《金證研》北方資本中心 含章DL/作者廉貞 菘藍(lán) 映蔚/風(fēng)控

數(shù)據(jù)顯示，截至2026年2月4日，北交所逾120家上市公司披露2025年年度業(yè)績預(yù)告，盈利面超過六成。同日，此次申報(bào)北交所的常州市龍鑫智能裝備股份有限公司（以下簡稱“龍鑫智能”）披露2025年審閱報(bào)告，2025年，其實(shí)現(xiàn)營收6.34億元，同比增長4.96%，實(shí)現(xiàn)凈利潤1.18億元，同比下滑1.42%。

而拉長時(shí)間線來看，2024-2025年龍鑫智能營收增速放緩，凈利潤增速告負(fù)，而2022-2024年，龍鑫智能綜合毛利率高于同行可比公司均值。此外，龍鑫智能的產(chǎn)品主要應(yīng)用于磷酸鐵鋰正極材料等領(lǐng)域，而2025年9月國內(nèi)磷酸鐵鋰產(chǎn)能利用率不足74%，且2022年起磷酸鐵鋰每噸價(jià)格從17萬元下滑至2025年9月的3.5萬元。值得一提的是，2022-2023年交易合計(jì)1.8億元的第一大客戶，2024年未躋身龍鑫智能前五大客戶，2024年交易額為兩百余萬元。

此外，2022年龍鑫智能收購一家參股公司即江蘇龍鑫智能干燥科技有限公司（以下簡稱“龍鑫干燥”）65%的股份，至此龍鑫干燥成為龍鑫智能全資子公司。次年，龍鑫干燥對(duì)外銷售凈利潤占龍鑫智能凈利潤的比例超六成。而回溯歷史，龍鑫干燥設(shè)立初期，其核心人員入職一年內(nèi)即為其貢獻(xiàn)8項(xiàng)專利。

一、凈利潤“開倒車”扣非ROE走低，原第一大客戶與龍鑫智能交易額“驟降”

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)反映企業(yè)的經(jīng)營狀況。龍鑫智能2024-2025年?duì)I收增速放緩，2024-2025年凈利潤增速告負(fù)，而2022-2024年，龍鑫智能綜合毛利率高于同行可比公司均值。不僅如此，龍鑫智能2022-2023年的第一大客戶未躋身其2024年前五大客戶之列，且龍鑫智能主要下游領(lǐng)域之一磷酸鐵鋰價(jià)格持續(xù)下滑。

1.1 2024-2025年?duì)I收增速放緩，同期凈利潤增速告負(fù)

據(jù)龍鑫智能簽署于2026年2月2日的招股說明書（以下簡稱“簽署于2026年2月2日的招股書”）及2025年審閱報(bào)告，2022-2025年，龍鑫智能的營業(yè)收入分別為3.36億元、5.82億元、6.04億元、6.34億元，凈利潤分別為0.87億元、1.43億元、1.2億元、1.18億元。

經(jīng)測算，2023-2025年，龍鑫智能的營收同比增速分別為73.22%、3.79%、4.96%，凈利同比增速分別為63.78%、-15.94%、-1.42%。

可見，2024-2025年，龍鑫智能營收增速放緩，凈利增速告負(fù)。

“問題”才剛剛開始。

1.2 2024年及2025年收現(xiàn)比低于1，2022年及2024年凈現(xiàn)比不足1

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書及2025年審閱報(bào)告，2022-2025年，龍鑫智能的銷售商品、提供勞務(wù)收到現(xiàn)金分別為3.26億元、7.93億元、4.42億元、4.47億元，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為0.52億元、2.31億元、0.75億元、1.14億元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心測算，2022-2025年，龍鑫智能的收現(xiàn)比分別為0.97、1.36、0.73、0.71，凈現(xiàn)比分別為0.59、1.62、0.62、-0.96。

此外，龍鑫智能的毛利率亦值得關(guān)注。

1.3 2022-2024年綜合毛利率高于可比公司均值，2024-2025年扣非ROE逐年下滑至不足20%

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書，2022-2024年及2025年1-9月，龍鑫智能的綜合毛利率分別為36.84%、41.35%、34.26%、36.7%。同期，龍鑫智能同行業(yè)可比公司綜合毛利率均值分別為27.61%、26.46%、24.38%、24.69%。

