本文系深潛atom第1000篇原創(chuàng)作品

2025年以來(lái)，具身智能賽道IPO熱潮席卷全球資本市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，極智嘉、云跡科技已率先登陸港股，憑借物流、酒店等標(biāo)準(zhǔn)化場(chǎng)景的穩(wěn)定營(yíng)收站穩(wěn)腳跟；被譽(yù)為“AI具身家庭機(jī)器人第一股”的臥安機(jī)器人，于2025年12月30日在港交所掛牌上市，發(fā)行價(jià)73.8港元/股，上市當(dāng)日市值即逾160億港元，截至發(fā)稿日已經(jīng)超過(guò)250億港元，為參股方帶來(lái)顯著業(yè)績(jī)?cè)龊瘛?/p>

與此同時(shí)，宇樹(shù)科技、樂(lè)聚機(jī)器人、銀河通用等頭部玩家也在緊鑼密鼓推進(jìn)上市進(jìn)程，宇樹(shù)科技更是計(jì)劃沖刺A股人形機(jī)器人第一股，行業(yè)IPO呈現(xiàn)扎堆態(tài)勢(shì)。

2026年1月19日，經(jīng)歷了和東方證券的風(fēng)波后，蘇州玖物智能科技股份有限公司向港交所遞交上市申請(qǐng)，中金公司與花旗擔(dān)任聯(lián)席保薦人。這家借助具身智能賽道崛起之風(fēng)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)的企業(yè)，如今即將叩響資本市場(chǎng)大門(mén)。在行業(yè)紅利與競(jìng)爭(zhēng)壓力交織的背景下，玖物智能也存在一些潛藏的挑戰(zhàn)。

風(fēng)口突圍：玖物智能的港股沖刺之路

玖物智能的發(fā)展軌跡，是一部從技術(shù)深耕到風(fēng)口崛起的硬科技成長(zhǎng)史。玖物智能前身為蘇州元聯(lián)傳感技術(shù)有限公司，成立于2017年5月9日，初期聚焦智能傳感器及機(jī)器人領(lǐng)域基礎(chǔ)技術(shù)研發(fā)，在行業(yè)內(nèi)穩(wěn)步積累技術(shù)沉淀。

以王宏軍為核心的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，深耕移動(dòng)機(jī)器人領(lǐng)域多年，具備敏銳的行業(yè)洞察力與戰(zhàn)略布局能力。具備不同履歷的成員各司其職，讓玖物智能形成了“研發(fā)+市場(chǎng)+落地”的互補(bǔ)型架構(gòu)，為玖物智能技術(shù)創(chuàng)新與業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁┝藞?jiān)實(shí)支撐。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，玖物智能在2020年完成天使輪融資。在投資方的支持下，玖物智能加速了技術(shù)轉(zhuǎn)化，逐步聚焦“移動(dòng)機(jī)器人+”解決方案的研發(fā)與落地。2021年A輪融資引入紅杉中國(guó)、永鑫方舟等頭部機(jī)構(gòu)后，進(jìn)一步強(qiáng)化核心技術(shù)自主化布局，成功研發(fā)M系列激光雷達(dá)傳感器并實(shí)現(xiàn)對(duì)外銷(xiāo)售，構(gòu)建起“核心零部件+機(jī)器人整機(jī)+調(diào)度系統(tǒng)”的全鏈條能力。這些投資方不僅注入資金“活水”，更憑借自身資源稟賦為玖物智能提供全鏈條賦能。

2020年至2024年，中國(guó)智能具身產(chǎn)業(yè)機(jī)器人解決方案市場(chǎng)規(guī)模從2020年的125億元增長(zhǎng)至2024年的287億元。借助具身智能與大模型融合的行業(yè)風(fēng)口，玖物智能走入了發(fā)展快車(chē)道。

玖物智能營(yíng)收2023年的2.07億元增長(zhǎng)76.81%至2024年的3.66億元，2025年前三季度收入進(jìn)一步增至4.10億元，較2024年同期增長(zhǎng)71.83%；凈利潤(rùn)增幅更為顯著，2024年達(dá)3263.9萬(wàn)元，較2023年的913.3萬(wàn)元暴增257.37%，2025年前三季度凈利潤(rùn)2546.8萬(wàn)元，同比2024年同期增長(zhǎng)69.36%。盈利能力的快速提升，成為玖物智能沖擊港股的核心底氣。

