文 | 赫晉一 張冉冉 楊曉

來源 | 表外表里

編輯 | 曹賓玲 付曉玲

數(shù)據(jù)支持 | 洞見數(shù)據(jù)研究院

大消費(fèi)，被視為“2026年最大投資機(jī)會之一”，但投哪里、怎么投，眾說紛紜。

打開社交平臺，年輕人為限量潮玩一擲千金，中產(chǎn)炮轟山姆搞“國產(chǎn)替代”，每逢節(jié)假日中國游客就像泡發(fā)的壓縮木耳一樣炸滿全球，消費(fèi)力有目共睹。然而，千億級增長的居民存款，又指向強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

白酒、鞋服、美護(hù)等“被時(shí)代拋棄”的傳統(tǒng)消費(fèi)，過去一年常常被按在底部摩擦，但年終總結(jié)，仍不乏走出獨(dú)立行情、股價(jià)逆勢增長30%甚至50%的玩家。

“捕魚要去一個(gè)有魚的地方”，這個(gè)道理很樸素，實(shí)踐起來卻不簡單。

錯(cuò)綜復(fù)雜的消費(fèi)市場，要求投資人具備一雙能穿透表象的眼睛，把“宏觀趨勢”與“微觀行為”鏈接起來，在行業(yè)β中發(fā)掘企業(yè)的α，從總量波動中識別結(jié)構(gòu)性的先機(jī)。

就在年前，“表外表里”長期追蹤的“中國線上消費(fèi)品牌指數(shù)”（CBI）以及配套的“全球品牌中國線上500強(qiáng)榜單”（CBI500）發(fā)布了第三期，消費(fèi)變化再次于數(shù)據(jù)中得到驗(yàn)證：茅臺、五糧液等“老登消費(fèi)”CBI排名大跌，白酒行業(yè)整體銷售、復(fù)購等指標(biāo)疲軟；“小登經(jīng)濟(jì)”的代表泡泡瑪特，則在股價(jià)大跌的季度，排名從第24躥升到第12。

這個(gè)指數(shù)和榜單由北大國發(fā)院發(fā)布，淘天集團(tuán)提供技術(shù)支持，基于10億消費(fèi)者的真實(shí)行為，對品牌進(jìn)行銷量、價(jià)格、搜索、口碑等多維度的“打分”。

在消費(fèi)的“碎片化增長”時(shí)代，那條肥美的“魚”，可能就藏在這些微觀的品牌名次波動里。

從品牌指數(shù)中，穿透需求變遷與紅利輪動

從三季報(bào)看白酒上市公司，幾乎“無人生還”，但透視最新CBI指數(shù)，行業(yè)另藏玄機(jī)。

顯然，白酒行業(yè)仍有“偷偷努力”的選手——劍南春綜合評分悄然趕超“茅五瀘”，躋身行業(yè)第一。具體到“成交金額增速”這一指標(biāo)上，山西汾酒又超越了劍南春。

這不能說明劍南春、山西汾酒已“稱王”，畢竟CBI只反映線上，不勾勒全貌。但數(shù)據(jù)也不會說謊，它們的相對位次上升，必然做對了什么。

新“禁酒令”后，酒企向經(jīng)銷商壓貨的老路走不通了、酒販子“囤貨暴富”的美夢也破碎。一場從“黃�！钡健皠傂琛薄摹疤桌钡健帮嬘谩�、從“牌子”到“真實(shí)”的“群眾基礎(chǔ)大挪移”，席卷整個(gè)白酒行業(yè)。

“茅五瀘”紛紛將低度化、健康化、利口化寫進(jìn)戰(zhàn)略規(guī)劃，意圖攻占大眾消費(fèi)市場，尤其是“不喝白酒”的年輕人。然而，這些布局大多停留在PPT階段，率先上市的五糧液“一見傾心”，今年8月才抬上來。

而這個(gè)窗口期，被汾酒和劍南春們精準(zhǔn)捕捉到了。

氣泡水兌汾酒、劍南春配果汁、白酒摻牛奶……這屆年輕人，正瘋狂在老酒民的審美雷區(qū)上蹦迪，無論清香、濃香、醬香，都不如一杯隨心調(diào)配“特飲”香。

曾幾何時(shí)，白酒在年輕人心中幾乎與“酒桌文化”劃等號，但“酒味飲料”風(fēng)潮的掀起，把他們從“被動接受”變?yōu)椤爸鲃訁⑴c”。

而這場味覺革命的操盤手，正是酒企們：劍南春打“性價(jià)比”牌，在年輕消費(fèi)者扎堆的電商渠道大搞促銷，大單品水晶劍卡位400元價(jià)格帶；汾酒在實(shí)惠基礎(chǔ)上不斷創(chuàng)新，經(jīng)典40度白玉汾酒推出125ml（原375ml）、22元“小瓶裝”，瓶身設(shè)計(jì)復(fù)刻便利店熱賣的小瓶基酒。

新喝法、新場景、新營銷全面推動下，品牌拉進(jìn)了與年輕群體的距離，汾酒、劍南春三季度的CBI指數(shù)中，18-29歲成交金額增速領(lǐng)先。這也直接助推業(yè)績逆勢增長，山西汾酒是2025Q3唯三實(shí)現(xiàn)營收增長的上市酒企。

對于白酒行業(yè)來說，汾酒們的成績，或許就預(yù)示了行業(yè)脫困的方向。而踩準(zhǔn)節(jié)奏的酒企，正是下一輪復(fù)蘇周期里，最可能率先跑出超額收益的標(biāo)的。

