作者丨馮汝梅

編輯丨關(guān)雎

圖源丨XVC

中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)是精英扎堆的行業(yè)，各種投資風(fēng)格都有：關(guān)系型、機(jī)會(huì)型、以及研究型，胡博予和他的XVC屬于最后一個(gè)。他們獨(dú)立思考，帶著一點(diǎn)倔強(qiáng)和浪漫主義。

風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)是最現(xiàn)實(shí)的行業(yè)，每10年一部分舊人消失，一部分新人登場(chǎng)。在2016年雙創(chuàng)最熱點(diǎn)創(chuàng)辦的XVC，在第十年還能在牌桌上，還能保持很好的業(yè)績(jī)，他們的觀察、思考和實(shí)踐，非常值得學(xué)習(xí)。

巴菲特每年給股東寫(xiě)一封信，胡博予從2016年創(chuàng)辦XVC伊始，就效仿巴菲特，給他的LP寫(xiě)公開(kāi)信，每年一封。 2025年的主題是雙螺旋——偉大的公司，能夠滿足人類(lèi)底層的、共通的需求；偉大的公司，不靠短期風(fēng)口，而靠他們自己的“雙螺旋”進(jìn)行自我復(fù)制和進(jìn)化。

胡博予和他的團(tuán)隊(duì)藏在北京三里屯的機(jī)電大院的一堆酒吧和餐廳里。據(jù)他介紹，目前XVC全公司23人，北京辦公室的團(tuán)隊(duì)不過(guò)十幾人。

自2016年成立以來(lái)，XVC陸續(xù)投出了霸王茶姬、徠芬、Weee!等一批不同賽道的公司。在2025年給LP的信里，胡博予宣布了XVC這一年里取得的新成績(jī)：

年化毛收入超過(guò) 3 億美元的公司，從2024年的5家增加到2025年的8家；超過(guò)1億美元毛收入的企業(yè)，達(dá)到14家。

創(chuàng)辦XVC之前，胡博予的經(jīng)歷頗為豐富。他曾創(chuàng)業(yè)10年，和幾個(gè)小伙伴創(chuàng)辦的信貸管理軟件公司安碩信息，成為市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者，最終在創(chuàng)業(yè)板上市。之后又做了9年投資，先后就職于金沙江、摩根士丹利、DCM、藍(lán)湖資本，投出了快手、美菜、優(yōu)信拍、51Talk等明星公司。

胡博予是一位極客，還是一個(gè)“宅男”。他喜歡花大量時(shí)間宅家閱讀、網(wǎng)購(gòu)、給孩子讀書(shū)。他還有一個(gè)習(xí)慣，會(huì)不定時(shí)寫(xiě)一些長(zhǎng)文或博客，分享他對(duì)商業(yè)世界的觀察、對(duì)創(chuàng)業(yè)和投資的思考。

胡博予不相信“集體的智慧”。他認(rèn)為，最低效的是集體思考，次之是一個(gè)人的獨(dú)立思考，最高效的，是“一群人的獨(dú)立思考”。

因此，他在XVC致力于打造獨(dú)特的決策機(jī)制和文化基因，以降低基因缺陷對(duì)人自身的負(fù)面影響。

目前的XVC，是一家人民幣加美元的雙幣基金管理機(jī)構(gòu)，管理著約80億元人民幣（含美元）的資金，LP包括世界著名大學(xué)捐贈(zèng)基金、百年家族辦公室、國(guó)家主權(quán)基金、大型央/國(guó)企、市場(chǎng)化母基金以及知名企業(yè)家。截至2025年9月30日，XVC的總投資成本為44.86 億人民幣，賬面價(jià)值為113.35億人民幣，所有基金的平均毛內(nèi)部收益率為26.05%。

離開(kāi)一手創(chuàng)辦的公司

轉(zhuǎn)型進(jìn)入VC行業(yè)

胡博予的投資人底色，首先來(lái)自一段長(zhǎng)達(dá)十年的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷。

1999年，還在上海外國(guó)語(yǔ)大學(xué)的機(jī)房里，胡博予參與創(chuàng)辦了“安碩信息”。公司最初做博物館管理軟件，很快占據(jù)超過(guò)80%市場(chǎng)份額。然而，團(tuán)隊(duì)在2001年主動(dòng)放棄這塊業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)向銀行信貸管理系統(tǒng)市場(chǎng)，幾年后成為了這個(gè)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者，并最終于 2014 年登陸創(chuàng)業(yè)板。