客戶拓展方面，玖物智能已構(gòu)建多元客戶群體，截至往績(jī)記錄期末，累計(jì)向156名來(lái)自16個(gè)工業(yè)領(lǐng)域的客戶售出超過(guò)11000臺(tái)智能具身產(chǎn)業(yè)機(jī)器人，主要客戶留存率達(dá)72.7%。從細(xì)分領(lǐng)域地位來(lái)看，據(jù)弗若斯特沙利文資料，2024年玖物智能在智能具身產(chǎn)業(yè)機(jī)器人解決方案收入中排名中國(guó)第二，市場(chǎng)份額5.9%，其中在清潔能源技術(shù)領(lǐng)域排名第一，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。

正因如此，玖物智能才具備了參照智能制造行業(yè)頭部企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定的底氣，結(jié)合崗位價(jià)值、績(jī)效貢獻(xiàn)構(gòu)建了“基礎(chǔ)薪酬+績(jī)效獎(jiǎng)金+年終獎(jiǎng)金”的三維結(jié)構(gòu)，與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)深度綁定。2025年前三季度，以王宏軍、王冬、劉慧林、徐紅春為代表的最高行政人員總薪資320.9萬(wàn)元，較2024年同期增長(zhǎng)14.65%。

2025年前三季度玖物智能5名最高薪酬雇員總薪酬546.9萬(wàn)元，較2024年同期增長(zhǎng)215.68%；但其中以股份支付部分高達(dá)321.7萬(wàn)元，薪金和績(jī)效合計(jì)209.1萬(wàn)元；作為對(duì)比，幾乎同一時(shí)間遞交招股書(shū)的南京埃斯頓2025年前三個(gè)季度，5名最高薪酬員工總薪資則為890萬(wàn)元。在算法工程師年薪百萬(wàn)較為常見(jiàn)的年代，疊加2026年消費(fèi)級(jí)具身智能迎來(lái)關(guān)鍵拐點(diǎn)，行業(yè)薪酬或?qū)⑺疂q船高，玖物智能需要做好應(yīng)對(duì)方案。

2025年前三季度，玖物智能經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額-315.1萬(wàn)元、投資現(xiàn)金流凈額-669.0萬(wàn)元、融資現(xiàn)金流凈額2029.1萬(wàn)元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物6849.1萬(wàn)元。雖然還在盈利，但現(xiàn)金流表現(xiàn)并不算優(yōu)秀，且嚴(yán)重依賴(lài)融資。

在此背景下，登陸港交所融資成為玖物智能緩解資金壓力、支撐持續(xù)發(fā)展的重要選擇。

風(fēng)險(xiǎn)交織：港股上市背后的多重考驗(yàn)

在多模態(tài)AI模型成熟、高性能執(zhí)行器迭代和國(guó)產(chǎn)化替代進(jìn)程的推動(dòng)下，具身智能產(chǎn)業(yè)規(guī)模將保持快速增長(zhǎng)。根據(jù)玖物智能招股書(shū)顯示，該賽道到2029年有望達(dá)到2907億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率27.9%。在享受巨大的市場(chǎng)增量的同時(shí)，玖物智能也將遇到更大的挑戰(zhàn)。

技術(shù)研發(fā)迭代壓力是玖物智能面臨的首要挑戰(zhàn)。作為技術(shù)驅(qū)動(dòng)型企業(yè)，玖物智能核心競(jìng)爭(zhēng)力源于自主研發(fā)的JOS機(jī)器人操作系統(tǒng)，該系統(tǒng)是中國(guó)智能具身產(chǎn)業(yè)機(jī)器人解決方案行業(yè)中首批整合感知、運(yùn)動(dòng)控制與規(guī)劃的系統(tǒng)之一，支撐著機(jī)器人在多領(lǐng)域的規(guī)�；渴稹５獳I與機(jī)器人技術(shù)更新速度極快，行業(yè)技術(shù)壁壘持續(xù)提升，玖物智能需不斷投入資源升級(jí)JOS系統(tǒng)及核心算法，以應(yīng)對(duì)技術(shù)迭代帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

