作者：黑羽

編輯：冷炎

2023年11月末，在匯添富供職12年的基金經(jīng)理劉江一口氣卸任了旗下6只產(chǎn)品的管理職務(wù)。

由于任職起始日不同，劉江操刀的多只基金的累計(jì)業(yè)績(jī)各有勝負(fù)。

例如其于2017年開(kāi)始掌舵的QDII“匯添富全球醫(yī)療人民幣”的6年任職期間累計(jì)回報(bào)達(dá)82.4%，年化回報(bào)超過(guò)10%；2015年6月掛帥的“匯添富醫(yī)療服務(wù)”雖然發(fā)行于杠桿牛高點(diǎn)，但其8年仍然實(shí)現(xiàn)了27.6%的累計(jì)回報(bào)。

但也有一些低點(diǎn)成立、占據(jù)天時(shí)的產(chǎn)品，卻出現(xiàn)了罕見(jiàn)的回撤。其中最具代表性的莫過(guò)于匯添富核心精選。

這只幾乎成立于2018年市場(chǎng)底部的靈活配置基金，累計(jì)虧損仍然達(dá)-30.2%，而截至12月6日的近5年來(lái)（18.12.06-23.12.06，下同）的虧損更是達(dá)到了-36.1%，合年化虧損達(dá)-6.5%。

與主動(dòng)權(quán)益批量誕生的2020-2021年高估值狀態(tài)不同，滬指在2018末出現(xiàn)了近10年來(lái)的2500點(diǎn)大底，自此發(fā)端的收益曲線并不會(huì)過(guò)多的受到市場(chǎng)泡沫去化的影響。

盡管當(dāng)下市場(chǎng)估值承壓，但尚未跌回至2018年底的深淵，正是這一原因，近5年來(lái)仍為負(fù)回報(bào)的權(quán)益基金也在受到市場(chǎng)更多詬病。

與匯添富核心精選類似的產(chǎn)品還有不少。

Wind數(shù)據(jù)顯示，近5年來(lái)仍未負(fù)回報(bào)的主動(dòng)權(quán)益基金數(shù)量多達(dá)109只（A、C合并統(tǒng)計(jì)，業(yè)績(jī)以A類為準(zhǔn)），至今合計(jì)規(guī)模360億元；同期沒(méi)有跑贏余額寶（10.2%）的數(shù)量則有194只，至今合計(jì)規(guī)模近700億元。

但與普遍印象不同，這些沒(méi)取得正回報(bào)的產(chǎn)品自2019年至2023年上半年末的累計(jì)凈利潤(rùn)仍然為正，這一方面緣于它們均出現(xiàn)在19年之前，避免了攜巨量規(guī)模致虧的命運(yùn)；另一方面20年至21年的火熱行情，讓上述存量基金遭遇新基虹吸，對(duì)沖了凈值回撤的沖擊。

在經(jīng)歷一個(gè)牛熊周期的轉(zhuǎn)換后，這些身披沉重歷史業(yè)績(jī)負(fù)擔(dān)的產(chǎn)品又將何去何從，會(huì)成為管理人們的共同難題。

01

更迭之惑

2018年底至今，A股市場(chǎng)走過(guò)了一輪尚不完整的牛熊周期。

這期間盡管經(jīng)歷市場(chǎng)大幅波動(dòng)，不少中途發(fā)行的權(quán)益新基遭遇深度回撤，但滬深300相較5年前卻累計(jì)上漲超過(guò)7%，原因恰恰在于彼時(shí)尚處低估值的起點(diǎn)。

即便如此，拉長(zhǎng)周期來(lái)看仍有不少權(quán)益基金在近5年來(lái)以虧損告負(fù)。

截至12月6日的Wind數(shù)據(jù)顯示，共有109只主動(dòng)權(quán)益產(chǎn)品近5年來(lái)體現(xiàn)為負(fù)回報(bào)，占同期可比總數(shù)的比重超過(guò)了4%。