2008年，他前往美國(guó)西北大學(xué)凱洛格商學(xué)院攻讀MBA。求學(xué)期間，胡博予的“宅男”屬性充分顯現(xiàn)。盡管學(xué)校坐落在風(fēng)景優(yōu)美的密歇根湖畔，他大部分業(yè)余時(shí)間卻宅在宿舍里埋頭研究，甚至旁聽(tīng)不計(jì)學(xué)分的課程。

2009年，胡博予進(jìn)入金沙江創(chuàng)投實(shí)習(xí)，之后陸續(xù)任職于摩根士丹利風(fēng)險(xiǎn)投資部、DCM、藍(lán)湖資本，期間他主導(dǎo)推動(dòng)了豌豆莢、51Talk、快手、美菜網(wǎng)等項(xiàng)目的早期投資。

這些早期戰(zhàn)績(jī)，讓胡博予在2015年就被創(chuàng)業(yè)邦評(píng)為“40歲以下最具價(jià)值投資人”。他的投資風(fēng)格逐漸成型：不追風(fēng)口，深研賽道，聚焦于“大市場(chǎng)、優(yōu)秀創(chuàng)始人、自增強(qiáng)模式”三者兼?zhèn)涞臋C(jī)會(huì)，追求“每個(gè)成功都是巨大成功”。

創(chuàng)辦XVC

用VC的方式支持創(chuàng)業(yè)者

2016年，創(chuàng)投行業(yè)步入資本寒冬，募資與投資規(guī)模雙雙下滑，早期項(xiàng)目融資尤為艱難。胡博予卻選擇再次創(chuàng)業(yè)，獨(dú)立募集基金。新基金名字很簡(jiǎn)單，只有一個(gè)“X”，寓意像數(shù)學(xué)中的自變量“X”一樣，代表獨(dú)立思考和無(wú)限可能。

這種獨(dú)立思考體現(xiàn)在胡博予對(duì)XVC制度和文化基因的改造上：通過(guò)改變?nèi)说哪J(rèn)行為，降低基因和文化基因的內(nèi)生缺陷對(duì)人的負(fù)面影響。

比如，公司不設(shè)傳統(tǒng)的投決會(huì)，也極少召開(kāi)集體項(xiàng)目討論會(huì)，而是采用“Sounding Board”機(jī)制，通過(guò)一對(duì)一決策咨詢(xún)來(lái)完成投資判斷，以避免集體討論中可能出現(xiàn)的“表演型思考”。同時(shí)，考核與激勵(lì)機(jī)制也徹底長(zhǎng)期化。團(tuán)隊(duì)的主要收入來(lái)源于基金的整體回報(bào)，而非短期獎(jiǎng)金。

又比如，把investment memo（投資備忘錄）改名叫 "JR"——Judgement Review（判斷復(fù)盤(pán)）。在胡博予看來(lái)，這就像一個(gè)提醒：這不是寫(xiě)給誰(shuí)看的匯報(bào)材料，而是寫(xiě)給自己看的決策復(fù)盤(pán)表。每一個(gè)項(xiàng)目，都要從幾個(gè)不同側(cè)面分別打分；再給這個(gè)分?jǐn)?shù)打一個(gè)"信心分"；寫(xiě)清楚事實(shí)依據(jù)。目的只有一個(gè)：逼著自己分清：什么是事實(shí)，什么只是情緒和想象。

甚至一些無(wú)關(guān)緊要的小事，比如團(tuán)建去哪里，XVC的做法都與眾不同。HR會(huì)逐個(gè)征求每個(gè)人的需求，然后由HR獨(dú)立做決定。

這看起來(lái)很小題大做。但在胡博予看來(lái)，它在悄悄訓(xùn)練一件事：不要用群體表決替代個(gè)人判斷。

在這樣的理念下，XVC更像是一群創(chuàng)業(yè)者聚集在一起，以VC的方式支持創(chuàng)業(yè)者。正如其官網(wǎng)首頁(yè)最醒目位置寫(xiě)的那句話：“我們是恰好選擇了VC行業(yè)的創(chuàng)業(yè)者”。胡博予也說(shuō)：“我們把自己視為創(chuàng)業(yè)者的同行者，而不是高高在上的評(píng)判者?！?/p>

