撰文| 王 潘

編輯| 吳先之

去年12月5日，摩爾線程于上交所科創(chuàng)板上市，首日開盤暴漲超400%，市值一度突破3000億元。作為該項目的早期聯(lián)合領(lǐng)投方，紀(jì)源資本收獲了近年來硬科技賽道最豐厚的投資回報之一。

明星企業(yè)帶來的浮盈數(shù)字之外，紀(jì)源資本還是全球AI創(chuàng)業(yè)潮中審慎且篤定的參與者之一。除摩爾線程成功上市外，其投資項目還在去年迎來了多個里程碑式的成績。

2025年，紀(jì)源資本收獲了極智嘉、聚水潭、京東工業(yè)等多個大型IPO。據(jù)紀(jì)源資本管理合伙人符績勛介紹，2025年紀(jì)源資本的投資總額近30億元人民幣，相較2024年提升了2.5倍；回籠了超20億元人民幣的現(xiàn)金，同比增長50%，展現(xiàn)出極強(qiáng)的“扣扳機(jī)”能力與穩(wěn)健的退出節(jié)奏。

AI浪潮還在繼續(xù)，紀(jì)源資本手中依然握著不少王牌。去年6月，紀(jì)源資本參與了具身智能企業(yè)銀河通用的11億元人民幣融資；2月10日，其參投的邊緣AI芯片供應(yīng)商愛芯元智登陸港交所?！敖酉聛硪荒?，我們投資組合中有超過20家都在準(zhǔn)備或者正處于IPO的進(jìn)程中”，符績勛說。

日前，紀(jì)源資本組織了一場圓桌討論會，紀(jì)源資本管理合伙人符績勛、吳陳堯和李浩軍三人向光子星球等分享了紀(jì)源資本過去幾年所取得的業(yè)績數(shù)據(jù)，對當(dāng)下AI及相關(guān)熱門領(lǐng)域的思考，以及對于該賽道的未來投資展望。

在大模型領(lǐng)域，紀(jì)源資本認(rèn)為，競爭已從“參數(shù)規(guī)?！笨缭降健笆澜缒Ｐ汀薄１绕饐渭兊念A(yù)測下一個詞，他們更看好能理解物理規(guī)律、預(yù)測“下一個狀態(tài)”的AGI新范式。大模型的“盲目投入期”已經(jīng)結(jié)束，比起模型本身的大小，他們更看重能否構(gòu)建“模型—應(yīng)用—反饋”的飛輪，真正解決真實場景中的高頻問題。

在具身智能領(lǐng)域，紀(jì)源資本傾向于尋找那些擁有獨特行業(yè)數(shù)據(jù)、能讓機(jī)器人具備“自學(xué)習(xí)能力”的團(tuán)隊。雖然本體硬件（身體）迭代極快，但真正的決勝點已轉(zhuǎn)向物理AI，也就是能深入工業(yè)、物流或家庭等復(fù)雜場景，并形成數(shù)據(jù)閉環(huán)的軟硬一體化公司。

本次討論會，還有相當(dāng)一部分是圍繞AI時代的創(chuàng)業(yè)者展開。幾位管理合伙人不約而同提到，相比移動互聯(lián)網(wǎng)時代強(qiáng)調(diào)模式創(chuàng)新和擴(kuò)張速度，這一代AI創(chuàng)業(yè)者更像工程驅(qū)動的“問題解決者”。在項目討論中，創(chuàng)始人會直接在白板上推演系統(tǒng)結(jié)構(gòu)、模型邏輯和工程路徑，而不是先講商業(yè)故事。

對投資人來說，這意味著一個更高的理解門檻。下判斷的人必須不斷補(bǔ)課，才能在腦中構(gòu)建對技術(shù)和演進(jìn)路徑的基本框架。于創(chuàng)業(yè)者而言，技術(shù)判斷力也正在成為和商業(yè)判斷力同等重要的能力。

符績勛提到，每一個時代的創(chuàng)新，很多時候都是年輕人先跑出來的，因為年輕人沒有包袱。每個時代都有每個時代的創(chuàng)新，一個時代所形成下來的那種慣性，就會形成一種包袱。

