作者：袁子

編輯：宮何

最常用于形容藥物研發(fā)普遍適用性的“廣譜”一詞，同樣被應用于金融市場。

例如自今年9月下旬的新一輪積極政策帶動下，市場普遍預計包括存量按揭利率、存款利率、國債利率在內的“廣譜利率”將進入持續(xù)下行通道。

若體現(xiàn)在資產(chǎn)管理中權益投資的受托端，覆蓋不同維度、特征或需求“廣譜資金”也因市場變化呈現(xiàn)出新的共識。

伴隨近年來的市場調整，一眾明星經(jīng)理的阿爾法光環(huán)在大量主動產(chǎn)品的深陷回撤中悄然失色；市場開始接受寬基指數(shù)與貝塔，而摩擦成本最低的ETF自然成為廣譜資金的偏愛。

截至10月23日的2024年內，境內寬基ETF總規(guī)模已達2.1萬億元，而這個數(shù)字在年初僅有0.8萬億元。

這意味著，寬基ETF的新增規(guī)模超過了過去近20年總額的1.6倍。

從“國家隊”到配置機構，從套利策略再到抄底交易，廣譜資金爭相涌入正讓寬基ETF駛入擴張快車道。

然而需求端的激增，也讓供給側更加內卷，尤其是A50、A500等新寬指落地，加劇了行業(yè)同質化現(xiàn)象。

同一指數(shù)誕生更多ETF之際，實際考驗著管理人在渠道、運營等多維度的較量；而就廣譜資金而言，除傳統(tǒng)費率、規(guī)模與流動性等因素外，對跟蹤誤差、持有人結構等更多運營細節(jié)的重視度，亦在持續(xù)上升。

01

求于毫厘

ETF市場年內發(fā)生的最大改變，莫過于“國家隊”的直球下場。

例如今年一季度的市場震蕩中，作為“國家隊”載體的匯金公司開始通過增持ETF來發(fā)力護盤。

以滬深300為例，據(jù)多只相關ETF定期報告數(shù)據(jù)推算，匯金公司在今年一季度累計增持多達超千億份，折合動用資金接近3500億元。

該筆增持主要分布在嘉實、華夏、華泰柏瑞、易方達4家公募機構旗下的滬深300ETF中。

對于產(chǎn)品規(guī)模的考量，成為匯金分配倉位的主要依據(jù)，更大的ETF體量意味著更可靠的流動性和市場生態(tài)。

但對于更多的廣譜資金而言，有關寬基ETF跟蹤誤差的管理同樣重要。

例如“國家隊”今年一季度增持156億份的嘉實滬深300后，而在不考慮匯金倉位的情況下，嘉實滬深300ETF還在同期獲得超過380億元市場化增長，是期初規(guī)模的92.5%，幾乎實現(xiàn)翻倍。

如今嘉實滬深300ETF市值已然超過1600億元，穩(wěn)居深交所最大滬深300ETF的座次。

在市場更多聚焦ETF的體量與增速的B面，或許更被受托資金關注的，正是產(chǎn)品的高質量運營。

包括“國家隊”在內的廣譜資金快速涌入背后，或許指向了嘉實滬深300ETF同期更小的歷史跟蹤誤差。

截至2023年末的Wind數(shù)據(jù)顯示，嘉實滬深300ETF是過去10年的跟蹤誤差（按“周/普通收益率”測算，下同）為0.93‰，是匯金增持的4大滬深300產(chǎn)品中誤差最小的存在。

圍繞ETF產(chǎn)品，業(yè)內曾在“力爭細微超額”和“控制跟蹤誤差”之間有過微妙分歧。

早年有機構認為，可以通過期指或建倉擇時等方法更精細化的為持有人爭取超額；

但嘉實似乎更早前就意識到ETF的靈魂所在——作為一項投資工具，隨著權益市場策略復雜化與衍生品多樣化，只有更小的跟蹤誤差，才能更大程度保證市場公正與ETF的“中性本源”。

這種立足于誤差控制的運營長版似乎延續(xù)至今。

截至今年10月23日，嘉實滬深300ETF的成立以來跟蹤誤差僅有0.94‰，是同類產(chǎn)品中成立以來跟蹤誤差最小的一只，僅是同類均值2.11‰的不到一半。

同樣可控的指數(shù)跟蹤效果還體現(xiàn)在另一只寬基中證500身上。

Wind數(shù)據(jù)顯示，嘉實中證500ETF自成立以來跟蹤誤差為1.16‰，僅為同類均值的不到4成。

當ETF生態(tài)日漸繁盛之際，能否在成立或指數(shù)權重變動之際及時操作而不至于錯失機會，能否在運營過程中，降低摩擦成本進而實現(xiàn)對掛鉤指數(shù)的緊隨，往往是廣譜資金對ETF的功能要求。

