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作者：楊揚(yáng)

編輯：夏益軍

資本市場很久沒有這么熱鬧了——昨天，蜜雪冰城登陸港股，收盤漲超43%，市值達(dá)到1100億港元，超過海底撈（891億港元），成為國內(nèi)市值最高的中式餐飲股。

但在雪王登基的另一面，現(xiàn)制茶飲正遭遇共性危機(jī)。

行業(yè)到頂加上同質(zhì)化的紅海競爭，大部分茶飲品牌都出現(xiàn)了業(yè)績縮水，奈雪由盈轉(zhuǎn)虧，茶百道凈利潤同比下降60%，滬上阿姨凈利潤同比下降12%。

從一片紅海中殺出來，做到國內(nèi)餐飲股的頭把交椅，蜜雪冰城是如何做到的？

本文持有以下觀點(diǎn)：

1、蜜雪冰城的優(yōu)勢越來越大。2024年前9個(gè)月，古茗新增門店數(shù)量只有777家，而23年全年新增門店是2332家。同期，蜜雪冰城新開了7276家店，比2023年全年開的還多（6046家）。一增一減背后，反映出蜜雪冰城正搶其它茶飲品牌的生意。

2、用制造業(yè)邏輯擊敗了對手。蜜雪冰城固定資產(chǎn)占比27%，茶百道是3.9%。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)反映出蜜雪冰城把茶飲做成了制造業(yè)。這讓它實(shí)現(xiàn)了原材料的自產(chǎn)自銷，比賺上下游差價(jià)的競對，成本優(yōu)勢巨大。

3、茶飲行業(yè)的競爭正從餐飲邏輯變成制造業(yè)邏輯。茶飲有原材料通用性、標(biāo)準(zhǔn)化非常強(qiáng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，這限制其產(chǎn)品創(chuàng)新能力，但天然適合擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，最終當(dāng)產(chǎn)品創(chuàng)新乏力后，行業(yè)競爭終究會回到制造業(yè)邏輯，蜜雪冰城是最大的受益者。

/ 01 /市值登頂中式餐飲股

從奈雪到茶百道，上市破發(fā)是每個(gè)茶飲品牌的魔咒。

投資人對新茶飲沒信心也不難理解。

對消費(fèi)市場而言，圍繞“一杯/天現(xiàn)制飲品”的“肚容量”空間是有限的，隨著市場上大量品牌高密度、高頻率出現(xiàn)，這個(gè)市場的競爭已經(jīng)徹底紅海。

偏偏在激烈的紅海市場中，大部分新茶飲品牌還是沒有差異化的同質(zhì)化競爭，爭奪相似點(diǎn)位+采用相近的營銷投流策略+同質(zhì)化新品的三合一“同質(zhì)化”大戰(zhàn)。

同質(zhì)化競爭的宿命就是演化成價(jià)格戰(zhàn)，茶百道、滬上阿姨等中間品牌，相繼推出9.9元輕乳茶、3.9元檸檬水等低價(jià)引流品。

代價(jià)就是利潤大幅縮水：最新報(bào)告期，奈雪由盈轉(zhuǎn)虧，茶百道凈利潤同比下降60%，滬上阿姨凈利潤同比下降12%。古茗利潤雖有增長（9,98%）但增速下降了75.2個(gè)百分點(diǎn)。

但就在這樣一個(gè)紅海行業(yè)，跑出了中式餐飲市值第一大股，3月2日，蜜雪冰城首日上市大漲43%，最新市值來到1100億港元，超過海底撈（891億港元）。

蜜雪冰城市值登頂餐飲股是因?yàn)樗袠I(yè)績、有預(yù)期。

2024年前9個(gè)月，蜜雪冰城營收同比增長21.2%、凈利潤同比增長42.3%。

業(yè)績高速增長下，蜜雪冰城盈利能力持續(xù)提升。2021年-2024年前三季度，蜜雪冰城凈利率為14.83%、15.7%、18.7%。

考慮到，向下的消費(fèi)環(huán)境以及“同行襯托”，蜜雪冰城這樣的業(yè)績表現(xiàn)幾乎稱得上最強(qiáng)消費(fèi)股。

更難能可貴的是，蜜雪冰城的強(qiáng)勢業(yè)績大概率能持續(xù)。蜜雪冰城有99%以上門店為加盟門店，97.6%的收入來自向加盟商出售原材料（94.3%）和設(shè)備（3.3%）。

因此，加盟店數(shù)量及店效決定著茶飲企業(yè)后續(xù)的業(yè)績走勢。蜜雪冰城的開店速度在加快，店效也在提升。

2024年前9個(gè)月就新開了7276家店，比2023年全年開的還多（6046家）。店效也在提升，同期，蜜雪冰城平均單店日銷售額較2023年提高了1.2%。

為什么新茶飲品牌發(fā)展都不景氣，蜜雪冰城偏偏是例外呢？

/ 02 /用制造業(yè)的邏輯打敗所有對手

過去幾年，蜜雪冰城最大的擴(kuò)張不是門店，而是工廠。

2020年開始，蜜雪冰城的固定資產(chǎn)增速已經(jīng)連續(xù)五年跑贏了營收增速。2022年-2024年前三季度，蜜雪冰城廠房面積從16.8萬平方米猛增至79萬平方米。

橫向?qū)Ρ?，蜜雪冰城固定資產(chǎn)占比遠(yuǎn)超行業(yè)，蜜雪冰城固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重達(dá)到27%，古茗是14%、茶百道是3.9%、滬上阿姨是3.7%。

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的差異正是蜜雪冰城在同質(zhì)化競爭中找到的差異化答案。

