《港灣商業(yè)觀(guān)察》施子夫 王璐

作為醫(yī)療器械、耗材領(lǐng)域的行業(yè)龍頭企業(yè)，威高股份（01066.HK）近期雖然不斷增持股份，但股價(jià)卻不斷下探。

與此同時(shí)，備受外界詬病的是，公司近期也深陷“行賄”事件，這也直接體現(xiàn)在國(guó)家醫(yī)療保障局今年1月和2月所披露的兩起行受賄案。

官網(wǎng)及天眼查顯示，山東威高集團(tuán)醫(yī)用高分子制品股份有限公司，簡(jiǎn)稱(chēng)威高股份，是山東威高集團(tuán)旗下的控股子公司，專(zhuān)注于醫(yī)療器械領(lǐng)域的發(fā)展。2004年，公司在香港聯(lián)交所上市。每一天，全球有200多萬(wàn)醫(yī)護(hù)工作者，偕同威高，開(kāi)創(chuàng)健康未來(lái)。每一天，全球有2000多萬(wàn)患者，因使用威高產(chǎn)品減輕痛苦或恢復(fù)健康。

據(jù)悉，威高股份參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定、修訂高達(dá)100+，產(chǎn)品出口國(guó)家與地區(qū)也超過(guò)100個(gè)，全球合作醫(yī)院、醫(yī)療單位超過(guò)1萬(wàn)+。

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持續(xù)增持，股價(jià)仍跌三成

2月12日-23日，公司發(fā)布了五份回購(gòu)公告。2月23日，公司斥資31.42萬(wàn)港元回購(gòu)6萬(wàn)股股份，每股回購(gòu)價(jià)5.23-5.24港元。更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，2025年11月至今，威高股份也在不斷回購(gòu)股份。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2025年全年，威高股份回購(gòu)總金額累計(jì)高達(dá)上億元。

然而，回購(gòu)似乎并沒(méi)有帶來(lái)投資者的信心回暖。自2025年7月末至今（3月5日），威高股份股價(jià)跌幅超過(guò)三成。換言之，按近期增持價(jià)，公司持續(xù)“浮虧”。

機(jī)構(gòu)來(lái)看，中泰國(guó)際2025年11月發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，將威高股份目標(biāo)價(jià)定為5.94港元，給予“增持”評(píng)級(jí)。綜合以上情況，該行將2025-27E收入預(yù)測(cè)分別下調(diào)5.2%、5.9%、6.0%。股東凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別下調(diào)6.4%、5.4%、5.8%，但收入與利潤(rùn)均仍將實(shí)現(xiàn)正向增長(zhǎng)。

中泰國(guó)際詳細(xì)指出，公司2025年第三季度收入同比增加2.6%至32.6億元（人民幣，下同），因此公司的前三季度收入同比增加0.9%至約98.1億元，收入略遜預(yù)期，但實(shí)現(xiàn)正向增長(zhǎng)。各板塊中，醫(yī)療器械與藥品包裝業(yè)務(wù)分別受低值耗材與沖管式注射器集采的影響，但骨科產(chǎn)品銷(xiāo)售下半年情況好轉(zhuǎn)，介入與血液管理產(chǎn)品的銷(xiāo)售收入則維持較快增長(zhǎng)。由于沖管式注射器集采，公司的藥品包裝業(yè)務(wù)上半年收入同比下降0.1%，第三季度也僅為低單位數(shù)增長(zhǎng)。該行預(yù)計(jì)短期內(nèi)集采的影響仍存在，因此將2025-27E的藥品包裝業(yè)務(wù)收入分別下調(diào)8.9%、13.5%、13.4%。

高盛也在同一時(shí)間認(rèn)為，威高股份藥品包裝及一般醫(yī)療耗材業(yè)務(wù)持續(xù)承壓，因銷(xiāo)量增長(zhǎng)不足以抵消帶量采購(gòu)(VBP)帶來(lái)的定價(jià)壓力，尤其沖洗注射器業(yè)務(wù)，而且手術(shù)期間產(chǎn)品在疲弱宏觀(guān)環(huán)境下的推進(jìn)速度慢于預(yù)期。

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行賄案細(xì)節(jié)：送現(xiàn)金、送金條與高回扣

業(yè)績(jī)層面所面臨的壓力之外，威高股份近期接連的行賄事件也備受關(guān)注。國(guó)家醫(yī)療保障局官網(wǎng)披露了兩起行受賄案，分別為《慈某龍行賄案》和《郝某剛受賄案》。

