近些年，在價格血戰(zhàn)陰影之下，隆基綠能（601012.SH）、鈞達股份（02865.HK）等一些光伏概念股遭遇顯著下跌，行業(yè)也持續(xù)處于"寒冬"之中。

就在此時，產(chǎn)業(yè)鏈上的"賣鏟人"——帝爾激光（300776.SZ）于近日向港交所遞交了上市申請，中金公司擔任獨家保薦人。

作為光伏激光設(shè)備領(lǐng)域絕對的"隱形冠軍"，帝爾激光在細分領(lǐng)域擁有著近乎壟斷的輝煌過往，但在另一邊公司同樣面臨著利潤首降、新業(yè)務(wù)"難產(chǎn)"等現(xiàn)實困境。

細分領(lǐng)域"霸主"的榮耀與枷鎖

帝爾激光成立于2008年4月，此后在2019年5月登陸深交所創(chuàng)業(yè)板。2026年以來，其A股走勢強勁，累漲逾84%，最新市值接近314億元（人民幣，下同）。

業(yè)務(wù)方面，公司主要從事高效光伏電池及組件的激光加工設(shè)備研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及配套服務(wù)，核心設(shè)備覆蓋BC、TOPCon、HJT、鈣鈦礦、疊層、PERC等電池及組件生產(chǎn)全流程激光加工環(huán)節(jié)。

此外，帝爾激光積極向半導體和新型顯示領(lǐng)域拓展，聚焦先進封裝、化合物半導體、Micro LED等領(lǐng)域。

帝爾激光身上最引人注目的莫過于其在光伏激光設(shè)備領(lǐng)域的統(tǒng)治地位。根據(jù)灼識咨詢的數(shù)據(jù)，以2025年收入計，公司在全球光伏電池激光加工設(shè)備市場的占有率高達80.4%，有著近乎于壟斷的地位。

這也為帝爾激光帶來了堪比"印鈔機"的盈利能力。數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，公司的毛利率始終維持在45%以上的高水平，凈利率也常年保持在25%以上。在制造業(yè)中，這樣的利潤率可以說是相當亮眼了。

足以讓絕大多數(shù)同行望塵莫及。其深度綁定的客戶名單，囊括了隆基綠能、通威股份（600438.SH）、晶科能源（688223.SH）等全球光伏巨頭，構(gòu)筑了極高的護城河。

然而，高客戶集中度，既是帝爾激光的榮耀，也成為了沉重的"枷鎖"。招股書顯示，2025年，公司前五大客戶的銷售收入占總收入的比重達到66.8%，其中最大單一客戶的貢獻就達到了25.5%。

這也意味著，帝爾激光的命運和這幾家光伏巨頭的資本開支計劃緊密相連。一旦下游行業(yè)進入下行周期，縮減投資，帝爾激光的業(yè)績就很可能受到影響。

2025年的財報數(shù)據(jù)，正是這一風險的現(xiàn)實寫照。

雖然近年整體業(yè)績表現(xiàn)很亮眼，收入、利潤常年增長，但在光伏行業(yè)普遍承壓的背景下，帝爾激光2025年的收入僅微增0.87%至20.31億元，年內(nèi)利潤還出現(xiàn)了自2019年上市以來的首次下滑，同比下降1.59%至5.19億元。

更令人擔憂的是第四季度，根據(jù)其A股財務(wù)報告，第四季度的收入、利潤均遭遇同比、環(huán)比暴降，出現(xiàn)明顯承壓。

財務(wù)"失血"：繁榮背后的隱憂

如果說利潤下滑是行業(yè)周期的正常反應(yīng)，那么帝爾激光財務(wù)報表中還有一些信號值得警惕。

首先，是現(xiàn)金儲備的持續(xù)消耗。公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物從2023年末的28.07億元，一路降至2025年末的19.30億元，兩年間"蒸發(fā)"了近9億元。對于一個年利潤超5億元的公司而言，這種程度的現(xiàn)金消耗并不尋常。

錢去哪了？答案藏在資產(chǎn)負債表里。

大量的資金被應(yīng)收賬款和存貨所占用。截至2025年末，公司的應(yīng)收賬款凈額攀升至10.85億元，周轉(zhuǎn)天數(shù)拉長至178天，意味著設(shè)備賣出后，需要近半年才能收回款項。應(yīng)收賬款減值也在連續(xù)走高，2025年已經(jīng)增至2.89億元。

