文 | 海豚研究

阿斯麥（ASML）于北京時(shí)間 2026 年 4 月 15 日下午的美股盤前發(fā)布了 2026 年第一季度財(cái)報(bào)（截止 2026 年 3 月），要點(diǎn)如下：

1、收入&毛利率：a）阿斯麥本季度收入 87.7 億歐元，同比增長(zhǎng) 13%，符合市場(chǎng)預(yù)期（87 億歐元），其中公司本季度的增長(zhǎng)，主要來(lái)自于韓國(guó)客戶對(duì) EUV 的需求和服務(wù)收入的增長(zhǎng)。b）本季度毛利率 53%，達(dá)到公司指引區(qū)間上限（51-53%），主要毛利率相對(duì)較高的服務(wù)收入占比提升的帶動(dòng)。

2、費(fèi)用端及利潤(rùn)：公司本季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為 27.6 億歐元，同比增長(zhǎng) 17%，其中凈利率為 31%。公司本季度的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率有所回落，帶動(dòng)了本季度凈利率的提升。

3、具體業(yè)務(wù)情況：其中光刻系統(tǒng)收入 63 億歐元，同比增長(zhǎng) 9%；服務(wù)收入 25 億歐元，同比增長(zhǎng) 24%。兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的比例接近于 7:3。本季度收入增長(zhǎng)主要受服務(wù)性業(yè)務(wù)的帶動(dòng)，公司光刻系統(tǒng)收入增速較低。

1）光刻系統(tǒng)收入：EUV 和 ArFi 是光刻系統(tǒng)中最主要的收入來(lái)源，兩項(xiàng)合計(jì)占比將近 89%。其中 EUV 本季度收入約為 41 億歐元，浸沒(méi)式 DUV-ArFi 的收入約為 14 億歐元；

2）光刻系統(tǒng)出貨量：公司本季度 EUV 出貨 16 臺(tái)，出貨量環(huán)增 2 臺(tái)，主要由韓國(guó)存儲(chǔ)客戶的出貨帶動(dòng)。ArFi 本季度出貨 17 臺(tái)，環(huán)比減少 20 臺(tái)，主要是受中國(guó)地區(qū)客戶采購(gòu)變動(dòng)的影響。

3）光刻系統(tǒng)均價(jià)：EUV 的均價(jià)明顯高于 ArFi。海豚君測(cè)算公司本季度 EUV 均價(jià)維持在 2.6 億歐元左右，ArFi 的單臺(tái)價(jià)格大約在 0.85 億歐元，兩者的價(jià)格比例還是在 3:1 左右。

4、阿斯麥 ASML 核心關(guān)注點(diǎn)：

a.地區(qū)收入：韓國(guó)地區(qū)是本季度最主要的收入來(lái)源（45%），大約貢獻(xiàn)了 39.5 億歐元；中國(guó)大陸地區(qū)本季度貢獻(xiàn)了 16.7 億歐元左右的收入，占比為 19%，低于公司此前提到的 “25%”。

b.訂單指標(biāo)：公司在本次財(cái)報(bào)中并未明確披露訂單數(shù)據(jù)。公司上季度的新增訂單達(dá)到 130 億歐元，公司也解釋了其中大部分新訂單都是 2027 年的，關(guān)注公司管理層在電話會(huì)的表述。

5、阿斯麥（ASML）業(yè)績(jī)指引：2026 年第二季度預(yù)期收入 84-90 億歐元（低于市場(chǎng)預(yù)期 91 億歐元）和毛利率（GAAP）為 51-52%（低于市場(chǎng)預(yù)期 52.5%）。

公司管理層本次上調(diào)了 2026 年全年指引，公司預(yù)期全年收入有望達(dá)到 360-400 億歐元，同比增長(zhǎng) 10%-22%，全年毛利率維持在 51-53% 區(qū)間。

海豚君整體觀點(diǎn)：給了全年指引，短期業(yè)績(jī)影響不大，關(guān)注訂單數(shù)據(jù)。

阿斯麥 ASML 本次財(cái)報(bào)相當(dāng)一般，雖然收入和毛利率都符合了公司指引，但未給出明顯超預(yù)期的表現(xiàn)。公司本季度的增長(zhǎng)主要來(lái)自于韓國(guó)存儲(chǔ)廠商對(duì) EUV 需求增加及服務(wù)收入的增長(zhǎng)。

