府庫第1177期原創(chuàng)內(nèi)容

從現(xiàn)在到過年只有7個交易日了，行情雖然最近有點上躥下跳的，但也肯定不影響咱們開開心心過年，這幾天咱們就一起看看，站在海外機(jī)構(gòu)的視角，對2026年的展望是怎樣的，都關(guān)心哪一些內(nèi)容。

今天咱們就先來看看摩根大通對2026年的展望，關(guān)鍵詞有三個，分別是：AI、逆全球化、通脹。

這份報告首先聊到的就是人工智能，一開始就把態(tài)度說得很清楚：它并不把 AI 當(dāng)成一陣短期熱潮，而是認(rèn)為這是一輪會持續(xù)多年、逐步改變經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的技術(shù)變化。它特別強(qiáng)調(diào)，今天看到的熱鬧不只是市場情緒，背后有真實而巨大的投入在發(fā)生，大型科技公司把算力、數(shù)據(jù)中心、電力等當(dāng)成長期基礎(chǔ)設(shè)施來建設(shè)，投入規(guī)模在歷史對比里也并不算“已經(jīng)到頭”。

關(guān)于“會不會是泡沫”，報告的回答很克制：AI 的確具備一些泡沫早期常見的特征，但目前還沒看到典型破裂前的信號，比如嚴(yán)重的產(chǎn)能閑置、完全脫離現(xiàn)金流的融資，或普遍失控的杠桿擴(kuò)張。

它更擔(dān)心的是參與方式過于單一：把 AI 當(dāng)成一波行情來追，容易忽略價值并不會同時落在所有環(huán)節(jié)。圖里的表現(xiàn)正好說明這一點：自 2023 年初以來，跑得最猛的是少數(shù)“人工智能超大規(guī)模企業(yè)”，顯著領(lǐng)先標(biāo)普 500。其后是數(shù)據(jù)中心與電力等基礎(chǔ)設(shè)施板塊，走勢更扎實，呼應(yīng)報告提到的現(xiàn)實約束，電力、能源、水資源等會影響 AI 擴(kuò)張節(jié)奏。而“AI 生產(chǎn)力受益者”整體更平緩，甚至長期跑輸大盤，反映效率提升到利潤兌現(xiàn)之間存在時差。中國 AI 的節(jié)奏也不一樣。

從報告中看到的一個很重要的觀點就是投資AI不能單獨作為一個點，而是一個完整的鏈條。

在談全球環(huán)境變化時，這份報告反復(fù)強(qiáng)調(diào)的一點是：全球化并不是突然中斷的，但它已經(jīng)不再按照過去那套邏輯運轉(zhuǎn)。效率不再是唯一目標(biāo)，安全、穩(wěn)定和可控，正在變成更重要的考量。貿(mào)易、能源和供應(yīng)鏈，被越來越多地放進(jìn)地緣和政策的框架里理解，而不是單純的經(jīng)濟(jì)問題。

中美關(guān)系的變化，是這一趨勢里最具代表性的例子。從圖中可以看到，美國從中國進(jìn)口占中國出口的比例，在 2010 年前后還處在 20% 以上的高位，但在過去幾年里持續(xù)下滑，到最近已經(jīng)明顯低于過去的區(qū)間。這并不是某一年政策變化帶來的短期波動，而是一個持續(xù)多年的趨勢。

報告認(rèn)為，這類變化的影響遠(yuǎn)不止于雙邊貿(mào)易規(guī)模本身。隨著供應(yīng)鏈被重新安排，生產(chǎn)、定價和資本流向都會受到影響。企業(yè)不再只考慮成本最低，而是更多考慮是否處在“規(guī)則之內(nèi)”、是否具備長期穩(wěn)定性。這種轉(zhuǎn)變，會讓全球不同市場在關(guān)鍵時刻面對相似的沖擊來源。

也正因為這樣，報告提醒，過去那種通過地域分散來降低風(fēng)險的方式，需要重新理解。在碎片化加深的環(huán)境里，不同國家和市場之間的相關(guān)性，在壓力階段反而可能上升。表面上的分散，并不一定意味著真正的風(fēng)險分散。

報告給出的判斷是世界運行的方式正在發(fā)生改變，而投資所依賴的背景假設(shè)，也需要隨之調(diào)整，這個變化對長期投資的影響是很明顯的。

在通脹這一部分，報告的判斷其實并不激進(jìn)，但很明確：未來真正需要面對的，并不是通脹會不會“重新回到很低的水平”，而是通脹本身變得更不穩(wěn)定了。也就是說，價格未必長期高企，但更容易受到?jīng)_擊，被打破原有的平衡。

這種變化，和前面提到的全球碎片化是連在一起的。隨著供應(yīng)鏈被重新安排，貿(mào)易關(guān)系從“效率優(yōu)先”轉(zhuǎn)向“安全和規(guī)則優(yōu)先”，成本結(jié)構(gòu)本身就在發(fā)生變化。

報告認(rèn)為，這類變化會給通脹帶來一個“更高的底”，同時也讓價格更容易受到能源、政策和地緣事件的影響。這也是為什么它反復(fù)強(qiáng)調(diào)，不能再簡單假設(shè)債券一定能在所有環(huán)境下對沖風(fēng)險，股債之間的關(guān)系本身，也可能隨著通脹波動而發(fā)生變化，上面也展示了各類資產(chǎn)與通脹之間的關(guān)聯(lián)性

這一部分的核心，并不是提醒通脹會失控，而是在說：當(dāng)價格更容易波動時，投資所面對的風(fēng)險，已經(jīng)不只是漲跌本身，而是購買力能否被穩(wěn)定地保存下來，這是報告在通脹章節(jié)里想傳達(dá)的重點。

摩根大通這篇報告挺有意思的，雖然是2026年的展望，但報告里面所說的AI、逆全球化、通脹這三個問題，可能是未來長期會存在的情況，產(chǎn)生的影響也會比較明顯。

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