圖源：XVC官網(wǎng)

XVC的投資理念同樣有些不同?！拔覀兤鋵?shí)還是什么都看。”胡博予說(shuō)。XVC不以行業(yè)預(yù)設(shè)賽道，而是用“與行業(yè)無(wú)關(guān)”的標(biāo)準(zhǔn)衡量機(jī)會(huì)：是否抓住了真實(shí)的、巨大且長(zhǎng)期的需求變化？能否構(gòu)建自增強(qiáng)的壁壘？創(chuàng)始人的決策與組織能力是否卓越？

在2025年給股東的信中，他披露了投資組合業(yè)績(jī)：

第一，“3 億美元以上俱樂(lè)部”又?jǐn)U容了，年化毛收入超過(guò) 3 億美元的公司，從2024年的 5 家增加到2025年的8家：2024年是霸王茶姬、核桃編程、徠芬、伊對(duì)和Weee！， 2025年新增UWANT（友望）、利和味道和元鼎智能。

第二，年化毛收入超過(guò) 1 億美元的“深綠色加號(hào)俱樂(lè)部”的公司又增加了1家光良酒業(yè)，2025年一共有14 家，2024年是13家。絕大多數(shù)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了正向現(xiàn)金流，或者在公司整體層面上已經(jīng)穩(wěn)定盈利。

第三，XVC 投資組合的合收入和利潤(rùn)，雙雙再創(chuàng)新高。核心項(xiàng)目的合計(jì)收入預(yù)計(jì)比去年增長(zhǎng) 25%，從 500 多億人民幣漲到接近 700 億，盈利項(xiàng)目的合計(jì)利潤(rùn)預(yù)計(jì)比去年增長(zhǎng) 32%，從28.5 億人民幣漲到約37.7億人民幣。

XVC 2024年投資組合核心項(xiàng)目

XVC 2025年投資組合核心項(xiàng)目

XVC的投資組合呈現(xiàn)出一種獨(dú)特的多樣性，既有高速吹風(fēng)機(jī)品牌徠芬科技、北美最大亞裔購(gòu)物網(wǎng)站W(wǎng)eee！、泳池機(jī)器人品牌元鼎智能也有服務(wù)中老年單身群體相親需求的伊對(duì)，以及風(fēng)靡Z世代的彩瞳品牌moody、AI編程平臺(tái)核桃編程等，還有2025年在美國(guó)上市的霸王茶姬。

其中，伊對(duì)2025年9月底向港交所遞交了招股書(shū)，其收入、利潤(rùn)，都在快速增長(zhǎng)，2025 年上半年實(shí)現(xiàn)了約20億元收入和3億元利潤(rùn)。根據(jù)伊對(duì)（米連科技）的招股書(shū)，XVC在2019年6月伊對(duì)A+輪融資中投資了800萬(wàn)美元。

2019年12月伊對(duì)以2.76億美元的投后估值，完成B輪融資。XVC在此輪中投資500萬(wàn)美元。此后伊對(duì)沒(méi)再進(jìn)行融資。

兩輪XVC共投了1300萬(wàn)美元。上市前，XVC持有伊對(duì)8.2%的股份，是第三大機(jī)構(gòu)股東。

在胡博予看來(lái)，優(yōu)秀的組織形態(tài)各異，但背后總有一位優(yōu)秀創(chuàng)始人，他能確保團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)機(jī)制與公司的長(zhǎng)期利益高度一致，從而驅(qū)動(dòng)組織持續(xù)進(jìn)化。

然而，要通過(guò)XVC對(duì)創(chuàng)始人的篩選也并不容易。他們主要采用兩種方法進(jìn)行判斷：行為法與情景法。行為法是通過(guò)復(fù)盤(pán)創(chuàng)始人過(guò)去的所有關(guān)鍵決策，看其思考與行動(dòng)的邏輯；情景法則通過(guò)模擬各類(lèi)可能的情景，來(lái)還原并檢驗(yàn)其決策背后的真實(shí)認(rèn)知深度。

