作者：宮何

編輯：冷炎

次貸危機(jī)初現(xiàn)苗頭的2006年，一位北美資深金融人士受邀來華考察，并聽取了有關(guān)中國銀行業(yè)的體系建設(shè)成果分享。

當(dāng)被介紹到中國已參照全球市場經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)信貸管理全面實(shí)施了近5年“五級(jí)分類法”時(shí)，這位專家卻連連搖頭稱，給出點(diǎn)評(píng)稱此方法已經(jīng)

有些過時(shí)了

所謂貸款的“五級(jí)分類法”，是將信貸資產(chǎn)分為“正常、關(guān)注、次級(jí)、可疑、損失”五類，后三種屬于不良貸款，以提升銀行管理信用風(fēng)險(xiǎn)的科學(xué)性。

這套制度緣起于美國，2002年起在國內(nèi)全面實(shí)施，至今也被大多數(shù)新興國家應(yīng)用。

由于操作過程具有相當(dāng)主觀性，且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)前瞻、差異度識(shí)別等存有不足，該方法也一直飽受爭議。

在基金銷售逐漸占據(jù)C位的財(cái)富管理業(yè)態(tài)中，投資者和產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)管理，同樣存在一個(gè)至今潛藏著較大爭議的“五級(jí)分類法”。

具體而言，即通過問卷調(diào)研等方法，將投資者風(fēng)險(xiǎn)依據(jù)偏愛漸升依次設(shè)置C1至C5的5個(gè)等級(jí)，以及對(duì)金融產(chǎn)品根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)差異設(shè)定R1至R5五級(jí)，該體系可簡稱為

C-R分類法

針對(duì)不同種類的金融產(chǎn)品，面向風(fēng)險(xiǎn)承受能力、風(fēng)險(xiǎn)偏好與之匹配的投資者銷售，確實(shí)是投資者適當(dāng)性管理的基本要求。

無論是現(xiàn)階段的渠道行、基金電商還是三方銷售機(jī)構(gòu)，大多數(shù)市場參與方都在沿用C-R分類法來進(jìn)行適當(dāng)性管理。

但在過程中，對(duì)客戶風(fēng)險(xiǎn)的粗線條判定、填測信息過于主觀而可能失真的風(fēng)險(xiǎn)、渠道求于返費(fèi)收入的“槍口抬高一尺”，以及投資者為追求高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品不惜虛填評(píng)測問卷，都在讓這套方法變得有名無實(shí)。

過去3年的熊市，套住了一批通過基金入市的年輕資金，這背后雖有公募機(jī)構(gòu)急于做大管理規(guī)模的好大喜功，但也有一眾銷售機(jī)構(gòu)為求短期返費(fèi)的貪心而推波助瀾，立足于銷售端風(fēng)險(xiǎn)管理的C-R分類機(jī)制幾乎成了“做做樣子”的擺設(shè)。

它們對(duì)于投資者適當(dāng)性的管理流于形式，對(duì)客戶風(fēng)險(xiǎn)承受能力的把握不當(dāng)，最終讓長期回撤與巨大波動(dòng)釀下的積怨，由行業(yè)跬步積累的長期信任來承擔(dān)。

不過眼下多個(gè)信號(hào)似乎顯示，事情正在起變化。

一方面，禁止商業(yè)銀行代銷私募基金的傳聞甚囂塵上，盡管“一刀切”的概率極低，但仍然足以管窺決策層對(duì)于投資者適當(dāng)性的重視；另一方面，部分國有銀行正在重新收緊所銷基金的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，并對(duì)個(gè)人購買超風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品采取了更嚴(yán)格的限制。

羅馬無法一日而建成，基金銷售環(huán)節(jié)的長短效激勵(lì)錯(cuò)位、與投資者利益一致性缺位等頑疾，也無法通過幾次監(jiān)管重視而根除。

但種種跡象似乎表明，圍繞投資者保護(hù)的監(jiān)管升級(jí)預(yù)期愈來愈近。

隨著KYC（know-your-customer）的內(nèi)涵擴(kuò)充、基金投顧模式的興起，以及AI技術(shù)在金融監(jiān)管領(lǐng)域進(jìn)一步深化影響，更多與時(shí)俱進(jìn)、基于客觀信息所形成的投資者風(fēng)險(xiǎn)分類舉措值得期待。

