文：向善財經(jīng)

最近，港股的餐飲板塊又迎來一位重磅玩家。

極物思維攜旗下的“COMMUNE幻師”正式向港交所遞交招股說明書，意在成為香港市場的“餐酒吧”第一股。

從市占率來看，“COMMUNE幻師”在“餐酒吧”這個細(xì)分領(lǐng)域，的確屬于妥妥的No.1，其2024年市場份額約為7.8%。

更能體現(xiàn)“COMMUNE幻師”競爭力的是，在一個分散的百億級的餐飲市場當(dāng)中，是第二及第三大競爭對手合計市占率的約兩倍。

行業(yè)龍頭上市，分散的市場份額也意味著有更高的增長空間，市場給予了很高的期待值。

只不過，從商業(yè)模式來看，雖然掛著“餐酒吧”的名頭，但是說到底，餐酒吧的內(nèi)核其實還是酒，主要靠晚上的酒盈利的——招股書顯示截至2025年9月30日末，約45%的營業(yè)收入來自酒水和飲料，其中約85%為酒精飲品。

也因此，行業(yè)內(nèi)人士喜歡拿同樣把客群定位在年輕人身上，已經(jīng)上市的“小酒館”海倫司和COMMUNE幻師做對比。

從海倫司的近況來看，連鎖酒吧的形勢似乎沒有想象中的樂觀。

天眼查APP顯示，海倫司在上市募集到資金后之后，業(yè)績大滑坡不說，市值也一路從巔峰的300億港元左右，一路滑坡至目前僅10億港元左右，股價也跌到1元以內(nèi)。

當(dāng)然，雙方的商業(yè)模式并不完全相同，不能粗暴地做直接對比。

如人飲水，冷暖自知，想要探究COMMUNE幻師有多少潛力，還要深入到招股書中的數(shù)據(jù)中去。

//更健康的COMMUNE幻師，不做第二個海倫司

僅從業(yè)績表現(xiàn)來看，極物思維的表現(xiàn)堪稱現(xiàn)象級。

招股書顯示，2023-2024年極物思維營收從8.45億元增至10.74億元，同比增幅為27.1%；凈利潤從5052.5萬元增至5398.1萬元，同比增幅為6.8%。

2025年前三季度，極物思維營收為8.72億元，較2024年同期增長 14.2%；凈利潤為6669.8萬元，較2024年同期增長46.9%。

同時，對未來的經(jīng)營，管理層也充滿信心。

招股書的調(diào)研顯示，預(yù)計到2029年，一線城市餐酒吧類別市場規(guī)模將達(dá)到74億元，期內(nèi)復(fù)合年增長率為17.4%；二線城市餐酒吧類別市場規(guī)模將由2025年的158億元增至2029年的294億元，期內(nèi)復(fù)合年增長率為16.9%；三線及以下城市餐酒吧類別市場規(guī)模將達(dá)到245億元，2025年至2029年的復(fù)合年增長率為13.2%。

當(dāng)然，行業(yè)未來預(yù)期好并不代表公司就一定能吃到紅利，企業(yè)在經(jīng)營的過程，因為面對競爭，政策的變化，行業(yè)整體繁榮但公司擴(kuò)張不及預(yù)期的情況也不在少數(shù)。

比如最近兩年爆火的寵物經(jīng)濟(jì)，寵物醫(yī)療這個細(xì)分領(lǐng)域增速一直在25%左右，但是龍頭公司卻都面臨著相互擠壓競爭，增速盈利雙雙放緩的情況。

對極物思維來說，或許是因為所有店面都是直營，擴(kuò)張受到了資金的限制。

在報告期內(nèi)，一方面公司新開設(shè)的店面只有10家、17家及9家餐酒吧。截至各期末，餐酒吧總數(shù)分別為94家、110家及112家，遠(yuǎn)沒有想象中的快。

