本文來源：時代商業(yè)研究院 作者：孫華秋

巨頭圍堵下，中小券商“抱團整合”，路在何方？

3月13日晚間，停牌十個交易日的東吳證券（601555.SH）正式披露資產重組預案，將原本僅收購東海證券26.68%控股權的計劃，升級為以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結合的方式，一舉拿下東海證券83.77%的股權，以實現(xiàn)絕對控股。

作為2026年證券行業(yè)首單重磅并購案例，同時也是國內首例同省跨地級市國資券商整合事件，這場交易自披露之初便被貼上“區(qū)域金融資源優(yōu)化”“中小券商抱團突圍”的標簽，一度被市場視作行業(yè)并購浪潮的標志性樣本。

然而，隨著交易細節(jié)逐步披露，市場短期尚在消化。3月16日復牌后股價有所波動，后續(xù)隨著整合邏輯逐步落地，價值將持續(xù)顯現(xiàn)。

對東吳證券而言，這場并購更像是布局長三角的戰(zhàn)略布局。。

東海證券的區(qū)域優(yōu)勢突出

從此次并購方案細節(jié)來看，東吳證券的收購升級幅度之大，遠超市場此前預期。3月2日首次公告時，東吳證券僅披露收購東海證券控股股東所持26.68%股權的意向，旨在獲取相對控股地位。短短11天后，方案便演變?yōu)槿媸召?1名交易對方持有東海證券83.77%的股份，實現(xiàn)絕對控股。截至目前，本次交易的最終作價尚未確定，發(fā)行價格定為9.46元/股，支付方式采取“92%股份+8%現(xiàn)金”與純股份支付相結合的差異化組合方案。

對于控股東海證券的考量，東吳證券在公告中提及三點：一是落實國家戰(zhàn)略，服務區(qū)域發(fā)展大局；二是增強核心競爭力，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展；三是發(fā)揮協(xié)同效應，提升國有資本運營效率。

此次整合契合證券行業(yè)發(fā)展趨勢，核心資源持續(xù)向具備區(qū)域優(yōu)勢的券商集中，東吳證券在行業(yè)結構性調整期整合中小券商，其戰(zhàn)略邏輯與商業(yè)合理性獲得市場普遍認可。

券商并購的核心邏輯，是標的資產的區(qū)域價值與協(xié)同潛力，而這恰恰是本次交易最突出的優(yōu)勢。

東海證券扎根常州、深耕長三角，在財富管理、固定收益、期貨衍生品等領域形成特色優(yōu)勢，線下網(wǎng)點布局廣泛，擁有穩(wěn)定的本地企業(yè)與個人客戶基礎，2025年上半年營收同比增長38.07%，凈利潤同比大增231.01%，經營基本面持續(xù)向好。

依據(jù)證券行業(yè)監(jiān)管相關規(guī)定，東吳證券將推動雙方管理水平協(xié)同提升。在監(jiān)管持續(xù)趨嚴的背景下，在日趨激烈的行業(yè)競爭中把握區(qū)域優(yōu)勢。

并購實現(xiàn)高效規(guī)模升級

與區(qū)域優(yōu)勢相伴的，是東海證券持續(xù)改善的盈利基本面。目前，東海證券與東吳證券的規(guī)模已形成協(xié)同，效應顯著，將成為東吳證券的業(yè)績增長新引擎。

財報顯示，2015年，東海證券的營業(yè)收入為48.41億元，歸母凈利潤為18.27億元，彼時東吳證券的營業(yè)收入為68.30億元，歸母凈利潤為27.08億元，二者規(guī)模尚屬接近。

此后雙方形成差異化發(fā)展格局。2023年，東海證券積極調整業(yè)務結構；2024年營收回升至14.69億元，歸母凈利潤實現(xiàn)盈利。反觀東吳證券，2024年實現(xiàn)營收115.34億元，歸母凈利潤為23.66億元，行業(yè)競爭力穩(wěn)步提升。

