在AI高速發(fā)展拉動(dòng)電力需求、老舊電網(wǎng)設(shè)備更新等邏輯的驅(qū)動(dòng)下，電力設(shè)備板塊在節(jié)前一度領(lǐng)漲市場。

　　興業(yè)證券在近期的研報(bào)中做出了2026年十大產(chǎn)業(yè)趨勢展望，其中電力設(shè)備赫然在列。

　　上周，輸配電設(shè)備制造商思源電氣遞表港交所，沖擊A+H雙重上市。

　　格隆匯獲悉，思源電氣股份有限公司（簡稱“思源電氣”）于2月11日遞表港交所，由中信證券擔(dān)任保薦人。

　　2004年8月，思源電氣成功登陸深交所主板，證券代碼：002028.SZ，截至2026年2月13日，公司股價(jià)212.63元/股，市值1661億元。

　　公司股價(jià)自2023年以來年線全部收紅，2025年年初至今漲幅近2倍。

　　01

　　專注于輸配電設(shè)備領(lǐng)域，無控股股東，總部位于上海

　　思源電氣的歷史可追溯至1993年12月，由董增平、陳先生及李霞女士創(chuàng)辦，2000年12月改制為股份公司，公司總部位于上海市閔行區(qū)。

　　截至2026年2月4日，董增平持有公司已發(fā)行股本總額的約16.8%，被視為公司的單一最大股東，公司并無控股股東。

　　公司董事會(huì)目前由七名董事組成，包括三名執(zhí)行董事、一名非執(zhí)行董事及三名獨(dú)立非執(zhí)行董事。

　　董增平今年56歲，目前擔(dān)任公司執(zhí)行董事、主席兼總經(jīng)理，他1991年7月畢業(yè)于上海交通大學(xué)，獲高電壓技術(shù)與設(shè)備專業(yè)學(xué)士學(xué)位。

　　此外，董增平還擔(dān)任江蘇省如高高壓、江蘇思源赫茲、上海思源電力電容器等公司的董事，以及思源清能、北京思源清能電氣電子有限公司、上海思源高壓的執(zhí)行董事等職務(wù)。

　　執(zhí)行董事情況，來源：招股書

　　思源電氣是一家輸配電設(shè)備制造商，具備電力系統(tǒng)一次設(shè)備、二次設(shè)備及儲(chǔ)能相關(guān)設(shè)備研發(fā)制造與一體化解決方案能力。

　　公司構(gòu)建了覆蓋開關(guān)類、變壓器類、保護(hù)及自動(dòng)化類、電力電子類、儲(chǔ)能系統(tǒng)及元件類、EPC類等六大核心業(yè)務(wù)線的產(chǎn)業(yè)鏈布局。

　　上述產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于電網(wǎng)、新能源（光伏、風(fēng)電）、冶金、石化、交通、數(shù)據(jù)中心等多元行業(yè)應(yīng)用場景。

　　主營業(yè)務(wù)布局，來源：招股書

　　開關(guān)設(shè)備

　　開關(guān)設(shè)備是電力系統(tǒng)的“安全閘門”，承擔(dān)著電路控制、保護(hù)與故障隔離的核心職能。產(chǎn)品主要包括高壓氣體絕緣組合電器、高壓斷路器╱落地罐式斷路器、高壓隔離開關(guān)及接地開關(guān)、中壓開關(guān)設(shè)備及低壓直流開關(guān)設(shè)備。

　　變壓器

　　變壓器是輸配電系統(tǒng)的“電壓轉(zhuǎn)換樞紐”，實(shí)現(xiàn)不同電壓等級(jí)間的高效電壓轉(zhuǎn)換與能量傳輸，從而保障電力傳輸?shù)慕?jīng)濟(jì)性與用電安全性。產(chǎn)品主要包括電力變壓器、電抗器、互感器、套管、中性點(diǎn)接地產(chǎn)品和電力電容器。

　　保護(hù)及自動(dòng)化

　　保護(hù)及自動(dòng)化系統(tǒng)是電網(wǎng)的“智能監(jiān)控中樞”，通過實(shí)時(shí)監(jiān)測、快速故障保護(hù)和自動(dòng)化控制，全面提升電力系統(tǒng)的安全防御與智能化運(yùn)維水平。