當(dāng)中多達(dá)62只產(chǎn)品的累計(jì)虧損超過(guò)了10%，16只產(chǎn)品累計(jì)虧損超過(guò)30%。

值得一提的是，更有5只產(chǎn)品的累計(jì)虧損達(dá)到或超過(guò)50%，分別是——國(guó)融融銀（-59.9%）、諾德優(yōu)選30（-57%）、中航新起航（-56.3%）、長(zhǎng)安鑫禧（-51.1%）、民生加銀精選（-50%）。

部分虧損基金的背后，是基金經(jīng)理的不斷更換。

例如近5年業(yè)績(jī)虧損接近60%的國(guó)融融銀，2018年成立時(shí)曾由如今中泰資管的組合投資部總經(jīng)理田宏偉管理，但后者又于2020年7月離職，中途上崗的馮赟后來(lái)也在2021年底卸任，而如今在管的賈雨璇、周德生則是投資新人。

再如虧損達(dá)-51.1%的長(zhǎng)安鑫禧，其5年前曾由林忠晶、顧曉飛共同管理，其中顧曉飛卸任于2020年，林忠晶則在2021年5月宣告離任，而接任者王海軍則僅供職4個(gè)月又草草離職，直至后來(lái)的袁葦掌管至今，袁葦?shù)娜温毮晗薏⒉婚L(zhǎng)，總計(jì)僅有4.3年。

更夸張的是近5年虧損近半的民生加銀精選，其在2018年底至今，前后共有多達(dá)5名基金經(jīng)理操刀，而其中的絕大部分虧損由2021年9月上崗的新人施名軒所創(chuàng)下。

一些投資經(jīng)理，反而離任后在同機(jī)構(gòu)的其他產(chǎn)品上展現(xiàn)了更強(qiáng)的業(yè)績(jī)水平。

例如近5年來(lái)累計(jì)虧損達(dá)29.4%的華夏興融，其2018年發(fā)行時(shí)配備的權(quán)益經(jīng)理是張城源，但其在2021年8月離任該產(chǎn)品時(shí)，共計(jì)2年多的任職期雖然累計(jì)回報(bào)為12.19%，但卻排在同類倒數(shù)前3%。

雖然如此，但張城源于2020年、2021年起接手的多只華夏權(quán)益基金卻至今仍有正收益——其2020年7月、12月開(kāi)始管理的華夏磐利一年定開(kāi)、華夏磐銳一年定開(kāi)至今的任職期回報(bào)分別為55.3%、23.7%，二者分別在同類同期中排名前0.8%和前1.5%。

同時(shí)，但張城源2021年初管理的華夏磐益一年定開(kāi)、華夏新錦繡至今累計(jì)收益分別為9.5%、33.2%，排在同類前2.5%、前1.6%，甚至是其在2022年8月其操刀的華夏磐潤(rùn)兩年定開(kāi)A，至今也取得了7.9%的正回報(bào)，排名同類前1.6%。

然而，張城源離任的華夏興融沒(méi)能享受這種待遇。

后來(lái)接手的新人翟宇航，距今只有2.3年投資年限，華夏興融在其2021年8月至今的操盤下，累計(jì)釀虧35.5%，排在同類倒數(shù)25%；同時(shí)接手的另一只權(quán)益基金——華夏新錦順，近5年來(lái)累計(jì)虧損達(dá)6%，而翟宇航1年多的任職期回撤就達(dá)20.14%。

這成為了不少近5年深虧基金的共性——它們?cè)谂Ｊ衅诮?jīng)歷更迭，而最終虧損由1名或多名年輕的投資經(jīng)理在熊市中“背下”。

牛市中調(diào)換基金經(jīng)理的原因，一方面是緣于新基火熱時(shí)，個(gè)別管理人無(wú)法有效穩(wěn)固投研團(tuán)隊(duì)，另一方面可能也和個(gè)別機(jī)構(gòu)過(guò)度考核短期業(yè)績(jī)，“跑不贏就下課”部署焦慮有關(guān)。