相比于本季度財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，市場(chǎng)更加關(guān)注于訂單情況和未來(lái)經(jīng)營(yíng)面的指引：

①訂單情況：公司本季度并未在財(cái)報(bào)中披露具體的訂單情況，而上季度公司的凈訂單額達(dá)到了 130 億歐元，其中主要來(lái)自于存儲(chǔ)廠商的加單（預(yù)計(jì)大部分在 2027 年出貨）。

訂單數(shù)據(jù)，往往是公司業(yè)績(jī)的前瞻指標(biāo)，關(guān)注后續(xù)電話會(huì)交流中，公司管理層是否披露具體的訂單情況（關(guān)注海豚君后續(xù)管理層交流紀(jì)要）。

②未來(lái)經(jīng)營(yíng)面指引：公司管理層預(yù)期下季度收入將達(dá)到 84-90 億歐元，低于市場(chǎng)一致預(yù)期（91 億歐元）。由于公司管理層已經(jīng)給出了 2026 年的全年指引，下季度指引并不重要。

公司將 2026 年全年指引提升至 360-400 億歐元（此前為 340-390 億），同比增長(zhǎng) 10-22%，表明了公司對(duì)自身經(jīng)營(yíng)面的信心。其實(shí)此前主流機(jī)構(gòu)普遍將公司全年增速區(qū)間提升至 10-25%，這也符合市場(chǎng)期待的。

結(jié)合公司的指引情況看，阿斯麥 ASML 的增長(zhǎng)主要來(lái)自于下半年，可以預(yù)計(jì)公司下半年的收入將達(dá)到 180-220 億歐元，明顯高于上半年（單季度不到 90 億），這也意味著各家晶圓廠資本開支也將結(jié)構(gòu)性集中在下半年。

2026 年 4 月 2 日美國(guó)國(guó)會(huì)提出了 MATCH 法案，核心目標(biāo)是正式化并加速美國(guó)與荷蘭、日本的先進(jìn)半導(dǎo)體設(shè)備出口管制協(xié)同，封堵現(xiàn)有管控漏洞。

該法案中明確將浸潤(rùn)式 DUV 光刻設(shè)備及相關(guān)維保服務(wù)納入出口管制清單，主要針對(duì)于中國(guó) 7nm 以下先進(jìn)邏輯、存儲(chǔ)芯片晶圓廠的產(chǎn)能擴(kuò)張。目前法案處于提出階段，，還未成為正式法律，但這可能會(huì)一定程度上促使中國(guó)客戶對(duì) DUV 的采購(gòu)計(jì)劃提前。

對(duì)于阿斯麥 ASML 的財(cái)報(bào)之外，市場(chǎng)關(guān)注于以下幾方面：

a）下游資本開支：前瞻性指標(biāo)

臺(tái)積電、英特爾、三星等晶圓制造廠是公司的主要客戶，下游晶圓廠的資本開支展望，是阿斯麥 ASML 業(yè)績(jī)的前瞻性指標(biāo)。

綜合核心廠商資本開支的展望，海豚君預(yù)估 2026 年邏輯類廠商的資本開支增速有望達(dá)到 20% 左右；而存儲(chǔ)類廠商的資本開支增速將接近于 60%。下游資本開支的增長(zhǎng)，來(lái)自于臺(tái)積電和存儲(chǔ)廠商的加大投資，都是本輪 AI Capex 的主要受益者。

b）High-NA EUV 進(jìn)展：下一代制程的核心設(shè)備

當(dāng)先進(jìn)制程開始進(jìn)入 2nm 以下的階段，High-NA EUV 將逐漸成為下一階段的核心設(shè)備。臺(tái)積電、英特爾都已經(jīng)采購(gòu)了公司最高端的 High-NA EUV，以此來(lái)進(jìn)行下一代制程的研發(fā)和生產(chǎn)。

結(jié)合各公司的情況來(lái)看，海豚君認(rèn)為臺(tái)積電初期的 2nm 和英特爾的 18A 都仍將采用原有的 Low-NA EUV 進(jìn)行生產(chǎn)，來(lái)保證較好的良率表現(xiàn)。采購(gòu)的 High-NA EUV 設(shè)備，主要是用于臺(tái)積電下一代 2nm 和英特爾 14A 的研發(fā)和試產(chǎn)，阿斯麥 ASML 的 High-NA EUV 設(shè)備出貨高峰將在 2027 年及之后，受核心客戶的下一代制程量產(chǎn)進(jìn)展的影響。