可見，2022-2024年，龍鑫智能的綜合毛利率高于同行業(yè)可比公司均值，對(duì)此，龍鑫智能表示，原因系龍鑫智能與同行業(yè)可比公司在具體產(chǎn)品、業(yè)務(wù)板塊、下游應(yīng)用領(lǐng)域等方面存在一定差異。

此外，2022-2025年，龍鑫智能扣除非經(jīng)常性損益后凈資產(chǎn)收益率（以下簡稱“扣非ROE”）分別為45.17%、61.04%、21.87%、17.51%。

經(jīng)測算，與2023年相比，2024年龍鑫智能扣非ROE下滑39.17%，2025年再度下滑。

此外，龍鑫智能大客戶的變動(dòng)情況亦值得關(guān)注。

1.4 2022-2023年交易合計(jì)1.8億元的第一大客戶，2024年未躋身龍鑫智能前五大客戶

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書，2022-2023年，湖南裕能新能源電池材料股份有限公司及其子公司（以下統(tǒng)稱“湖南裕能）為龍鑫智能第一大客戶，龍鑫智能向其銷售干燥設(shè)備、配件，銷售金額分別為7,109.61萬元、10,841.2萬元，占龍鑫智能當(dāng)期銷售金額的比例分別為21.15%、18.62%。2024年，湖南裕能未進(jìn)入龍鑫智能前五大客戶名單，且當(dāng)期龍鑫智能與第五大客戶的交易額為3,584.07萬元。

經(jīng)測算，2022-2023年，龍鑫智能與湖南裕能的交易金額合計(jì)為1.8億元。

據(jù)簽署于2025年12月29日的公開發(fā)行股票并在北交所上市申請(qǐng)文件的審核問詢函的回復(fù)（以下簡稱“首輪問詢回復(fù)”），2024年，龍鑫智能向湖南裕能的銷售額為214.84萬元。

2024年，因龍鑫智能與湖南裕能就銷售價(jià)格及計(jì)算政策未能達(dá)成一致，湖南裕能暫時(shí)選擇與其他干燥設(shè)備供應(yīng)商，2024年雙方交易規(guī)模較小。

值得注意的是，湖南裕能2023年及2024年的業(yè)績負(fù)增長。

據(jù)湖南裕能簽署于2025年12月5日的申請(qǐng)向特定對(duì)象發(fā)行股票的審核問詢函的回復(fù)（以下簡稱“湖南裕能問詢回復(fù)”），2022-2024年及2025年1-9月，湖南裕能磷酸鹽正極材料的產(chǎn)能利用率分別為96.82%、89.77%、101.3%、114.2%。

2022-2024年，湖南裕能的營業(yè)收入分別為427.9億元、413.58億元、225.99億元、232.26億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤（以下簡稱“歸母凈利潤”）分別為30.07億元、15.81億元、5.94億元、6.45億元。2023-2024年及2025年1-9月，湖南裕能營業(yè)收入同比增速分別為-3.35%、-45.36%、46.27%，歸母凈利潤同比增速分別為-47.44%、-62.45%、31.51%。

關(guān)于龍鑫智能下游應(yīng)用領(lǐng)域的行業(yè)情況，或值得關(guān)注。

1.5 2025年第三季度國內(nèi)磷酸鐵鋰產(chǎn)能利用率不足74%，2022年后磷酸鐵鋰價(jià)格降幅超八成

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書，自成立以來，龍鑫智能專注于超細(xì)粉體尤其是微納米高端復(fù)合材料的制備裝備及自動(dòng)化生產(chǎn)線的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)。

據(jù)簽署于2025年12月29日的公開發(fā)行股票并在北交所上市申請(qǐng)文件的第二輪審核問詢函的回復(fù)（以下簡稱“二輪問詢回復(fù)”），2022-2024年及2025年1-9月，龍鑫智能主營業(yè)務(wù)收入分別為3.34億元、5.79億元、6.02億元、4.37億元，占其當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為99.41%、99.49%、99.54%、99.61%。

