來源 | 交易理想國

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

01

價格砸出十年新低，然后兩天漲了5毛

4月17日，全國外三元生豬均價報9.05元/公斤，較昨日上漲0.20元/公斤，兩日累計(jì)上漲約0.5元/公斤。河南地區(qū)上漲幅度最大，環(huán)比上漲0.40元/公斤。從各地看，呈現(xiàn)“北強(qiáng)南穩(wěn)”的特征，北方產(chǎn)區(qū)率先反彈。

這波反彈來得快，之前跌得也深。4月14日，全國生豬均價一度跌至8.79元/公斤，以名義價格計(jì)算，正式跌破2018年二季度9.92元/公斤的前期低點(diǎn)，創(chuàng)下2015年以來近十年歷史最低價。如果考慮通脹因素，當(dāng)前實(shí)際價格已接近2006年的歷史底部水平。

期貨市場同樣躁動。4月15日，生豬LH2607合約盤中一度觸及漲停，收盤漲5.71%。4月16日，生豬2607合約延續(xù)漲勢，收報11125元/噸，上漲3.83%。4月17日生豬主力合約繼續(xù)上漲，盤中漲超2%。自本周二（4月14日）以來，生豬期貨已經(jīng)連續(xù)四個交易日反彈。

問題的核心是：這輪上漲，到底是產(chǎn)能出清后的趨勢性反轉(zhuǎn)，還是季節(jié)性超跌修復(fù)？

02

供應(yīng)端的“冷水”：三個數(shù)據(jù)告訴你產(chǎn)能有多過剩

看漲的人會說豬價十年新低，跌多了該漲。但看供應(yīng)端的三個數(shù)據(jù)，過剩的壓力還在頭上懸著。

數(shù)據(jù)一：一季度生豬出欄2億頭，創(chuàng)十年新高。

4月16日，國家統(tǒng)計(jì)局公布了一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。一季度，全國生豬出欄20026萬頭，同比增長2.8%，處于十年來的最高水平。一季度末，生豬存欄42358萬頭，同比增長1.5%，高于過去兩年同期水平，意味著未來半年內(nèi)可出欄的生豬數(shù)量仍將維持在較高水平。

出欄量創(chuàng)新高，豬肉產(chǎn)量同步飆升。一季度豬肉產(chǎn)量同比增長4.2%，出欄量增速2.8%，產(chǎn)量增速比出欄量快了1.4個百分點(diǎn)，說明出欄體重仍然偏大。一季度生豬出欄均重處于過去5年同期最高水平，養(yǎng)殖企業(yè)在豬價下跌過程中并未有效降重，豬肉的供給壓力比出欄數(shù)字表現(xiàn)出來的還要大。

數(shù)據(jù)二：能繁母豬3904萬頭，遠(yuǎn)超理論需求。

一季度末，全國能繁母豬存欄3904萬頭，同比下降3.3%，目前為正常保有量的100.1%。雖然同比下降，但絕對量仍然不低。

測算一下理論需求。全國每年豬肉消費(fèi)量約5700萬噸。按出欄均重120公斤、屠宰出肉率75%計(jì)算，每年需要出欄約6.33億頭生豬。按PSY（每頭母豬年提供斷奶仔豬數(shù)）24、仔豬成活率90%計(jì)算，理論上只需要約2932萬頭能繁母豬就能滿足全國豬肉需求。當(dāng)前3904萬頭，超出理論需求約1000萬頭。

PSY還在持續(xù)提升。頭部企業(yè)PSY已超過28頭，行業(yè)平均已從非瘟?xí)r期的16頭左右提升至24頭以上。生產(chǎn)效率每提升10%，就相當(dāng)于產(chǎn)能隱性擴(kuò)張了10%。3904萬頭的存欄量，實(shí)際對應(yīng)的商品豬供應(yīng)能力遠(yuǎn)超歷史同期的同等數(shù)字。

數(shù)據(jù)三：3月新生仔豬數(shù)環(huán)比還在增，年內(nèi)出欄壓力不減。

據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，3月份能繁母豬存欄環(huán)比降幅僅0.34%，去化力度遠(yuǎn)不及預(yù)期。更關(guān)鍵的是，3月份新出生仔豬數(shù)環(huán)比仍在增加，增幅為0.54%。新出生仔豬數(shù)連續(xù)四個月環(huán)比增加，且3月份新生仔豬數(shù)量成為鋼聯(lián)有數(shù)據(jù)以來的最高值。

按照6個月的育肥周期推算，2026年1至3月新出生的仔豬將對應(yīng)2026年6至9月的商品豬出欄。這意味著今年三季度供應(yīng)壓力不但沒有減輕，反而可能進(jìn)一步加大。出欄體重如果降不下來，豬肉供應(yīng)壓力只會更大。

03

反彈的三把火：情緒推動，不是基本面的逆轉(zhuǎn)

供應(yīng)端數(shù)據(jù)并不支持趨勢性反轉(zhuǎn)，那這波1500點(diǎn)的反彈從何而來？主要原因有三。

第一把火：套保盤減倉。 LH2605合約進(jìn)入交割月前一個月，4月15日限倉由125手降至30手，空頭資金主動減倉離場。近月合約空頭平倉，直接推動了盤面價格反彈。

