出品|清流工作室

作者|王曉悅 主編|趙妍

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本文為“影子萬科”系列之一

蛇年的最后一個月，萬科（000002.SZ）已進入兵荒馬亂的境地。繼公司總裁祝九勝被采取刑事強制措施、一把手郁亮被媒體報道失聯(lián)后，萬科2025年預虧820億的虧損記錄再引熱議——曾率先預見地產(chǎn)下行周期并喊出“活下去”的行業(yè)“優(yōu)等生”，也難逃行業(yè)下行慣性，跌入債務的黑洞里。

市場也在疑惑——曾自稱“活在陽光下”的萬科，它的跌落究竟是什么原因？

這個疑問背后是對萬科一系列“影子”公司的審視。這些“影子”公司由萬科高管層控制，游離在萬科的控制之外，早期因購入大量萬科股票而在寶萬之爭中暴露行蹤。近年，這些“影子”公司被指搭建員工跟投平臺、參股大量萬科地產(chǎn)項目獲利，更被譴責“掏空萬科”、“侵犯股東權益”。

清流工作室調查發(fā)現(xiàn)，以博商資產(chǎn)管理有限公司及其子公司深圳博商順泰實業(yè)有限公司（下稱“博商順泰”）為核心的萬科“影子”公司，近年頻繁向萬科“倒賣”地塊或地產(chǎn)項目。所謂“倒賣”，即由博商系公司先行拿下土地或項目，在短時間內(nèi)再賣給上市公司萬科。

這些被倒賣的項目，有位于北方省份的，也有位于珠三角甚至在萬科大本營深圳的。這令人疑惑，退一萬步講，如果萬科開疆拓土需要一個“中間人”從中斡旋，那在深圳大本營的項目倒賣又如何解釋？更不合理的是，事實上至少部分博商系投資的項目，其實是以萬科名義進行宣傳，博商系的高管也常年在萬科任職，博商自身的品牌并未體現(xiàn)出拿地優(yōu)勢。作為全球知名的地產(chǎn)商，萬科為何在拿項目時頻頻需要“中間商”？

因無公開的信息披露，目前暫無法確認，博商系公司在倒賣項目給萬科時是否抬價獲利。但這個交易模式的存在，令人費解。

此外，博商系“影子”公司還頻繁在萬科的合資公司股東列表中出現(xiàn)。而相比其他萬科的地產(chǎn)項目，博商系參股的項目公司似乎更容易獲得萬科慷慨的資金支持。

清流工作室梳理，據(jù)2023年峰值數(shù)據(jù)，博商系投資的其中一家頂層持股公司，旗下至少6家項目公司獲得萬科超過20億元的資金，合計在萬科賬上形成約167億元其他應收款。而這只是部分“影子”公司參股項目所獲資金，還有大量難以追蹤實際控制人的“影子”以自然人持股、基金持股等形式參與萬科旗下項目，并獲得了萬科的資金支持。

萬科向項目公司支出的款項在賬上記為其他應收款，自2018年以來其他應收款一直維持在2000億以上。2024年及2025年，萬科對其他應收款計提了減值損失。也就是說，部分應收款已被認為“難以收回”，成為萬科虧損的傷口之一。

影子公司向萬科“倒手”地塊？

萬科在2018年宣布收縮戰(zhàn)略，但直至2022年底行業(yè)進入下行周期，其仍從“影子”公司手中接盤項目公司。

在2022年底，“影子”公司曾以武漢市萬宸房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（下稱“武漢萬宸”）名義拿地，不久便轉手賣給上市公司萬科。

工商信息顯示，武漢萬宸穿透后由深圳富士房地產(chǎn)開發(fā)有限公司持股40%，富士集團由陸豐商人葉宏達掌控且曾參股大量萬科項目。武漢萬宸剩余60%股權則由深圳市豐匯智誠實業(yè)有限公司（下稱“豐匯智誠”）持有，豐匯智誠是深圳博商順泰實業(yè)有限公司（下稱“博商順泰”）全資控制的公司。而博商順泰與博商資產(chǎn)管理有限公司（下稱“博商資管”）法定代表人、企業(yè)電話及郵箱均一致，后者早期股東是深圳市金色資產(chǎn)投資中心（有限合伙），隸屬于萬科“影子”公司梅沙資本（深圳）有限公司（下稱“梅沙資本”）。

據(jù)媒體報道，在寶萬之爭中，萬科將每年計提的集體獎金委托第三方進行投資管理，以梅沙資本名義注資設立基金并購入了大量萬科股票。梅沙資本與萬科并無股權關系，但由萬科元老級人物、監(jiān)事會主席丁福源控股，后交由萬科戰(zhàn)投部何卓打理。此后，以梅沙資本為代表的大量由萬科高管控制卻與萬科無股權關系的公司，均被認為是萬科的“影子”公司，其中以博商資管為核心的分支被稱為“博商系”。