這或許會(huì)是資管行業(yè)在銷售端重塑信義倫理的機(jī)會(huì)。

01

從緊信號(hào)

6月以來，有關(guān)“商業(yè)銀行不得代銷私募基金”的傳聞，一石激起千層浪。

商業(yè)銀行尤其是旗下私行部門，通過線下實(shí)體網(wǎng)絡(luò)輻射著廣大高凈值客群，一直以來就是公私募基金最主要的代銷渠道。

倘若真的喪失這一募資“通道”，總規(guī)模20萬億的私募市場勢必將會(huì)變天。

部分資金端依賴銀行渠道的私募產(chǎn)品，將被動(dòng)的面臨流動(dòng)性問題甚至清盤風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，私行部門也會(huì)在投資端陷入新的資產(chǎn)荒困境。

但從各銀行反饋來看，目前私募產(chǎn)品并未停售，至于一刀切叫?！吧虡I(yè)銀行代銷私募基金”的可能性也非常有限。

資管風(fēng)鈴綜合多方后了解到，此次“私募停售風(fēng)波”其實(shí)指向了金融監(jiān)管總局金融消保局（以下簡稱“消保局”）對(duì)于銀行代銷業(yè)務(wù)的著手再規(guī)范。

如此動(dòng)向的背景，是早前的代銷規(guī)則（16年版《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行代理銷售業(yè)務(wù)的通知》）已有8年之久，有必要隨業(yè)態(tài)發(fā)展進(jìn)行更新；同時(shí)近年來熊市不斷，導(dǎo)致不少私募投資者巨虧，進(jìn)而引發(fā)渠道端的客訴不斷。

上述規(guī)范醞釀初期，鑒于各方對(duì)于“禁售私募”的定義及范圍存在理解上的偏差，進(jìn)而引發(fā)一定程度誤讀。

事態(tài)發(fā)酵后，監(jiān)管當(dāng)局已與各家銀行進(jìn)行溝通，并將在吸納更多反饋意見基礎(chǔ)上形成更具可行性的舉措。

其實(shí)，大多銀行在私募白名單準(zhǔn)入管理上已較為嚴(yán)謹(jǐn)，多數(shù)均表現(xiàn)信托、資管等持牌產(chǎn)品為載體，私募機(jī)構(gòu)以投顧身份參與的陽光私募模式，且落實(shí)了強(qiáng)制托管要求。

但不可否認(rèn)的是，新規(guī)一旦落地，商業(yè)銀行乃至其私行部門的私募代銷活動(dòng)將面臨更嚴(yán)格的約束，而私募行業(yè)則將進(jìn)一步呈現(xiàn)出“強(qiáng)者愈強(qiáng)”的兩極分化效應(yīng)。

為爭上游，私募行業(yè)或許也將迎來新一輪供給側(cè)的整合出清。

中小機(jī)構(gòu)的處境愈發(fā)艱難，而頭腰部機(jī)構(gòu)之間的重組合并也將逐漸增多；今年5月，林利軍創(chuàng)辦的頭部私募“正心谷”和昔日百億經(jīng)理雷鳴領(lǐng)銜的“潤時(shí)”之間兩兩合并，或許正是未來趨勢之先聲。

許多事情同步發(fā)生的背后，往往充滿了潛在聯(lián)系——有關(guān)投資者風(fēng)險(xiǎn)管理的從緊，并不止于在私募領(lǐng)域上演。

例如，多家銀行正在收緊公募基金代銷業(yè)務(wù)的超風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)現(xiàn)象，即對(duì)面向客戶銷售不滿足其風(fēng)險(xiǎn)評(píng)測等級(jí)產(chǎn)品的“越級(jí)投資”問題進(jìn)行自查整改。

此前針對(duì)“越級(jí)投資”，銀行方面更多是出示風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)不匹警示，以及要求客戶簽署風(fēng)險(xiǎn)確認(rèn)書等方式來實(shí)現(xiàn)。