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書，龍鑫智能的產(chǎn)品主要應(yīng)用于磷酸鐵鋰正極材料、硅碳負(fù)極材料、光伏電子漿料、油墨涂料、精細(xì)化工等領(lǐng)域。龍鑫智能稱2022-2024年業(yè)績?cè)鏊佥^快主要得益于下游新能源領(lǐng)域特別是磷酸鐵鋰正極材料行業(yè)進(jìn)入高景氣的發(fā)展周期，龍鑫智能新能源領(lǐng)域的訂單金額及業(yè)務(wù)占比快速提升。但2023年度以來磷酸鐵鋰行業(yè)出現(xiàn)競爭加劇、投產(chǎn)率低、業(yè)績下滑等問題，存在階段性、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)湖南裕能問詢函回復(fù)，2021-2022年，國內(nèi)磷酸鐵鋰行業(yè)有效產(chǎn)能利用率均超過90%。2023-2024年，磷酸鐵鋰行業(yè)有效產(chǎn)能利用率分別為59%、55%。

據(jù)龍鑫智能二輪問詢回復(fù)援引數(shù)據(jù)，2025年7-9月，國內(nèi)磷酸鐵鋰的月度產(chǎn)能利用率已分別提升67.2%、69.8%及73.5%。

此外，根據(jù)湖南裕能問詢函回復(fù)援引的上海有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，國內(nèi)磷酸鐵鋰價(jià)格（含稅）從2020年下半年上漲至2022年11月的高點(diǎn)超過17萬元/噸，至2024年末下降至約3.37萬元/噸，累計(jì)降幅超80%。2025年以來，磷酸鐵鋰價(jià)格（含稅）下探至約3萬元/噸后有所回升。

據(jù)認(rèn)證主體為**證券股份有限公司的微信公眾平臺(tái)發(fā)布的公開信息，截至2025年10月14日，磷酸鐵鋰價(jià)格3.5萬元/噸，較9月初回落3.45%。

總的來說，2024-2025年，龍鑫智能營收增速放緩，且凈利潤增速連續(xù)兩年負(fù)增長。而2022-2024年，龍鑫智能的綜合毛利率高于同行業(yè)可比公司均值，且2023-2025年，龍鑫智能扣非ROE由61.04%下滑至17.51%。另外，龍鑫智能2022-2023年第一大客戶湖南裕能未出現(xiàn)在其2024年前五大客戶名單之中，且湖南裕能2023-2024年歸母凈利潤增速為負(fù)。

值得注意的是，龍鑫智能的產(chǎn)品主要應(yīng)用于磷酸鐵鋰正極材料等領(lǐng)域，然而2025年9月，國內(nèi)磷酸鐵鋰產(chǎn)能利用率不足74%。此外，2022年起磷酸鐵鋰價(jià)格從前期高點(diǎn)超過17萬元/噸，下滑至2025年10月的3.5萬元/噸。

二、龍鑫干燥被置入次年貢獻(xiàn)超六成凈利潤，其設(shè)立初期核心人員入職一年內(nèi)即為龍鑫干燥貢獻(xiàn)8項(xiàng)專利

2019年，龍鑫智能與包勛耀等人共同設(shè)立龍鑫干燥，2022年，龍鑫智能收購龍鑫干燥65%的股權(quán)，龍鑫干燥成為龍鑫智能全資子公司。次年，子公司龍鑫干燥對(duì)外銷售的凈利潤占龍鑫智能凈利潤比例超六成。此外，龍鑫干燥設(shè)立初期，核心人員從原單位離職未滿一年即貢獻(xiàn)多項(xiàng)專利。

