今年夏天，又是熱死駱駝的節(jié)奏，據(jù)說未來5年一年比一年熱。

火電是想“一頓飽”，還是想“頓頓飽”？

昨天，甘肅放了一個關(guān)于容量電價的大招，給火電投資人送來了一個冰鎮(zhèn)的砂田西瓜。

——火電和電網(wǎng)側(cè)儲能容量電價從100元/Kw?年提升至330元/Kw?年，固定成本迎來全額補(bǔ)償時代。

這意味著，火電的公用事業(yè)化程度大幅提升，不僅是甘肅的火電，全國的火電都將受益，尤其是風(fēng)光發(fā)電量高增、調(diào)節(jié)電源新增有限的省份。

終于，火電從牛夫人變成了小甜甜， “頓頓飽”的好日子來了。

01

甘肅放大招

7月14日，甘肅發(fā)改委發(fā)布了關(guān)于公開征求《甘肅省關(guān)于建立發(fā)電側(cè)容量電價機(jī)制的通知（征求意見稿）》意見的公告。

從2026 年1 月1 日起，煤電機(jī)組、電網(wǎng)側(cè)新型儲能容量電價標(biāo)準(zhǔn)暫按每年每千瓦330 元執(zhí)行，執(zhí)行期限2 年。

煤電正式實現(xiàn)全固定成本的補(bǔ)償。

需要注意的是，煤電機(jī)組最終獲得的容量電費(fèi)=申報容量×容量電價×容量供需系數(shù)。也就是說，容量供需系數(shù)是決定火電能否真正獲得全部固定成本補(bǔ)償核心。

通知要求，容量供需系數(shù)=容量需求/有效容量，數(shù)值大于1 時取1。

由于容量供需系數(shù)存在，以及申報容量需剔除廠用電，煤電或不會獲得銘牌容量的全額成本補(bǔ)償，但因水電及綠電有效系數(shù)較低，實際補(bǔ)償金額預(yù)計依然將明顯提升。

容量電價的全成本回收，是火電商業(yè)模式的根本性變革。

由于電力現(xiàn)貨市場以邊際成本（往往是燃料成本）報價，也就是說可以實現(xiàn)“電能量電價>邊際成本”，但無法保障“電能量電價>邊際成本+固定成本”，若無容量電價或容量市場進(jìn)行固定成本的全額回收，火電就會出現(xiàn)虧損可能性。

但容量電價實現(xiàn)全固定成本回收后，火電收入端“容量電價回收固定成本” 、“電能量電價回收邊際成本”，從市場機(jī)制角度就保障了火電成本的傳導(dǎo)，火電真正回歸了公用事業(yè)屬性。

復(fù)盤美國公用事業(yè)股，正是依托于清晰的成本補(bǔ)償機(jī)制，實現(xiàn)了穿越數(shù)十年的長牛表現(xiàn)。

2025 年是一個天選的時間窗口期，煤價大幅回落，保障了容量電價全額回收也不會帶來用戶電價顯著波動，因此甘肅煤電容量電價的全成本補(bǔ)償有望于進(jìn)一步推廣，火電商業(yè)模式有望正式迎來根本性變革，穩(wěn)健盈利的公用事業(yè)屬性回歸號角也將吹響。

02

甘肅的成功可以復(fù)制

甘肅為什么可以調(diào)容量電價？

從政策機(jī)制來看，國家的容量電價政策中提到，現(xiàn)貨市場連續(xù)運(yùn)行的省份、可建立發(fā)電側(cè)容量電價，甘肅案例可以復(fù)制。

因此，全國的火電都將受益，驚不驚喜？

為什么第一個是甘肅？這是有原因的：

1）當(dāng)前甘肅火電通過可通過市場力獲得超額受益（包括長協(xié)側(cè)通過購入低成本綠電等實現(xiàn)獲利、現(xiàn)貨側(cè)通過高電價時段多發(fā)電提高收入），與其影響市場價格，不如把火電基礎(chǔ)容量補(bǔ)足后更靈活的調(diào)度火電；

2）通過高容量電價可以激勵火電新增裝機(jī)，也補(bǔ)了甘肅的電網(wǎng)側(cè)儲能的收益；

3）甘肅風(fēng)光發(fā)電量的增幅大，給足容量電價，可以進(jìn)一步降低火電負(fù)荷從而提升消納能力。

給足容量電價，對火電的利好太大了。

容量電價的推出抬高了煤電機(jī)組收益底部，并使收益穩(wěn)定性增強(qiáng)。

在此制度下，發(fā)電訴求≈電網(wǎng)調(diào)度≈調(diào)節(jié)需求，現(xiàn)貨報價將反映邊際成本（含煤價）以及負(fù)荷緊張時段的電力價格。

那么，隨著風(fēng)光發(fā)電量增長，調(diào)節(jié)需求提升，會提高火電的盈利——火電盈利模式從發(fā)電資產(chǎn)走向調(diào)節(jié)資源，從周期波動變成穩(wěn)定盈利，公用事業(yè)的屬性突顯了。

所以說，甘肅政策意義重大，火電從時間的煤硅變成玫瑰。

03

火電股業(yè)績超預(yù)期，什么信號？

對于火電股的投資邏輯，也要重新審視了：

短期看業(yè)績超預(yù)期，長期看調(diào)節(jié)價值。

容量電價改革帶來的火電商業(yè)模式根本性變化，長短期邏輯合一，還緩解了對電量電價下跌的擔(dān)憂，驅(qū)動火電大β行情，坐穩(wěn)扶牢。

實際上，火電是非常優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。

本周，建投能源業(yè)績預(yù)告，上半年歸母利潤8.8億，同比增長153.39%；京能電力業(yè)績預(yù)告歸母凈利潤18.28-21.12億，同比增加100.13%-131.16%。兩家公司業(yè)績年化后對應(yīng)PE僅約8倍，空間大。

