文 / 9C資本力 周永信

研究失敗，與研究成功同樣重要。

太安堂，一個500年的中藥老字號。

它2010年上市，2015年時，市值超過160億。

然而，9年之后，它的市值就剩4億，且面臨退市。

2015年，太安堂實控人柯樹泉，以39億元身家，登上《胡潤百富榜》。

2024年，柯樹泉已被限制高消費。

這期間發(fā)生了什么？

太安堂，是如何把自己搞到這步田地的？

一、早過同仁堂

相傳，太安堂由明代御醫(yī)柯玉井公，創(chuàng)立于1567年。

這個歷史，比同仁堂還早了100年。

1989年，第十三代傳人柯樹泉，接手太安堂。

1995年，他創(chuàng)立汕頭市皮寶衛(wèi)生制品有限公司，推出第一個產(chǎn)品“皮寶霜”。

據(jù)說，皮寶霜一炮走紅，影響力從汕頭，迅速拓展到全國各地。

柯樹泉也自此，成為聲名遠(yuǎn)播的潮商。

2000年3月，柯樹泉之子柯少彬，成立廣東皮寶制藥有限公司。

2007年4月，他們將公司改制為廣東皮寶制藥股份有限公司，柯樹泉家族全資控股。

12月，引入汕頭市華宇投資控股有限公司，作為第二大股東，持股20%。

同年，柯樹泉還有一個重大舉措，那就是收購了汕頭市麒麟藥業(yè)。

當(dāng)時，麒麟藥業(yè)處于經(jīng)營困境，但有兩個重要產(chǎn)品：麒麟丸和心寶丸。

這兩個產(chǎn)品潛力巨大，分別用于治療不孕不育和心腦血管疾病。

柯樹泉通過并購，將這兩個重要產(chǎn)品收入囊中。

2009年，心寶丸、麒麟丸合計收入超4000萬元。

2010年6月，柯樹泉將公司在深交所上市，證券簡稱“皮寶制藥”。

8月，皮寶制藥吸收合并子公司太安堂制藥，更名為廣東太安堂藥業(yè)股份有限公司，證券簡稱變更為“太安堂”。

二、野蠻的成長

上市時，太安堂一舉融資6.24億元。

2010年年底，太安堂現(xiàn)金余額4.59億元，家底很充實：

收購來的麒麟丸和心寶丸，銷售和收益一直都不錯。

由于有這個成功經(jīng)驗，上市后又有大把的錢，柯樹泉便想更進(jìn)一步。

他選擇以并購為主要方式，輔以自建項目，進(jìn)行擴(kuò)張。

但實際上，這時的太安堂，ROE（凈資產(chǎn)收益率）和ROA（總資產(chǎn)收益率）都處在低位：

這意味著，現(xiàn)有的資產(chǎn)，經(jīng)營的還不夠好。

這種情況下，是不適宜再行擴(kuò)張增加資產(chǎn)的，尤其是不應(yīng)該負(fù)債擴(kuò)張。

但柯樹泉并沒有看到這一點。

2011年4月，太安堂先以2400萬元，收購了廣東雷霆國藥70個藥品生產(chǎn)技術(shù)（批準(zhǔn)文號）。

12月，又以1.36億元，收購了廣東宏興集團(tuán)股份有限公司52.4%的股權(quán)。

該公司擁有中成藥、保健品、中藥飲片三個生產(chǎn)基地，主要生產(chǎn)和銷售蜜丸、片劑、口服液、 散劑、顆粒、糖漿等10個劑型，擁有203個藥品批準(zhǔn)文號。

該公司被收購后，又?jǐn)U建了生產(chǎn)基地，前后投資4.1億元。

2013年2月，太安堂又公告，擬耗資3.51億元，投建安徽亳州中藥產(chǎn)業(yè)基地項目、吉林撫松人參產(chǎn)業(yè)基地項目。

2014年8月，又以1600萬元現(xiàn)金，收購了上海聯(lián)華復(fù)星藥房連鎖經(jīng)營有限公司。

9月，又以3.5億元，收購了廣東康愛多，擴(kuò)張至醫(yī)藥B2C領(lǐng)域。

除了在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張，太安堂還跨界到房地產(chǎn)領(lǐng)域。