第二把火：二育入場和頭部企業(yè)縮量。 豬價跌至4.3元/斤的極端低位后，二育群體開始進(jìn)場抄底。廣西豬價一度跌至全國底部“3元區(qū)”，近期有不少二育群體去廣西市場抓豬補(bǔ)欄。與此同時，市場傳出消息，頭部豬企如牧原等將出欄量調(diào)降30%。供應(yīng)端短期收窄，直接帶動現(xiàn)貨價格止跌回升。

第三把火：五一備貨預(yù)期。 臨近五一假期，下游食品加工企業(yè)和屠宰場開始提前備貨，短期需求集中釋放。市場預(yù)期五一備貨能夠階段性拉動豬價，資金提前搶跑。正信期貨的分析指出，五一備貨帶來的提振有限，節(jié)后需求可能再次回落。

這三把火，都是短期情緒驅(qū)動的，沒有一個指向供需基本面的根本性改善。中信建投期貨研究員也指出，本輪生豬期價反彈屬于階段性的超跌修復(fù)行情，尚不足以構(gòu)成趨勢性反轉(zhuǎn)。供給端能繁母豬存欄去化節(jié)奏偏慢，短期出欄壓力并未得到實(shí)質(zhì)性緩解。

04

產(chǎn)能去化的“老難題”：規(guī)�；B(yǎng)殖把底部拉長了

產(chǎn)能為什么這么難去化？問題出在行業(yè)結(jié)構(gòu)的深刻變化上。

過去，豬周期由散戶主導(dǎo)。價格跌了，散戶扛不住，直接退養(yǎng)。現(xiàn)在，規(guī)�；B(yǎng)殖出欄占比已超過75%，中小養(yǎng)殖戶大量退出，但規(guī)�；髽I(yè)憑借資本實(shí)力和成本優(yōu)勢，面對虧損的第一反應(yīng)不是削減規(guī)模，而是降本增效。

頭部企業(yè)擁有行業(yè)內(nèi)最高的PSY和最低的料肉比，意味著成本比同行低一大截。同樣的豬價，別人虧損，牧原可能還能微利。這種情況下，企業(yè)沒有動力主動淘汰能繁母豬。市場化去產(chǎn)能的過程被無限拉長，周期底部自然被拖得比以往更長。

從虧損時長來看，行業(yè)自繁自養(yǎng)模式已連續(xù)九周陷入虧損，但虧損深度和持續(xù)時間仍顯不足。過去幾輪周期反轉(zhuǎn)期，產(chǎn)能去化速度要比現(xiàn)在快一個數(shù)量級。中信期貨的研報也指出，當(dāng)前產(chǎn)能去化速度尚緩，疊加MSY提升的影響，豬周期拐點(diǎn)被向后推遲，預(yù)計(jì)二、三季度仍處于下行階段，四季度有望筑底回暖。

05

年內(nèi)反轉(zhuǎn)很難，波段反彈可以抓

結(jié)合以上分析，可以得出三個判斷。

第一，年內(nèi)豬價反轉(zhuǎn)難度極大。 能繁母豬3904萬頭，遠(yuǎn)高于理論需求的2932萬頭。新生仔豬數(shù)環(huán)比持續(xù)增加，三季度供應(yīng)壓力不減。出欄體重仍處歷史高位，豬肉供應(yīng)量比出欄數(shù)字體現(xiàn)的更大。這三個因素疊加，豬價缺乏趨勢性上漲的基礎(chǔ)。

第二，價格存在季節(jié)性回暖窗口。 4至8月通常存在一輪供應(yīng)端季節(jié)性減量帶來的價格上漲。冬季仔豬存活率下降，影響6個月后的育肥豬出欄，夏季生豬采食率下降增重慢，也減少了豬肉供應(yīng)。同時，從4月之后需求端將從最差的階段逐步回暖。這為波段反彈提供了條件。

第三，出欄均重是觀察短期底部的核心指標(biāo)。 當(dāng)養(yǎng)殖企業(yè)開始降重出欄，意味著虧損壓力加大到無法繼續(xù)扛下去的程度。出欄均重持續(xù)下降，是階段性底部出現(xiàn)的信號。目前出欄均重仍處歷史同期高位，降重尚未開始，真正的底部可能還沒到。

對于期貨交易，短期反彈可以參與，但以波段思路操作。LH2609合約若在12600附近受阻回落，屬于弱反彈；若反彈到13000附近再回落，屬于中等反彈；強(qiáng)反彈到13400以上的可能性不大，因?yàn)楝F(xiàn)貨要漲2元/公斤，在產(chǎn)能過剩的大背景下難度較大。

產(chǎn)能出清是一個漫長且痛苦的過程。規(guī)�；B(yǎng)殖拉長了周期底部，只有持續(xù)虧損到頭部企業(yè)也扛不住的時候，產(chǎn)能才能真正出清，豬價才能迎來真正的反轉(zhuǎn)。在那之前，每一次反彈，都更適合當(dāng)作反彈來對待。

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