2.1 2022年龍鑫干燥成為龍鑫智能全資子公司，次年龍鑫干燥為龍鑫智能貢獻(xiàn)超六成凈利潤

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書，2022年6月30日，常州市龍鑫智能裝備有限公司（龍鑫智能曾用名，以下統(tǒng)稱“龍鑫智能”）股東會(huì)作出決議，同意劉偉嬌、包勛耀、項(xiàng)超、劉波、顧乾峰、陸柯葉以其持有的合計(jì)65%龍鑫干燥股權(quán)，對(duì)龍鑫智能進(jìn)行增資，增資價(jià)格為5.04元/注冊(cè)資本，認(rèn)購龍鑫智能新增注冊(cè)資本750萬元。

2022年7月8日，江蘇常州經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)管理委員會(huì)核準(zhǔn)了本次工商變更登記，并換發(fā)新的《營業(yè)執(zhí)照》。彼時(shí)，龍鑫干燥成為龍鑫智能的全資子公司。

據(jù)龍鑫智能簽署于2024年7月19日的《<股票公開轉(zhuǎn)讓并掛牌申請(qǐng)文件的審核問詢函>的回復(fù)》（以下簡稱“新三板問詢回復(fù)”），2022-2023年，龍鑫干燥對(duì)外銷售收入分別為13,848.34萬元、28,390.86萬元，占龍鑫智能營業(yè)收入的比例分別為41.2%、48.76%。同期，龍鑫干燥對(duì)外銷售凈利潤分別為3,516.57萬元、8,587.35萬元，占龍鑫智能凈利潤的比例分別為40.35%、60.15%。

不難看出，2022年龍鑫干燥成為龍鑫智能全資子公司，2023-2024年龍鑫干燥為龍鑫智能貢獻(xiàn)收入超四成，2024年對(duì)外銷售凈利潤為龍鑫智能貢獻(xiàn)超六成凈利潤。

需要說明的是，龍鑫干燥設(shè)立后，包勛耀等人入職一年內(nèi)即貢獻(xiàn)專利。

2.2 2019年與包勛耀等人共同設(shè)立龍鑫干燥，其中劉偉嬌和包勛耀入職龍鑫干燥一年內(nèi)即“貢獻(xiàn)”專利

據(jù)新三板問詢回復(fù)，龍鑫干燥的核心管理團(tuán)隊(duì)，即劉偉嬌、包勛耀等人，在干燥設(shè)備領(lǐng)域深耕多年，對(duì)干燥設(shè)備的應(yīng)用及行業(yè)痛點(diǎn)有較為深刻的理解?；邶場沃悄茉陟F化器領(lǐng)域的技術(shù)成果、機(jī)械傳動(dòng)設(shè)計(jì)方面的優(yōu)勢與龍鑫干燥核心管理團(tuán)隊(duì)的市場資源及行業(yè)經(jīng)驗(yàn)具有較強(qiáng)的互補(bǔ)性，雙方彼此互相認(rèn)可，共同決定于2019年2月出資設(shè)立龍鑫干燥，拓展干燥設(shè)備領(lǐng)域業(yè)務(wù)。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，龍鑫智能稱，劉偉嬌、包勛耀、劉波、顧乾峰自江蘇先鋒智能科技股份有限公司（以下簡稱“先鋒智能”）離職后即加入龍鑫干燥，項(xiàng)超自2006年離開先鋒智能后主要從事銷售工作，后與劉偉嬌等人一同加入龍鑫干燥，上述人員為龍鑫干燥設(shè)立初期的主要核心人員。

其中，2004年5月至2019年1月，劉偉嬌任先鋒智能副總經(jīng)理，2019年1月至首輪問詢回復(fù)簽署日，任龍鑫干燥執(zhí)行董事、總經(jīng)理；不從事具體研發(fā)工作，主要把握整體戰(zhàn)略和研發(fā)方向。