并購完成后，東海證券將全額并入東吳證券的報表。其改善的業(yè)績對東吳證券業(yè)績帶來增量貢獻，行業(yè)上行周期中，雙方協(xié)同發(fā)力將進一步提升盈利水平，進一步增強東吳證券的盈利能力與抗風險能力。

市場對于券商并購，向來認可“強強聯(lián)合、優(yōu)勢互補”的核心邏輯，而東吳證券與東海證券的并購，兼具“區(qū)域聯(lián)合”的基礎，也具備“優(yōu)勢互補”的空間，本質上更像是一場高效的整合升級。

從業(yè)務結構來看，兩家券商扎根江蘇蘇南不同區(qū)域，東吳證券投行、研究優(yōu)勢突出，東海證券在財富管理、金融衍生品等創(chuàng)新業(yè)務上具備優(yōu)勢，投行業(yè)務將實現(xiàn)資源共享。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2025年上半年，東吳證券的自營業(yè)務收入占比為39.57%，經紀及信用業(yè)務收入占比合計為49.55%，投行業(yè)務收入占比僅為7.5%；東海證券自營業(yè)務收入占比為21.16%，經紀及信用業(yè)務收入占比合計高達73.44%，投行業(yè)務收入占比僅為4.55%。

雙方業(yè)務結構互補，與當前券商行業(yè)“擺脫看天吃飯、聚焦創(chuàng)新業(yè)務”的發(fā)展趨勢契合，而雙方的合并，是傳統(tǒng)與特色業(yè)務的有機融合，將實現(xiàn)業(yè)務能力的有效提升。

投行業(yè)務的資源，更凸顯了此次并購的協(xié)同價值。2023年，東吳證券在科創(chuàng)企業(yè)服務領域積累了豐富經驗，2025年完成中誠咨詢（920003.BJ）IPO，投行業(yè)務競爭力持續(xù)增長；東海證券依托常州高端裝備制造產業(yè)資源，擁有豐富的區(qū)域企業(yè)項目儲備，雙方整合后將實現(xiàn)投行業(yè)務區(qū)域覆蓋。

核心資產融合

券商的一大核心資產是人才，而核心人才融合，正是本次并購的重要布局。

回顧行業(yè)先例，方正證券（601901.SH）收購民族證券后，受整合內耗及標的原有經營隱患影響，核心投行團隊出現(xiàn)明顯流失，進而導致投行業(yè)務遭受重挫。而本次并購完成后，東海證券將迎來業(yè)務協(xié)同等一系列發(fā)展機遇，其常州本地經紀團隊、固收投資團隊、投研團隊等核心人員，將納入東吳證券一體化人才體系，依托更廣闊的發(fā)展平臺實現(xiàn)職業(yè)提升，核心團隊的穩(wěn)定與融合，將為雙方整合發(fā)展注入核心動力，讓東吳證券整合的標的資產發(fā)揮最大商業(yè)價值，彰顯整合的深層意義。

除此之外，監(jiān)管層面的“一參一控”硬約束，將推動東吳證券實現(xiàn)金融牌照整合與價值提升。

根據(jù)《證券公司股權管理規(guī)定》及相關監(jiān)管要求，“一參一控”原則明確同一主體控股券商不得超過1家，且該要求同樣適用于期貨、基金等關聯(lián)金融牌照，若未能達標，將面臨監(jiān)管評級扣分、新業(yè)務許可審批受限等后果。

當前，東吳證券已控股東吳期貨、東吳基金，而東海證券則控股東海期貨、東海基金。收購完成后，東吳證券或將嚴格按照監(jiān)管要求推進牌照整合。

面對這一布局，東吳證券或有兩種選擇，均蘊藏發(fā)展機遇：若選擇內部整合，將通過客戶遷移、系統(tǒng)對接、人員安置，實現(xiàn)牌照資源的一體化運營；若選擇對外轉讓東海期貨、東?；穑茏尫劫Y質審批將按照監(jiān)管流程穩(wěn)步推進，保證整合效率與價值。

