近日，A股整體出現(xiàn)反彈，市場(chǎng)情緒明顯回暖。不少散戶卻感到困惑，指數(shù)漲了，自己的賬戶卻沒(méi)怎么動(dòng)；市場(chǎng)熱鬧了，賺錢似乎依然很難。

為什么會(huì)出現(xiàn)這種“溫差”？為什么A股總給人一種“零和博弈”的感覺(jué)？

要回答這個(gè)問(wèn)題，或許我們需要跳出股市本身，看看背后更深層的經(jīng)濟(jì)邏輯。

先看一個(gè)扎心的數(shù)據(jù)，有研究顯示，賬戶規(guī)模較小的散戶，日均持倉(cāng)換手率高達(dá)8.8%，相當(dāng)于每12個(gè)交易日就把持倉(cāng)全部換一遍。這種高頻交易，本質(zhì)上是在追逐短期波動(dòng)。

北大光華管理學(xué)院院長(zhǎng)劉俏在采訪中提供了一個(gè)觀察角度，目前A股約60%的交易量由個(gè)人投資者貢獻(xiàn)，而這些交易普遍缺乏信息含量，用學(xué)術(shù)語(yǔ)言講，屬于“噪音交易”。他直言，交易量越大，定價(jià)效率反而越低，市場(chǎng)價(jià)格越容易背離基本面。

這個(gè)判斷點(diǎn)出了一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題，在一個(gè)定價(jià)效率不高的市場(chǎng)里，真正有價(jià)值的信息很難被準(zhǔn)確反映在股價(jià)中，散戶只能靠“噪音”來(lái)決策。頻繁交易的結(jié)果，往往是被反復(fù)收割。

但這只是現(xiàn)象層面的問(wèn)題。真正值得追問(wèn)的是，為什么市場(chǎng)的定價(jià)效率長(zhǎng)期偏低？

答案可能要回到經(jīng)濟(jì)基本面。

觀察近年來(lái)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，可以發(fā)現(xiàn)一個(gè)值得警惕的結(jié)構(gòu)性特征，部分行業(yè)陷入了“低價(jià)格、低利潤(rùn)、低收入”的循環(huán)。

說(shuō)得更直白些，就是產(chǎn)品價(jià)格偏低，企業(yè)沒(méi)有利潤(rùn)，進(jìn)而導(dǎo)致員工收入不高；員工收入上不去，消費(fèi)能力不足，又反過(guò)來(lái)壓低了產(chǎn)品價(jià)格。企業(yè)產(chǎn)能規(guī)模雖大，但盈利水平偏低、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)激烈、產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題突出。

劉俏在博鰲論壇期間也提到這一現(xiàn)象，他指出，目前部分行業(yè)進(jìn)入的這個(gè)結(jié)構(gòu)性循環(huán)，導(dǎo)致企業(yè)感覺(jué)“日子很難過(guò)”。物價(jià)持續(xù)走低，PPI長(zhǎng)期處于負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，名義增速偏低，企業(yè)的真實(shí)狀況遠(yuǎn)不如宏觀數(shù)據(jù)樂(lè)觀。

這種循環(huán)帶來(lái)的后果，直接映射到了股市上。

當(dāng)大量企業(yè)普遍缺乏利潤(rùn)增長(zhǎng)時(shí)，上市公司的基本面就難以支撐股價(jià)持續(xù)上漲。資金只能在各個(gè)板塊之間“空轉(zhuǎn)”，市場(chǎng)缺乏真正的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能。這種情況下，即便宏觀GDP保持增長(zhǎng)，微觀感受也會(huì)出現(xiàn)明顯“溫差”。數(shù)據(jù)看著不錯(cuò)，實(shí)際經(jīng)營(yíng)壓力卻很大。

股市作為經(jīng)濟(jì)的晴雨表，自然難以獨(dú)善其身。

那么，如何走出這個(gè)負(fù)向循環(huán)？

從宏觀政策的角度看，核心在于推動(dòng)物價(jià)合理回升，讓企業(yè)恢復(fù)利潤(rùn)空間，讓居民增加可支配收入。但傳統(tǒng)的貨幣政策工具，操作空間已經(jīng)有限。

