文章綜合自第一財(cái)經(jīng)、公開(kāi)查詢(xún)、投行圈子。

人形機(jī)器人登陸資本市場(chǎng)迎來(lái)里程碑式突破，宇樹(shù)科技IPO申請(qǐng)獲得受理，沖刺A股“具身智能第一股”，正式揭開(kāi)這家公司的資本與技術(shù)面紗。

宇樹(shù)科技的資本版圖以創(chuàng)始人絕對(duì)控股為核心，匯聚頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)資本，包括紅杉中國(guó)、深創(chuàng)投、經(jīng)緯創(chuàng)投等股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，以及美團(tuán)、騰訊、阿里巴巴等產(chǎn)業(yè)資本。

值得注意的是，2025年，宇樹(shù)科技因股權(quán)變動(dòng)估值變化較大，當(dāng)年年初估值在50億元左右，到2025年6月增長(zhǎng)1.1倍左右至120億元。當(dāng)月，中移和創(chuàng)、騰訊科技、無(wú)錫錦秋、阿里巴巴旗下杭州灝月、螞蟻集團(tuán)旗下上海云玚、合創(chuàng)投資通過(guò)增資入股方式成為宇樹(shù)科技新增股東。

隨著全球科技巨頭的加速布局、創(chuàng)業(yè)企業(yè)的廣泛涌現(xiàn)，高性能通用機(jī)器人行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)正在進(jìn)一步加劇。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)核心正從硬件制造向“感知—決策—執(zhí)行”全棧式技術(shù)方向遷移。目前，全球人形機(jī)器人行業(yè)仍處于技術(shù)探索的早期階段，尚未實(shí)現(xiàn)大規(guī)模應(yīng)用。

01

資本版圖全景曝光

宇樹(shù)科技專(zhuān)注于高性能通用人形機(jī)器人、四足機(jī)器人、機(jī)器人組件及具身智能模型的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，其上市進(jìn)程備受市場(chǎng)關(guān)注，被指有望沖刺A股“具身智能第一股”。

3月20日，宇樹(shù)科技科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)獲上交所受理，上市進(jìn)程取得關(guān)鍵突破。作為預(yù)先審閱機(jī)制第二單，該公司同步披露招股書(shū)與兩輪問(wèn)詢(xún)回復(fù)。公司背后的資本面紗也由此正式揭開(kāi)。

宇樹(shù)科技的資本根基是創(chuàng)始人王興興的絕對(duì)控制權(quán)。截至目前，王興興直接持有23.8216%股份，通過(guò)股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)上海宇翼企業(yè)管理咨詢(xún)合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱(chēng)“上海宇翼”）間接控制宇樹(shù)科技10.9414%股份，合計(jì)控制的股份比例為34.7630%。

在表決權(quán)差異安排制度下，王興興直接持股部分的表決權(quán)比例為63.5457%，結(jié)合其控制的上海宇翼，合計(jì)控制宇樹(shù)科技表決權(quán)比例為68.7816%。若成功上市，王興興合計(jì)控制的表決權(quán)比例將降至不超過(guò)65.3090%。

根據(jù)招股書(shū)，發(fā)行前，王興興、上海宇翼分別為宇樹(shù)科技的第一大股東和第二大股東。除實(shí)控人與員工持股平臺(tái)外，宇樹(shù)科技的股東陣營(yíng)也較為豪華，涵蓋創(chuàng)投資本、產(chǎn)業(yè)資本。

其中，美團(tuán)系（漢海信息、GalaxyZ、成都龍珠）合計(jì)持股9.6488%；紅杉中國(guó)（寧波紅杉、廈門(mén)雅恒）合計(jì)持股7.1149%，寧波紅杉、廈門(mén)雅恒的基金管理人分別為北京紅杉坤德投資管理中心(有限合伙)、紅杉資本股權(quán)投資管理(天津)有限公司。

經(jīng)緯創(chuàng)投（經(jīng)緯壹號(hào)、經(jīng)緯叁號(hào)）合計(jì)持股5.4528%。經(jīng)緯壹號(hào)、經(jīng)緯叁號(hào)分別持有的公司股份比例為4.2598%、1.1930%，執(zhí)行事務(wù)合伙人均為南京經(jīng)緯江創(chuàng)投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)。

深創(chuàng)投則通過(guò)直接持股和一致行動(dòng)人的方式持股宇樹(shù)科技。新疆深創(chuàng)投、江蘇疌泉、創(chuàng)新資本、深創(chuàng)投集團(tuán)分別持有的公司股份比例為1.2888%、0.5934%、0.3752%及0.2966%。創(chuàng)新資本為深創(chuàng)投的全資子公司，新疆深創(chuàng)投、江蘇疌泉均為深創(chuàng)投所控制基金管理人管理的投資主體。新疆深創(chuàng)投、江蘇疌泉、創(chuàng)新資本和深創(chuàng)投為一致行動(dòng)人。

