原“中國私募股權(quán)投資”

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• 來源：PE星球
• （ID：PE-China）
• 文：韋亞軍

攝影：Bob

已有130年歷史，全球骨科創(chuàng)傷領(lǐng)域的絕對王者。

一筆超級并購近在眼前。

近日，據(jù)彭博社報道，全球醫(yī)療健康巨頭強生（Johnson & Johnson）正在重估其骨科業(yè)務DePuy Synthes的剝離方案，核心調(diào)整直指剝離方式——原本計劃的分拆IPO被擱置，轉(zhuǎn)而考慮以超過200億美元（折合人民幣約1400億元）的價格，直接出售這一核心骨科部門。

目前強生正在緊鑼密鼓地整理DePuy Synthes的相關(guān)文件和財務資料，以便在未來幾周與潛在買家展開初步接觸。

估值1400億元仍屬保守

多家頂級PE被列為潛在買家

這一突然轉(zhuǎn)變距離強生宣布分拆計劃僅過去不足半年。

去年10月，強生曾正式宣布，計劃在未來18-24個月內(nèi)將骨科業(yè)務分拆為一家名為DePuy Synthes的獨立上市公司，以此實現(xiàn)業(yè)務聚焦，集中資源投向創(chuàng)新藥和高增長醫(yī)療科技領(lǐng)域。

彼時，強生CFO喬·沃爾克（Joe Wolk）表示，首要方向是"免稅分拆"，但也不排除其他方案。

據(jù)知情人士透露，目前強生正在緊鑼密鼓地整理DePuy Synthes的相關(guān)文件和財務資料，以便在未來幾周與潛在買家展開初步接觸。

在買方市場上，多家大型私募股權(quán)機構(gòu)已表現(xiàn)出濃厚興趣，部分機構(gòu)甚至在考慮聯(lián)合出資收購，以分擔巨額資金壓力。KKR、黑石（Blackstone）等全球頂級PE巨頭均在潛在買家名單之列。

同時，該業(yè)務也可能吸引競爭對手醫(yī)療器械公司的戰(zhàn)略收購興趣，不過鑒于交易規(guī)模龐大及潛在的反壟斷審查限制，大型私募股權(quán)機構(gòu)被認為是最可能的最終買家。

從估值角度看，超過200億美元的定價對應約2.2倍市銷率（P/S），基于DePuy Synthes 2025財年約93億美元的營業(yè)收入計算。

據(jù)悉，這一估值水平與同業(yè)公司Zimmer Biomet的估值倍數(shù)相近，但考慮到DePuy Synthes在全球骨科市場的領(lǐng)導地位，部分分析師認為該估值仍屬保守。

值得注意的是，若交易最終達成，這將成為近年來醫(yī)療器械領(lǐng)域最大規(guī)模的分拆交易之一，也將是強生繼2023年分拆消費者健康業(yè)務Kenvue后的第二次重大資產(chǎn)剝離。

不過，目前相關(guān)討論仍處于早期階段，尚不能保證最終會達成出售協(xié)議，具體交易價格能否達到200億美元的預期仍存在不確定性。強生方面預計，在2026年中期之前不會就最終交易結(jié)構(gòu)提供實質(zhì)性更新。

已有130年歷史

全球第一家真正意義上的骨科專業(yè)公司

DePuy Synthes是全球第一家真正意義上的骨科專業(yè)公司，其歷史最早可追溯至1895年，距今已有130年。它的故事幾乎串聯(lián)起現(xiàn)代骨科醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)的整個演進歷程。

1895年，35歲的化學家兼藥品銷售員瑞夫拉·德普伊（Revra DePuy）在美國印第安納州華沙市的一家酒店房間里創(chuàng)立了DePuy制造公司（DePuy Manufacturing Company）。

德普伊的創(chuàng)業(yè)靈感源于當時醫(yī)療市場的切實需求：他觀察到骨折治療中普遍使用的木制夾板存在明顯缺陷，于是開發(fā)出了可根據(jù)患者體型定制的纖維夾板，這一創(chuàng)新產(chǎn)品迅速獲得市場認可。

德普伊本人經(jīng)歷也頗具傳奇色彩。年少時因父親去世，母親帶領(lǐng)全家從加拿大遷回美國中西部定居。為謀生，他曾在藥店擔任店員，這段經(jīng)歷培養(yǎng)了他對化學與醫(yī)療用品的濃厚興趣。

