紫金礦業(yè)業(yè)績說明會。源自：企業(yè)業(yè)績會

本報(bào)記者 張蓓 黃指南 深圳報(bào)道

當(dāng)價(jià)格拐點(diǎn)來臨，歷史高點(diǎn)未必意味著下一程的安全。

3月23日，紫金礦業(yè)（601899.SH、02899.HK）以廈門、香港兩地聯(lián)動形式完成召開2025年度業(yè)績說明會，其董事長因故缺席，副董事長、總裁林泓富攜管理層一同交出了其上市以來最好的成績單。

2025年，這家被資本市場冠以“礦茅”之稱的全球礦業(yè)巨頭，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3491億元，同比增長15%；歸母凈利潤518億元，同比大幅增長62%；經(jīng)營性凈現(xiàn)金流754億元，同比增幅達(dá)54%。

憑借金銅價(jià)格量價(jià)齊升的利好，紫金礦業(yè)提前三年完成原定2028年的階段性戰(zhàn)略目標(biāo)，2025年其A/H股股價(jià)分別上漲128%、152%，市值規(guī)模大幅躍升。

但在黃金價(jià)格已出現(xiàn)回調(diào)的當(dāng)下，來自周期反轉(zhuǎn)與成本壓力的雙重挑戰(zhàn)，將是紫金礦業(yè)能否守住市場信任的關(guān)鍵。周期的鐵律，從來不會為任何一份歷史新高破例。

業(yè)績登頂

這份年報(bào)，是紫金礦業(yè)成立以來交出的最亮眼的一份答卷。

2025年財(cái)報(bào)顯示，紫金礦業(yè)實(shí)現(xiàn)息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）1014億元，利潤總額808億元，凈利潤638.22億元，較2024年的393.93億元同比增長62%；扣非后歸母凈利潤507億元，同樣保持了60%以上的高增速。

外資機(jī)構(gòu)礦業(yè)行業(yè)資深分析師向《華夏時報(bào)》記者表示：“市場之所以將紫金礦業(yè)稱之為‘現(xiàn)金?！?，支撐來源其過去一年遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力，這一點(diǎn)在年報(bào)數(shù)據(jù)中得到充分印證?！?/p>

2025年，紫金礦業(yè)經(jīng)營性活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額達(dá)754.30億元，較2024年的488.60億元同比增長54.38%；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額315.68億元，較2024年的119.56億元同比大增164%，現(xiàn)金流增長幅度顯著跑贏行業(yè)均值。

截至2025年末，其貨幣資金余額達(dá)655.77億元，較2024年末的316.91億元實(shí)現(xiàn)翻倍增長，剔除受限資金后，可隨時用于支付的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物規(guī)模達(dá)612.16億元，充裕的流動性不僅夯實(shí)了企業(yè)經(jīng)營根基，更成為其“現(xiàn)金?！睒?biāo)簽的核心底氣，更為藏格礦業(yè)、海外金礦收購提供彈藥。

據(jù)本報(bào)記者觀察，期內(nèi)紫金礦業(yè)資產(chǎn)負(fù)債的結(jié)構(gòu)，與業(yè)績走勢一致，呈現(xiàn)修復(fù)狀態(tài)。截至2025年末，其資產(chǎn)總額達(dá)5120.05億元，較2024年末的3966.11億元同比增長29.1%；而資產(chǎn)負(fù)債率卻從2024年的55.19%降至51.56%，同比下降3.63個百分點(diǎn)，在規(guī)模高速擴(kuò)張的同時實(shí)現(xiàn)了杠桿率的穩(wěn)步下行。

在前述分析師看來，紫金礦業(yè)流動資產(chǎn)規(guī)模隨貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)增長而提升，流動負(fù)債增速遠(yuǎn)低于流動資產(chǎn)，流動比率較上年明顯改善，短期償債能力獲得增強(qiáng)。

盈利結(jié)構(gòu)上，金銅兩大核心主業(yè)構(gòu)成了絕對的利潤支柱。2025年其黃金業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)毛利超40%，銅業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)毛利達(dá)34.5%，58%的規(guī)模凈利潤來自海外業(yè)務(wù)。

產(chǎn)量端，2025年紫金礦業(yè)生產(chǎn)礦產(chǎn)金90噸，同比大增23%，近五年產(chǎn)量復(fù)合增長率達(dá)17%，高于全球黃金礦業(yè)行業(yè)平均增速；礦產(chǎn)銅產(chǎn)量109萬噸，連續(xù)三年成為亞洲唯一礦產(chǎn)銅超百萬噸的礦企，即便受聯(lián)營企業(yè)卡莫阿銅礦減產(chǎn)影響，仍實(shí)現(xiàn)了正增長。

而在存貨變動的細(xì)節(jié)之中，折射出紫金礦業(yè)對當(dāng)下周期節(jié)奏的把控。2025年存貨增加對現(xiàn)金流的占用額為41.14億元，較2024年的52.97億元明顯收窄。