值得關(guān)注的是，在兩起行賄案中，都牽涉出“威高”名字。

《慈某龍行賄案》顯示：云南省普洱市思茅區(qū)人民檢察院指控被告人慈某龍犯行賄罪、對(duì)單位行賄罪，于2023年6月20日向云南省普洱市思茅區(qū)人民法院提起公訴。云南省普洱市思茅區(qū)人民法院受理后，依法組成合議庭，于2023年9月公開(kāi)開(kāi)庭進(jìn)行了審理。經(jīng)審理查明，被告人慈某龍為山東某某集團(tuán)醫(yī)用高分子制品股份有限公司昆明銷(xiāo)售分公司業(yè)務(wù)員，向普洱市人民醫(yī)院工作人員賄送人民幣現(xiàn)金395000元，美元現(xiàn)金9900元，200克商品金條一塊；向普洱市人民醫(yī)院內(nèi)設(shè)科室賄送醫(yī)用耗材銷(xiāo)售回扣共計(jì)人民幣現(xiàn)金119.12萬(wàn)元。

慈某龍行賄橫跨時(shí)間從2012年到2020年。直接涉及到威高的也有多次：2015年至2016年期間，被告人慈某龍向時(shí)任普洱市人民醫(yī)院內(nèi)分泌科護(hù)士長(zhǎng)的羅某瓊賄送山東威高公司精密輸液器的回扣，共計(jì)人民幣現(xiàn)金20000元，羅某瓊予以收受并用于科室開(kāi)支和在科室護(hù)士之間分發(fā)。

2017年年底的一天，被告人慈某龍向內(nèi)分泌科副護(hù)士長(zhǎng)李某賄送山東威高公司一次性輸液器、靜脈留置針等醫(yī)用耗材的回扣，共計(jì)人民幣現(xiàn)金25000元，李某予以收受并用于科室開(kāi)支。

2018年下半年的一天下午，被告人慈某龍向普洱市人民醫(yī)院普外燒傷科副護(hù)士長(zhǎng)黃某賄送山東威高公司靜脈留置針和超低密度精密輸液器的回扣，共計(jì)人民幣現(xiàn)金20000元，黃某予以收受并用于科室開(kāi)支。

2015年至2018年期間，被告人慈某龍分4次向普洱市人民醫(yī)院手術(shù)麻醉科護(hù)士長(zhǎng)劉某賄送山東威高公司一次性使用靜脈留置針等醫(yī)用耗材的回扣，共計(jì)人民幣現(xiàn)金100000元，劉某予以收受并用于科室開(kāi)支和在科室護(hù)士之間分發(fā)。

2012年至2018年期間，被告人慈某龍分7次向普洱市人民醫(yī)院兒科護(hù)士長(zhǎng)萬(wàn)某、劉某英等人賄送山東威高公司靜脈留置針等醫(yī)用耗材的回扣，共計(jì)人民幣408200元、面值50元的超市購(gòu)物券500張，萬(wàn)某、劉某英予以收受并用于科室開(kāi)支和在科室護(hù)士之間分發(fā)等。

國(guó)家醫(yī)療保障局強(qiáng)調(diào)，醫(yī)藥商業(yè)賄賂本質(zhì)上是通過(guò)給予不正當(dāng)利益影響處方權(quán)，干擾正常診療行為，妨礙公平競(jìng)爭(zhēng)，加重醫(yī)藥負(fù)擔(dān)，使得醫(yī)藥產(chǎn)品銷(xiāo)售從實(shí)際臨床價(jià)值和產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力轉(zhuǎn)為以高返點(diǎn)和高回扣驅(qū)動(dòng)的不當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)。本案中，行賄人就輸液類(lèi)低值耗材多次向醫(yī)院內(nèi)設(shè)科室給予回扣，以期獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，提高銷(xiāo)售數(shù)量。因回扣被不斷墊高的價(jià)格，明顯背離了“公平、合理和誠(chéng)實(shí)信用、質(zhì)價(jià)相符”的定價(jià)原則，虛高部分沒(méi)有形成企業(yè)正當(dāng)盈利，也沒(méi)有用于創(chuàng)新和質(zhì)量，而是妨礙公平競(jìng)爭(zhēng)。近期，各地陸續(xù)開(kāi)展了輸液器、針類(lèi)醫(yī)用耗材集中帶量采購(gòu)工作，在充分尊重臨床需求、保障臨床供應(yīng)的前提下，進(jìn)一步擠掉虛高價(jià)格空間，減輕患者醫(yī)療費(fèi)用負(fù)擔(dān)。下一步，國(guó)家醫(yī)保局將指導(dǎo)云南省醫(yī)保局依法依規(guī)開(kāi)展信用評(píng)價(jià)，督促失信企業(yè)及時(shí)采取措施糾正失信行為，拒不糾正的按規(guī)定采取處置約束措施，切實(shí)維護(hù)醫(yī)?；鸢踩?/p>

