2015 年前后，當(dāng) “出門就騎 ofo~黃的那個(gè)” 廣告語(yǔ)首次被投放時(shí)，共享單車作為 “新四大發(fā)明” 之一正式闖入大眾視野。

隨后的行業(yè)洗牌中，摩拜歸入美團(tuán)，小藍(lán)變身青桔，ofo 深陷押金泥潭，唯有哈啰完成逆襲。至此，共享單車市場(chǎng)形成三足鼎立格局。

當(dāng)共享單車完成用戶教育、成為城市基礎(chǔ)設(shè)施，另一批創(chuàng)業(yè)者卻將把目光投向更遠(yuǎn)的 “三公里”。相比單車，電單車更快、更遠(yuǎn)；相比網(wǎng)約車，它更輕、更靈活，也更容易下沉到縣域。短短三年，全國(guó)共享電單車投放量就突破 500 萬(wàn)輛，成為縣域通勤體系中事實(shí)上的“隱形公交”。

而現(xiàn)在，共享電單車第一股，即將上市。

2026 年 1 月 2 日，松果出行向港交所遞交招股說(shuō)明書。這家由美團(tuán)創(chuàng)始成員翟光龍?jiān)?2017 創(chuàng)辦的公司，靠著 45 萬(wàn)輛電單車、1.283 億注冊(cè)用戶，試圖以 “共享電單車第一股”的身份叩開資本市場(chǎng)大門。

松果出行的商業(yè)模式自誕生之初便與眾不同：避開一線紅海，深耕縣城生意。

2017 年，其首批電單車在安徽省全椒縣投放；2018 年實(shí)現(xiàn)多城市擴(kuò)張，建立起精細(xì)化、數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的運(yùn)營(yíng)體系；2021 年于合肥自建智能制造工廠，完成從研發(fā)、設(shè)計(jì)到制造的全鏈條布局；2024 年成立 AI 研發(fā)中心，同年注冊(cè)用戶突破一億。

灼識(shí)咨詢報(bào)告顯示，按 2024 年交易額及截至 2024 年 12 月 31 日的投放車輛數(shù)計(jì)算，松果出行是中國(guó)外圍發(fā)展區(qū)域最大的共享電單車服務(wù)運(yùn)營(yíng)商，在全國(guó)整體市場(chǎng)中位列第四。

縣城對(duì)于這個(gè)生意來(lái)說(shuō)是一座富礦：通勤距離適中、公交覆蓋不足、政策環(huán)境相對(duì)寬松、競(jìng)爭(zhēng)尚未白熱化。松果出行抓住這一窗口期，以 “精細(xì)化運(yùn)營(yíng) + 低成本擴(kuò)張” 構(gòu)建護(hù)城河。截至 2025 年 9 月 30 日，其業(yè)務(wù)覆蓋 422 個(gè)市縣，投放電單車 454,627 輛，注冊(cè)用戶數(shù)達(dá) 1.283 億。

招股書披露，松果出行 2024 年?duì)I收中，用戶服務(wù)費(fèi)占總營(yíng)收的97%，達(dá) 9.34 億元人民幣；而 2025 年前三季度，該比例降至93.6%，B 端收入占比提升至 6.4%。

這一變化看似細(xì)微，卻意味深長(zhǎng)，對(duì)比同業(yè)，哈啰 2021 年赴美 IPO 時(shí) B 端收入占比約為5%，美團(tuán) 2023 年業(yè)績(jī)會(huì)透露其 B 端收入不足 5 億元，占比約5%。

松果在穩(wěn)固 C 端基本盤的同時(shí)，正逐步打開企業(yè)合作、廣告投放與數(shù)據(jù)服務(wù)等 B 端場(chǎng)景，試圖擺脫單一依賴騎行業(yè)務(wù)的盈利模式。

值得關(guān)注的是，共享電單車下沉過(guò)程中常見的與出租車群體的沖突，在松果出行的公開報(bào)道中幾乎難覓蹤跡。這一平靜背后，或許隱藏著其獨(dú)特的運(yùn)營(yíng)技巧。

