2025年丸美生物前三季度已達(dá)14.15億元，銷售費(fèi)用率從48.8%攀升至57.7%。

文/每日財(cái)報(bào) 南黎

昔日以一句“彈彈彈，彈走魚尾紋”家喻戶曉的丸美生物，曾在2019年以“眼霜第一股”登陸A股，成為國貨美妝崛起的標(biāo)志之一。

如今，它再次向港股發(fā)起沖刺。 然而，這次沖刺的起跑線并不平靜。就在遞交港股申請十余天前，公司剛因財(cái)務(wù)核算不規(guī)范、信披等問題被監(jiān)管出具警示函。

一邊是營收重現(xiàn)高增長的亮眼數(shù)據(jù)，一邊是凈利潤增長乏力、銷售費(fèi)用居高不下、內(nèi)控疑云縈繞——丸美的港股之路，不僅是一次融資渠道的拓展，更如同一場對其品牌信譽(yù)、治理能力與成長韌性的全面大考。

規(guī)模增長難掩市場疑慮

丸美生物此次赴港上市，被視為其國際化戰(zhàn)略的關(guān)鍵落子。公司計(jì)劃將募集資金用于全渠道建設(shè)、品牌推廣、研發(fā)升級、供應(yīng)鏈優(yōu)化及補(bǔ)充營運(yùn)資金，試圖借助國際資本市場加速向“生物科技美妝公司”轉(zhuǎn)型。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，公司近年?duì)I收呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢：2022年至2024年，營業(yè)收入從17.32億元攀升至29.7億元，凈利潤也從1.74億元增長至3.42億元。2025年前三季度，營收同比增幅達(dá)25.51%，展現(xiàn)出不俗的市場擴(kuò)張力。

然而，這份增長答卷的背面，卻寫著不容忽視的合規(guī)瑕疵。 就在港股遞表前夕，2025年10月30日，廣東證監(jiān)局與上交所同步發(fā)出監(jiān)管警示，指出丸美生物存在收入核算不準(zhǔn)確、在建工程未及時(shí)轉(zhuǎn)固、會(huì)計(jì)科目錯(cuò)誤列報(bào)、募集資金管理使用披露不規(guī)范等多重問題。

檢查發(fā)現(xiàn)，公司未根據(jù)退貨情況預(yù)估退貨率，甚至將少量非實(shí)際銷售訂單計(jì)入收入；使用募集資金建設(shè)總部大樓時(shí)，未將募投與非募投項(xiàng)目分開核算；信息披露亦存在與實(shí)際進(jìn)度不符的情況。

一系列財(cái)務(wù)核算的“不規(guī)范”，導(dǎo)致2025年上半年?duì)I收虛增454.68萬元，凈利潤虛增1132.97萬元，在建工程科目虛增更高達(dá)5.68億元。 盡管公司隨后迅速公告整改完成，并強(qiáng)調(diào)該事件“不構(gòu)成重大違法違規(guī)”，但作為一家上市多年的公眾公司，基礎(chǔ)財(cái)務(wù)環(huán)節(jié)出現(xiàn)如此瑕疵，難免引發(fā)市場對其內(nèi)控有效性與治理成熟度的質(zhì)疑。

更值得關(guān)注的是，公司近年持續(xù)進(jìn)行高比例分紅，2023年、2024年股利支付率分別高達(dá)80.38%和88.03%，上市以來累計(jì)分紅10.83億元。由于實(shí)控人孫懷慶夫婦持股比例超80%，大部分分紅流入其家族口袋。

與此同時(shí)，公司A股IPO募投項(xiàng)目卻屢屢延期，“化妝品智能制造工廠建設(shè)項(xiàng)目”已三度推遲至2027年。一邊是大手筆分紅，一邊是項(xiàng)目延期與赴港融資，這種資金運(yùn)作邏輯，難免引發(fā)市場對其募資必要性與戰(zhàn)略定力的疑問。

主營業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)性焦慮

若將目光移至業(yè)務(wù)層面，丸美生物的成長故事呈現(xiàn)出明顯的“單腿走路”特征。公司收入高度集中于主品牌“丸美”，2025年前三季度該品牌貢獻(xiàn)了72.4%的營收，而旗下曾被譽(yù)為“雙子星”之一的春紀(jì)品牌已逐漸淡出主流渠道。