《郝某剛受賄案》也同樣如此。2006年8月至2022年8月郝某剛擔(dān)任平度某醫(yī)院骨科負(fù)責(zé)人，主持工作。2012年6月至2022年8月，郝某剛利用從事公務(wù)的職務(wù)便利，為醫(yī)療器械供應(yīng)商李某剛和陳某軍在醫(yī)療器械采購(gòu)、使用、結(jié)算等方面提供幫助，多次非法收受李某剛238.498萬(wàn)元，收受陳某軍共計(jì)127.147萬(wàn)元，以上共計(jì)365.645萬(wàn)元，上述錢(qián)款被用于其家庭和個(gè)人消費(fèi)支出。

2010年，李某剛邀請(qǐng)醫(yī)院設(shè)備科負(fù)責(zé)人徐某寶和郝某剛到威海考察其代理的威高牌鋼板類(lèi)醫(yī)療器械；2011年，在征得郝某剛同意后，李某剛和陳某軍二人代理的鋼板類(lèi)醫(yī)療器械均進(jìn)入醫(yī)院采購(gòu)目錄。每月底供應(yīng)商向被告人郝某剛核對(duì)使用明細(xì)，由郝某剛在核對(duì)單據(jù)上簽字后再與設(shè)備科進(jìn)行確認(rèn)，供應(yīng)商提供發(fā)票簽字后交財(cái)務(wù)付款。

2012年5月，李某剛主動(dòng)與郝某剛約定，每月按照使用鋼板類(lèi)醫(yī)療器械（部分利潤(rùn)低的除外）價(jià)格的30%以現(xiàn)金形式給予回扣，其中郝某剛單獨(dú)占鋼板價(jià)格10%的回扣，科室占20%的回扣。自2012年6月至2022年9月，郝某剛個(gè)人收受回扣238.498萬(wàn)元，該部分回扣被郝某剛與家庭財(cái)產(chǎn)混同，用于家庭支出及個(gè)人消費(fèi)。

2013年底，陳某軍主動(dòng)與郝某剛約定，每月按照使用創(chuàng)生鋼板類(lèi)醫(yī)療器械價(jià)格的40%左右、關(guān)節(jié)類(lèi)醫(yī)療器械的20%左右給予回扣，以銀行轉(zhuǎn)賬方式轉(zhuǎn)賬到郝某剛實(shí)際控制的賬戶(hù)，由郝某剛與科室平分。從2014年2月至2021年9月，郝某剛個(gè)人收受回扣127.147萬(wàn)元，該部分回扣被郝某剛與家庭財(cái)產(chǎn)混同，用于家庭支出及個(gè)人消費(fèi)。

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如何從“形式合規(guī)”走向“實(shí)質(zhì)合規(guī)”？

據(jù)悉，威高股份表示，慈某龍的行為系個(gè)人行為，公司已加強(qiáng)內(nèi)部合規(guī)管理。然而，這一說(shuō)法顯然無(wú)法令外界信服。

知名律師、河南澤槿律師事務(wù)所主任付建認(rèn)為，涉案人員以公司業(yè)務(wù)員、代理商身份開(kāi)展業(yè)務(wù)，具備長(zhǎng)期性、組織性、利益歸屬性，威高試圖將行賄事實(shí)僅歸咎于員工的個(gè)人問(wèn)題，試圖掩蓋內(nèi)部合規(guī)漏洞，不僅造成品牌聲譽(yù)嚴(yán)重受損、市場(chǎng)信任崩塌，更直接沖擊業(yè)務(wù)布局、渠道網(wǎng)絡(luò)與資本市場(chǎng)估值。在業(yè)務(wù)拓展層面，威高應(yīng)開(kāi)展風(fēng)險(xiǎn)排查，重構(gòu)銷(xiāo)售模式，杜絕回扣營(yíng)銷(xiāo)，建立風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制和模式，將反商業(yè)賄賂貫穿全業(yè)務(wù)流程。積極研發(fā)核心業(yè)務(wù)和提高創(chuàng)新能力，從而形成專(zhuān)屬核心競(jìng)爭(zhēng)力。