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，共有14家公募機(jī)構(gòu)旗下近5年來(lái)累計(jì)報(bào)虧的主動(dòng)權(quán)益基金數(shù)量不低于3只，其中華夏的該類產(chǎn)品數(shù)量最多，達(dá)到7只，而匯添富、前海開(kāi)源各有6只。

02

盈虧反差

雖然近五年業(yè)績(jī)報(bào)虧產(chǎn)品并不少，但另一個(gè)反常態(tài)的事實(shí)是——

這些5年期業(yè)績(jī)慘淡的主動(dòng)權(quán)益中的大多數(shù)，從凈利潤(rùn)的整體結(jié)果看，似乎并未讓投資者虧錢。

例如開(kāi)頭提到的匯添富核心精選，其4年半累計(jì)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)高達(dá)20億元，但其最新的規(guī)模也僅有11.6億元。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計(jì)2019年至2023年上半年的Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上述109只近5年業(yè)績(jī)報(bào)虧的權(quán)益基金在4年半的報(bào)告期內(nèi)合計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)仍然達(dá)到了

201.1億元

這個(gè)數(shù)字是上述基金存量規(guī)模的一半以上，折合平均每只產(chǎn)品每年為持有人賺取了不低于4000萬(wàn)元的利潤(rùn)。

不僅如此，2019年至2023年上半年的4年半的報(bào)告期內(nèi)，累計(jì)利潤(rùn)為正的產(chǎn)品數(shù)量達(dá)81只，占比

接近3/4

與業(yè)內(nèi)慣有的“基金賺錢，基民虧錢”現(xiàn)象截然相反，在百余只近5年虧損基金處上演的黑色幽默卻是

基金虧錢，基民賺錢

換個(gè)視角觀察：2019年至2023年上半年末這個(gè)時(shí)間段，真正給持有人帶來(lái)凈利潤(rùn)虧損的，反而是近5年來(lái)的一些績(jī)優(yōu)選手。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計(jì)Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上述時(shí)間段凈利潤(rùn)合計(jì)為負(fù)的基金共有243只，而當(dāng)中近5年來(lái)凈值回報(bào)同時(shí)為負(fù)的只有41只，占比只有11.5%。

一些看上去近5年獲得可觀正回報(bào)的基金反而釀下了更大的虧損。

例如近5年累計(jì)回報(bào)達(dá)85.5%的東方新能源汽車，19-23H1的合計(jì)虧損卻高達(dá)-38.9億元；近5年回報(bào)達(dá)141%的前海開(kāi)源新經(jīng)濟(jì)，合計(jì)釀?chuàng)p-16.1億元；就是近5年回報(bào)高達(dá)210.8%的平安策略先鋒，也累計(jì)創(chuàng)下了-5.5億元的虧損。

單位凈值是份額在時(shí)間維度的加權(quán)體現(xiàn)，而凈利潤(rùn)卻是資金維度的加權(quán)表達(dá)，造成這種反差現(xiàn)象的，無(wú)疑是不同產(chǎn)品前后規(guī)模的巨大變化。

近5年回報(bào)為負(fù)的百余只基金，賺錢時(shí)恰逢規(guī)模高峰，而待后來(lái)深度回撤出現(xiàn)時(shí)，規(guī)模已早早完成了“縮水”。

以匯添富核心精選為例，作為兩年持有產(chǎn)品，發(fā)行與持有期的份額在2019年至2021年上半年一直維持在了144億份之上，是該基金最賺錢的時(shí)期。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年至2020年，該產(chǎn)品分別錄得5.9%、10.7%的正回報(bào)。

等到該產(chǎn)品“開(kāi)放”的2021年9月底，其份額瞬間下滑至26.7億份，縮水為不到此前的1/5，持有人總數(shù)更是從接近40萬(wàn)戶下降至不到16萬(wàn)戶。

自此之后，該基金開(kāi)啟三連虧，其2021年至2023年（至今）的3年逐年回撤依次為-9%、-17.4%、-27.2%。

這意味著，在2021年三季度的這個(gè)權(quán)益估值高點(diǎn)，有超過(guò)23萬(wàn)戶投資者通過(guò)從匯添富核心精選中“逃頂”而成功避損。