更為契合的是，東吳證券于2025年7月剛推出60億元定增預案，募資主要用于子公司增資、信息技術及合規(guī)風控投入、財富管理、衍生品做市等創(chuàng)新賽道，核心目標是打造差異化競爭力，應對頭部券商的擠壓。

彼時，東吳證券的資產負債率依然處于行業(yè)合理水平，2025年3月31日合并口徑資產負債率達72.38%（扣除代理買賣證券款和代理承銷證券款），通過定增補充資本，降低負債，聚焦核心創(chuàng)新業(yè)務，為此次整合奠定了堅實的基礎。

而本次收購東海證券將進一步提升公司資本充足率與抗風險能力，在行業(yè)發(fā)展周期實現(xiàn)“順勢謀新局”，有效降低了公司的經營風險。并購后，東吳證券管理層將需投入充足精力、資本與時間，用于東海證券的業(yè)務升級、業(yè)績提升及內部整合，推動原有創(chuàng)新業(yè)務的推進。

對于此次并購，東吳證券回復時代商業(yè)研究院稱，東海證券作為扎根常州、深耕長三角的綜合性券商，在財富管理、固定收益、期貨與衍生品、大類資產投資等業(yè)務領域具有特色優(yōu)勢。若本次戰(zhàn)略整合順利達成，東吳證券與東海證券將在業(yè)務布局、資源稟賦與服務能力等方面實現(xiàn)優(yōu)勢互補，釋放協(xié)同效應，有效提升經營質效，為股東創(chuàng)造更大價值。

核心觀點：中小券商突圍出路在于精準布局與協(xié)同

當前證券行業(yè)馬太效應持續(xù)加劇，頭部券商憑借牌照、資金、人才與項目等核心資源形成壟斷格局，擠壓中小券商的生存空間，行業(yè)集中度持續(xù)提升。在此背景下，中小券商的突圍出路絕非盲目追求規(guī)模擴張，唯有聚焦核心主業(yè)、深耕細分領域，鍛造差異化核心競爭力，才能在激烈的行業(yè)競爭中站穩(wěn)腳跟，實現(xiàn)突圍。

截至目前，東吳證券本次交易的審計與評估工作仍在推進，最終交易定價、整合方案尚未完全落地。對東吳證券而言，這場并購不僅直接決定自身與東海證券的未來發(fā)展走向，更折射出行業(yè)集中度提升背景下，眾多中小券商的創(chuàng)新發(fā)展路徑——在頭部券商的強勢引領下，部分中小券商搶抓機遇并購擴大規(guī)模實現(xiàn)發(fā)展，走出了“重規(guī)模、重質量”的路徑。

東海證券自身盈利能力穩(wěn)步改善，區(qū)域優(yōu)勢突出，若行業(yè)持續(xù)處于發(fā)展周期，其業(yè)績潛力將進一步擴大，經營活力也會持續(xù)提升。屆時，東吳證券或將順利實現(xiàn)“以并購做大做強”的初衷，依托東海證券的區(qū)域資源，深耕創(chuàng)新賽道、打造差異化優(yōu)勢的行業(yè)洗牌機遇，最終與其他聚焦主業(yè)的中型券商共同發(fā)展，實現(xiàn)“規(guī)模擴張與競爭力提升”的目標。

對于東吳證券，市場與投資者最為關切的問題始終清晰：以區(qū)域協(xié)同為目標的并購，能否真正轉化為核心競爭力？在資源協(xié)同、業(yè)績提升、整合賦能的三重加持下，這場被寄予厚望的區(qū)域券商整合，最終或將是突圍良機，實現(xiàn)多方共贏的高質量發(fā)展。答案，或許將在后續(xù)的整合進程與業(yè)績表現(xiàn)中逐步揭曉。