“很多互聯(lián)網(wǎng)以及移動互聯(lián)網(wǎng)背景的人，如果還在用互聯(lián)網(wǎng)的思維在看AI，有時候這是不對的。年輕人的優(yōu)勢是有原生的概念，就是AI native，你就是沒有包袱，你敢想。這是他們的優(yōu)勢，他可以突發(fā)奇想，沒有限制，他可以召集一幫人，跟他想的一樣?！?/p>

當(dāng)然，新的創(chuàng)業(yè)者，也面臨著新的挑戰(zhàn)。比如年輕人可能會缺很多的管理上的經(jīng)驗。一個公司從一二十人到一兩百人是一個臺階，從一兩百人到一兩千人又是另外一個臺階。它在過程里都是有成長痛苦的，但是他們都要完成自我迭代、自我成長，要不然可能過不了那個坎，有些企業(yè)家就可能過不了那個坎。

行業(yè)的快速發(fā)展，也為這一代創(chuàng)業(yè)者提出了更高的要求。資金依然是創(chuàng)業(yè)者們最共性的需求，但不再是唯一變量。常規(guī)的融資速度、估值節(jié)奏之外，一些更“隱性”的需求開始浮現(xiàn)，比如公司治理結(jié)構(gòu)、組織搭建、全球市場的架構(gòu)選擇。這些問題往往不會在融資初期被明確提出，卻會在公司快速放大后，成為決定生死的因素。

這些“隱性需求”并不存在統(tǒng)一答案，更多取決于公司所處的階段與創(chuàng)始人的判斷。因此，在AI創(chuàng)業(yè)中，VC最重要的一點是“不要幫倒忙”，即減少創(chuàng)業(yè)者與機(jī)構(gòu)打交道的復(fù)雜度，更多在關(guān)鍵選擇上提供經(jīng)驗支持，尤其是在出海、組織設(shè)計和長期節(jié)奏判斷等方面。

這是紀(jì)源資本近年來不斷強(qiáng)化中臺能力的原因。據(jù)悉，紀(jì)源從市場資源、高管招聘、媒體內(nèi)容到創(chuàng)業(yè)者生態(tài)，逐步搭建一套可以被復(fù)用的方法論。

“OMEGA計劃”正是這種思路的代表和延伸。通過持續(xù)多年的創(chuàng)業(yè)者社群，紀(jì)源資本試圖構(gòu)建一個可以橫向?qū)W習(xí)、相互借鑒的場域：有人解決銷售渠道問題，有人分享海外落地經(jīng)驗，也有人討論如何在高波動周期中保持組織穩(wěn)定。

與此同時，紀(jì)源資本也在不斷調(diào)整自身。幾位管理合伙人都提到，投資人同樣需要自我迭代。投資人需要承認(rèn)并直面AI周期特有的不確定性，避免對趨勢草下判斷。

相比短期的資本波動，紀(jì)源資本更關(guān)注哪些由技術(shù)驅(qū)動的創(chuàng)新，最終能夠變成真實被使用的產(chǎn)品和服務(wù)。那種看到技術(shù)真正改變生活方式的時刻，仍然是這個行業(yè)最核心的吸引力。

在高度不確定的AI周期里，投資人與創(chuàng)業(yè)者都在重新學(xué)習(xí)如何判斷、如何選擇、如何堅持。保持智識上的誠實，比給出漂亮判斷更重要。

以下為本次圓桌討論的部分對話實錄：

Q：如何看待創(chuàng)業(yè)公司與大廠的競爭？

李浩軍：創(chuàng)業(yè)公司與大公司的競爭，在每一個時代都會反復(fù)出現(xiàn)，本質(zhì)上始終是一種博弈關(guān)系。大公司有其規(guī)模、資源和體系優(yōu)勢，但同樣存在盲區(qū)，也有一些“不愿做、做不了或看不見”的事情。創(chuàng)業(yè)機(jī)會，往往就存在于這些被忽視的角落。在任何行業(yè)、任何周期中，這種規(guī)律基本一致。