2023年，“影子”公司博商順泰以武漢萬宸名義拿地不久，就將地塊連同開發(fā)公司股權一起“倒手”給萬科。

2022年底，武漢萬宸以8.96億元的底價拍下金融港板塊的P(2022)113地塊，成交樓面價約7202.6元/平。到2023年9月，博商順泰控制的豐匯智誠退股，萬科新設子公司武漢市萬耀企業(yè)管理服務有限公司接盤原股東持有的60%股權。此后，武漢萬宸所持地塊被用于開發(fā)“萬科·光谷錦曜小區(qū)”。

萬科的財務報告明確表示，武漢萬宸是萬科2023年通過收購方式增加的子公司。一個值得注意的問題是，一個公開拍賣的項目，萬科為何不自己出面參與土地競拍？而是時隔數(shù)月，要從影子公司博商順泰手中接盤？8.96億元是原股東競拍價格，那么接盤的萬科，在接手項目公司股權時，是平價、跌價還是溢價？

這似乎成了陽光照不到的角落。

此類案例不在少數(shù)，且“影子”公司往往在拿地后數(shù)月乃至一個月，就將土地轉給萬科，幾乎沒有對土地進行前期處理的時間。

2020年3月，徐州萬鴻置業(yè)有限公司（下稱“萬鴻置業(yè)”）以1.68億元拍下徐州鼓樓區(qū)九里小學北一塊城鎮(zhèn)住宅用地。拿到地塊后，萬鴻置業(yè)原股東在當年4月將股權轉讓給博商系旗下公司深圳市匯創(chuàng)鴻致實業(yè)有限公司（下稱“匯創(chuàng)鴻致實業(yè)”）。次月，匯創(chuàng)鴻致實業(yè)將剛到手的項目二次轉給萬科旗下的徐州萬錦企業(yè)管理服務有限公司及博商系另一只基金，二者分別持股50%。到2024年，博商系基金完全退出，萬鴻置業(yè)成為萬科100%控股的公司。

在新疆，新疆中萬捷創(chuàng)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司于2019年底斥資2.11億元購入一塊住房用地。當時，新疆中萬捷創(chuàng)由中天萬弘（深圳）投資控股有限公司全資持有，后者由廣東中天實業(yè)投資集團有限公司及博商系公司深圳市花封投資有限公司各持50%。拿地后，新疆中萬捷創(chuàng)70%股權于2020年8月被轉讓給萬科旗下的新疆萬利風尚企業(yè)管理咨詢有限公司，萬科一躍成為這個地塊的大股東。

在省外開疆拓土需要所謂的“中間人”從中斡旋，對于從深圳起家的萬科而言也許還存在“合理性”。萬科在南方尤其是大本營深圳拿地拿項目應當?shù)眯膽郑谀戏降貐^(qū)依然出現(xiàn)博商系“過一道手”的情形。

深圳市匯成通泰實業(yè)有限公司（下稱“匯成通泰”）原本由博商順泰全資持有。2020年5月28日，匯成通泰控股子公司深圳市華通基業(yè)投資有限公司以1800余萬元拍下廣東省深圳市龍華區(qū)一個地塊后，其頂層公司發(fā)生股權變動。次日2020年5月29日，博商順泰將匯成通泰一半股權轉讓給深圳萬科公司，后又在2024年，將剩余股權也轉讓給深圳萬科。萬科在2023年的報告中亦表示，匯成通泰是公司以“收購方式”新增的子公司。

在毗鄰深圳的東莞，萬科曾接盤粵宏遠公司的一個大型項目，該項目也經(jīng)了博商系的手。

2019年底，粵宏遠的全資子公司廣東宏遠投資有限公司(下稱“宏遠投資”)與兩位合作方參與競拍取得東莞市一塊建設用地使用權，競拍成交金額25.52億元。三方于當年設立項目公司東莞市中萬宏信房地產(chǎn)有限公司（以下簡稱“中萬宏信”）共同開發(fā)前述地塊。

2020年，三位股東將中萬宏信合計70%股權轉讓給深圳市凱福實業(yè)投資有限公司。而持有凱福投資51%股權的大股東——深圳市花福投資有限公司隸屬于博商系，萬科控制的東莞市勝凱實業(yè)投資有限公司則持有凱福投資剩余49%股權。到2023年，凱福投資將所持中萬宏信70%股權全部轉讓給萬科旗下的勝凱實業(yè)，中萬宏信成為萬科報表中以收購方式獲得的子公司。

這樣的案例比比皆是。更有知名度的萬科，需要博商系作為中間商拿下更多項目。是因為博商系更具有拿地優(yōu)勢嗎？

但事實上，至少部分由博商系持有的項目可能以萬科名義對外活動，博商“在當?shù)馗心玫貎?yōu)勢”的理由恐怕也站不住腳。

杭州錦寧置業(yè)有限公司由博商系旗下公司于2019年設立，注冊地址就位于杭州的萬科中心。2020年5月，萬科就已發(fā)布通稿，杭州錦寧置業(yè)將負責開發(fā)打造萬科2020年新一代的特別居住作品“樟宜翠灣”。而直到2020年7月，博商系才將杭州錦寧置業(yè)40%股權轉讓到萬科旗下公司手中。此后到2024年，博商系將剩余60%股權也轉到萬科名下，杭州錦寧置業(yè)成為萬科以“收購方式”新增的子公司。