同時，高達12.54億元的設(shè)備以"在途貨品"的形式存在，無法驗收確認收入。這表明下游客戶不僅下單謹慎，驗收和付款的節(jié)奏也大幅放緩，帝爾激光正被迫為整個產(chǎn)業(yè)鏈的"不景氣"墊資。

其次，是作為業(yè)績"蓄水池"的合同負債的持續(xù)"失血"。該數(shù)據(jù)從2023年末的19.60億元，降至2025年末的14.13億元，兩年縮水超5億元。合同負債代表了已簽訂但尚未確認收入的訂單，其持續(xù)下降清晰地指向了一個事實：帝爾激光的新增訂單在減少，或?qū)е潞罄m(xù)業(yè)績增長出現(xiàn)壓力。

"第二曲線"的幻象：故事很豐滿，現(xiàn)實很骨感

面對光伏主業(yè)的周期性瓶頸，帝爾激光在招股書中濃墨重彩地描繪了其"第二增長曲線"——向半導體先進封裝和新型顯示領(lǐng)域拓展，推動TGV、PCB設(shè)備規(guī)?；帕?，深化TGV、PCB和化合物半導體布局。

這些踩中AI算力和下一代顯示技術(shù)等風口的概念，構(gòu)成了公司未來估值想象的核心。

然而，回到財務(wù)數(shù)據(jù)本身，現(xiàn)實還是有點殘酷的。

招股書披露，被寄予厚望的"半導體先進封裝和新型顯示激光設(shè)備"業(yè)務(wù)，在2025年全年僅實現(xiàn)了35.4萬元的收入，占公司總收入的比例僅為0.1%。更令人咋舌的是，該業(yè)務(wù)在2024年的收入直接為零。

整個2023年至2025年，這項"第二曲線"業(yè)務(wù)累計確認的收入約為812.4萬元，對業(yè)績的影響微乎其微。

這揭示了一個殘酷的現(xiàn)實：帝爾激光的"第二曲線"目前仍停留在"講故事"的階段，距離真正的商業(yè)化放量并貢獻實質(zhì)性業(yè)績，還有非常遙遠的距離。

而此次赴港上市募集資金的用途也指向了這個方向。

根據(jù)招股書，帝爾激光擬將募資用于：（1）加強高效光伏電池及組件設(shè)備與半導體設(shè)備的研發(fā)，開發(fā)前沿核心技術(shù)，并增強研發(fā)體系及數(shù)據(jù)智能能力。（2）對從事激光相關(guān)應(yīng)用與解決方案的目標企業(yè)，以及對先進封裝、化合物半導體、新型顯示和其他新興領(lǐng)域的目標企業(yè)的并購。（3）研發(fā)平臺全球技術(shù)品牌建設(shè)、渠道拓展及產(chǎn)業(yè)生態(tài)擴展。

需要指出的是，公司的海外收入占比從2024年的9.5%驟降至2025年的3.89%。這表明，帝爾激光試圖通過拓展海外市場來對沖國內(nèi)周期風險的戰(zhàn)略，在2025年似乎遭遇了重大挫折。

而在國內(nèi)景氣度依然未曾顯著回升的大背景下，加大海外市場拓展力度也是應(yīng)有之意，后續(xù)進展是值得關(guān)注的。

結(jié)語

從全球光伏激光設(shè)備龍頭到赴港IPO的"趕考者"，帝爾激光的資本征程，既是行業(yè)周期下的選擇，也是自身增長瓶頸的寫照。手握80.4%的市占率，公司具備技術(shù)與市場的雙重優(yōu)勢，但光伏周期下行帶來的業(yè)績下滑、高企的應(yīng)收賬款等風險，以及遲遲無法落地的第二曲線，也是帝爾激光需要直面的問題。

對于港股市場的投資者而言，帝爾激光的價值不再僅僅是"光伏龍頭"的標簽，更在于其能否破解推動新業(yè)務(wù)突破、化解周期風險，證明自己的"抗周期能力"與"增長潛力"。

作者|云知風起

編輯|Danna