阿斯麥 ASML 當(dāng)前市值（5980 億美元），對(duì)應(yīng) 2026 年稅后核心利潤(rùn)約為 40 倍 PE 左右（假定營(yíng)收同比 +20%，毛利率 52.6%，稅率 17.2%，歐元/美元=1.2）。

阿斯麥 ASML 本次明確給出了 360-400 億歐元的全年指引，全年增長(zhǎng)大約在 10-22%，這主要得益于臺(tái)積電和存儲(chǔ)廠商資本開支的增加。即使在 2026 年的高增之后，隨著面向 2nm 以下節(jié)點(diǎn)的 High-NA EUV（2 億歐元/臺(tái)->4 億歐元/臺(tái)）使用的增加，仍有望推動(dòng)公司業(yè)績(jī)的繼續(xù)增長(zhǎng)。

在現(xiàn)階段，臺(tái)積電和阿斯麥 ASML 在 AI 產(chǎn)業(yè)鏈中都具有相對(duì)確定性。相比于臺(tái)積電的 PE（25 倍左右），ASML 的估值水位明顯更高，主要還是阿斯麥 ASML 的壟斷屬性更強(qiáng)，公司當(dāng)前是全球唯一 EUV 設(shè)備提供商。

至于本次財(cái)報(bào)中并未更新公司的訂單情況，結(jié)合公司上季度末的剩余訂單達(dá)到 388 億歐元，為公司后續(xù)的增長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)。另一方面，也可以關(guān)注公司管理層是否會(huì)在后續(xù)交流中更新訂單情況（關(guān)注海豚君后續(xù)紀(jì)要內(nèi)容）。

公司本次財(cái)報(bào)給出的數(shù)據(jù)整體是符合期待的，是公司首次沒(méi)有在財(cái)報(bào)中直接披露季度訂單情況。如果公司在后續(xù)交流中也沒(méi)給出明確信息，這就成了一個(gè) “不太好” 信號(hào)，對(duì)短期情緒面帶來(lái)影響。

從公司指引來(lái)看，雖然一季度和二季度的表現(xiàn)相對(duì)平淡，但下半年有望迎來(lái)明顯增長(zhǎng)。阿斯麥 ASML 當(dāng)前受益于 AI Capex 帶動(dòng)的資本開支上行周期，而在 2027 年及之后還有 “High-NA” 產(chǎn)品周期的接棒。

在兩周期疊加的影響下，本輪阿斯麥 ASML 依然具備 “相對(duì)的確定性”。從下半年開始，阿斯麥 ASML 的業(yè)績(jī)將實(shí)現(xiàn)明確的提升。

以下是海豚君對(duì)阿斯麥 ASML 的具體分析：

一、核心數(shù)據(jù)：小幅提高全年指引，訂單金額未披露

1.1 凈訂單金額：作為資本開支設(shè)備股，由于設(shè)備的生產(chǎn)周期較長(zhǎng)需要提前下訂單，訂單到手，退貨機(jī)會(huì)很小。

阿斯麥的訂單多數(shù)時(shí)間對(duì)股價(jià)的 “控制力” 遠(yuǎn)強(qiáng)于收入。在存儲(chǔ)和邏輯廠都紛紛上調(diào)資本開支的情況下，這不會(huì)形成立即的拉貨，但會(huì)直接反映在訂單之上。

然而公司在本次財(cái)報(bào)中并未直接披露訂單情況，從此前的訂單機(jī)構(gòu)看，存儲(chǔ)類客戶加單趨勢(shì)更為明顯，這也符合三大存儲(chǔ)原廠提升資本開支的展望。關(guān)注晚些時(shí)候，公司管理層交流中是否更新訂單情況。

1.2 收入端：阿斯麥（ASML）在 2026 年第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 87.7 億歐元，同比增長(zhǎng) 13%，符合市場(chǎng)預(yù)期（87 億歐元）。收入同比增長(zhǎng)，主要來(lái)自于韓國(guó)存儲(chǔ)類客戶對(duì) EUV 的需求和服務(wù)業(yè)務(wù)的帶動(dòng)。

公司管理層本季度更新了收入展望，公司預(yù)計(jì) 2026 年全年收入有望達(dá)到 360-400 億歐元（此前展望為 340-390 億），大致符合主流機(jī)構(gòu)的預(yù)期。