盡管彩妝品牌“戀火”以高性價(jià)比定位快速崛起，2022年至2024年零售額年復(fù)合增長率達(dá)77.5%，2025年前三季度營收占比升至27.4%，但尚不足以動(dòng)搖“丸美”一枝獨(dú)秀的格局。

這種過度依賴，固然源于主品牌在眼部護(hù)理賽道的深厚積淀——據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，其已連續(xù)四年位列中國眼部護(hù)理品牌第一，但也意味著公司整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，一旦主品牌增長乏力或市場競爭加劇，業(yè)績?nèi)菀资艿斤@著沖擊。

更深層的矛盾，體現(xiàn)在“高營銷、低研發(fā)”的投入失衡上。近年來，丸美生物的銷售費(fèi)用一路飆升，從2022年的8.46億元增至2024年的16.35億元，2025年前三季度已達(dá)14.15億元，銷售費(fèi)用率從48.8%攀升至57.7%。這意味著每獲得1元收入，就有近0.58元投入營銷。

公司積極擁抱抖音、天貓等內(nèi)容電商與直播帶貨，簽約明星代言、冠名綜藝、合作頭部KOL，2025年前三季度線上渠道收入占比已高達(dá)87.6%。這種“流量驅(qū)動(dòng)”模式在短期內(nèi)迅速拉動(dòng)了規(guī)模，尤其是在抖音平臺，達(dá)播業(yè)務(wù)曾帶來爆發(fā)式增長。

然而，高強(qiáng)度的營銷投入并未同步轉(zhuǎn)化為利潤的相應(yīng)提升。2025年前三季度，公司歸母凈利潤僅微增2.13%，扣非凈利潤同比下降5.42%，其中第三季度扣非凈利潤降幅達(dá)19.95%。

相比之下，同期研發(fā)投入為0.63億元，研發(fā)費(fèi)用率為2.6%，銷售費(fèi)用約為研發(fā)費(fèi)用的22倍。與華熙生物、貝泰妮等同行通常保持5%至10%的研發(fā)費(fèi)用率相比，丸美在研發(fā)上的投入力度顯得較為謹(jǐn)慎。

當(dāng)行業(yè)競爭從流量爭奪轉(zhuǎn)向產(chǎn)品力與科技力比拼，重營銷輕研發(fā)的模式，雖然能換來一時(shí)增長，卻難筑長期壁壘。

老牌國貨的轉(zhuǎn)型長征

面對增長焦慮與競爭紅海，丸美生物并未坐以待斃，而是嘗試通過戰(zhàn)略調(diào)整尋找第二曲線。公司一方面深化“丸美+戀火”的雙品牌協(xié)同，主品牌持續(xù)聚焦抗衰高端化，子品牌深耕底妝大眾市場；另一方面，公司將醫(yī)美賽道視為潛在增長引擎，嘗試布局“皮膚健康+輕醫(yī)美”生態(tài)，以期打開新的市場空間。

組織層面，公司近期引入原自然堂副總裁吳夢擔(dān)任聯(lián)席CEO，其深厚的電商運(yùn)營背景，預(yù)示著公司將進(jìn)一步優(yōu)化線上渠道效率，提升自播占比，降低對頭部達(dá)播的傭金依賴，從而優(yōu)化利潤結(jié)構(gòu)。同時(shí)，創(chuàng)始人孫懷慶之子孫云起已進(jìn)入董事會(huì)并負(fù)責(zé)戀火品牌，管理層迭代悄然進(jìn)行。

但戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型之路挑戰(zhàn)重重。醫(yī)美賽道投入大、周期長、監(jiān)管嚴(yán)，丸美缺乏相關(guān)經(jīng)驗(yàn)與資源沉淀，短期難成支撐。線上渠道雖已成為增長引擎，但過度依賴少數(shù)平臺也帶來風(fēng)險(xiǎn)——平臺規(guī)則變化、流量成本上升、用戶忠誠度低等問題，都可能侵蝕利潤空間。

對于丸美而言，港股上市或許能打開一扇資本之窗，但窗口之外，真正的考驗(yàn)在于：如何平衡規(guī)模與盈利、營銷與研發(fā)、家族治理與公眾公司責(zé)任，如何在“眼霜第一股”的光環(huán)之外，構(gòu)建起真正可持續(xù)的核心競爭力。

丨每財(cái)網(wǎng)&每日財(cái)報(bào)聲明

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