又一家家族式企業(yè)再度沖擊IPO。

10月14日，夢(mèng)金園黃金珠寶集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“夢(mèng)金園”）披露了最新的港股招股書，獨(dú)家保薦人為中信證券，這也是其第三次向港交所遞交IPO申請(qǐng)，前兩次分別是2023年9月、2024年4月。而在更早之前，夢(mèng)金園還曾于2020年9月向中國證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)?jiān)谏罱凰鲜?，?021年11月其A股上市申請(qǐng)未獲通過。

招股書顯示，夢(mèng)金園是中國黃金珠寶首飾原創(chuàng)品牌制造商，也是為數(shù)極少實(shí)現(xiàn)運(yùn)營涵蓋黃金珠寶產(chǎn)業(yè)各關(guān)鍵階段的企業(yè)之一。公司以高純度黃金飾品為核心，根據(jù)弗若斯特沙利文資料，2018年—2023年，夢(mèng)金園是唯一一家連續(xù)入圍中國黃金協(xié)會(huì)“中國黃金首飾加工量十大企業(yè)”和“中國黃金珠寶銷售收入十大企業(yè)”排名的黃金珠寶品牌，且雙項(xiàng)排名均列前五。

今年前三季度，國內(nèi)金價(jià)接連創(chuàng)出歷史新高，累計(jì)漲幅超過24%。和周大福、老鳳祥等頭部黃金珠寶品牌相比，夢(mèng)金園在營收規(guī)模和利潤方面還相差太多，尤其是今年上半年，夢(mèng)金園的凈利率還下降到不到個(gè)位。但夢(mèng)金園在下沉市場較早建立的優(yōu)勢，有41%的收益來自于三線及以下城市加盟商。

從A股到港股，從保薦機(jī)構(gòu)的頻頻更換，再到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的波動(dòng)，六年間夢(mèng)金園一直在上市夢(mèng)的道路上狂奔。

1、上半年電商收入大增，加盟店收益下降

夢(mèng)金園是2000年9月8日成立的，并在2018年6月29日改制為股份有限公司，公司的創(chuàng)始人為王忠善，其榮獲中國省級(jí)非物質(zhì)文化遺產(chǎn)傳承人稱號(hào)、黃金珠寶行業(yè)30年風(fēng)云人物「功勛人物」稱號(hào)及中國改革開放40周年珠寶行業(yè)突出貢獻(xiàn)人物。

夢(mèng)金園的全價(jià)值鏈運(yùn)營是將黃金珠寶產(chǎn)業(yè)的各個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)相結(jié)合，從值得信賴的原材料采購，到原材料提純、品牌管理、研發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、智能制造等核心業(yè)務(wù)，再到穩(wěn)固的銷售網(wǎng)絡(luò)。而在產(chǎn)品款式和材質(zhì)上創(chuàng)新方面，根據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告，夢(mèng)金園每月上新不少于1000款SPU，而競爭對(duì)手平均推出約500款SPU，在上新量方面高于競爭對(duì)手的上新量。

在銷售渠道上，夢(mèng)金園主要通過加盟店及自營店組成的線下網(wǎng)絡(luò)向消費(fèi)者銷售產(chǎn)品，同時(shí)亦通過電商平臺(tái)的線上銷售向消費(fèi)者提供產(chǎn)品。截至2024年6月30日，夢(mèng)金園已建立全面的特許經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)，覆蓋1670名加盟商旗下經(jīng)營的2850家加盟店、七個(gè)自營直營區(qū)服務(wù)中心及17個(gè)省級(jí)代理。其他銷售渠道包括35家自營店、向在線平臺(tái)銷售以及消費(fèi)者網(wǎng)絡(luò)中主流電商平臺(tái)入駐網(wǎng)店。目前，夢(mèng)金園在中國三線及以下城市擁有穩(wěn)固的市場地位，未來也將國內(nèi)三線及以下城市作為市場切入點(diǎn)，并利用其顯著增長和持續(xù)擴(kuò)張。