　　電力電子

　　電力電子業(yè)務(wù)是電網(wǎng)的“智能柔性電能調(diào)節(jié)器”，專注于電能的靈活控制、高效轉(zhuǎn)換與精細(xì)化管理。

　　儲(chǔ)能系統(tǒng)及元件

　　儲(chǔ)能系統(tǒng)是電力系統(tǒng)的“大型智能充電寶”，為電網(wǎng)提供靈活的功率支撐與能量調(diào)節(jié)能力，是實(shí)現(xiàn)源網(wǎng)荷儲(chǔ)協(xié)同的關(guān)鍵。產(chǎn)品主要包括場站級(jí)儲(chǔ)能系統(tǒng)、戶用光儲(chǔ)系統(tǒng)、電車備用電源系統(tǒng)、超級(jí)電容單元及模塊以及高功率鋰離子電池。

　　工程、采購及施工

　　EPC業(yè)務(wù)專注于輸配電及控制設(shè)備領(lǐng)域的工程總承包。

　　公司部分產(chǎn)品舉例，來源：思源電氣官網(wǎng)

　　02

　　開關(guān)設(shè)備類業(yè)務(wù)是主要收入來源，應(yīng)收賬款與應(yīng)付賬款雙高

　　近幾年，受下游需求的驅(qū)動(dòng)，思源電氣的收入有所增長。

　　2023年、2024年及2025年1-9月（報(bào)告期），公司的收入分別為124.6億元、154.58億元、138.27億元，凈利潤分別為16.09億元、20.85億元、22.71億元，毛利率分別為29%、30.6%、32%。

　　公司已發(fā)布2025年業(yè)績快報(bào)，預(yù)計(jì)2025年全年實(shí)現(xiàn)營收212.05億元，同比增長37.18%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤31.63億元，同比增長54.35%。

　　關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來源：招股書

　　2025年前三季度，思源電氣來自海外市場的收入占比約30.3%，較2023年的17.3%有所提升。

　　按業(yè)務(wù)類別劃分，開關(guān)設(shè)備類業(yè)務(wù)是思源電氣的主要收入來源，2025年前三季度的收入占比為41.5%，較2023年有所下降。

　　其次是變壓器業(yè)務(wù)，2025年前三季度的收入占比為23.8%，較2023年有所提升。其他業(yè)務(wù)的占比相對(duì)較低。

　　按業(yè)務(wù)線劃分的收入明細(xì)，來源：招股書

　　研發(fā)方面，公司各報(bào)告期的研發(fā)開支分別為9.17億元、11.1億元、9.45億元，占收入的比重分別為7.36%、7.18%、6.83%。截至2025年9月底，公司的技術(shù)及研發(fā)專業(yè)人員有4749名，占員工總數(shù)比例的44.6%。

　　采購端，思源電氣的主要原材料包括電磁線、硅鋼片、輸配電設(shè)備、套管及絕緣體以及鋁加工件，供應(yīng)商主要位于國內(nèi)。

　　公司原材料包含銅等大宗商品， 若價(jià)格持續(xù)上漲可能會(huì)對(duì)公司業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響。

　　銷售端，公司的客戶主要包括國家級(jí)大型電網(wǎng)公司、五大發(fā)電集團(tuán)及其下屬企業(yè)、地方電力公司以及軌道交通、石油及工礦企業(yè)等行業(yè)客戶。據(jù)山西證券研報(bào)，國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)均為公司重要客戶。

　　報(bào)告期內(nèi)，公司來自前五大客戶的收入占比分別為51.3%、50.1%及42.4%，其中最大的客戶貢獻(xiàn)了30%左右的營收。

　　值得注意的是，思源電氣也面臨應(yīng)收賬款的壓力。各報(bào)告期末，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)分別為53.21億元、66.04億元及80.85億元，貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為126天、129天及138天。

　　不過，公司的貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)付票據(jù)金額也不低，2025年9月底達(dá)73.23億元，貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)平均周轉(zhuǎn)天數(shù)約140天。

　　思源電氣也構(gòu)建了大量的固定資產(chǎn)，截至2023年年底，公司資產(chǎn)負(fù)債表中顯示物業(yè)、廠房及設(shè)備約17.31億元至2025年9月底增至31.06億元。

　　由于大量購買物業(yè)、廠房、設(shè)備及理財(cái)產(chǎn)品，公司近幾年持續(xù)錄得投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出，報(bào)告期內(nèi)累計(jì)用去31.56億元。此外，公司報(bào)告期內(nèi)累計(jì)派息9.3億元。

　　現(xiàn)金流量表，來源：招股書

　　03

　　競爭格局較為集中，思源電氣的市場份額約3.5%

　　近年來，電氣化進(jìn)程加速驅(qū)動(dòng)全球電力需求持續(xù)增長，推動(dòng)發(fā)電總量穩(wěn)步攀升。

　　2024年全球發(fā)電總量達(dá)31256.0TWh，同比增長4.4%；其中，風(fēng)電、太陽能發(fā)電量合計(jì)占全球總發(fā)電量約14.8%。