2011年2月至2019年1月，包勛耀任先鋒智能技術(shù)工程師、工程項(xiàng)目部經(jīng)理，2019年2月至首輪問詢回復(fù)簽署日，任龍鑫干燥總工程師、副總經(jīng)理，2019年2月至2025年3月，任龍鑫干燥監(jiān)事。研發(fā)方向上，主管龍鑫干燥研發(fā)工作，對(duì)傳統(tǒng)對(duì)流式、傳導(dǎo)式干燥設(shè)備結(jié)構(gòu)改進(jìn)及技術(shù)提升，針對(duì)新能源、新材料、食品等領(lǐng)域開發(fā)新式干燥設(shè)備和專用結(jié)構(gòu)研發(fā)，開發(fā)焙燒類新型熱工設(shè)備。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，劉偉嬌和包勛耀自離職先鋒智能1年內(nèi)，合作形成的專利共計(jì)8項(xiàng)，該等專利系龍鑫干燥設(shè)立初期，為滿足客戶的需求及開拓市場的需要進(jìn)行的研發(fā)，隨著市場及客戶需求的快速變化，該等專利停留在研究階段，未實(shí)際推進(jìn)樣機(jī)試制和材料投入，未實(shí)際應(yīng)用到龍鑫智能產(chǎn)品中，未實(shí)現(xiàn)銷售收入，該等專利不屬于龍鑫智能的核心技術(shù)。

即劉偉嬌和包勛耀自離職先鋒智能1年內(nèi)形成的專利共計(jì)8項(xiàng)，龍鑫智能稱該等專利未實(shí)際應(yīng)用到龍鑫智能產(chǎn)品中，未實(shí)現(xiàn)銷售收入，不屬于龍鑫智能的核心技術(shù)。

此外，龍鑫干燥一項(xiàng)核心技術(shù)對(duì)應(yīng)的專利值得關(guān)注。

2.3 2020年8月，龍鑫干燥申請(qǐng)名為“一種閉路循環(huán)沸騰干燥系統(tǒng)”的專利

據(jù)簽署于2026年2月2日的招股書，截至招股書簽署日，包勛耀為龍鑫智能核心技術(shù)人員之一。此外，2022-2024年及2025年1-6月，龍鑫智能核心技術(shù)產(chǎn)品收入分別為3.17億元、5.43億元、5.81億元、3.3億元，占其當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為94.42%、93.21%、96.16%、96.96%。

截至2024年年末，龍鑫智能擁有的與主要產(chǎn)品相關(guān)的主要核心技術(shù)共計(jì)14項(xiàng)，其中，“高氣密高安全閉路循環(huán)系統(tǒng)技術(shù)”的技術(shù)應(yīng)用情況為干燥設(shè)備，對(duì)應(yīng)的專利的“一種閉路循環(huán)沸騰干燥系統(tǒng)”，專利號(hào)為2020216896496，所處階段為批量生產(chǎn)。

據(jù)國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)，一項(xiàng)名為“一種閉路循環(huán)沸騰干燥系統(tǒng)”的實(shí)用新型專利，專利號(hào)為2020216896496，申請(qǐng)日為2020年8月14日，授權(quán)公告日為2021年3月30日。截至查詢?nèi)?026年2月9日，該專利的申請(qǐng)人為龍鑫干燥，專利發(fā)明人為包勛耀、劉偉嬌，案件狀態(tài)為專利權(quán)維持，且未涉及專利發(fā)明人變更。

此外，該實(shí)用新型專利涉及干燥領(lǐng)域，具體是一種閉路循環(huán)沸騰干燥系統(tǒng)。設(shè)備運(yùn)行時(shí)為全密閉運(yùn)行，設(shè)備內(nèi)部充惰性氣體保護(hù)，可有效隔絕空氣，具有防爆、防臭、防溶媒氣體外泄的特點(diǎn)，溶媒氣體被密閉回收后，不僅有保護(hù)環(huán)境，無污廢水廢氣排放的特點(diǎn)，更有將回收回來后的具有很高的經(jīng)濟(jì)效益的特點(diǎn)。

“故事”才剛剛開始。

2.4 稱前述專利因2020年客戶需求形成，而2019年龍鑫干燥稱密閉沸騰干燥機(jī)已通過現(xiàn)場驗(yàn)收

據(jù)龍鑫智能首輪問詢回復(fù)，龍鑫干燥的核心技術(shù)包括高氣密高安全閉路循環(huán)系統(tǒng)技術(shù)核心專利，該核心技術(shù)對(duì)應(yīng)的專利為“一種閉路循環(huán)沸騰干燥系統(tǒng)”，專利號(hào)為2020216896496。