由于公司明確給出了全年指引，因而本季度及下季度指引的影響相對(duì)弱化。將兩者結(jié)合起來(lái)，可以看到公司的增長(zhǎng)將集中在下半年。

1.3 毛利及毛利率：阿斯麥（ASML）在 2026 年第一季度實(shí)現(xiàn)毛利 46.5 億歐元，同比增長(zhǎng) 11%。其中毛利率方面，公司本季度毛利率 53%，環(huán)比提升 0.8pct，達(dá)到公司指引區(qū)間上限（51-53%），主要是受毛利率相對(duì)較高的服務(wù)收入占比提升的帶動(dòng)。

1.4 凈利潤(rùn)端：阿斯麥（ASML）在 2026 年第一季度凈利潤(rùn)為 27.6 億歐元，同比增長(zhǎng) 17%，其中公司本季度凈利率為 31%。其中公司本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用端有所增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率維持在 17% 左右。

由于公司已經(jīng)明確給出了全年展望，2026 年全年收入 360-400 億歐元及毛利率 51-53%，公司本次財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)影響并不大。公司在 2026 年的增長(zhǎng)，主要來(lái)自于臺(tái)積電和存儲(chǔ)廠商資本開支的增加。

在本輪 AI Capex 周期中，阿斯麥 ASML 依然是產(chǎn)業(yè)鏈中具有 “確定性的一環(huán)”。從公司上季度末 388 億歐元的積壓訂單和后續(xù) High-NA EUV 的產(chǎn)品周期來(lái)看，公司業(yè)績(jī)?cè)诤罄m(xù)有望繼續(xù)增長(zhǎng)。

二、細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)情況：EUV 增長(zhǎng)明顯，存儲(chǔ)需求上行

阿斯麥（ASML）的業(yè)務(wù)由系統(tǒng)銷售收入和服務(wù)收入兩部分構(gòu)成。公司最核心的光刻系統(tǒng)銷售收入占比在 7-8 成，服務(wù)收入是本季度增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/strong>

2.1 各項(xiàng)業(yè)務(wù)情況

1）系統(tǒng)銷售收入

阿斯麥（ASML）的系統(tǒng)銷售收入在 2026 年第一季度實(shí)現(xiàn) 62.8 億歐元，同比增長(zhǎng) 9%，本季度主要來(lái)自于對(duì)韓國(guó)客戶 EUV 設(shè)備出貨的增加。

系統(tǒng)銷售收入對(duì)應(yīng)的就是通常說(shuō)的 “光刻機(jī)”，其中最大的收入來(lái)源于 EUV 和 ArFi 兩部分，兩者合計(jì)占比接近 9 成。

具體來(lái)看：

a）EUV：本季度收入 41 億歐元，同比增長(zhǎng) 29%。EUV 本季度銷量有 16 臺(tái)，單臺(tái)均價(jià)大約為 2.6 億歐元。未來(lái)更高價(jià)的 High-NA EUV 出貨增加，有望帶動(dòng) EUV 均價(jià)繼續(xù)提升。

具體 EUV 的產(chǎn)品來(lái)看：①Low NA EUV（NXE:3800E）的技術(shù)成熟，是當(dāng)前市場(chǎng)對(duì) EUV 的主要需求，目前產(chǎn)能已經(jīng)從 220 片/小時(shí)升至 230 片/小時(shí)。NXE:3800F 更是升至 260 片/小時(shí)；②High NA EUV（EXE 系列）：客戶采購(gòu)主要用于下一代技術(shù)的研發(fā)階段，預(yù)計(jì)大幅出貨將在 2026 年之后；

b）ArFi：本季度收入 14 億歐元，同比下滑 24%，這部分收入主要來(lái)自于中國(guó)大陸地區(qū)。ArFi 本季度銷量有 17 臺(tái)，單臺(tái)均價(jià)大約為 0.85 億歐元。

近期 MATCH 法案明確將浸潤(rùn)式 DUV 光刻設(shè)備及相關(guān)維保服務(wù)納入出口管制清單，主要針對(duì)于中國(guó) 7nm 以下先進(jìn)邏輯、存儲(chǔ)芯片晶圓廠的產(chǎn)能擴(kuò)張。當(dāng)前法案還在提出階段，還未實(shí)施，受此影響，海豚君預(yù)計(jì)二三季度中國(guó)大陸地區(qū)對(duì) ArFi DUV 的拉貨有可能提前，帶動(dòng) ArFi 的出貨回升。