“我們不是在看他說(shuō)什么，而是在看他過(guò)去做了什么，以及在未來(lái)關(guān)鍵岔路口可能會(huì)怎么選。”胡博予說(shuō)。

如何投中霸王茶姬？

XVC這整套投資哲學(xué)和打法，在霸王茶姬這一廣為人知的投資案例中，得到了一次集中體現(xiàn)。

2020年，當(dāng)新茶飲賽道的目光聚焦于估值160億元的喜茶和即將上市的奈雪時(shí)，XVC卻注意到了尚不起眼的霸王茶姬。當(dāng)時(shí)，它還只是一個(gè)主要集中在西南的區(qū)域品牌，門(mén)店200多家。

XVC的合伙人仕煊前往云南實(shí)地調(diào)研。他在街頭隨機(jī)詢(xún)問(wèn)市民，發(fā)現(xiàn)許多人都能說(shuō)出“霸王茶姬”的名字甚至產(chǎn)品。胡博予認(rèn)為，“這是一個(gè)非常強(qiáng)的信號(hào)，說(shuō)明產(chǎn)品在當(dāng)?shù)匾焉钊肴诵?。?/p>

隨后，團(tuán)隊(duì)又在昆明、南寧等地密集訪談了消費(fèi)者和加盟商。不久后，仕煊與創(chuàng)始人張俊杰進(jìn)行了一次長(zhǎng)達(dá)7小時(shí)的談話，從晚上一直聊到后半夜，期間喝了十幾杯霸王茶姬的原葉鮮奶茶。

霸王茶姬創(chuàng)始人張俊杰

兩天后，胡博予見(jiàn)到了張俊杰。這位創(chuàng)始人給他講了那段現(xiàn)在行業(yè)熟知的傳奇經(jīng)歷：未接受過(guò)正規(guī)基礎(chǔ)教育，青少年時(shí)期處于流浪狀態(tài)，甚至字都認(rèn)不全。

這位“沒(méi)上過(guò)學(xué)”的創(chuàng)始人，起初確實(shí)讓胡博予感到“很震驚”，但他看人的邏輯始終直接：是否善于做正確決定，是否善于建設(shè)高效組織。

隨著交流深入，胡博予發(fā)現(xiàn)張俊杰自學(xué)能力很強(qiáng)。他閱讀過(guò)許多有聲讀物、企業(yè)家傳記，其對(duì)商業(yè)模式的理解、對(duì)企業(yè)管理的洞察，甚至超過(guò)了胡博予見(jiàn)過(guò)的大部分CEO。

而在用行為法和情景法復(fù)盤(pán)張俊杰過(guò)去十年的關(guān)鍵決策后，胡博予得出結(jié)論：“那個(gè)時(shí)候的張俊杰，已經(jīng)是一個(gè)成熟的企業(yè)家了。”

在XVC投資之前，霸王茶姬還面臨一個(gè)問(wèn)題。當(dāng)時(shí)公司股份由張俊杰和其余三位合伙人平分，沒(méi)有絕對(duì)控制者。張俊杰希望回購(gòu)股份但資金不足，有機(jī)構(gòu)給出2.5億元的估值報(bào)價(jià)，而他期望的投后估值是7億元。

面對(duì)張俊杰的估值，XVC沒(méi)有還價(jià)，果斷決定投資超1億元。這成為XVC成立以來(lái)首輪投資金額最大的一筆。胡博予后來(lái)解釋?zhuān)骸拔覀儾皇前串?dāng)前收入計(jì)算，而是推演它成功的概率和潛在回報(bào)。研究告訴我們，這是正確的決定?！?/p>

“投霸王茶姬的時(shí)候，真想不出有什么糾結(jié)的?！焙┯枵f(shuō)。從團(tuán)隊(duì)首次與張俊杰會(huì)面到發(fā)出TS，只用了7天。后來(lái)，XVC又在B輪追加投資約1.4億元，持股近20%。

胡博予對(duì)投資人的角色定位清晰：不認(rèn)為投資人能夠設(shè)計(jì)出答案，更多時(shí)候是盡量別添亂、少犯錯(cuò)誤，作為長(zhǎng)期合伙人陪伴企業(yè)成長(zhǎng)。

投后XVC不干預(yù)日常運(yùn)營(yíng)，核心精力放在支持CEO成長(zhǎng)上。當(dāng)霸王茶姬全國(guó)擴(kuò)張之前，XVC建議團(tuán)隊(duì)打磨組織和系統(tǒng)。他還建議，要讓信息權(quán)和決策權(quán)統(tǒng)一，尤其是在瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)中，拍板的人必須是掌握信息最充分的人。