此外，騰訊、阿里巴巴、螞蟻集團(tuán)、中國(guó)移動(dòng)等產(chǎn)業(yè)龍頭均通過(guò)直接或間接方式入股。

其中，杭州灝月、上海云玚分別持有的宇樹(shù)科技股份比例為0.4490%、0.2245%。杭州灝月為Alibaba Group Holding Limited(“AGH”)的間接全資子公司，上海云玚為螞蟻集團(tuán)的直接全資子公司，AGH通過(guò)下屬企業(yè)持有螞蟻集團(tuán)32.65%的股份。截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，上海云玚已承諾放棄公司股份表決權(quán)，其與杭州灝月之間不構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系。

值得注意的是，2025年，宇樹(shù)科技因股權(quán)變動(dòng)估值變化較大，其中申報(bào)前最近一次增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)應(yīng)的投前估值為120億元，相較于一周前股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)應(yīng)的58億元估值，增長(zhǎng)一倍多。此事也受到交易所問(wèn)詢(xún)。

根據(jù)宇樹(shù)科技的回復(fù)，該公司2025年5月的3項(xiàng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)際定價(jià)意向形成于2024年底左右，估值范圍在50億～58億元之間。

此前，該公司在2024年9月完成了一輪投后估值為37.85億元的B3輪融資；此后，在2025年6月完成了一輪投前估值為120億元的C輪融資。相當(dāng)于，該公司整體估值由2024年9月的投后估值37.85億元，至2025年初左右增長(zhǎng)0.53倍至50～58億元，再至2025年6月增長(zhǎng)1.1倍左右至120億元。

“在該等期間，公司整體估值所呈現(xiàn)的較快增長(zhǎng)，受益于人工智能、通用機(jī)器人及公司關(guān)注度與認(rèn)可度在國(guó)內(nèi)及全球范圍內(nèi)的快速發(fā)展，相較同期一二級(jí)市場(chǎng)的估值增長(zhǎng)情況具有合理性?！庇顦?shù)科技稱(chēng)。

02

商業(yè)化仍存多重不確定性

具身智能機(jī)器人產(chǎn)業(yè)是集成了人工智能、高端制造、傳感技術(shù)、自動(dòng)控制等多領(lǐng)域先進(jìn)技術(shù)的綜合性高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，是推動(dòng)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、培育新質(zhì)生產(chǎn)力、搶占未來(lái)科技競(jìng)爭(zhēng)制高點(diǎn)的未來(lái)產(chǎn)業(yè)。

作為國(guó)家重點(diǎn)培育的未來(lái)產(chǎn)業(yè)方向，具身智能、人形機(jī)器人被連續(xù)納入《人形機(jī)器人創(chuàng)新發(fā)展指導(dǎo)意見(jiàn)》等國(guó)家級(jí)政策文件。

2026年政府工作報(bào)告明確提出，培育發(fā)展具身智能等未來(lái)產(chǎn)業(yè)，“十五五”規(guī)劃綱要也稱(chēng)，推動(dòng)具身智能等產(chǎn)業(yè)成為新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。

那么，當(dāng)前全球具身智能發(fā)展現(xiàn)狀如何，宇樹(shù)科技與境內(nèi)外同行業(yè)公司對(duì)比有何優(yōu)劣勢(shì)？

據(jù)了解，近年來(lái)越來(lái)越多的廠商開(kāi)始布局行業(yè)級(jí)、消費(fèi)級(jí)四足/人形機(jī)器人，導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)日益激烈。

海外企業(yè)中，波士頓動(dòng)力、特斯拉、Figure等在技術(shù)研發(fā)和商業(yè)應(yīng)用上的先行探索，為行業(yè)發(fā)展提供了重要參考；

國(guó)內(nèi)企業(yè)中，以宇樹(shù)科技為代表的專(zhuān)業(yè)化創(chuàng)業(yè)企業(yè)專(zhuān)注于產(chǎn)品自研、迭代及商業(yè)化場(chǎng)景布局，部分大型科技企業(yè)借助自身在AI、智能硬件生態(tài)的優(yōu)勢(shì)探索生態(tài)賦能，國(guó)內(nèi)整車(chē)企業(yè)利用汽車(chē)制造中積累的零部件優(yōu)勢(shì)和生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，為機(jī)器人研發(fā)及工業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景探索提供潛在可行性。