這一變化的核心背景，是2025年紫金礦業(yè)對金銅價(jià)格走勢偏樂觀的研判，礦產(chǎn)品端基本未開展套期保值，在金銅價(jià)格全年高位運(yùn)行的背景下，其優(yōu)化產(chǎn)銷節(jié)奏，加快庫存周轉(zhuǎn)，減少資金占用，產(chǎn)銷匹配度顯著提升。

從減值數(shù)據(jù)來看，2025年其資產(chǎn)減值準(zhǔn)備和信用減值損失合計(jì)4.27億元，較2024年的7.53億元下降43.24%，價(jià)格高位下存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。

但亮眼的業(yè)績背后，并非沒有隱憂，最直接的壓力來自成本端的上行。

紫金礦業(yè)執(zhí)行董事、副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)吳紅輝在業(yè)績會上坦言，2025年金銅產(chǎn)品單位成本上漲，核心源于四大因素。其中主力礦山入選品位普遍下降，僅4座礦山品位實(shí)現(xiàn)上升，其中塞爾維亞紫金礦業(yè)項(xiàng)目品位下降對整體金礦、銅金礦成本影響最為顯著?！伴_采深度持續(xù)推進(jìn)，露天礦采剝比上升，推高了運(yùn)輸與開采成本；再者單位成本高于上年平均水平的主力礦山產(chǎn)量增加，整體拉抬了單位成本；最后新并購礦山過渡期成本偏高，以及員工薪酬福利上漲帶來的增量?！眳羌t輝如是分析道。

盡管其礦產(chǎn)銅C1成本、黃金維持性成本仍處于全球行業(yè)低位，但成本上行的趨勢已不容忽視。

更大的不確定性，來自黃金價(jià)格回調(diào)對業(yè)績的潛在沖擊。2025年黃金價(jià)格的高位運(yùn)行，是紫金礦業(yè)業(yè)績大幅增長的核心驅(qū)動因素之一。

紫金礦業(yè)副董事長、總裁林泓富在業(yè)績會上表示，中長期看好黃金價(jià)格走勢，全球治理失信、信用貨幣超發(fā)、新產(chǎn)業(yè)革命需求增長，支撐黃金中長期高價(jià)甚至進(jìn)一步上漲的核心邏輯未變。

但不容忽視的是，當(dāng)前黃金價(jià)格已出現(xiàn)階段性回調(diào)，若未來金價(jià)持續(xù)下行，將直接壓縮其黃金業(yè)務(wù)的毛利空間，對整體盈利水平形成沖擊。

與此同時，全球化布局帶來的風(fēng)險(xiǎn)亦不可小覷。

金價(jià)回調(diào)的壓力已在2026年開年后持續(xù)顯現(xiàn)，截至3月23日，國際金價(jià)已出現(xiàn)多次明顯跳水行情，單次最大跌幅及價(jià)差均呈現(xiàn)顯著波動。

近期國際黃金走勢。源自：金投網(wǎng)

具體來看，1月30日，現(xiàn)貨黃金XAU單日下跌484.62美元/盎司，跌幅達(dá)9.01%，從當(dāng)日最高5450.32美元/盎司跌至最低4695.32美元/盎司。

近4個交易日，現(xiàn)貨黃金XAU已從5005美元/盎司降至4097美元/盎司的低位，累計(jì)跌幅達(dá)908美元，短期回調(diào)力度顯著超出市場預(yù)期。

此外，2025年財(cái)報(bào)還顯示，紫金礦業(yè)海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了近六成的凈利潤，全球化布局在帶來業(yè)績增量的同時，也面臨著地緣政治博弈加劇、資源民族主義升溫、礦業(yè)規(guī)則碎片化、匯率波動等多重風(fēng)險(xiǎn)。

其首席獨(dú)立董事吳小敏在業(yè)績會上直言，公司國際化進(jìn)程面臨著外部環(huán)境、行業(yè)競爭、內(nèi)部運(yùn)營管理三大核心挑戰(zhàn)，全球化運(yùn)營的復(fù)雜性、跨文化管理的協(xié)同難題，都是公司未來需要持續(xù)應(yīng)對的問題。

攻守之道

作為強(qiáng)周期行業(yè)的龍頭企業(yè)，有色金屬價(jià)格的波動始終是紫金礦業(yè)經(jīng)營過程中最核心的變量。

2025年金銅價(jià)格的高位運(yùn)行，為其帶來了業(yè)績的爆發(fā)式增長，而如何在周期波動中守住盈利底盤、平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益，也成為管理層在業(yè)績說明會上回應(yīng)的核心問題。

在價(jià)格的研判與套保策略上，紫金礦業(yè)建立了層級清晰的決策與管控體系。吳紅輝在業(yè)績會上詳細(xì)介紹，公司成立了以董事長為核心的金融委員會，下設(shè)商品套保決策小組、貨幣金融指導(dǎo)小組等專項(xiàng)小組，負(fù)責(zé)日常監(jiān)督管理與市場波動下的應(yīng)急決策。

他進(jìn)一步指出，根據(jù)董事會的明確授權(quán)，公司礦產(chǎn)品套保總量不超過年度產(chǎn)量的5%，冶煉端銅敞口不超過25%、金銀敞口不超過50%，“不投機(jī)是公司不可逾越的底線”。