李浩軍

對創(chuàng)業(yè)者而言，關(guān)鍵在于如何洞察當(dāng)下的行業(yè)格局，并找到真正適合自己的切入點。從切入方式看，越細(xì)分通常越有利。問題看起來越宏大、越通用，創(chuàng)業(yè)初期的難度也就越高。因此，無論是做應(yīng)用還是做產(chǎn)品，最核心的問題始終是：你究竟在解決什么問題？為什么需要這樣一個解決方案？這些判斷，本質(zhì)上反映的是創(chuàng)業(yè)者對行業(yè)結(jié)構(gòu)和機(jī)會窗口的理解。

從市場規(guī)模來看，AI時代的機(jī)會量級確實可能被進(jìn)一步放大。技術(shù)的本質(zhì)在于提升生產(chǎn)力和效率，而效率的成倍提升，往往意味著更大的價值釋放?；仡欉^去幾個周期，互聯(lián)網(wǎng)時代出現(xiàn)的是數(shù)百億美元公司，移動互聯(lián)網(wǎng)催生了數(shù)千億美元公司，而今天AI領(lǐng)域已經(jīng)出現(xiàn)了萬億美元級別的企業(yè)。那么，是否會誕生萬億美元級的AI創(chuàng)業(yè)公司？我認(rèn)為并非沒有可能。

最終未必是某一家既定公司勝出，差別更多在于路徑：是由既有巨頭繼續(xù)放大，還是創(chuàng)業(yè)公司從極小的切入口逐步成長為新的平臺型組織。就像2014年的今日頭條，很難讓人直接聯(lián)想到今天的字節(jié)跳動，但它本質(zhì)上是一個組織在十多年中持續(xù)演進(jìn)、不斷擴(kuò)張邊界的結(jié)果。這也是創(chuàng)投行業(yè)最令人興奮的地方——從一個微小起點，成長為對社會產(chǎn)生廣泛影響的企業(yè)。從這個角度看，AI時代的機(jī)會，整體上仍然大于以往。

Q：Manus聯(lián)合創(chuàng)始人季逸超認(rèn)為，當(dāng)所有人都在做大模型的時候，這個方向可能反而不對。于是他果斷選擇做應(yīng)用并跑出來了。具身智能會不會出現(xiàn)這樣的情況？當(dāng)大家都去具身智能時，真正的機(jī)會是否會出現(xiàn)在別的方向？

符績勛：應(yīng)用是一個不可或缺的條件，沒有應(yīng)用，就無法形成完整閉環(huán)。無論是OpenAI的ChatGPT，還是Gemini、中國的豆包、元寶，本質(zhì)上都是通過應(yīng)用形態(tài)觸達(dá)用戶。因此，應(yīng)用一定會存在。

過去兩年我們反復(fù)討論的問題，其實集中在“場景”和“應(yīng)用”上：哪些應(yīng)用更適合大廠，哪些又可能是創(chuàng)業(yè)公司的機(jī)會。

回到具身智能，我們更關(guān)注的是數(shù)據(jù)問題。沒有數(shù)據(jù)，就談不上應(yīng)用，更談不上自學(xué)習(xí)。近期我們重點看的，其實是在數(shù)據(jù)層。具身智能在初期階段，尤其依賴高質(zhì)量、成體系的數(shù)據(jù)集，這是不可回避的前提條件。

當(dāng)然，數(shù)據(jù)本身是不是一個長期成立的生意，也值得討論。從理論上講，機(jī)器人最終應(yīng)具備自學(xué)習(xí)能力，而不是長期依賴外部數(shù)據(jù)供給。但在當(dāng)前階段，數(shù)據(jù)仍然是明顯的痛點——成本高、獲取難，而應(yīng)用落地又高度依賴數(shù)據(jù)。這些都是現(xiàn)實約束。

李浩軍：在機(jī)會選擇上，除了向外看行業(yè)空間，也需要向內(nèi)看團(tuán)隊能力。并非所有看起來成立的機(jī)會，都適合某一個具體團(tuán)隊。資源調(diào)動能力、產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗、團(tuán)隊結(jié)構(gòu)，都決定了機(jī)會與團(tuán)隊之間是否匹配。

對于今天的創(chuàng)業(yè)者，在洞察機(jī)會的能力中，除了向外看，還要向內(nèi)看——即不僅要看機(jī)會在哪里，還要看自己能做什么。目前許多行業(yè)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)對資源調(diào)用和調(diào)配能力的要求極高。