　　單看中國，2024年發(fā)電量達(dá)10299.7TWh，同比增長3.6%，約占全球發(fā)電總量的32.0%；其中，風(fēng)電與光伏發(fā)電量合計(jì)約1830.0TWh，穩(wěn)固確立了新能源在新增電力供應(yīng)中的重要地位。

　　風(fēng)能與太陽能等新能源的日益普及正在重塑全球電力結(jié)構(gòu)，然而其依賴自然條件的特性也帶來了顯著的電力時(shí)段性波動(dòng)。這種不穩(wěn)定性導(dǎo)致電力不平衡情況頻生，對(duì)傳統(tǒng)電網(wǎng)架構(gòu)的可靠性構(gòu)成了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

　　傳統(tǒng)電網(wǎng)架構(gòu)難以適配“雙碳”目標(biāo)下的電力供需平衡，亟需提升設(shè)備遠(yuǎn)距離輸電能力與系統(tǒng)調(diào)節(jié)靈活性，催生高壓及特高壓設(shè)備需求，同時(shí)推動(dòng)電網(wǎng)側(cè)基礎(chǔ)設(shè)施投資持續(xù)加大。

　　電力設(shè)備是指在發(fā)電、輸電、變電、配電和用電等電力系統(tǒng)各環(huán)節(jié)中所使用的機(jī)械設(shè)備。

　　其中，應(yīng)用于輸電與配電系統(tǒng)中的設(shè)備統(tǒng)稱為輸配電設(shè)備。在新型電力系統(tǒng)建設(shè)的驅(qū)動(dòng)下，該行業(yè)正加速向高智能化與高效化轉(zhuǎn)型。這一轉(zhuǎn)變不僅對(duì)輸配電設(shè)備的靈活調(diào)節(jié)能力提出了更高要求，亦直接催化了對(duì)包括儲(chǔ)能系統(tǒng)在內(nèi)的配套設(shè)施的新需求。

　　電力設(shè)備在各電力環(huán)節(jié)的應(yīng)用，來源：招股書

　　輸配電及控制設(shè)備是輸配電系統(tǒng)的核心基礎(chǔ)設(shè)施。雖然其核心功能在于電壓變換，但在優(yōu)化電能質(zhì)量及維持電網(wǎng)運(yùn)行穩(wěn)定性方面同樣發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。

　　通過在整個(gè)電力生產(chǎn)周期中集成輸電、配電、控制與保護(hù)功能，該設(shè)備確保了電能輸送的安全性、可靠性與經(jīng)濟(jì)性。

　　輸配電及控制設(shè)備主要包括變壓器、開關(guān)設(shè)備、保護(hù)及自動(dòng)化設(shè)備、電力電子設(shè)備，以及電容器、電抗器等設(shè)備。其中，變壓器和開關(guān)設(shè)備是輸配電系統(tǒng)的核心裝置。

　　各類輸配電及控制設(shè)備介紹，來源：招股書

　　根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，全球輸配電及控制設(shè)備市場規(guī)模由2020年5808億元增長至2024年8636億元，復(fù)合年增長率為10.4%；預(yù)計(jì)2029年達(dá)到14755億元，2025年至2029年的復(fù)合年增長率為11.3%。

　　單看中國，2024年，國內(nèi)輸配電及控制設(shè)備市場規(guī)模為3113億元，預(yù)計(jì)2029年達(dá)到4834億元，復(fù)合年增長率為9.4%。

　　中國輸配電及控制設(shè)備市場規(guī)模，來源：招股書

　　中國輸配電及控制設(shè)備市場呈現(xiàn)較為集中的競爭格局，2024年前五名企業(yè)合計(jì)占據(jù)61.1%的市場份額，前十名企業(yè)合計(jì)占據(jù)79.2%的市場份額。思源電氣按收入排名為第八位，2024年市場份額為3.5%。

　　公司主要競爭對(duì)手包括特變電工、正泰電氣、國電南瑞、施耐德電氣、ABB集團(tuán)、西門子、伊頓、日立能源等。

　　中國輸配電及控制設(shè)備市場的競爭格局，來源：招股書

　　總體而言，電力設(shè)備行業(yè)近幾年受AI發(fā)展的驅(qū)動(dòng)，行業(yè)增長速度有所提升。不過，思源電氣多種產(chǎn)品技術(shù)和市場都相對(duì)成熟，主要客戶招標(biāo)采取招標(biāo)方式，市場競爭加劇會(huì)對(duì)公司產(chǎn)品價(jià)格產(chǎn)生影響。

　　未來，公司能否持續(xù)拓展海外市場，提升市占率，格隆匯將保持關(guān)注。

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