根據(jù)公開(kāi)資料，四足機(jī)器人行業(yè)目前已處于應(yīng)用探索的商業(yè)化起步階段，巡檢、應(yīng)急等市場(chǎng)應(yīng)用規(guī)模正快速增長(zhǎng)，在潛在市場(chǎng)空間的刺激下，全球范圍內(nèi)布局四足機(jī)器人的企業(yè)和機(jī)構(gòu)數(shù)量正持續(xù)增加，已形成了初具規(guī)模的上下游產(chǎn)業(yè)鏈。

人形機(jī)器人目前正處于技術(shù)探索的商業(yè)化初期階段，下游應(yīng)用領(lǐng)域的商業(yè)落地已在加速探索與驗(yàn)證，部分零部件在人形機(jī)器人領(lǐng)域的技術(shù)開(kāi)發(fā)與應(yīng)用正在快速發(fā)展，相關(guān)供應(yīng)鏈正處于持續(xù)、加速構(gòu)建中。

此前，摩根士丹利、諾安基金等投資機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，通用機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化的核心痛點(diǎn)，在于平衡技術(shù)性能、量產(chǎn)能力與商業(yè)化成本。

宇樹(shù)科技在招股書(shū)中稱(chēng)，特斯拉等具備大規(guī)模量產(chǎn)能力與人工智能技術(shù)資源的國(guó)際企業(yè)，其人形機(jī)器人產(chǎn)品的規(guī)?；慨a(chǎn)與技術(shù)演進(jìn)，可能會(huì)對(duì)包括公司在內(nèi)的市場(chǎng)參與者形成潛在影響。

該等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手憑借在自動(dòng)駕駛等領(lǐng)域積累的算法優(yōu)勢(shì)、供應(yīng)鏈管理經(jīng)驗(yàn)及規(guī)模效應(yīng)，有望快速降低其Optimus等人形機(jī)器人的單位成本，這將直接加劇行業(yè)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)公司的產(chǎn)品定價(jià)、市場(chǎng)份額及利潤(rùn)率水平構(gòu)成潛在壓力。

2022年～2024年及2025年前三季度（報(bào)告期），宇樹(shù)科技主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要由四足機(jī)器人與人形機(jī)器人構(gòu)成，其中四足機(jī)器人的營(yíng)收占比從2023年的75.78%降至2025年前三季度的42.25%，人形機(jī)器人的營(yíng)收占比從2023年的1.88%提升至2025年前三季度的51.53%。

高性能通用機(jī)器人作為前沿科技領(lǐng)域，近年來(lái)受到了資本市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)界及社會(huì)媒體的廣泛、高度關(guān)注，市場(chǎng)預(yù)期普遍樂(lè)觀。

對(duì)此，宇樹(shù)科技提示風(fēng)險(xiǎn)稱(chēng)，行業(yè)整體正處于技術(shù)攻關(guān)與商業(yè)化探索的起步階段，若未來(lái)在關(guān)鍵技術(shù)突破、成本控制或場(chǎng)景應(yīng)用等方面進(jìn)展緩慢，當(dāng)前的市場(chǎng)熱度與資本關(guān)注度可能顯著降低，導(dǎo)致行業(yè)整體發(fā)展速度不及預(yù)期，進(jìn)而對(duì)公司的市場(chǎng)拓展與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

“長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，人形機(jī)器人的大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用需克服技術(shù)可靠性、生產(chǎn)成本、市場(chǎng)接受度及法律法規(guī)等多重因素。若未來(lái)下游應(yīng)用市場(chǎng)的需求培育滯后，或出現(xiàn)階段性、周期性的需求波動(dòng)，將直接影響行業(yè)及公司的產(chǎn)能消化與收入實(shí)現(xiàn)。

同時(shí)，全球相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策與法律法規(guī)的變動(dòng)，亦可能給市場(chǎng)需求帶來(lái)不確定性?！庇顦?shù)科技稱(chēng)。

宇樹(shù)科技沖刺科創(chuàng)板，是中國(guó)具身智能賽道的一件大事。不管最終能不能成為"人形機(jī)器人第一股"，這家公司已經(jīng)證明了一件事：硬科技創(chuàng)業(yè)，可以不走燒錢(qián)換規(guī)模的老路，也能找到商業(yè)化落地的節(jié)奏。

王興興從200元零件手工造出雙足機(jī)器人，到如今年?duì)I收10億、即將敲鐘，這個(gè)故事本身就足夠勵(lì)志。但資本市場(chǎng)不看故事，看的是持續(xù)盈利的能力、技術(shù)壁壘的高度、以及行業(yè)天花板的厚度。

宇樹(shù)的路還長(zhǎng)。上市只是開(kāi)始，不是終點(diǎn)。

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