正是基于對價(jià)格趨勢的精準(zhǔn)研判，紫金礦業(yè)在2025年充分享受到了周期上行的紅利。

吳紅輝還表示，公司整合了產(chǎn)業(yè)端、貿(mào)易端、冶煉端及境內(nèi)外研究團(tuán)隊(duì)的信息資源，持續(xù)提升商品價(jià)格研發(fā)能力，“近年來管理層對價(jià)格趨勢的研判總體正確，礦產(chǎn)品基本未開展套保，冶煉端敞口釋放合理，充分獲得了大宗商品、貴金屬價(jià)格上漲的市場紅利”。

而這一策略也直接體現(xiàn)在財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)中，2025年紫金礦業(yè)公允價(jià)值變動收益為29.44億元，投資收益達(dá)59.77億元，成為凈利潤之外的重要收益補(bǔ)充。

針對市場關(guān)注的存貨管理與價(jià)格波動應(yīng)對，公司形成了從生產(chǎn)端到銷售端的全鏈條管控體系。在生產(chǎn)端，公司以“礦石流五環(huán)歸一”的工程管理思路，統(tǒng)籌地、采、選、冶、環(huán)保全流程管理，通過推廣無人化、智能化開采提升運(yùn)輸效率與設(shè)備運(yùn)轉(zhuǎn)率，降低單位能耗與生產(chǎn)成本；依托技術(shù)創(chuàng)新充分釋放產(chǎn)能、提高選礦回收率，以規(guī)模上產(chǎn)帶動單位成本下降，從成本端筑牢抵御價(jià)格波動的安全墊。

吳紅輝在業(yè)績會上明確表示，公司有信心將未來成本漲幅控制在個位數(shù)以內(nèi)，甚至更低。在銷售端與庫存管理上，公司結(jié)合價(jià)格走勢動態(tài)調(diào)整產(chǎn)銷節(jié)奏，在金銅價(jià)格高位階段加快庫存周轉(zhuǎn)，2025年存貨增幅較上年明顯收窄，既減少了資金占用，也降低了價(jià)格回調(diào)可能帶來的存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時，紫金礦業(yè)嚴(yán)格把控存貨減值測試，在價(jià)格高位的背景下，2025年資產(chǎn)減值損失較上年大幅下降，存貨資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)健。

針對與大宗商品波動相伴的匯率風(fēng)險(xiǎn)，其堅(jiān)持中性的外匯管理原則。吳紅輝介紹，外匯管理的核心是重點(diǎn)管控法人企業(yè)記賬本位幣與資產(chǎn)負(fù)債幣種錯配帶來的匯兌風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)衡利率與匯率的聯(lián)動關(guān)系。

“當(dāng)匯率損失大于低息貨幣帶來的利息收益時，我們會通過套保工具，或境內(nèi)外本外幣一體化資金池調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債幣種結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)利匯率收益最大化。”財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年其財(cái)務(wù)費(fèi)用中的匯兌損益為1.40億元，較2024年的-0.56億元實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，在全球主要貨幣匯率大幅波動的背景下，有效控制了匯兌風(fēng)險(xiǎn)對利潤的侵蝕。

林泓富在業(yè)績會上強(qiáng)調(diào)，在有色金屬價(jià)格處于歷史相對高位的背景下，公司會高度重視內(nèi)生增長，挖掘內(nèi)生增長潛能，將在產(chǎn)項(xiàng)目的技改擴(kuò)建放在非常突出的位置。

本報(bào)記者了解到，據(jù)紫金礦業(yè)規(guī)劃2026年其礦產(chǎn)金預(yù)計(jì)達(dá)105噸，礦產(chǎn)銅預(yù)計(jì)達(dá)120萬噸，碳酸鋰預(yù)計(jì)達(dá)12萬噸；到2028年，礦產(chǎn)金將達(dá)130—140噸，礦產(chǎn)銅躍升至150萬—160萬噸，碳酸鋰達(dá)27萬—32萬噸。通過產(chǎn)能的持續(xù)釋放，其有望進(jìn)一步攤薄單位成本，提升在周期波動中的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

從2025年的財(cái)報(bào)來看，紫金礦業(yè)憑借對周期的把握、全球化的資源布局與行業(yè)低位的成本控制，兌現(xiàn)了“礦茅”的成長性與“現(xiàn)金?！钡挠?，創(chuàng)下了歷史最佳業(yè)績。

但強(qiáng)周期行業(yè)的本質(zhì)決定了，沒有永遠(yuǎn)的高位行情，黃金價(jià)格的回調(diào)壓力、主力礦山品位下降帶來的成本上行、海外布局的地緣風(fēng)險(xiǎn)，都是這家礦業(yè)巨頭未來必須直面的挑戰(zhàn)。

在有色金屬的超級周期敘事里，紫金礦業(yè)的故事，才剛剛走到下半場。

責(zé)任編輯：張蓓 主編：張?jiān)?/p>