2014年，投資3億元，成立了太安亳州置業(yè)有限公司、廣州金皮寶置業(yè)有限公司。

這兩個公司，打著康養(yǎng)地產(chǎn)的名義，但實際上，做的就是房地產(chǎn)開發(fā)。

2015年12月，廣州金皮寶置業(yè)有限公司以9億元的價格，拍得廣州市白云區(qū)一塊商業(yè)用地。

2017年8月，太安堂又出資3.4億元，投資潮州市太安堂麒麟洲投資有限公司。

三、危險的虛胖

上述的項目，前后投資超過20億元，上市時融的錢，根本不夠用。

為補充資金，太安堂又做過定向增發(fā)，但資金還不夠，便不斷增加負(fù)債，且多是流動負(fù)債：

并購和新建，做大總資產(chǎn)，目的是產(chǎn)生協(xié)同，或作出規(guī)模效應(yīng)。

但實際上，太安堂沒能做到這一點。

它的ROE和ROA下滑后，一直保持在底部，根本提高不上來：

這導(dǎo)致的后果是，收入增長了，但利潤卻無法同步增長：

更嚴(yán)重的是，實際的經(jīng)營情況，還越來越差了。

最明顯的表現(xiàn)是，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額，不斷惡化，甚至連融資的利息，都不夠付的：

尤其是2015年，竟然凈流出12.71億！

這意味著，2015年沒怎么增長的1.9億凈利潤，也有很大的水分。

因為這一年，經(jīng)營活動收入的錢，減去經(jīng)營活動支出的錢，差額高達(dá)12.71億。

如果1.9億凈利潤是實打?qū)嵉模磻?yīng)到現(xiàn)金流上，怎么會是這么個情況呢？

這種經(jīng)營狀況，其實已經(jīng)很危險了。

四、牛市的幻象

但是，柯樹泉仍然沒有意識到問題的嚴(yán)重性，因為2015年，是激情澎湃的大牛市。

這一年，太安堂股價一路上漲，市值一度超過160億。

作為實控人的柯樹泉，也身價暴漲，以39億元身家，登上《胡潤百富榜》。

這一切都那么美好，掩蓋了所有問題。

所以，太安堂進(jìn)一步增加了負(fù)債：

但是，大牛市沒能改善太安堂的基本面。

不斷增加的負(fù)債，導(dǎo)致已經(jīng)很低的ROE、ROA，繼續(xù)下滑：

反應(yīng)到現(xiàn)金流上，更是危險。

因為企業(yè)的現(xiàn)金余額，已經(jīng)馬上連負(fù)債的利息都付不起：

五、戰(zhàn)略大逃亡

2018年，終于感受到危險的柯樹泉，開始賣資產(chǎn)回收現(xiàn)金流，把廣州金皮寶置業(yè)有限公司75%的股權(quán)賣了出去。

但形勢并沒得到改善。

自此，太安堂開始了連續(xù)4年的財務(wù)造假。

2018年至2021年，它分別虛增利潤6600萬元、1.44億元、1.16億元、1.03億元。

這占了當(dāng)期利潤的20.08%、115.79%、304.72%、12.25%。

在財務(wù)造假的過程中，柯樹泉開始了戰(zhàn)略大減持：

被放棄的太安堂，狀況更加惡化：

終于，債務(wù)的利息，超過現(xiàn)金余額：

太安堂，已無力回天。

六、退市的下場

2022年9月26日，太安堂股票簡稱，被變更為“ST太安”。

2023年5月5日，被疊加實施其他風(fēng)險警示，股票簡稱變更為“*ST太安”。

為了保殼，2023年12月，太安堂曾宣布與中核健康等簽署預(yù)重整的框架協(xié)議。

但是，2024年4月，汕頭市中級人民法院裁定，終止太安堂的預(yù)重整程序。

太安堂4月2日收到裁定，拖延至4月7日進(jìn)行公告。

4月8日，股價一字跌停。

之后，連續(xù)跌停。

4月25日，太安堂收盤0.57元，總市值4.37億元。

這已是它連續(xù)12個交易日收盤價低于1元。

即便未來8個交易日全部漲停，它的股價也已無法回到1元以上。

這意味著，它必將觸發(fā)“股價連續(xù)20個交易日低于1元”的退市紅線。

太安堂退市，已成定局。

500年的老字號，可惜了。

本文作者：周永信，9C資本力創(chuàng)始人、股權(quán)律師，著有《左手企業(yè)經(jīng)營 右手資本運作》一書。

【按】

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