具體來看該核心技術(shù)及專利形成過程。2020年，龍鑫干燥承接了部分客戶密閉沸騰干燥機(jī)相關(guān)訂單，并在訂單執(zhí)行過程中，發(fā)現(xiàn)既有結(jié)構(gòu)存在溶媒排放及濕物料混風(fēng)險(xiǎn)，因此相應(yīng)著手改進(jìn)了閉路循環(huán)沸騰干燥設(shè)備，提升閉路循環(huán)的整體密封性、出料終含濕的均勻性及溶媒回收率。該專利及技術(shù)為龍鑫干燥核心技術(shù)，應(yīng)用于龍鑫智能產(chǎn)品并實(shí)現(xiàn)規(guī)?；N售。

然而，龍鑫干燥早在2019年即發(fā)布相關(guān)技術(shù)的信息。

據(jù)龍鑫干燥官網(wǎng)發(fā)布于2019年9月5日的公開信息，龍鑫干燥稱，密閉沸騰干燥機(jī)訂單接踵而至，2019年9月4日，山東某客戶的密閉沸騰干燥機(jī)已通過現(xiàn)場驗(yàn)收。

此外，龍鑫干燥官網(wǎng)發(fā)布于2019年12月20日的公開信息顯示，龍鑫干燥披露了閉路循環(huán)沸騰干燥機(jī)的詳細(xì)干燥全過程。

由上可知，2019年2月，包勛耀和劉偉嬌等人從前東家離職后次月，與龍鑫智能共同設(shè)立龍鑫干燥。包勛耀和劉偉嬌從原單位離職后一年內(nèi)，包勛耀和劉偉嬌作為發(fā)明人合計(jì)為龍鑫干燥貢獻(xiàn)8項(xiàng)專利。

2022年，龍鑫智能收購龍鑫干燥65%的股份后，至此，龍鑫干燥成為龍鑫智能全資子公司。次年即2023年，龍鑫干燥對(duì)外銷售收入占龍鑫智能營業(yè)收入的比例超四成，凈利潤占龍鑫智能凈利潤的比例超六成。此外，龍鑫智能一項(xiàng)核心技術(shù)對(duì)應(yīng)專利“一種閉路循環(huán)沸騰干燥系統(tǒng)”申請(qǐng)于2020年，專利申請(qǐng)人為龍鑫干燥，而2019年龍鑫干燥官網(wǎng)發(fā)布密閉沸騰干燥和閉路循環(huán)沸騰干燥機(jī)相關(guān)內(nèi)容。

三、結(jié)語

簡言之，2024-2025年，龍鑫智能營收增速放緩，同期凈利潤增速告負(fù)。不僅如此，龍鑫智能2024年-2025年收現(xiàn)比不足1。而2022-2024年，龍鑫智能的綜合毛利率高于同行業(yè)可比公司均值，2024-2025年扣非ROE逐年下滑至不足20%。在此情況下，龍鑫智能2022-2023年交易超1.8億元的第一大客戶湖南裕能未出現(xiàn)在其2024年前五大客戶名單之中。龍鑫智能的產(chǎn)品主要應(yīng)用于磷酸鐵鋰正極材料等領(lǐng)域，然而2025年9月，國內(nèi)磷酸鐵鋰產(chǎn)能利用率不足74%。此外，2022年磷酸鐵鋰價(jià)格前期高點(diǎn)超過17萬元/噸，至2024年末下降至約3.37萬元/噸，累計(jì)降幅超80%，且2025年以來下探至約3萬元/噸后有所回升。

另一方面，2019年2月即包勛耀和劉偉嬌等人從前東家離職的次月，與龍鑫智能共同設(shè)立龍鑫干燥，且包勛耀和劉偉嬌入職龍鑫干燥一年內(nèi)即為龍鑫干燥貢獻(xiàn)8項(xiàng)專利。而后2022年，龍鑫智能收購龍鑫干燥65%股權(quán)，至此龍鑫干燥成為龍鑫智能的全資子公司。次年，龍鑫干燥為龍鑫智能貢獻(xiàn)超六成凈利潤。