南方優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)也呈現(xiàn)出相似的軌跡。

2018年成立后兩年的持有期內(nèi)，南方優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的份額保持在180億份之上，而2019年、2020年，該產(chǎn)品分別斬獲6.6%、4.3%的回報(bào)率。

2021年三季度放開(kāi)后，規(guī)模瞬間下降至24.3億份，持有人數(shù)量更是從54.2萬(wàn)戶銳減至22.3萬(wàn)戶。

事后證明，超過(guò)30萬(wàn)戶持有人由于“逃離”而規(guī)避了損失。

2021至2023的近三年，南方優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的逐年回報(bào)分別為2.3%、-14.9%、-9.7%，今年上半年末，南方優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的份額和持有人進(jìn)一步下滑至13.8億份和16萬(wàn)戶。

能在A股估值高位成功“勸退”諸多持有人的，主要是這些產(chǎn)品牛市中跑輸同類的成績(jī)。

雖然它們大多在2020年至2021年實(shí)現(xiàn)正收益，例如匯添富核心精選的排名分別在同類倒數(shù)前5%、倒數(shù)前8%；同時(shí)期的南方優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的同類排名也排至倒數(shù)前7%、倒數(shù)前3%。

面對(duì)牛市中的落后業(yè)績(jī)，數(shù)十萬(wàn)持有人在持有期過(guò)后拔腿就跑，進(jìn)而躲避了這些產(chǎn)品在熊市中的回撤。

可見(jiàn)，該類產(chǎn)品近5年來(lái)的長(zhǎng)期虧損，大多是“牛市跑輸同類，熊市回撤依舊”的非對(duì)稱業(yè)績(jī)所致；而牛市成績(jī)落后引發(fā)的規(guī)?？焖俅x，反而讓它們?cè)诟L(zhǎng)期限上表達(dá)出反直覺(jué)的賺錢效應(yīng)。

不難想象，那些牛市中撤退的持有人也許并非真的退場(chǎng)，更多人會(huì)轉(zhuǎn)投其他的短期績(jī)優(yōu)基金旨在“讓凈值跑得更快”，并大概率在2022年至今的估值下行期中品嘗到追漲殺跌的苦果。

這正是上百只5年來(lái)虧損基金和昔日持有人的命運(yùn)所歸。

也許可以回過(guò)頭試想：

如果一些管理人能夠遏制發(fā)新沖動(dòng)、不畏短期業(yè)績(jī)落后壓力減少對(duì)投資經(jīng)理的調(diào)換，能否以此降低因此產(chǎn)生的策略風(fēng)格不穩(wěn)定性？

如果這些產(chǎn)品在牛市期就大放異彩，并吸引到更多資金流入，是否又會(huì)在后來(lái)的估值下行期反而釀下凈利潤(rùn)維度的更大虧損？

歷史不能假設(shè)，代價(jià)卻往往沉重。

以上產(chǎn)品不僅背負(fù)著近5年來(lái)的長(zhǎng)期虧損枷鎖，未來(lái)還要面對(duì)大批權(quán)益新基的激烈競(jìng)爭(zhēng)，當(dāng)中的不少現(xiàn)任投資經(jīng)理，又是操盤經(jīng)驗(yàn)單手可數(shù)的年輕人。

“長(zhǎng)期”是權(quán)益投資的重要理念，經(jīng)過(guò)5年卻仍以虧損交卷的該類產(chǎn)品表現(xiàn)，不僅讓堅(jiān)定持有者大跌眼鏡，甚至也挑釁著市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期投資的信任。

今日的投資者認(rèn)知，是否足以支撐行業(yè)重新做些什么去激活這些僵尸產(chǎn)能，還是索性躺平等待規(guī)模代謝終點(diǎn)的清盤時(shí)刻。

這是擺在管理人面前的選擇。

（完）

風(fēng)險(xiǎn)提示

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市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