當(dāng)前銀行存貸利差已低于1.5%，全面降息的空間不大。真正有效的，可能是結(jié)構(gòu)性降息和財(cái)政政策的協(xié)同發(fā)力。

有兩個(gè)方向值得重點(diǎn)關(guān)注。

一是給持有住房抵押貸款的居民降息。 目前住房抵押貸款規(guī)模約37萬(wàn)億元，如果能在此基礎(chǔ)上降息0.5個(gè)百分點(diǎn)，居民部門每年可減少約1800億元的利息負(fù)擔(dān)。這筆錢會(huì)直接轉(zhuǎn)化為可支配收入，流入消費(fèi)領(lǐng)域。按乘數(shù)效應(yīng)估算，可拉動(dòng)約5400億元消費(fèi)，對(duì)應(yīng)社會(huì)消費(fèi)品零售總額約1個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)而帶動(dòng)GDP增長(zhǎng)0.5個(gè)百分點(diǎn)以上。

二是給中小微企業(yè)降息。 中小微企業(yè)是就業(yè)的主力軍，與終端消費(fèi)聯(lián)系最緊密。對(duì)其實(shí)施結(jié)構(gòu)性降息，能直接提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)活力，穩(wěn)定就業(yè)市場(chǎng)。就業(yè)穩(wěn)，收入增；收入增，消費(fèi)起。

此外，財(cái)政轉(zhuǎn)移支付的方式也值得反思。與其通過(guò)“以舊換新”等方式補(bǔ)貼企業(yè)，不如減少中間環(huán)節(jié)，直接給予消費(fèi)者個(gè)人。無(wú)論是消費(fèi)券還是直接補(bǔ)貼，個(gè)人拿到錢后會(huì)最珍惜、最高效地使用，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用更直接。

回到股市本身，A股其實(shí)具備走出“慢牛”的潛力。

一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力為股市提供了基本面支撐?！笆逦濉币?guī)劃對(duì)戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)、未來(lái)產(chǎn)業(yè)的培育，以及傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的數(shù)字化、綠色轉(zhuǎn)型，都作出了清晰部署。在此有利的宏觀環(huán)境加持下，專家判斷延續(xù)近三年的物價(jià)下行態(tài)勢(shì)有望扭轉(zhuǎn)。這將直接對(duì)資本市場(chǎng)形成有力支撐。

另一方面，上市公司質(zhì)量在持續(xù)改善。近年來(lái)，監(jiān)管層不斷加強(qiáng)監(jiān)管，上市公司的分紅水平、財(cái)務(wù)披露質(zhì)量均穩(wěn)步提升。盡管宏觀壓力仍在，但整體質(zhì)量處于改善過(guò)程中。這種改善的紅利雖短期內(nèi)可能無(wú)法完全釋放，但長(zhǎng)期來(lái)看，必然會(huì)推動(dòng)股市向良性方向發(fā)展。

當(dāng)然，慢牛不等于“普漲?！保坏扔凇吧纛l繁交易?！薄Ｒ屄Ｕ嬲涞?，還需要投資者結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化。

當(dāng)機(jī)構(gòu)成為市場(chǎng)主導(dǎo)，機(jī)構(gòu)會(huì)通過(guò)研究分析挖掘優(yōu)質(zhì)企業(yè)的價(jià)值，讓資金向優(yōu)質(zhì)賽道和企業(yè)聚集，同時(shí)淘汰劣質(zhì)企業(yè)，形成良性的市場(chǎng)循環(huán)。但這是一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程，不可能一蹴而就。

對(duì)普通投資者而言，與其在“噪音”中頻繁交易，不如通過(guò)ETF、基金等方式，將資金交給專業(yè)機(jī)構(gòu)管理，分享市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展的紅利。

當(dāng)企業(yè)有了合理利潤(rùn)，居民有了穩(wěn)定收入，資本市場(chǎng)有了高效定價(jià)，慢牛自然水到渠成。