夢(mèng)金園招股書中顯示，2024年上半年，特許經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)、電商銷售以及自營店的營收分別占比82.3%、13.2%、2%，和往年相比，來自電商銷售的營收占比出現(xiàn)大幅提升。今年上半年，夢(mèng)金園錄得電商渠道的銷售收益，更是從去年同期的1.72億元猛增至13.19億元。其增長的原因在于2024年5月和6月積極參與天貓及京東等主流電子商務(wù)零售平臺(tái)的促銷活動(dòng)導(dǎo)致自營網(wǎng)店收益增加，以及向唯品會(huì)銷售金條以進(jìn)行促銷活動(dòng)，向平臺(tái)銷售之收益有所增加。

與此同時(shí)，夢(mèng)金園加盟店的收益卻出現(xiàn)下降。數(shù)據(jù)顯示，截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度及截至2023年及2024年6月30日止六個(gè)月，加盟店的平均收益分別為550萬元、540萬元、670萬元、320百萬元及290萬元。今年上半年加盟店平均收益較去年同期下降9.4%，主要?dú)w因于金價(jià)上漲的負(fù)面影響令消費(fèi)者信心減弱，銷售量普遍下降。

黃金是夢(mèng)金園黃金飾品的主要原材料，主要包括采購和舊料業(yè)務(wù)，其中采購主要來自直接采購和黃金租賃，主要從上海黃金交易所及其會(huì)員直接采購黃金，以及通過商業(yè)銀行借貸黃金。而舊料業(yè)務(wù)，則是來自加盟商舊料結(jié)算及消費(fèi)者以舊換新所獲取的黃金舊料。截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度及截至2024年6月30日止六個(gè)月，黃金采購額分別約占原材料采購總額的99.0%、99.2%、99.5%及99.6%。

對(duì)于舊料業(yè)務(wù)，此前夢(mèng)金園在A股申請(qǐng)上市時(shí)，就被監(jiān)管所關(guān)注，在《問詢函》中要求夢(mèng)金園說明以舊換新業(yè)務(wù)占比較高的原因及合理性，“一元換款”活動(dòng)商業(yè)原理，以及公司否存在利用以舊換新名義虛增收入及毛利，以及黃金原料存貨單價(jià)明顯高于黃金珠寶產(chǎn)品存貨單價(jià)等。招股書中在招股書中稱，夢(mèng)金園允許來自自營店的消費(fèi)者及加盟商使用舊黃金產(chǎn)品作為交易價(jià)格的部分對(duì)價(jià)。夢(mèng)金園將其視為一種客戶與公司之間非現(xiàn)金結(jié)算形式，在會(huì)計(jì)處理方面，舊料業(yè)務(wù)被視為非現(xiàn)金結(jié)算及收益確認(rèn)。

招股書還顯示，夢(mèng)金園的股東架構(gòu)中，王忠善、張秀芹夫婦，及其子王國鑫、其女王娜，作為控股股東共計(jì)持股約89.39%；天津海泰集團(tuán)通過天津海開信創(chuàng)持股4.37%；中信證券通過中信證券投資持股1.82%；山東礦機(jī)董事長趙篤學(xué)持股1.75%；內(nèi)地演員黃怡（藝名：海清）持股1.53%。

2、營收受市場消費(fèi)情緒波動(dòng)明顯，凈利率下滑

此次招股書中，夢(mèng)金園也披露了最新的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

在營收方面，2021年、2022年、2023年和2024年1—6月，夢(mèng)金園分別實(shí)現(xiàn)營收168.71億元、157.24億元、202.09億元和99.80億元，其中黃金珠寶及其他黃金產(chǎn)品，占總收益的約97.5%、97.9%、98.4%及98.5%。于往績記錄期間，收益波動(dòng)主要?dú)w因于相關(guān)年度公司的黃金珠寶銷售及市場消費(fèi)情緒。

在毛利潤方面，2021年至2023年，以及2024年1-6月，毛利潤分別為5.36億元、7.59億元、10.78億元及6.18億元，而毛利率分別為3.2%、4.8%、5.3%及6.2%，呈持續(xù)上升趨勢。

值得注意的是，夢(mèng)金園近三年毛利率提升的同時(shí)，凈利率卻在下降。2021年至2023年以及2024年1-6月，凈利潤分別錄得2.25億元、1.81億元、2.34億元及5230萬元，凈利率分別為1.3%、1.1%、1.2%及0.5%。這種凈利率較低，主要?dú)w因于夢(mèng)金園采取的是特許經(jīng)營分銷模式，向代理及加盟商銷售產(chǎn)品時(shí)保持較低的固定工費(fèi)，且公司為了擴(kuò)大份額，分銷及銷售開支增加，導(dǎo)致凈利率下降。