在特定領(lǐng)域擁有熱情或愿景（Vision），就必然具備相應(yīng)的資源調(diào)動能力。創(chuàng)業(yè)者必須客觀審視機(jī)會與團(tuán)隊能力的適配度。有些領(lǐng)域雖然存在機(jī)會，但未必適合某個特定的團(tuán)隊或創(chuàng)業(yè)者。因此，“適合自己的機(jī)會在哪里”，本質(zhì)上是如何客觀認(rèn)知團(tuán)隊能力的問題。

Q：具身智能項目如何建立差異化，避開大廠的覆蓋范圍？

符績勛：具身智能的核心仍然在于場景。具身智能的應(yīng)用場景可以拆分為多個大類，比如工業(yè)和工廠相關(guān)場景、商業(yè)場景（如酒店、商超）、物流場景，以及家庭場景。不同場景對產(chǎn)品形態(tài)、技術(shù)路徑和商業(yè)模式的要求都不相同。

符績勛

我不認(rèn)為大廠有能力將觸角延伸至每一個細(xì)分場景。對于創(chuàng)業(yè)公司而言，核心在于戰(zhàn)略抉擇：選擇哪個方向？在該場景中擁有哪些壁壘？是數(shù)據(jù)的深度、模型的獨特性，還是本體設(shè)計的優(yōu)勢？這些都是構(gòu)建護(hù)城河的關(guān)鍵。

吳陳堯：壁壘的另一維度源于對運(yùn)營與全產(chǎn)業(yè)鏈條的深度參與。這也是創(chuàng)業(yè)公司可以在局部領(lǐng)域打透的地方，因為這牽扯到硬件相關(guān)公司的商業(yè)模式。模式可以是產(chǎn)品（as a Product），也可以是服務(wù)（as a Service）。以極智嘉為例，他們不僅售賣倉儲機(jī)器人，還直接運(yùn)營倉庫，通過前裝方式提升效率，直接向客戶提供服務(wù)。這樣客戶無需自行購買機(jī)器和規(guī)劃線路，降低了門檻，也加深了綁定。再如城市市政清潔領(lǐng)域，有些公司不再單純售賣清掃車，而是承包整體自動化清掃服務(wù)。這種全場景整合能力就是極強(qiáng)的競爭壁壘。

Q：這是否意味著To B項目更容易形成護(hù)城河，而To C很難形成獨立優(yōu)勢？

李浩軍：硬件的核心是制造，而制造必然涉及產(chǎn)業(yè)鏈，因此需要從產(chǎn)業(yè)鏈思維的角度去思考。除了關(guān)注終端產(chǎn)品，還要向上推演與產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的深層問題。產(chǎn)業(yè)鏈的機(jī)會、格局及完備程度，在很大程度上決定了終端產(chǎn)品的形態(tài)、性價比以及最終的市場推向能力。

以過去兩年討論較多的智能眼鏡為例。在分析硬件時，需要抽離出產(chǎn)品本身，審視其所在產(chǎn)業(yè)鏈的完備程度，以及該產(chǎn)品對產(chǎn)業(yè)鏈的影響力。另外，要將其與現(xiàn)有生態(tài)進(jìn)行對比。在我看來，現(xiàn)有生態(tài)的核心鏈主硬件是手機(jī)。那么，獨立硬件與手機(jī)生態(tài)之間是獨立存在，還是融入生態(tài)？

如果是融入手機(jī)生態(tài)，競爭激烈程度毫無疑問會更高。因為生態(tài)內(nèi)部的體驗與連接非常絲滑，正如MacBook與iPhone的聯(lián)動體驗。但如果作為獨立硬件，例如拓竹（Bambulab）的打印機(jī)，它與手機(jī)生態(tài)沒有強(qiáng)耦合性，作為獨立的生產(chǎn)工具，依然擁有廣闊的市場空間。因此，這需要區(qū)分來看。

