A股熱鬧起來(lái)了，上周成交量日均1.8萬(wàn)億元，換手率4.3%左右，接近牛市的水平（今年上半年日常成交量在1.0-1.4萬(wàn)億之間）。上證站上了3600點(diǎn)，中證1000站上了6700點(diǎn)。

雖然格局黨已經(jīng)唱響了8000點(diǎn)的號(hào)角（網(wǎng)傳申萬(wàn)看A股到8000點(diǎn)），但是在這個(gè)位置，分歧是巨大的。

細(xì)看最近的市場(chǎng)表現(xiàn)：

1. 呈現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性敘事行情

宏觀面上，最大的敘事是反內(nèi)卷政策線，這也是下半年市場(chǎng)關(guān)注的確定性主線之一，以及對(duì)月底的會(huì)議有一些不多的預(yù)期。但近期更主要的行情，幾乎都在結(jié)構(gòu)上，每天都有板塊傳來(lái)重大利好，然后輪番接棒。

上周板塊股價(jià)表現(xiàn)如下，雅下工程的好消息在周一周二集中發(fā)酵，大部分成分股都是10%以上的單日漲幅。周中市場(chǎng)回歸理性，這個(gè)工程2045年才完工，對(duì)很多建材板塊個(gè)股的財(cái)務(wù)讀數(shù)表現(xiàn)，其實(shí)影響有限，周五迎來(lái)大跌。上半周不斷懊惱買不進(jìn)去的股民，周五反過(guò)來(lái)感謝自己沒(méi)有買進(jìn)去，免去了一頓操作猛如虎，到頭變成二百五的痛苦。

海南自貿(mào)港封關(guān)的板塊回落更快一些，周四整個(gè)板塊接近10%上漲，周五疾速回落接近4%。然后接棒的手，給了周末召開(kāi)的世界人工智能大會(huì)，周五光刻機(jī)、GPU、多模態(tài)板塊開(kāi)始發(fā)酵。

表. 結(jié)構(gòu)性行情

（數(shù)據(jù)來(lái)源：香帥工作室測(cè)算）

結(jié)構(gòu)性牛市行情里面，被動(dòng)跟著全市場(chǎng)是穩(wěn)妥的、容易的。但是反而跟到了板塊上，節(jié)奏踩錯(cuò)，其實(shí)虧錢比賺錢容易。因?yàn)橹卮罄秒m然明確帶來(lái)估值提升，但更容易被股民一上頭過(guò)度爆炒，T+1交易制度下，第二天加速出貨，就很容易看到虧錢效應(yīng)。

2. 資金涌入加劇，“水”多

資金對(duì)A股的加速涌入各有各的理由——有政策性改革的理由，比如險(xiǎn)資在增配權(quán)益政策改革；有慢牛行情下的賺錢效應(yīng)，從4月低點(diǎn)到現(xiàn)在，大盤錄得20%漲幅；也有政治風(fēng)險(xiǎn)的考慮，有部分特朗普不確定性下的資金回歸。不管是什么理由，涌進(jìn)來(lái)權(quán)益的錢確實(shí)變多了：

給大家看一組數(shù)據(jù)：

• 險(xiǎn)資明顯增配權(quán)益，7月以來(lái)舉牌4次，今年以來(lái)舉牌共計(jì)23次，超2024年，超2021-2023年總和。（注：險(xiǎn)資舉牌是指保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持有或者與其關(guān)聯(lián)方及一致行動(dòng)人共同持有一家上市公司已發(fā)行股份的5%，按照相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定，在3日內(nèi)通知該上市公司并予以公告）。

• 私募保持較高活躍度，新增備案規(guī)模超過(guò)兩位數(shù)。據(jù)中基協(xié)最新發(fā)布的數(shù)據(jù)，2025年6月，新備案私募基金數(shù)量1540只，新備案規(guī)模500.57億元，私募證券投資基金1131只，新備案規(guī)模299.83億元，同比125%。

• 散戶加速涌入。近四周題材類ETF明顯凈流入，近四周科技、周期類ETF凈流入分別達(dá)到223億元、149億元。據(jù)Wind資金流向統(tǒng)計(jì)，小單金流入近四周每日基本都在50-400億之間，其中近一周流入加速，7月22日小單流入322億元，7月23日小單流入397億元，散戶的情緒相當(dāng)強(qiáng)烈。

• 外資，尤其被動(dòng)外資加速流入。據(jù)中金公司統(tǒng)計(jì)，被動(dòng)外資流入激增，上周創(chuàng)下去年10月初以來(lái)的最大單周凈流入。A股流入13.2億美元（前值1.0億美元），港股和ADR流入18.5億美元（前值4.8億美元）。

圖. 外資流入A股情況

（數(shù)據(jù)來(lái)源：中金公司）

3. 未來(lái)的關(guān)鍵

大盤從2021年3700點(diǎn)走來(lái)，雖然現(xiàn)在就言市場(chǎng)情緒過(guò)高，有些沒(méi)有格局。中美摩擦了幾輪，至少?gòu)暮暧^和行業(yè)數(shù)據(jù)上，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性、創(chuàng)新的實(shí)力（DeepSeek、創(chuàng)新藥、軍工、半導(dǎo)體）都超過(guò)了外資以及我們自己對(duì)自己的預(yù)期。機(jī)構(gòu)間問(wèn)了一圈，兩周前的踟躕不前，猶猶豫豫，到了這周，在市場(chǎng)昂揚(yáng)的情緒中，變成了相信韌性、相信牛市。三觀隨著陽(yáng)線陰線改，古之人不余欺也。

但是，從雅下工程以及海南自貿(mào)區(qū)板塊易破、或更準(zhǔn)確地說(shuō)持續(xù)時(shí)間不長(zhǎng)的表現(xiàn)來(lái)看，新造結(jié)構(gòu)性利好是容易的，保持持續(xù)向上是有難度的——首先，敘事本身需要保持流行度，不斷有新的市場(chǎng)參與者認(rèn)同，有新的大資金持續(xù)流入；其次，需要有新的事件、政策或者基本面數(shù)據(jù)的持續(xù)驗(yàn)證，為敘事提供強(qiáng)事實(shí)支撐；最后，需要形成敘事與股價(jià)之間的正反饋循環(huán)機(jī)制，即敘事推動(dòng)股價(jià)上漲，股價(jià)上漲又進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)敘事的信心。

如果要牛市持久，避免結(jié)構(gòu)性水牛行情左右手互博，流動(dòng)性和基本面指標(biāo)共同全面改善，關(guān)鍵還看重磅宏觀政策的推進(jìn)對(duì)基本面和預(yù)期帶來(lái)的改善。市場(chǎng)情緒短期再?gòu)?qiáng)，也還是需要催化劑或者基本面數(shù)據(jù)支撐，哪怕只是結(jié)構(gòu)性的持續(xù)利好事實(shí)。當(dāng)然，最短期的關(guān)鍵，還是本周的中美經(jīng)貿(mào)會(huì)談成果。不管有沒(méi)有實(shí)際的影響，但總歸是多了一個(gè)創(chuàng)造敘事的溫床。

水牛行情回顧

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xiang shuai

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