除其他因素外，夢(mèng)金園的凈利率波動(dòng)亦受金價(jià)波動(dòng)的影響，比如金價(jià)大幅上漲導(dǎo)致相關(guān)期間產(chǎn)生Au(T+D)合約變現(xiàn)虧損凈額。為紓緩金價(jià)波動(dòng)對(duì)凈利的潛在影響，夢(mèng)金園利用黃金租賃及Au (T+D)對(duì)黃金存貨持倉進(jìn)行經(jīng)濟(jì)對(duì)沖，這種經(jīng)濟(jì)對(duì)沖的財(cái)務(wù)影響反映在綜合損益及其他全面收益表之“其他收益及虧損淨(jìng)額”項(xiàng)目下，無論金價(jià)下跌抑或上漲，Au(T+D)合約及黃金租賃都有助于公司緩解金價(jià)波動(dòng)對(duì)財(cái)務(wù)狀況的影響，能夠更好地確保目標(biāo)毛利，進(jìn)而確保長期凈利率。夢(mèng)金園認(rèn)為現(xiàn)有的應(yīng)用Au(T+D)合約及黃金租賃的對(duì)沖政策屬有效。

3、黃金消費(fèi)量價(jià)齊升，行業(yè)策略面臨調(diào)整

近幾年，中國黃金珠寶消費(fèi)量模式波動(dòng)起伏，自2018年的736.3噸下降至2023年的706.5噸，期間復(fù)合年增長率為(0.8)%。該下降乃主要由于2020年及2022年疫情的廣泛影響。經(jīng)濟(jì)下行壓力亦導(dǎo)致整體消費(fèi)疲軟，導(dǎo)致2019年消費(fèi)量下降。

然而，從去年以來，黃金珠寶行業(yè)持續(xù)走強(qiáng)，至今已走牛10個(gè)多月。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)《2024中國金飾零售市場洞察》，金飾仍占據(jù)中國珠寶零售的主力，18至34歲的年輕消費(fèi)者貢獻(xiàn)了超過三分之一的銷售額。在經(jīng)濟(jì)不確定的背景下，黃金特殊的價(jià)值屬性可以打破年齡次元，在各個(gè)人群代際之間達(dá)成投資共性。根據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告認(rèn)為，隨著消費(fèi)者對(duì)黃金珠寶的偏好不斷增加，預(yù)計(jì)消費(fèi)量將穩(wěn)步增長，到2028年將達(dá)到898.0噸，預(yù)計(jì)2023年至2028年復(fù)合年增長率為4.9%。

與此同時(shí)，黃金珠寶行業(yè)也是競爭激烈，各企業(yè)紛紛延伸其產(chǎn)業(yè)鏈，以提高現(xiàn)金流及利潤率。與小型競爭對(duì)手相比，龍頭企業(yè)在資金、品牌、規(guī)模及成本方面具有優(yōu)勢，使其能夠更高效地運(yùn)營，提供具有競爭力的價(jià)格，并在品牌、營銷及產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面進(jìn)行大量投資。

面對(duì)市場的競爭，黃金珠寶行業(yè)需要積極調(diào)整策略，以應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)并抓住機(jī)遇。在產(chǎn)品方面，企業(yè)應(yīng)注重性價(jià)比與高毛利的平衡。一方面，推出更多高性價(jià)比的產(chǎn)品以滿足消費(fèi)者對(duì)性價(jià)比的追求；另一方面，通過提升產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、工藝和創(chuàng)意來增加產(chǎn)品的附加值和利潤空間。

此外，供應(yīng)鏈的結(jié)構(gòu)性調(diào)整也是行業(yè)未來發(fā)展的關(guān)鍵。去化過剩產(chǎn)能、優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)、實(shí)現(xiàn)線上線下融合以及輕資產(chǎn)運(yùn)營等舉措將有助于提升行業(yè)的整體競爭力。同時(shí)，面對(duì)年輕消費(fèi)群體的崛起，行業(yè)需更加注重品牌建設(shè)和情感連接，通過打造具有文化內(nèi)涵和時(shí)尚元素的黃金珠寶產(chǎn)品，吸引并留住更多年輕消費(fèi)者的心。