加盟制茶飲品牌大多賺的是上下游差價(jià)，品牌向上游統(tǒng)一采購，再加價(jià)賣給加盟商，滬上阿姨、茶百道等大部分加盟制新茶飲都是這個(gè)路子。

蜜雪冰城則是自產(chǎn)自銷，直接把供應(yīng)鏈的事做了，自己種果園，建產(chǎn)線，差不多23年的時(shí)候，蜜雪冰城給加盟商原材料的資產(chǎn)比例就超過60%。

相比賺上下游差價(jià)，自產(chǎn)自銷最大的優(yōu)勢是降低了對上游供應(yīng)商的依賴，創(chuàng)造更大的價(jià)差空間，進(jìn)而可以實(shí)現(xiàn)：在利潤率相同的情況下，讓利給用戶給多的價(jià)格。

這也是蜜雪冰城較其它加盟制新茶飲最大的優(yōu)勢：同時(shí)做到了毛利率最高與客單價(jià)最低。

蜜雪冰城毛利率32.9%，高于古茗（30.5%）、滬上阿姨（31.2%）。但蜜雪冰城客單價(jià)只有古茗的40%、滬上阿姨的43%。

而且從商業(yè)模式的差異性看，蜜雪冰城的優(yōu)勢會越來越大。

自建供應(yīng)鏈后，蜜雪冰城已經(jīng)把茶飲生意做成了制造業(yè)生意。制造業(yè)講究規(guī)模效應(yīng)，門店規(guī)模越大，自產(chǎn)原材料的優(yōu)勢就越大。

這也體現(xiàn)在蜜雪冰城的業(yè)績上，隨著規(guī)模增加，蜜雪冰城的盈利能力越來越強(qiáng)，2022年-2024年前三季度，其毛利率分別為28.34%、29.55%、32.4%。

同期，蜜雪冰城營收占門店GMV的比值由45.4%降至41.6%。也就是說，加盟商從蜜雪冰城進(jìn)貨的價(jià)格實(shí)際上在變便宜。

換句話說，蜜雪冰城自建供應(yīng)鏈，隨著規(guī)模效應(yīng)的釋放，可以在讓利加盟商，讓加盟商賺更多的同時(shí)，也讓自己的利潤率持續(xù)提升。

優(yōu)勢越來越大的蜜雪冰城馬上就要搶其它茶飲品牌的生意了。

/ 03 /要搶其它品牌的生意了

3月3日，蜜雪冰城上市當(dāng)天，三個(gè)此前在港股上市的茶飲項(xiàng)目，都出現(xiàn)下跌，奈雪跌18.6%、茶百道跌5.8%、古茗跌1.04%。

一邊是，蜜雪冰城市值登頂中式餐飲股，一邊是同行跌跌不休。這其實(shí)反映了新茶飲的行業(yè)分化正在加劇。

茶飲正進(jìn)入瓶頸期，據(jù)灼識咨詢，在按商圈人口規(guī)模、交通設(shè)施、經(jīng)營規(guī)模等因素排名的中國十大商圈中，每個(gè)商圈一公里范圍內(nèi)約有50家現(xiàn)制茶飲店。

日益擁擠的奶茶店，正在傷害品牌的單店模型。

除了蜜雪冰城單店日均銷售額還有增長，2024年，古茗、滬上阿姨單店日均銷售額都出現(xiàn)了下降，下滑嚴(yán)重的滬上阿姨，單店日均銷售額比2023年少了12.7%。

當(dāng)加盟商賺的錢越來越少后，加盟商的流失率也在增加，大部分茶飲品牌每年關(guān)店經(jīng)銷商數(shù)量/每年新開經(jīng)銷商數(shù)量的比例在都在提升。

其中，古茗因?yàn)?024年前9個(gè)月開店數(shù)驟降，閉店數(shù)量/開店數(shù)量達(dá)到73%，滬上阿姨也達(dá)到53.7%。

在加盟商越來越難搶的時(shí)候，只有蜜雪冰城的開店速度一如既往，上文已經(jīng)提到過，蜜雪冰城2024年前9個(gè)月就新開了7276家店，比2023年全年開的還多（6046家）。

同期，作為行業(yè)老二的古茗，24年前9個(gè)月新增門店數(shù)量只有777家，而23年全年新增門店是2332家。

一增一減背后，一定程度上反映出蜜雪冰城正搶其它茶飲品牌的生意。這種情況，其實(shí)也是行業(yè)邏輯使然。

行業(yè)初期，新茶飲的代表企業(yè)是喜茶、奈雪，那時(shí)候的奶茶是中高端消費(fèi)的體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)。如今新茶飲的代表變成了蜜雪冰城，反映了體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)變成了效率經(jīng)濟(jì)。

出現(xiàn)這種變化，除了繞不開的消費(fèi)降級，還和茶飲這門生意的底層邏輯有關(guān)。

這兩年茶飲市場有個(gè)非常明顯的變化：爆款產(chǎn)品的消失。曾經(jīng)，瑞幸的生椰拿鐵、喜茶的多肉葡萄都讓自己一戰(zhàn)成名，但近兩年，茶飲行業(yè)爆款產(chǎn)品幾乎絕跡。

從原材料出發(fā)，現(xiàn)制茶飲無非是茶、咖啡、奶以及水果的排列組合，過去幾年的高強(qiáng)度競爭，基本已將具備群眾基礎(chǔ)的搭配全部試完。

而這種原材料通用性非常強(qiáng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，又天然適合擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，最終當(dāng)產(chǎn)品創(chuàng)新乏力后，終究會回到制造業(yè)的競爭邏輯。

蜜雪冰城最大的優(yōu)勢是他從一開始就是個(gè)制造業(yè)公司，多年積攢的規(guī)模效應(yīng)，已經(jīng)讓競對無法撼動。