招股書風(fēng)險(xiǎn)因素章節(jié)顯示：“我們的成功取決于我們與地方政府建立和保持長(zhǎng)期合作關(guān)系，以及符合地方行政標(biāo)準(zhǔn)的方式運(yùn)營(yíng)的能力?！?當(dāng)然，合規(guī)只是基礎(chǔ)條件，更深層的解釋在于其 “運(yùn)營(yíng)合作伙伴” 模式。

“在部分市縣，我們亦委聘運(yùn)營(yíng)合作伙伴以支持我們的本地業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)?！?并向部分合作伙伴開放平臺(tái)及 IT 基礎(chǔ)設(shè)施權(quán)限，根據(jù)運(yùn)營(yíng)需求提供電單車及備件。收入結(jié)構(gòu)中的 “其他” 類別，即包含向運(yùn)營(yíng)合作伙伴收取的平臺(tái)服務(wù)費(fèi)。而在 B 端收益不斷增加的情況下，不難推測(cè)出運(yùn)營(yíng)合作伙伴的數(shù)量在持續(xù)增加。

工商登記信息提供了佐證，企查查顯示，一家叫做 “天津松果租賃有限公司” 的企業(yè)，由 “北京阿帕科藍(lán)科技集團(tuán)有限公司” 和 “松果智慧（香港）有限公司” 套娃 100% 持股，旗下有626 家分支機(jī)構(gòu)，覆蓋各地分公司。相較之下，美團(tuán)旗下同類實(shí)體擁有 127 家，哈啰?jiǎng)t為 251 家。

把市場(chǎng)以縣域?yàn)閱挝贿M(jìn)行分割，精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。使用 “運(yùn)營(yíng)合作伙伴” 模式委聘本地的運(yùn)營(yíng)商，避免了“過(guò)江龍” 與 “地頭蛇”的直接沖突，這或許正是其維持地方關(guān)系平穩(wěn)的秘密。

盡管收入結(jié)構(gòu)向好，地方運(yùn)營(yíng)風(fēng)平浪靜，盈利仍是懸在松果出行頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍。與哈啰、美團(tuán)、青桔采用的輕資產(chǎn)模式不同 —— 后者多從陽(yáng)光鈴木、雅迪等專業(yè)制造商處采購(gòu)或定制車輛 —— 松果選擇了自研自產(chǎn)的重資產(chǎn)路徑。

2021 年落成的合肥智能制造工廠，使其成為業(yè)內(nèi)唯一覆蓋從自主設(shè)計(jì)、自主生產(chǎn)到自主運(yùn)營(yíng)完整價(jià)值鏈的平臺(tái)。自產(chǎn)模式雖能更好控制質(zhì)量、延長(zhǎng)車輛使用壽命至四年以上，從而拉長(zhǎng)折舊周期、降低長(zhǎng)期運(yùn)維成本，但高車輛折舊、電池更換及區(qū)域準(zhǔn)入費(fèi)用，仍在持續(xù)壓縮利潤(rùn)空間。

實(shí)際上，這已是松果第二次沖擊資本市場(chǎng)。2021 年因外部環(huán)境變化折戟美股后，此次轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股背后有多重戰(zhàn)略考量。

一，行業(yè)已進(jìn)入規(guī)模化、合規(guī)化發(fā)展期，資本市場(chǎng)對(duì)共享出行商業(yè)模式的認(rèn)知趨于成熟。

二，車輛制造、智能電池研發(fā)及市場(chǎng)拓展均需持續(xù)輸血，上市融資可為下一階段競(jìng)爭(zhēng)儲(chǔ)備彈藥。

三，松果背后歷經(jīng)多輪融資，上市是提供資本退出的必要通道。

最后，從縣域運(yùn)營(yíng)商轉(zhuǎn)型為公眾公司，有助于提升品牌公信力，為拓展政企合作及國(guó)際業(yè)務(wù)鋪路。招股書明確將擴(kuò)展至國(guó)際市場(chǎng)列為戰(zhàn)略方向。而東南亞、拉美等新興市場(chǎng)與中國(guó)縣域具有相似的通勤特征與出行痛點(diǎn)，或?qū)⒊蔀槠涑龊Ｊ渍尽?/p>