在存儲(chǔ)周期的帶動(dòng)下，三大存儲(chǔ)原廠都加大了資本開支。在本季度公司光刻系統(tǒng)業(yè)務(wù)中，存儲(chǔ)類領(lǐng)域的占比提升至 5 成左右。

2）服務(wù)收入

阿斯麥（ASML）的服務(wù)收入在 2026 年第一季度實(shí)現(xiàn) 25 億歐元，同比增長(zhǎng) 24%。阿斯麥的服務(wù)收入，主要包括設(shè)備維護(hù)等項(xiàng)目，受行業(yè)周期影響較小。

從長(zhǎng)期來(lái)看，公司的服務(wù)性收入保持相對(duì)平穩(wěn)，維持在 20-25 億歐元左右。當(dāng)下游需求回暖，光刻系統(tǒng)出貨增長(zhǎng)的情況下，公司服務(wù)性收入的占比將有所回落。

2.2 各地區(qū)收入情況

阿斯麥 ASML 本季度收入主要來(lái)自于中國(guó)臺(tái)灣、中國(guó)大陸、韓國(guó)和美國(guó)，四者的合計(jì)收入占比達(dá)到 90% 以上。

本季度韓國(guó)地區(qū)是公司最主要的收入來(lái)源，占比達(dá)到 45%，主要是由三星、海力士加大了對(duì)存儲(chǔ)領(lǐng)域的資本投入，帶動(dòng)了 EUV 等相關(guān)設(shè)備。

至于中國(guó)大陸地區(qū)，本季度收入約為 16.7 億歐元，收入占比為 19%，低于公司管理層此前提到的訂單結(jié)構(gòu)中 “25%” 的占比。在 MATCH 法案的影響下，預(yù)計(jì)中國(guó)大陸地區(qū)在二三季度可能會(huì)將 ArFi DUV 的拉貨提前，避免后續(xù)的限制，中國(guó)大陸的占比有望回升。

阿斯麥 ASML 披露的地區(qū)收入，是以 “ship to location” 的口徑。因而臺(tái)積電將 2026 年資本開支提升至 520-560 億美元，大幅增加的資本開支不一定全部體現(xiàn)在中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的收入中，其中一部分也會(huì)在臺(tái)積電美國(guó)工廠中，可能會(huì)帶動(dòng)中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)和美國(guó)地區(qū)兩項(xiàng)占比的回升。

整體來(lái)看，雖然阿斯麥 ASML 本季度和下季度指引都相對(duì)平淡，但由于公司已經(jīng)給出了全年展望，一季度和二季度表現(xiàn)影響并不大。

對(duì)于 2026 年展望，公司預(yù)計(jì)全年收入 360-400 億歐元（此前指引 340-390 億），同比增長(zhǎng) 10-22%。公司管理層明確上調(diào)指引，表明了公司對(duì)自身經(jīng)營(yíng)面信心，上調(diào)后的展望也基本符合市場(chǎng)主流機(jī)構(gòu)的預(yù)期。

由于公司已經(jīng)明確給出了 2026 年增長(zhǎng)表現(xiàn)，市場(chǎng)更關(guān)注后續(xù)的增長(zhǎng)情況，其中 “訂單情況” 是一項(xiàng)前瞻指標(biāo)，然而公司本季度并未披露訂單數(shù)據(jù)，只能關(guān)注后續(xù)管理層交流時(shí)是否更新訂單數(shù)據(jù)。

相比于臺(tái)積電，阿斯麥 ASML 在自身市場(chǎng)（光刻系統(tǒng)）具有更為明顯的壟斷優(yōu)勢(shì)。下游晶圓廠提高資本開支，不可避免地將一部分轉(zhuǎn)化為公司的收入，是公司繼續(xù)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。

結(jié)合公司指引來(lái)看，公司在 2026 年的增長(zhǎng)將主要集中在下半年，主要是受臺(tái)積電及存儲(chǔ)廠商提高資本開支的帶動(dòng)。疊加后續(xù)下一代制程的量產(chǎn)，有望帶動(dòng)公司的 High-NA 產(chǎn)品周期，使得公司本輪的業(yè)績(jī)上行更為持續(xù)。