2023年到2025年9月30日，玖物智能的研發(fā)費(fèi)用分別為4549.9萬(wàn)元、4946.3萬(wàn)元和4569.7萬(wàn)元；截至2025年9月30日，其研發(fā)團(tuán)隊(duì)有168名專(zhuān)業(yè)人士，占雇員總數(shù)的40.6%；同期，玖物智能僅有201項(xiàng)注冊(cè)專(zhuān)利。高比例研發(fā)人員投入保障玖物智能技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力，但在行業(yè)逐漸紅�；廖镏悄艿难邪l(fā)費(fèi)用和人數(shù)，并不占據(jù)優(yōu)勢(shì)。

財(cái)務(wù)層面的隱憂同樣不容忽視。盡管凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，但玖物智能現(xiàn)金流與利潤(rùn)存在背離的情況。截至2025年9月30日，玖物智能流動(dòng)負(fù)債8.90億元，其中合約負(fù)債5.02億元，計(jì)息銀行借款2.17億元、貿(mào)易應(yīng)付款及應(yīng)付票據(jù)1.36億元；流動(dòng)資產(chǎn)凈額僅為1.87億元。

客戶集中度較高進(jìn)一步加劇了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。招股書(shū)顯示，2023年、2024年及2025年前三季度，玖物智能來(lái)自前五大客戶的收入占比分別為78.8%、52.7%及63.2%，最大單一客戶收入占比分別為22.1%、14.2%及21.9%，客戶集中度雖較2023年有所下降，但仍處于較高水平。這種依賴(lài)關(guān)系使得公司業(yè)績(jī)易受主要客戶訂單波動(dòng)影響，若核心客戶因行業(yè)周期、戰(zhàn)略調(diào)整等原因減少訂單，將直接導(dǎo)致收入下滑。

2023年到2025年前三季度，其貿(mào)易應(yīng)收款及應(yīng)收票據(jù)平均周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為190天、144天和106天，較大的波動(dòng)可能會(huì)給現(xiàn)金流量及運(yùn)營(yíng)資金帶來(lái)壓力。港交所IPO融資雖能在短期內(nèi)緩解資金實(shí)力不足的問(wèn)題，但難以從根本上解決應(yīng)收款項(xiàng)管理及現(xiàn)金流優(yōu)化的核心問(wèn)題。若后續(xù)主要客戶延遲付款或出現(xiàn)壞賬，仍將對(duì)玖物智能現(xiàn)金流及盈利能力造成重大沖擊。

供應(yīng)鏈穩(wěn)定性問(wèn)題同樣亟待解決。2023年、2024年及2025年前三季度，玖物智能向前五大供應(yīng)商采購(gòu)額占比分別為40.9%、32.9%及39.6%，最大單一供應(yīng)商采購(gòu)占比分別為14.5%、12.3%及14.3%，供應(yīng)商集中度相對(duì)較高。若主要供應(yīng)商出現(xiàn)產(chǎn)能不足、供應(yīng)中斷或提價(jià)等情況，將直接影響玖物智能生產(chǎn)連續(xù)性及產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性，進(jìn)而影響交付能力和客戶合作關(guān)系。

與此同時(shí)，玖物智能?chē)?guó)內(nèi)外挑戰(zhàn)同步顯現(xiàn)。具身智能的高增長(zhǎng)讓行業(yè)逐漸紅�；廖镏悄茈m憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)占據(jù)一定市場(chǎng)份額，但市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力不容小覷。比如，沈陽(yáng)新松機(jī)器人作為行業(yè)老牌龍頭，憑借全產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈布局構(gòu)建了深厚壁壘，其自主研發(fā)的IMRS 2.0系統(tǒng)集成3D-SLAM與群體智能算法，已實(shí)現(xiàn)規(guī)�；涞兀挥直热�，依靠自研LVABB的YuMi協(xié)作機(jī)器人已廣泛應(yīng)用于全球半導(dǎo)體工廠的精密裝配環(huán)節(jié)，憑借成熟的人機(jī)協(xié)同技術(shù)形成場(chǎng)景壁壘。

借助風(fēng)口，玖物智能實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的爆發(fā)，并具備了行業(yè)領(lǐng)先地位及優(yōu)異盈利能力，但技術(shù)迭代、財(cái)務(wù)健康、客戶與供應(yīng)鏈集中度等多重風(fēng)險(xiǎn)并存。此次港交所上市既是其突破發(fā)展瓶頸的重要契機(jī)，也是對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力的全面考驗(yàn)。未來(lái)，玖物智能在鞏固現(xiàn)有市場(chǎng)地位的同時(shí)，需要完善有效化解各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的能力，以確保其長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。