工商信息也顯示，大量博商系公司的參保人員均為0，且在博商系任職的高管同時也在萬科公司留有職位。那么，博商系究竟是確有商業(yè)活動的開發(fā)公司，還是萬科高管用于流轉土地的殼公司？

百億應收款流向“影子”合資公司

在部分合作中，“影子”公司不向萬科轉手項目，而是與萬科設立合資公司共同開發(fā)項目。

在項目建設過程中，萬科以經(jīng)營往來款名義向大量項目提供了資金支持。2014年至2018年，萬科高速發(fā)展期間，向合作方及聯(lián)合營項目付款年均增速達50%以上。

2018年，萬科召開媒體發(fā)布會高喊“活下去”并宣布萬科進入收縮戰(zhàn)略，外部合作項目對萬科的“抽血”模式到2019年才踩下急剎車。2018年年報顯示，萬科的其他應收款激增50%至2400余億元，并在此后維持在2000億元到2500億元區(qū)間。

這些從萬科“抽血”的項目，背后隱現(xiàn)大量由萬科高管操控的“影子”公司。

截至2023年，天津寧熙房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、中投發(fā)展有限責任公司及北京寧溪房地產(chǎn)開發(fā)有限責任公司、天津寧瀚房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、北京綠城銀石置業(yè)有限公司分別占用萬科28.88億元、28.37億元、28.25億元、28.12億元及29.9億元。這些公司穿透后，均由北京萬福陽光投資有限公司全資持有，而萬福陽光也在2023年占用萬科23.44億元。

再往上追溯，萬福陽光由萬科旗下公司持股40%，另外56%股權則由深圳市錦迪投資咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）持有，后者穿透后由深圳博商順泰實業(yè)有限公司全資持股，是明顯的“影子”萬科博商系成員。

僅以上所提及公司，2023年占用萬科資金合計已逼近167億元，按照持股比例計算，“影子”公司占用資金接近84億元。而這部分公司，只是“影子”公司與萬科合資項目中的一部分。

截至2022年，天津和諧家園建設開發(fā)有限公司（下稱“天津和諧家園”）欠付萬科款項高達23.87億元。天津和諧家園由天津萬科及合作方分別持股45%和30%，剩余25%由深圳市廣匯達置業(yè)投資有限公司（下稱“廣匯達置業(yè)”）持有。廣匯達置業(yè)也是明顯的博商系公司，其申報的企業(yè)郵箱與博商系頂層公司一致，并以博商官網(wǎng)broadlakeamc.com.cn為后綴。

另一家聯(lián)營公司佛山市萬科商業(yè)管理有限公司在2023年占用萬科27.97億元，該公司僅有20%股權在萬科名下，剩余80%股權掌握在深圳錦琇地誠實業(yè)有限公司（下稱“深圳錦琇地誠”）手中，后者也是明顯的博商系公司。工商信息顯示，深圳錦琇地誠穿透后由深圳市奈德實業(yè)有限公司，該公司早期注冊于深圳市南山區(qū)科發(fā)路南山金融大廈2301，與深圳市萬科財務顧問有限公司、深圳盈嘉眾實業(yè)合伙企業(yè)（有限合伙）等萬科“影子”公司注冊于同一地址。

此外，還有一些大額應收款，背后人物來歷不詳。

2022年財報顯示，萬科應收合營公司廣州市萬沙房地產(chǎn)有限公司（下稱“廣州萬沙”）往來款高達54.93億元。據(jù)萬科披露，萬科僅持有廣州萬沙50%股權，因此將廣州萬沙列為合營公司。詭異的是，廣州萬沙的工商資料卻顯示其為萬科子公司廣州萬科企業(yè)有限公司100%持股。直到2024年，工商信息顯示，北京萬啟安企業(yè)管理咨詢有限公司接手了廣州萬沙20%股權。而北京萬啟安層層穿透后，仍由萬科控制。

也就是說，廣州萬沙多年來占用了萬科數(shù)十億資金，但持有廣州萬沙剩余50%股權的股東卻一直隱于暗處，外界無從得知其真面目。

另一家廣東萬全投資發(fā)展有限責任公司，截至2022年占用萬科資金44.95億元。這家公司由萬科財務顧問有限公司持有50%股權，剩余50%股權則由一家名不見經(jīng)傳的個人獨資企業(yè)曲水萬全科技有限公司持有。曲水萬全由自然人楊雪艷設立，亦無更多信息顯示楊雪艷的背景。

近年來，賬上2000余億元其他應收款，一直是懸在萬科頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍。2024年，萬科已經(jīng)動手計提減值損失，就其他應收款確認信用減值損失人民幣258億元。這也傳遞出一個危險信號，流向合作項目的巨額資金，至少部分已被財務定性為“難以收回”。

據(jù)近期發(fā)布的業(yè)績預告，萬科2025年預計巨虧820億元。公告同樣提及減值損失——因業(yè)務風險敞口升高，公司新增計提了信用減值和資產(chǎn)減值。

2024年萬科計提258億元減值，直接導致當年虧損494.78億元。2025年預計虧損820億元，又有多少是計提其他應收款減值損失所致？只能靜待年報給出答案。