付建強(qiáng)調(diào)，賄賂的銷(xiāo)售模式嚴(yán)重?fù)p害企業(yè)公信力與行業(yè)口碑，同時(shí)可能會(huì)被信用懲戒，面臨集采限制，業(yè)務(wù)拓展受阻等實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)也暴露上市公司在信息披露、合規(guī)治理上的明顯短板，進(jìn)一步壓制資本市場(chǎng)估值與融資空間。即便公司將責(zé)任推給個(gè)人，也無(wú)法掩蓋其在業(yè)務(wù)擴(kuò)張下公司存在不合規(guī)經(jīng)營(yíng)模式的缺陷。公司必須徹底摒棄依賴(lài)回扣的傳統(tǒng)路徑，主動(dòng)向監(jiān)管報(bào)備整改、及時(shí)履行信息披露義務(wù)。同時(shí)加快向產(chǎn)品創(chuàng)新、降低成本同時(shí)積極發(fā)掘其他優(yōu)勢(shì)才能從根本上規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)，挽回市場(chǎng)與資本信任。

中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜也指出，威高股份所處的高值醫(yī)用耗材領(lǐng)域，天生就是醫(yī)療腐敗的重災(zāi)區(qū)。與藥品相比，耗材具有更強(qiáng)的定制化特征和技術(shù)壁壘假象——同一類(lèi)骨科鋼板，不同品牌間價(jià)格差異可達(dá)數(shù)倍，但臨床效果的差異往往難以量化評(píng)估。這種信息不對(duì)稱(chēng)為權(quán)力尋租創(chuàng)造了空間。“郝某剛案涉及長(zhǎng)達(dá)十年的受賄周期，慈某龍案則呈現(xiàn)‘雙軌并行’的行賄模式：既向個(gè)人行賄（現(xiàn)金+美元+金條），又向科室提供銷(xiāo)售回扣。這種‘點(diǎn)對(duì)點(diǎn)+點(diǎn)對(duì)面’的立體化行賄策略，恰恰反映了耗材銷(xiāo)售領(lǐng)域的潛規(guī)則已高度系統(tǒng)化、制度化?！?/strong>

柏文喜進(jìn)一步刨析：郝某剛案中“每月底核對(duì)使用明細(xì)、簽字確認(rèn)”的流程，暴露了臨床醫(yī)生深度介入采購(gòu)決策的制度漏洞。當(dāng)銷(xiāo)售人員的KPI與產(chǎn)品入院數(shù)量、使用量直接掛鉤時(shí)，商業(yè)賄賂就從個(gè)體道德問(wèn)題演變?yōu)榻M織生存策略。

柏文喜表示，行賄丑聞將迫使威高股份承擔(dān)三重成本轉(zhuǎn)嫁：銷(xiāo)售成本上升：合規(guī)化轉(zhuǎn)型需要重構(gòu)銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)，從“關(guān)系驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“學(xué)術(shù)推廣”，人員培訓(xùn)、合規(guī)審查、第三方審計(jì)等費(fèi)用將大幅攀升；機(jī)會(huì)成本增加：新產(chǎn)品的入院周期將延長(zhǎng)，原有“快速突破”策略失效，在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（如樂(lè)普醫(yī)療、微創(chuàng)醫(yī)療）的合規(guī)建設(shè)對(duì)比下，可能喪失市場(chǎng)窗口期；資本成本上揚(yáng)：ESG評(píng)級(jí)下調(diào)、機(jī)構(gòu)投資者撤資風(fēng)險(xiǎn)、銀行信貸收緊，都將推高融資成本。郝某剛案涉案金額365萬(wàn)元，但可能引發(fā)的市值蒸發(fā)將以?xún)|計(jì)。

公司當(dāng)從“形式合規(guī)”到“實(shí)質(zhì)合規(guī)”：獨(dú)立合規(guī)委員會(huì)：在董事會(huì)下設(shè)由外部法律、倫理專(zhuān)家組成的合規(guī)委員會(huì)，直接向?qū)徲?jì)委員會(huì)匯報(bào)，切斷管理層對(duì)合規(guī)事務(wù)的干預(yù)；合規(guī)官（CCO）制度：設(shè)立首席合規(guī)官，賦予其“一票否決權(quán)”，對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)、高風(fēng)險(xiǎn)客戶(hù)進(jìn)行前置審查；舉報(bào)人保護(hù)機(jī)制：建立匿名舉報(bào)渠道，對(duì)銷(xiāo)售環(huán)節(jié)的異常資金流動(dòng)、異常合同進(jìn)行內(nèi)部稽查，避免“慈某龍式”個(gè)體行為長(zhǎng)期失控。合規(guī)不是成本，而是最長(zhǎng)期的投資；清廉不是負(fù)擔(dān)，而是最堅(jiān)固的護(hù)城河。

公開(kāi)資料顯示，威高股份在全國(guó)設(shè)有25個(gè)銷(xiāo)售辦事處、38個(gè)客戶(hù)聯(lián)絡(luò)中心及170家城市代表處。（港灣財(cái)經(jīng)出品）