斑馬消費 沈庹

茶葉不好賣了，幾乎已成為市場共識。瀾滄古茶、天福披露的2025年度業(yè)績，均已證實這個行業(yè)當下的艱難程度。

日前，八馬茶業(yè)交出登陸港股后首份年度業(yè)績，增長失速、門店經(jīng)營效率放緩等問題逐漸浮出水面。

上市不到半年，公司股價持續(xù)下跌，已充分反映出了資本市場的態(tài)度。

增長失速

3月30日開盤，八馬茶業(yè)（06980.HK）高開后震蕩下行，盤中多空博弈，全天呈跌勢，最終收跌5.75 %，總市值20.06億港元。

去年10月28日，公司登陸港股后市值一度逼近百億港元，到如今，才不到半年時間。這一趨勢，某種程度上反映出市場對公司發(fā)展前景的態(tài)度。

3月27日夜間，八馬茶業(yè)披露2025年度業(yè)績，同樣印證了這一點。去年全年，實現(xiàn)營業(yè)收入約21.96億元，同比增長2.5%，歸母凈利潤約2.22億元，同比下降0.93%。

2025年，八馬茶業(yè)增長幾近停滯，是過去幾年趨勢的延續(xù)。2023年至2024年，公司營業(yè)收入分別為21.22億元、21.43億元，同比增長16.72%和1.0%，同期，歸母凈利潤增長23.92%和0.99%。

線下渠道依然是公司重要收入來源。2025年，該渠道錄得收入約14.82億元，同比微增2.63%，占總收入的67.4%；同期，線上渠道收入約7.06億元，同比增長1.88%

經(jīng)過近30年的打造，八馬茶業(yè)已形成以八馬品牌為主力，信記號和萬山紅為輔的3大品牌矩陣。其中，八馬仍是絕對核心，2025年，該品牌收入約19.56億元，同比增長3.93%，占總收入的89.07%，增速較前幾年已大幅下滑。

為維持增長，八馬品牌采取了以價換量的市場策略。2022年至2024年，該品牌茶葉均價由674元/公斤降至643元/公斤，銷量由約203.66萬公斤增至約258.43萬公斤，同期，其非茶葉產(chǎn)品均價由40元/公斤降至32元/公斤，銷量由約579.95萬公斤增至約678.16萬公斤。

和瀾滄古茶、天福一樣，八馬茶業(yè)以直營+加盟模式推動規(guī)模擴張。

2025年，公司繼續(xù)調(diào)整直營門店，并力推加盟店。期內(nèi)，直營門店減少14家，加盟門店增加283家。截至去年末，直營門店為235家、加盟門店3538家。

可以看出，加盟模式越來越成為八馬茶業(yè)的業(yè)務重心。目前，公司共有1250家加盟商支撐加盟業(yè)務開拓，經(jīng)營超過100家、50家及10家的加盟店的加盟商分別為3家、10家和50家。

不過，在當下的市場環(huán)境下，將極其考驗門店的運營能力。2023年至2024年，公司加盟門店收入分別約10.73億元、9.12億元，單店年均貢獻收入約35.13萬元、35.36萬元，增長幾乎停滯。

整體上來看，公司門店收入呈現(xiàn)下行趨勢。經(jīng)初步測算，2022年其單店（直營+加盟）年均貢獻收入約44.80萬元；2025年為約39.25萬元。

加速下沉市場

過去幾年來，在“認準這匹馬，好茶喝八馬”的廣告語迅速傳播的同時，很多人不經(jīng)意間看到八馬茶業(yè)門店在地級市、縣城頻繁出現(xiàn)。區(qū)別于傳統(tǒng)茶葉夫妻店，八馬采取茶室+產(chǎn)品展示大廳的融合模式，搭配統(tǒng)一的視覺識別符號系統(tǒng)，塑造高端茶葉產(chǎn)品品牌形象。

截至去年末，公司在三線及以下城市門店規(guī)模達到1493家，較上年凈增加113家，占總門店的39.60%，比上年增加0.2個百分點。

八馬茶業(yè)將近4成門店布局在下沉市場，其實并不奇怪。究其原因，一是公司行業(yè)地位的持續(xù)提升，具備全國化擴張的品牌基礎，二是公司正處于區(qū)域龍頭向全國性綜合品牌的跨越期，須通過下沉填補空白市場，在規(guī)模擴張和品牌深耕間找到平衡。

盡管相比高線城市，下沉市場開店有著很多優(yōu)勢，譬如裝修、房租以及人工支出均較低，但消費購買力也相對較弱。

八馬茶業(yè)產(chǎn)品價格、消費客單價并不低，而這種非剛需產(chǎn)品，消費主流主要是中小企業(yè)主等，也就是行業(yè)內(nèi)通稱的“熟客”。

事實上，熟客群體也正在收緊錢包。八馬線下直營門店會員平均年購買金額由2022年的2860.4元降至2024年的2469.6元。

去年，公司登陸港股前在招股書中，提出穩(wěn)步推進“千城萬店”戰(zhàn)略，預計未來3年新開門店合計1500家。

結合當前茶葉消費市場疲軟，公司門店經(jīng)營效率放緩，以及下沉市場高端產(chǎn)品接受度存疑等現(xiàn)狀，疊加資本市場對公司發(fā)展前景的謹慎態(tài)度，這一目標實現(xiàn)難度較大，此前的計劃未免過于樂觀。