對于不同資金而言，跟蹤誤差的失控也會對投資目標帶來影響。

例如針對長期投資或定投的配置資金而言，跟蹤誤差若無法追上指數(shù)，將會影響整體收益；對于看重機會成本的波段或套利策略來說，跟蹤誤差則容易引發(fā)機會誤判，進而影響相關操作的準確性。

盡管拉長期限看，跟蹤誤差帶來的影響會逐漸隨時間維度攤平，但在同質化日益加深的當下，“毫厘之間”的跟蹤誤差正在更被市場看重。

02

均衡受托

在主動基金的風控上，行業(yè)更多強調資產(chǎn)組合對于不同行業(yè)、風格或久期的均衡把握。

但在資產(chǎn)端“整齊劃一”跟蹤指數(shù)權重股的ETF上，均衡的重要性或許體現(xiàn)在受托資金背后的持有人結構。

對于廣譜資金來說，理想狀態(tài)ETF負債端結構應當包括充分數(shù)量的機構與個人。

一方面，如果ETF持有人結構體現(xiàn)為極分散化的點狀結構，容易在市場極端行情中引發(fā)羊群效應，造成份額異動，進而對跟蹤誤差控制產(chǎn)生不利。

另一方面，如果絕大多數(shù)份額集中在少數(shù)持有人手中，則不利于ETF的流動性養(yǎng)成，活躍度的匱乏會妨礙未來的規(guī)模做大。

例如日前行業(yè)競相角逐的首批10只A500ETF中，有4只的第1持有人持有比例超過10%，另有3只的該比例低于5%。

處于相對中間態(tài)狀態(tài)的僅有包括嘉實A500ETF在內的3只。

這顯然對不同A500ETF的持有人比例集中度帶來影響。Wind統(tǒng)計上市公告發(fā)現(xiàn)，嘉實A500ETF前十大持有人累計持有份額比例為49.6%，呈現(xiàn)了廣譜資金“大小對半”的相對均衡態(tài)。

圍繞A500，嘉實基金目前還正在發(fā)行與之掛鉤的嘉實A500ETF聯(lián)接基金（A類022453/C類022454），更多場外資金的進入，將進一步夯實A500ETF的持有人結構。

體現(xiàn)嘉實基金在ETF負債端結構控制的寬指，還有中證500。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計20只中證500ETF的中報，截至2024年6月末，不少于13只中證500ETF的第1大持有人占比超過50%。

作為深交所規(guī)模最大的中證500ETF，嘉實中證500ETF的第1名持有人占比僅為39.1%，而前3名持有人合計比例也僅占65.3%；即便是小至第10名的持有比例，也仍然達到了1.3%。

與此同時，ETF管理人的復雜運行經(jīng)驗也更顯重要。

由于具有較高的外部性，穩(wěn)健的運行時長，按時就申購贖回清單（PCF）與市場展開交互，保證產(chǎn)品機制的正常運轉，正是廣譜資金對ETF低容錯率的需求。

今年“中證A系列”指數(shù)落地前，更被市場所熟知的“A指數(shù)”莫過于富時中國A50指數(shù)。

圍繞該指數(shù)開發(fā)的海外期貨，更是在每天開盤前被視為A股情緒的預兆。

早在2017年，國內就已有針對富時中國A50指數(shù)的ETF上線，目前規(guī)模其中最大1只，正是嘉實基金所管理的富時中國A50ETF基金（512550.SH）。嘉實也是全市場少有的在A系列指數(shù)上，場內外全布局的基金公司之一。

要知道的是，跟蹤海外指數(shù)的ETF，往往面臨更復雜的運營環(huán)境。

例如管理人無法在指數(shù)公司的協(xié)助下獲取更精準的開盤參考價，則有可能引發(fā)PCF事故。

2018年末至2020年上半年的不到2年間，境內掛鉤MSCI相關指數(shù)的2只ETF就曾因PCF異常而發(fā)生暫停申贖事故。

若跟蹤海外指數(shù)ETF已具有相對較長的運維經(jīng)驗，對于境內的“中證A系列”等創(chuàng)新寬指運營來說更像是“降維打擊”。

針對富時中國A50指數(shù)長達7年的管理時長驗證，或許將成為嘉實基金在ETF保持低容錯率上的重要長板。

（完）