吳陳堯：我并不完全認(rèn)為To B優(yōu)于To C。在To C領(lǐng)域，我們看到智能眼鏡、音頻筆記硬件等產(chǎn)品在解決實際場景問題的同時也延伸到了手機(jī)端，且能通過訂閱制產(chǎn)生持續(xù)現(xiàn)金流。中國創(chuàng)業(yè)者在硬件制造與移動互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品能力的結(jié)合上，具有全球競爭優(yōu)勢，目前呈現(xiàn)出“全面開花”的狀態(tài)。

Q：AI會如何影響企業(yè)的組織運(yùn)轉(zhuǎn)，什么樣的組織才能在AI時代跑贏同行？你們?nèi)绾闻袛嘁粋€公司的組織能力？喜歡投資哪些形態(tài)的組織？

李浩軍：我認(rèn)為AI時代其實不需要那么多人。我們見到的團(tuán)隊，尤其是早期團(tuán)隊，他們的vision就是團(tuán)隊自始至終的規(guī)模不超過50人。現(xiàn)在還有更為極致的“一人公司”正持續(xù)出現(xiàn)?？偟膩砜?，AI時代的組織規(guī)模整體趨于縮小，但人才密度在變高，同時AI公司應(yīng)用AI工具的能力也在不斷提升。這是我們作為投資者和創(chuàng)業(yè)者群體互相認(rèn)可的共識之一。

相對而言，我們更看重團(tuán)隊利用AI工具提升效率的能力。這是我們從投后視角的一個觀察，基于我們對歷史上數(shù)百個投資樣本（包括30多家上市公司）的總結(jié)。

符績勛：與互聯(lián)網(wǎng)時代相比，AI時代對組織規(guī)模的依賴降低，但對人才能力的要求顯著提高?；ヂ?lián)網(wǎng)時代強(qiáng)調(diào)組織力與運(yùn)營流程，而AI時代更看重人才密度與綜合素質(zhì)。這對個體能力提出了更高要求。

Q：是否會引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)者學(xué)習(xí)特定組織樣本，比如華為？

李浩軍：這個我覺得并沒有特定的模板。有野心的創(chuàng)業(yè)者當(dāng)然希望自己能成為下一個字節(jié)跳動，但我們在參照的時候也不能把字節(jié)作為類比項。更多時候我們會綜合判斷某家公司的商業(yè)模式是否實現(xiàn)自洽，很難通過簡單類比來復(fù)制。

Q：國內(nèi)的字節(jié)跳動、DeepSeek以及海外的奈飛，都在近段時間持續(xù)提高自己的人才密度。在你們投資的項目中，會不會給到他們相似的案例去學(xué)習(xí)、參考怎么搭建自己的組織？

Lily：我們做了OMEGA平臺，專門幫助我們的投資的公司和學(xué)員們找參照標(biāo)的，促進(jìn)被投公司間的交流。幸福的家庭各有相似，優(yōu)秀的公司各有千秋，同階段（如B輪）或同需求（如出海）的公司互相學(xué)習(xí)往往最有效。他們探索出的落地打法經(jīng)常出乎意料。他們有很多grounded的打法，這些打法是需要創(chuàng)業(yè)者自己去探索的。

雖然沒有系統(tǒng)性地安排他們?nèi)W(xué)習(xí)組織搭建和人才培養(yǎng)，但我們每年還是會組織OMEGA學(xué)員和被投公司去參訪很多公司。比如去年12月，我們就組織大家去耳機(jī)公司韶音，還有小鵬匯天這些優(yōu)秀企業(yè)現(xiàn)場參訪。尤其是韶音的分享讓我印象非常深刻，它不算是大型公司，但它在文化上做到了“知行合一”，是我見過最好的案例之一。比起系統(tǒng)的課程，我們更傾向于這種實地參訪的形式。

Q:在目前的AI時代，一個好的創(chuàng)業(yè)者應(yīng)該是一個極其優(yōu)秀的機(jī)會主義者嗎？

吳陳堯：我覺得新一代的年輕創(chuàng)業(yè)者，其實移動互聯(lián)網(wǎng)時代也有很多非常年輕的創(chuàng)業(yè)者，但我覺得區(qū)別在于今天正好處在一個這樣的一個時間拐點上。在AGI的時代，對于年輕一代創(chuàng)業(yè)者，他對于未來AGI時代就是人類工作的價值，還有那個時候的經(jīng)濟(jì)社會應(yīng)該是怎么樣的，以及更偏價值層面的價值觀，其實他應(yīng)該想的更深入，就是說他是用AI去創(chuàng)造讓所有人娛樂至死，或者說他是用游戲去讓人無限地沉浸，還是說他可以解放所有人的勞動力。