此后他赴多倫多大學學習化學并獲得學位，畢業(yè)后曾開發(fā)藥丸涂層技術(shù)，隨后成為藥品銷售員，奔走于各地推廣藥品。正是這段藥品推廣經(jīng)歷，讓他深入接觸醫(yī)療市場，洞察到骨科固定器械的巨大商機。

創(chuàng)立DePuy后，德普伊通過郵購業(yè)務擴展銷售網(wǎng)絡，并建立專業(yè)銷售團隊。當時他的團隊中有一名銷售員名叫賈斯汀·齊默（Justin Zimmer），后來離開DePuy創(chuàng)辦了如今全球知名的捷邁邦美公司（Zimmer Biomet）。DePuy與捷邁的這段淵源，也為后來兩家公司在全球骨科市場的競爭埋下了伏筆。

從1895年創(chuàng)立到1921年德普伊去世，公司經(jīng)歷了26年的初創(chuàng)期，產(chǎn)品線從纖維夾板擴展到鋼絲夾板等多種骨折固定器械。此后DePuy繼續(xù)獨立發(fā)展，1993年與德國脊柱產(chǎn)品制造商Biedermann Motech合資成立DePuy Motech，進軍脊柱植入物領(lǐng)域；1998年收購AcroMed公司，成為世界第二大脊柱植入公司。

強生2次關(guān)鍵并購

鑄就骨科創(chuàng)傷領(lǐng)域的絕對王者

1998年是DePuy發(fā)展史上的重要轉(zhuǎn)折點。當年，強生集團以35億美元的價格從羅氏（Roche）手中收購了DePuy, Inc.，首次正式涉足骨科領(lǐng)域。

這筆交易奠定了強生在全球骨科領(lǐng)域的基礎(chǔ)，使其迅速獲得關(guān)節(jié)置換和創(chuàng)傷治療領(lǐng)域的成熟技術(shù)和市場份額。

然而，真正改變行業(yè)格局的是2012年的另一筆超級并購。2011年，強生宣布以197億美元（另有報道為213億美元）的天價收購瑞士醫(yī)療器械公司辛迪思（Synthes Inc.），這是強生百年歷史上最大的一筆并購交易。

辛迪思公司起源于1960年，與瑞士AO/ASIF（國際內(nèi)固定研究學會）有深厚淵源，在創(chuàng)傷骨科領(lǐng)域擁有全球領(lǐng)先的技術(shù)地位和約49%的市場份額。

2012年收購完成后，強生將Synthes與DePuy整合，創(chuàng)建了DePuy Synthes Companies，一舉成為全球最大、產(chǎn)品線最全面的骨科和神經(jīng)系統(tǒng)公司。

這次整合具有深遠的戰(zhàn)略意義：DePuy在關(guān)節(jié)領(lǐng)域擁有領(lǐng)先市場份額，Synthes在創(chuàng)傷領(lǐng)域占據(jù)絕對主導地位，二者合并后在脊柱領(lǐng)域合計市場份額達22%，僅次于美敦力的38%。

通過這次收購，強生在骨科三大核心領(lǐng)域——關(guān)節(jié)、脊柱、創(chuàng)傷——均確立了市場領(lǐng)先地位，真正實現(xiàn)了"三合一"的戰(zhàn)略布局。

根據(jù)強生官方數(shù)據(jù)，DePuy Synthes目前在全球60多個國家擁有員工，每年服務約700萬名患者，2025財年實現(xiàn)銷售額約93億美元（部分報道為92.6億美元），占強生總營收的約10%。

從業(yè)務結(jié)構(gòu)看，創(chuàng)傷類產(chǎn)品是DePuy Synthes的強項，其在全球骨科創(chuàng)傷市場的份額超過50%，是該細分領(lǐng)域的絕對領(lǐng)導者；在關(guān)節(jié)置換領(lǐng)域，強生在全球膝關(guān)節(jié)市場占有約17%份額，在髖關(guān)節(jié)市場占有約25%份額。

從產(chǎn)品組合看，DePuy Synthes提供全球最全面的骨科解決方案之一，涵蓋關(guān)節(jié)重建（髖關(guān)節(jié)、膝關(guān)節(jié)、肩關(guān)節(jié)置換）、創(chuàng)傷、脊柱、運動醫(yī)學、顱頜面外科、動力工具及生物材料等多個專業(yè)領(lǐng)域。

近年來，公司也在積極布局數(shù)字化和機器人輔助手術(shù)領(lǐng)域，推出了VELYS機器人輔助手術(shù)平臺，并開發(fā)了用于脊柱融合手術(shù)的VELYS SPINE主動機器人輔助系統(tǒng)。