另一方面，因為公司營收主要來自一、二線城市，三線及以下城市的店面只有9家，所以按照一二線城市的20%左右的整體增速和公司的營收增速作對比是相對公允的。

然而，公司最新的營收增速也沒有跟上行業(yè)整體的增速，凈利潤的波動也相對較大。

增速不及預(yù)期的后果，是現(xiàn)金流量表的惡化。

將近兩年經(jīng)營現(xiàn)金流，投資現(xiàn)金流，籌資現(xiàn)金流三者相加，明顯能夠發(fā)現(xiàn)三者的和是負(fù)數(shù)，并且絕對值逐年走高，而經(jīng)營活動所得現(xiàn)金流凈額逐年走低。

結(jié)合利潤和營業(yè)額的增長情況，這似乎證明企業(yè)在擴(kuò)張的同時，營業(yè)額增長的絕對值沒有能夠跟上擴(kuò)張的腳步。

擴(kuò)張型的企業(yè)，最害怕的就是慢下來，就像是一頭蠻牛，必須依靠腎上腺素不斷的橫沖直撞，一旦慢下來，腎上腺素褪去，就很難支撐它龐大的身軀再次動起來。

對極物思維來說，增長速度放緩，最大的隱患還是在債務(wù)方面。

負(fù)債方面，其負(fù)債總額為8.4億元，速動比率最高僅為0.7，資產(chǎn)負(fù)債比為0.9。

看上去，似乎有短期償債的風(fēng)險，對流動負(fù)債進(jìn)一步拆分就能看到，“按公允價值計入損益的金融負(fù)債”這部分就有3.8億，占了總負(fù)債的將近一半。

這3.8億“按公允價值計入損益的金融負(fù)債”可以理解為可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，倘若公司未能如約達(dá)成上市目標(biāo)或者約定的其他的情況，對方可能會退出，反之則可以直接轉(zhuǎn)換為股份。

很明顯，以極物思維的現(xiàn)金情況，倘若達(dá)不成預(yù)期的計劃，肯定無法覆蓋完全這些債務(wù)。

招股書顯示，截止最新的數(shù)據(jù)，極物思維賬上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅僅還有0.98億。

而在極物思維的規(guī)劃當(dāng)中，用錢的地方還有很多。未來三年，公司將以每年至少30-40家店面的速度的在一二線城市進(jìn)行擴(kuò)張。

按照招股書中披露的單店建設(shè)成本500萬-650萬來算，按照最保守的估算，極物思維未來每年平均需要投入最少1.75億來進(jìn)行擴(kuò)張，算上宣傳費用以及額外增加的人工費用，保守的估算也要2億上下。

結(jié)合現(xiàn)金流量表和債務(wù)情況，這就要求企業(yè)有良好的財務(wù)健康狀況來支撐，否則可能擴(kuò)張不成，反而會陷入財務(wù)陷阱當(dāng)中。

另外，最近兩年，管理層一直在進(jìn)行大額的分紅——極物思維分別在2024年派息3200萬元，2025年12月宣派特別股息8000萬元，公司兩年時間累計分紅1.12億元。

換句話說，極物思維的這次上市，似乎有些“不成功便成仁”必勝的心理。

這里需要佩服當(dāng)家人唐偉棠的勇氣，企業(yè)家企業(yè)家一詞的英文“entrepreneur”源于法語，原意為“冒險事業(yè)的經(jīng)營者或組織者”，從這個緯度來講，無疑唐偉棠是一個標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)家！

//能被“拷貝”的護(hù)城河？

巴菲特曾說：“直接面對消費者的企業(yè)往往難以形成競爭優(yōu)勢，如餐飲企業(yè)和零售商；擁有寬護(hù)城河的消費服務(wù)企業(yè)比例是所有行業(yè)中最低的?！?/strong>

在招股書中，COMMUNE管理層認(rèn)為自己的競爭優(yōu)勢之一是涵蓋全天候的運(yùn)營模式：白天是提供早午餐、手工披薩等餐食的品質(zhì)餐廳，夜晚則轉(zhuǎn)換為以酒飲為核心的社交場所，以此吸引多元化的客流，并確保資產(chǎn)的高效利用。

