有存量門店的調(diào)整。

從調(diào)改和關(guān)店的規(guī)模來看，永輝超市的調(diào)改節(jié)奏明顯加快，這也成為公司盈利承壓并擬定增融資的重要因素。

在葉國富主導(dǎo)永輝調(diào)改的過程中，其對(duì)企業(yè)的轉(zhuǎn)型節(jié)奏對(duì)應(yīng)的資金規(guī)劃理應(yīng)早有預(yù)判。永輝超市此次定增融資將主要投向“胖改”戰(zhàn)略，名創(chuàng)優(yōu)品與葉國富如果加碼，不僅是真金白銀押注企業(yè)前景的直接體現(xiàn)，更彰顯出對(duì)自身經(jīng)營策略的信心。

反之，在永輝超市推進(jìn)轉(zhuǎn)型卻面臨資金困局的關(guān)鍵時(shí)期，若連葉國富這位主導(dǎo)者都不愿再下場(chǎng)投資，轉(zhuǎn)而將融資希望寄托于外部機(jī)構(gòu)，反而會(huì)暴露對(duì)自身策略的底氣不足。

值得注意的是，此次定增也將直接影響永輝超市股權(quán)結(jié)構(gòu)。目前，永輝超市處于無控股股東、無實(shí)際控制人的狀態(tài)，若葉國富選擇加碼，其話語權(quán)無疑將進(jìn)一步提升，但同時(shí)也需承擔(dān)更高的資金成本。

這場(chǎng)關(guān)乎永輝超市未來走向的定增，葉國富會(huì)否選擇繼續(xù)增持？永輝能否借此融資契機(jī)，順利完成調(diào)改并實(shí)現(xiàn)逆襲重生？我們將保持關(guān)注。