直到2022年內(nèi)部體系成熟后，霸王茶姬才啟動(dòng)大規(guī)模擴(kuò)張。如今，霸王茶姬在全球已擁有超過(guò)7300家門(mén)店，并于2025年成功登陸納斯達(dá)克，上市首日市值達(dá)59.54億美元。對(duì)XVC而言，這筆投資獲得了近30倍的賬面回報(bào)。

霸王茶姬上市當(dāng)天

胡博予提到，自己關(guān)注的并不是賽道是否性感，而是用戶(hù)行為一旦發(fā)生，是否具有“不可逆性”。這一判斷，也被應(yīng)用在其他項(xiàng)目中。

在投徠芬時(shí)，他關(guān)注的是當(dāng)用戶(hù)完成一次體驗(yàn)遷移之后，是否還會(huì)回到舊的選擇。在他的判斷中，高速吹風(fēng)機(jī)帶來(lái)的并非短期的新鮮感，而是一種效率和體驗(yàn)的永久性改變。一旦用戶(hù)完成遷移，回頭的概率極低。

Weee!的判斷邏輯更加簡(jiǎn)單。生鮮電商在美國(guó)并非新賽道，失敗案例眾多。但胡博予更看重的是Weee!在亞裔用戶(hù)中的留存表現(xiàn)。一條近乎“平直”的留存曲線，遠(yuǎn)比GMV或短期增長(zhǎng)更有說(shuō)服力。因?yàn)榱舸媸欠衿街保瑳Q定了一個(gè)產(chǎn)品是否真正進(jìn)入了用戶(hù)的日常決策路徑。

“做投資，你不冒風(fēng)險(xiǎn)就賺不到錢(qián)，”胡博予說(shuō)，“我們要做的，就是判斷團(tuán)隊(duì)到底能不能把事情做成?！?/p>

當(dāng)然，胡博予的投資生涯也并非全勝。他2018 年重倉(cāng)投資的社區(qū)生鮮電商“呆蘿卜”最終失敗，虧損超2000萬(wàn)美元，成為他投資生涯中“交過(guò)最貴的學(xué)費(fèi)”?！拔沂菍儆凇拇蟆耐顿Y人，但那段時(shí)間連續(xù)一兩個(gè)禮拜睡不好覺(jué)?！彼貞浾f(shuō)道。這次失敗也讓他更清晰地區(qū)分“風(fēng)險(xiǎn)”與“危險(xiǎn)”：追求回報(bào)要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，但依賴(lài)無(wú)度燒錢(qián)、單位經(jīng)濟(jì)模型無(wú)法跑通等“危險(xiǎn)”必須排除。

與許多人不同，胡博予不刻意營(yíng)造“成功者敘事”。在公開(kāi)發(fā)表的文字里，他坦率寫(xiě)下后悔、失誤、情緒波動(dòng)。他不認(rèn)為這些可以被徹底消除，只能被正視、被約束。

XVC每年都會(huì)送一些朋友書(shū)，2025年，胡博予送出的是鈴木祐寫(xiě)的《無(wú)，生命的最佳狀態(tài)》，書(shū)中的主要觀點(diǎn)是，苦是人類(lèi)的默認(rèn)設(shè)置，你擔(dān)憂的事兒97%都是杞人憂天。讓大家能夠放下焦慮的方式是建立結(jié)界、臣服而不是抵抗，最后達(dá)到無(wú)我的狀態(tài)，才是生命的最佳狀態(tài)。

擁有無(wú)我狀態(tài)的人會(huì)表現(xiàn)出三種特質(zhì)：第一，永遠(yuǎn)都是初學(xué)者。擺脫既有知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的束縛，對(duì)常見(jiàn)的事物也保持著好奇，始終以開(kāi)放的心態(tài)面對(duì)一切的可能性。第二，無(wú)我的精神能給我們以不畏懼變化的心態(tài)，擁有很強(qiáng)的接受變化的能力。第三，無(wú)與倫比的自由感。不再被外部的刺激所控制，能夠盡可能地?cái)U(kuò)大可供選擇的范圍。

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