餐飲人應(yīng)該都清楚，一家店倘若要包含一日三餐，還能夠持續(xù)盈利的難度有多大，因為勞動法和員工都做不到全天候的營業(yè)，人力成本、水電等成本會隨著每一餐的增加而增加。

所以不可否認(rèn)，極物思維在極度分散的市場，能夠以全餐的形式做到行業(yè)龍頭，一定是在運(yùn)營效率，品牌建設(shè)等方面有自己的護(hù)城河。

但說一千道一萬，這還是餐飲行業(yè)，效率容易被追上。

比如奶茶行業(yè)，一個又一個新品牌都是依靠供應(yīng)鏈的效率、管理方面的效率不斷地冒出來。

當(dāng)然，餐飲行業(yè)，確實也存在巨頭，比如肯德基、麥當(dāng)勞、必勝客，但是你會發(fā)現(xiàn)，這些巨頭們的特點，是“標(biāo)品和快”。

換句話說，餐飲企業(yè)的品牌定位要足夠精準(zhǔn)，受眾要足夠的多，而且要效率至上，規(guī)模至上。

而COMMUNE的商業(yè)模式，是大而全。全天候的營業(yè)，確實能提高單店的流水，但對一個志在全國化擴(kuò)張的企業(yè)來說，品牌認(rèn)知可能更重要。

業(yè)內(nèi)自身的研究員汪洪棟曾表示：相比于純酒館或是西餐廳的品牌，COMMUNE“餐+酒”的融合定位，可能導(dǎo)致部分消費者反而對其品牌形象產(chǎn)生模糊感，這或?qū)ζ湮磥淼氖袌鰯U(kuò)張形成制約。

更關(guān)鍵的是，此前不少品牌曾因未能平衡好“餐”與“酒”的協(xié)同效應(yīng)而折戟。

比如胡桃里曾憑借“音樂+餐+酒”走紅，但后期因菜品品質(zhì)下滑、酒飲缺乏特色、場景體驗同質(zhì)化，導(dǎo)致門店擴(kuò)張放緩、盈利能力下降。

而且，盡管這種模式存在一些小BUG，一些想要發(fā)展第二增長曲線的連鎖品牌，也在嘗試模仿。

比如近年來海底撈、湊湊、喜家德、老鄉(xiāng)雞等“外行”接連跨界試水小酒館業(yè)務(wù)，試圖分一杯羹。還有點都德和魏家涼皮兩大餐飲巨頭，也盯上了餐酒生意——前者在上海開出全國首家“點都德·早茶夜酒”，后者則在西安開設(shè)首家營業(yè)時間長達(dá)15個小時的“魏世紀(jì)bistro”。

可能也正是由這方面的原因，招股書顯示，COMMUNE核心一線城市同店銷售額已連續(xù)出現(xiàn)負(fù)增長。

所以，對COMMUNE來說，一方面確實需要盡快上市，融到現(xiàn)下擴(kuò)張急需的資金，以求能迅速的形成規(guī)?；?，從而在消費者中形成品牌心智。

另一方面，隨著門店網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)大，如何運(yùn)營能夠提高單店的效率、如何讓品牌形成網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、如何在更有潛力的三線城市擴(kuò)張，這都是比擴(kuò)張更需要的解決的難題。

從其管理層的能力來看，雖然公開信息顯示，當(dāng)家人唐偉棠的學(xué)歷不高，只是通過遠(yuǎn)程學(xué)習(xí)在中國地質(zhì)大學(xué)取得計算機(jī)應(yīng)用專業(yè)副學(xué)士學(xué)位。

但是其實戰(zhàn)經(jīng)驗不容忽視，自2010年期，唐偉棠就在北京釋路神咖啡廳有限公司擔(dān)任執(zhí)行董事，在餐飲行業(yè)有豐富的經(jīng)驗。

最后，希望在年輕人因為網(wǎng)絡(luò)越來越疏離現(xiàn)實世界的當(dāng)下，“COMMUNE幻師”能夠保留城市中可貴的“喧囂”。

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