與此同時(shí)，部分國有大行也在重新調(diào)整對(duì)所代銷基金的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。例如建行6月14日宣布將39只代銷產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)從“R3-中風(fēng)險(xiǎn)”上調(diào)至“R4-中高風(fēng)險(xiǎn)”。

有股份行零售業(yè)務(wù)人士認(rèn)為，近年來權(quán)益市場的持續(xù)下行，套住大量2020年基金牛市期間進(jìn)場客戶，當(dāng)中不少人缺乏投資經(jīng)驗(yàn)且對(duì)波動(dòng)的容忍度偏低。

2020年至2021年期間，部分銀行對(duì)于客戶風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的管理確實(shí)較當(dāng)下更加寬松，其現(xiàn)象的產(chǎn)生背景，是彼時(shí)凈息差處于逐步收窄狀態(tài)，銀行的資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)呈現(xiàn)壓力，而恰逢權(quán)益牛市，對(duì)于基金代銷等財(cái)富管理創(chuàng)造更多中收設(shè)定了更高的目標(biāo)，展業(yè)過程也更顯激進(jìn)。

然而數(shù)年來的市場調(diào)整，正在讓早前的過高期待遭遇反噬。隨著持有人不滿情緒堆積和客訴增多，銀行乃至監(jiān)管的壓力悄然上升，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的調(diào)整“補(bǔ)漏”也由此醞釀。

也正因此，未來不排除或有更多圍繞投資者適當(dāng)性、風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)管理的規(guī)范舉措出爐。

02

重塑方向

除了如何從嚴(yán)落實(shí)投資者風(fēng)險(xiǎn)管理，當(dāng)下行業(yè)更多爭議聲，還指向了“C-R五級(jí)分類法”本身。

這種分類方法延續(xù)至今，依據(jù)其實(shí)是基金業(yè)協(xié)會(huì)2017年版的《基金募集機(jī)構(gòu)投資者適當(dāng)性管理實(shí)施指引》（以下簡稱“指引”），明確將投資者和基金產(chǎn)品根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)高低劃分為“C1-C5”、“R1-R5”5個(gè)等級(jí)。

也正是這份指引，為個(gè)人投資者的“越級(jí)投資”預(yù)留了操作空間。

據(jù)其規(guī)定，當(dāng)募集機(jī)構(gòu)受理投資者主動(dòng)申請(qǐng)后，在滿足對(duì)其進(jìn)行特別警示、對(duì)方亦確認(rèn)知曉風(fēng)險(xiǎn)等條件時(shí)，投資者可參與風(fēng)險(xiǎn)承受力與之不匹配的基金產(chǎn)品投資。

從性質(zhì)來說，指引更多在為基金銷售業(yè)態(tài)勾勒了一個(gè)針對(duì)客戶風(fēng)險(xiǎn)管理可供執(zhí)行的“底線”，但粗線條“五級(jí)分類”本身也存在諸多問題。

銀行在內(nèi)的絕大多數(shù)渠道，現(xiàn)階段對(duì)用戶風(fēng)險(xiǎn)承受力定級(jí)的方法，更多依賴于簡單且維度單一的

評(píng)測問卷

尷尬之處在于，這種評(píng)測問卷幾乎成了許多基金銷售機(jī)構(gòu)進(jìn)行客戶風(fēng)險(xiǎn)分類的唯一憑據(jù)。

在風(fēng)險(xiǎn)評(píng)測流程中，投資者不需要提交證券基金投資時(shí)長、資產(chǎn)證明、收入流水等客觀材料輔助驗(yàn)證，也無須像進(jìn)入科創(chuàng)板、北交所、新三板一樣面臨日均資產(chǎn)規(guī)模等審查。

實(shí)際情景中，不少投資者為了獲得高風(fēng)險(xiǎn)投資權(quán)限，往往會(huì)夸大虛報(bào)自身收入、可投資資產(chǎn)規(guī)模、投資經(jīng)驗(yàn)及年限以及風(fēng)險(xiǎn)偏好等信息。