盤點(diǎn)北方火電公司半年報業(yè)績，均超過了去年全年，大超市場預(yù)期，原因是，今年煤價跌幅最大區(qū)域在煤炭產(chǎn)地附近，近水樓臺先得月。

超預(yù)期的因素除煤價下跌外，兩家都提到電力營銷（市場化交易）對利潤的貢獻(xiàn)，即新能源電量高增下，火電的調(diào)節(jié)價值通過市場化交易得到超額反饋，這點(diǎn)非常重要且后續(xù)仍有其他驗證案例。

未來電力板塊最大變化，在于市場化改革帶來的商業(yè)模式重大變化：

1）在136號文和現(xiàn)貨電力市場共同推動下，下半年新能源投資將大幅降速（特別是光伏）。

受新能源發(fā)電條件限制，預(yù)計新能源電量滲透率超過15%后（2023年12.7%），電力系統(tǒng)的成本將進(jìn)入快速增長臨界點(diǎn)，或?qū)?dǎo)致新能源風(fēng)電及太陽能裝機(jī)增速將有所下降。

電力資產(chǎn)有大量負(fù)債，進(jìn)入到降息周期，自由現(xiàn)金流將顯著改善（港股華電國際電力21年至今漲幅4倍，也是因為自由現(xiàn)金流率先轉(zhuǎn)正）。

2）當(dāng)前新能源發(fā)電量已經(jīng)達(dá)到18%，是國內(nèi)第二大發(fā)電量主體，穩(wěn)步上升更為現(xiàn)實，快速上升將面臨較大的消納壓力。

以過去5年風(fēng)、光、水、核平均利用小時數(shù)及預(yù)測的裝機(jī)量倒推測算，悲觀情形下到2030年我國火電發(fā)電量也仍需要5.1萬億千瓦時，占比超過43%，仍為第一大電能來源。

3）火電資產(chǎn)在能源領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)地位和資源價值顯著提升。

一方面，緊缺時段火電是最穩(wěn)定的保障性電源之一，因為在電力現(xiàn)貨市場能獲得稀缺性定價。

另一方面，且隨著新能源投資降速，火電利用小時有望企穩(wěn)。

以最低利用小時數(shù)測算，到2030年至少需要火電裝機(jī)14.89億千瓦。考慮到風(fēng)光消納率可能下行及煤電裝機(jī)退役情況，從容量角度，我國火電裝機(jī)并沒有過剩。

4）與歐洲主要國家以燃?xì)獍l(fā)電作為容量保障不同，由于我國天然氣對外依賴度較高，且未能掌握燃?xì)廨啓C(jī)核心技術(shù)，預(yù)計我國火電裝機(jī)長期仍以煤電為主。

04

火電的稀缺性

回顧一季度，火電綜合電價在煤價下行期不降反升，火電電價開始體現(xiàn)稀缺性。

隨著電力市場化的推進(jìn)，未來火電從發(fā)電為主，轉(zhuǎn)變?yōu)榘l(fā)電+調(diào)節(jié)，生意模式將由保電量向運(yùn)營電價演繹，高現(xiàn)貨電價+利用小時下降+容量保障，是產(chǎn)業(yè)未來演繹的方向。

近期以港股為代表的火電龍頭公司屢創(chuàng)新高，隨著電價和經(jīng)營數(shù)據(jù)進(jìn)一步展示出產(chǎn)業(yè)趨勢的變化（即盈利穩(wěn)定性的提升），會帶動估值體系的重塑。

短期來看，當(dāng)前的火電與3月時似曾相識，都是通過業(yè)績發(fā)布來驗證煤價下行帶來的盈利超預(yù)期改善。

中期來看，火電公司的市值管理是關(guān)鍵驅(qū)動。

長期來看，強(qiáng)調(diào)火電的電量電價與煤價將有機(jī)聯(lián)動，容量電價和現(xiàn)貨市場挖掘的調(diào)節(jié)收入將成為火電的主要且穩(wěn)定利潤構(gòu)成。隨著盈利穩(wěn)定性提升，公用事業(yè)化的屬性大大增強(qiáng)。

投資上，推薦三條思路：

1）以華能國際、華電國際、國電電力、大唐發(fā)電為代表的大容量火電裝機(jī)將深度受益，業(yè)績穩(wěn)定性將邊際強(qiáng)化，估值有望接棒業(yè)績，配置邏輯強(qiáng)化；

2）破凈的火電公司，在虧損風(fēng)險弱化的背景下，將迎來邊際估值修復(fù)，關(guān)注廣州發(fā)展等破凈火電；

3）綠電裝機(jī)較多省份，因現(xiàn)貨電能量電價受沖擊較大，煤電容量全成本補(bǔ)償迫切性也將更加強(qiáng)烈。

當(dāng)下無風(fēng)險收益率已經(jīng)不到2%，險資、社保這類長線資金亟需優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，高股息的火電也是一塊香餑餑。

請牢記，火電在很長一段時間內(nèi)，仍是電力保供主體，是“調(diào)峰填谷”的壓艙石，且成為系統(tǒng)稀缺性資源。

火電的長牛大戲，已經(jīng)徐徐拉開。

?END?

個人觀點(diǎn)，僅作參考，不作推薦。股市有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。