吳陳堯

是什么驅(qū)動著你去創(chuàng)業(yè)？你認(rèn)為未來的人花多長時間工作？人自身的價值是如何體現(xiàn)的？這些問題其實早一代的創(chuàng)業(yè)者是不需要回答的，中國更早的一代他們所受的教育并沒有告訴他們?nèi)ビ羞@Liberal Arts或者說ESG相關(guān)的這種考慮。

但是這一代的創(chuàng)始人，我自身的觀察就是，很多都受到Elon Musk的影響非常深。Elon Musk認(rèn)為，未來工作是一個選擇，而不是必要，所以他的這種思想激勵了很多人，最終你創(chuàng)業(yè)可能帶來收入，但是這個收入未來是不是長遠(yuǎn)、能夠持續(xù)，那取決于這個價值在未來是不是持續(xù)的成立。比如未來我們購物可能不是通過我們自己去看廣告來決定，而是我們個人的Agent去幫我們做決策，那這個時候廣告的價值就下降，所以他需要從創(chuàng)業(yè)者，從這個角度去思考這個價值是不是最終的。因為我發(fā)現(xiàn)今天很多的創(chuàng)業(yè)者他都有這樣的思考，就是他帶有第一性原理的思考，這個是非常特別的。

Q：新一代AI Native創(chuàng)業(yè)者很多是90/95后，他們有哪些特質(zhì)？與上一代創(chuàng)業(yè)者相比，有哪些明顯不同？

符績勛：與互聯(lián)網(wǎng)和移動互聯(lián)網(wǎng)時代相比，AI時代的創(chuàng)業(yè)呈現(xiàn)出一些明顯不同的特征。上一代創(chuàng)業(yè)更多比拼的是商業(yè)模式創(chuàng)新、產(chǎn)品迭代速度以及獲取資本和快速占領(lǐng)市場（跑馬圈地）的能力，而在當(dāng)前這一代AI或具身智能創(chuàng)業(yè)者身上，技術(shù)理解與工程能力變得尤為關(guān)鍵。

在實際交流中，這類項目往往對投資人也提出了更高的理解門檻。許多技術(shù)問題并非既有經(jīng)驗所能直接覆蓋，需要持續(xù)學(xué)習(xí)和補(bǔ)課，才能判斷其技術(shù)邏輯是否成立、路徑是否合理。相較于單純的商業(yè)模式創(chuàng)新，AI創(chuàng)業(yè)對創(chuàng)始人本身的技術(shù)素養(yǎng)要求更高。

我自己是工程背景出身，也曾在工程崗位工作過。在這一代的創(chuàng)業(yè)者里面，工程能力變成了一個非常核心的能力，它不是通過一個簡單的商業(yè)創(chuàng)新或者說言語上的感染力就能做起來，而是需要更多思考，對自己的商業(yè)模式和發(fā)展路徑做拆解，才能做到在投資者那邊make sense，這是我覺得不一樣的地方。

很多創(chuàng)業(yè)者會直接在白板上推演工程問題，投資人可能不完全懂，但至少能從邏輯上判斷這條路能不能走通。這種情況在互聯(lián)網(wǎng)時代相對少見，但在智能時代已經(jīng)非常普遍。

李浩軍：如果從更概括的角度總結(jié)，我會用幾個詞來形容這幾年見到的優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者：更敢想、更自信，也更有野心。

與上一代創(chuàng)業(yè)者相比，他們對未來的判斷更加樂觀，對自身能力也更有信心。過去，行業(yè)整體的Beta比較突出，甚至有投資人去勸創(chuàng)業(yè)者應(yīng)該把估值弄高一點，多融點錢。而今天不少高估值項目的創(chuàng)始人，依然認(rèn)為自己的公司太便宜了。這種自信與野心，某種程度上也是AI時代創(chuàng)業(yè)者的一個共性特征。

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