許多虛構(gòu)信息未能被銷售機(jī)構(gòu)所驗(yàn)證，就草草放任投資者跑步?jīng)_向了高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。

在現(xiàn)有AI等技術(shù)手段加持下，通過賬戶共享、交易數(shù)據(jù)追溯等方式，更精確定位投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受力與風(fēng)險(xiǎn)偏好并非一件難事。

早在5年前，深交所副總李鳴鐘就曾一針見血的指出：傳統(tǒng)問卷調(diào)查方式

缺乏客觀數(shù)據(jù)驗(yàn)證

針對(duì)這一問題，李鳴鐘建議充分運(yùn)用大數(shù)據(jù)、機(jī)器學(xué)習(xí)等金融科技工具，對(duì)投資者“精準(zhǔn)畫像”，著力提升適當(dāng)性匹配效能。

由此可見，弱化問卷評(píng)測等主觀評(píng)價(jià)，強(qiáng)化可驗(yàn)證的客觀權(quán)重，或許可成為強(qiáng)化投資者適當(dāng)性管理的方向之一。

不僅如此，適當(dāng)性管理還可適當(dāng)引入資產(chǎn)配置視角，來促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)匹配的精細(xì)化的賦權(quán)。

例如可以通過量化手段，將投資者投資年限與中高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品的配置比例相掛鉤，實(shí)現(xiàn)投資者適當(dāng)性的動(dòng)態(tài)平衡；

再如針對(duì)缺乏足夠經(jīng)驗(yàn)的高凈值客群，也可適當(dāng)賦權(quán)較小比例的高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品配置權(quán)限，因?yàn)檩^小比例的配置并不會(huì)給整體凈值帶來過高波動(dòng)。

堵不如疏，當(dāng)下根據(jù)評(píng)測問卷粗線條形成的“五級(jí)分類”，實(shí)踐中易產(chǎn)生“一刀切效應(yīng)”，反而會(huì)加劇部分群體為求高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，轉(zhuǎn)而虛報(bào)個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好的情形。

如果說過多依賴評(píng)測問卷，屬于銷售機(jī)構(gòu)在客戶管理方式上的缺陷；

那么追求短期業(yè)績和客戶風(fēng)險(xiǎn)匹配度之間的天然矛盾，則是其對(duì)適當(dāng)性管理“一味消極”的根源。

在風(fēng)險(xiǎn)評(píng)測問卷填寫上，一些銷售機(jī)構(gòu)為了做大代銷規(guī)模和保有量，往往會(huì)對(duì)投資者的夸大填報(bào)和隨之而來的過高定級(jí)采取放任態(tài)度。

甚至個(gè)別理財(cái)經(jīng)理為促使客戶能夠投資高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，還會(huì)指導(dǎo)其進(jìn)行虛假填報(bào)。

究其本質(zhì)，更像是一場為滿足監(jiān)管規(guī)定動(dòng)作，而“自己管理自己”的表演。

原因也很簡單——在賣方付費(fèi)模式下，在匹配客戶風(fēng)險(xiǎn)承載一事上做出過多投入，并不能幫助渠道賺取更多返費(fèi)傭金，反而不利于潛在的短期保有量的增長。

由于利益相關(guān)性的存在，僅僅依靠銷售機(jī)構(gòu)的“信義自覺”，根本就無法有效落實(shí)投資者適當(dāng)性管理和“與客戶利益一致”原則。

因此在更長周期里，只有鼓勵(lì)和提高“買方投顧”的滲透率，才是解決上述矛盾之根本，是激勵(lì)“渠道更了解客戶，客戶更信任渠道”得以良性循環(huán)的出路。

投顧的發(fā)展規(guī)模并不算快。

從2019年10月的四年多來，基金投顧每年呈現(xiàn)超過350億元的增量。

與同期近13萬億的公募規(guī)模相比，仍是滄海一粟。

截至2023年末，公募基金投顧規(guī)模累計(jì)達(dá)1464億元，全部算下來，仍不及一個(gè)華泰證券的非貨代銷保有量。

可有時(shí)長期主義就是這樣，即使很難，也要前行。

（完）

風(fēng)險(xiǎn)提示

觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議

市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