這樣捕捉“大魚”的機(jī)會，不僅適用于深度調(diào)整期的行業(yè)，在高景氣賽道里同樣存在。

可以看到，戶外運(yùn)動品牌最新CBI指數(shù)的“成交人數(shù)”指標(biāo)中，炙手可熱的高端玩家排名下滑，駱駝等大眾品牌排名穩(wěn)居前列，伯希和的排名快速攀升。

這不是簡單的名次浮動，而是消費(fèi)主場從“專業(yè)愛好者”向“大眾消費(fèi)者”的加速轉(zhuǎn)移。

過去，“戶外風(fēng)”被預(yù)測像“國潮風(fēng)”一樣，流行兩三年過氣，但事實(shí)上，沖鋒衣被中國男人穿成了“日常皮膚”。如業(yè)內(nèi)人士所說：“戶外品牌中男性用戶占比超六成，這些消費(fèi)者中真正的戶外愛好者可能不到3%，95%以上的人把戶外服裝當(dāng)上班穿搭�！�

只因男裝市場，近90%份額被“互相致敬”的中小企業(yè)占據(jù)，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重；品質(zhì)、審美過關(guān)的大牌子，價(jià)格又令人望而卻步。于是，伯希和們被加進(jìn)購物車：主打輕戶外，設(shè)計(jì)更時(shí)尚、顏色更日常、價(jià)格更接地氣，踩中了男性既要“面子”也要“里子”的消費(fèi)心理。

反映到業(yè)績上，今年上半年，大眾化品牌收入增速跑贏高端陣營。其中，伯希和與坦博爾相繼遞交上市申請，叩響資本市場大門。

可見，新興賽道在最初爆發(fā)后，不一定歸于寂靜，真正的結(jié)構(gòu)性機(jī)會往往此時(shí)才浮現(xiàn)。

同理，在成熟行業(yè)里，也有不同需求指向的“版本紅利”，可以驅(qū)動品牌增長。如美妝護(hù)膚領(lǐng)域，一度賣不動的香奈兒、YSL等國際彩妝大牌，在玩轉(zhuǎn)流量新渠道后，銷售額再次起飛。

首次登上CBI500榜單的國貨彩妝品牌花知曉也如此，其抓住“三坑”（漢服、JK、Lolita）人群高頻裝扮、熱衷曬圖的剛需，以草莓丘比特、蝴蝶云肩等“顏值即正義”產(chǎn)品，打出“國風(fēng)少女彩妝”招牌，一舉成為CBI名次上漲幅度最大的彩妝品牌。

如今二手市場上，花知曉手持鏡被炒成“理財(cái)產(chǎn)品”；2025Q3CBI榜單中，花知曉在品牌搜索量、新品成交金額、18-29歲成交人數(shù)增速等指標(biāo)上的表現(xiàn)，甚至趕超不少國際大牌。

CBI指標(biāo)如同一面行業(yè)棱鏡，提前折射出需求變遷與紅利輪動。反之，在風(fēng)險(xiǎn)積聚時(shí)，也能亮起紅燈。

捕捉細(xì)節(jié)指標(biāo)變化，繞開消費(fèi)創(chuàng)投風(fēng)險(xiǎn)

三季度，泡泡瑪特讓許多“做時(shí)間朋友”的投資人，開始懷疑人生。

從財(cái)報(bào)看，海外營收狂飆式同比增長?365%-370%，整體營收同比大增?245%-250%?，堪稱“炸裂”；新IP星星人誕生僅6個(gè)月，便幾乎追平Labubu發(fā)展兩年的銷售額，一定程度上驗(yàn)證了持續(xù)制造爆款的能力。

無論怎么看，泡泡瑪特都有被“錯(cuò)殺”的嫌疑，但多頭們就是頻頻被資本市場打臉。

實(shí)際上，泡泡瑪特面臨的情況，和基本面已經(jīng)沒有太大關(guān)系，問題出在了交易面——高頻數(shù)據(jù)追蹤投資派（炒短線），壓倒了價(jià)值投資派、成長投資派。

最新的CBI指數(shù)顯示，潮流玩具行業(yè)CBI指數(shù)同比環(huán)比均下滑，其中泡泡瑪特“成交金額增速”排名下降明顯。

這讓短線投資者心里一沉，擔(dān)憂潮玩行業(yè)超級景氣周期即將告終，而泡泡瑪特的Labubu會過氣，下一個(gè)“Labubu”何時(shí)出現(xiàn)存在不確定性，公司高增長難以持續(xù)，遂紛紛撤退。

但這些數(shù)據(jù)，落在中長期投資者眼里，卻是另外一番天地。

拆解CBI細(xì)節(jié)指標(biāo)會發(fā)現(xiàn)，泡泡瑪特仍穩(wěn)坐行業(yè)“綜合評分”第一，反而是樂高、萬代等品牌排名下滑，拖著行業(yè)景氣度下行。這說明，行業(yè)格局在進(jìn)一步分化，利好泡泡瑪特等頭部品牌。

進(jìn)一步拆解泡泡瑪特的細(xì)節(jié)指標(biāo)可以看到，其知名度（如品牌詞搜索量）、忠誠度（如會員成交金額）等指標(biāo)排名仍領(lǐng)先�？梢�，大家只是少買Labubu了，但并不少買泡泡瑪特，品牌勢能依然抗打。

而且，泡泡瑪特“新品成交金額增速”維持領(lǐng)先，這意味著新IP在放量爬坡階段，成交金額增速指標(biāo)的下滑，是新老IP接替過渡的短期表現(xiàn)。

這對看重增長持續(xù)性的中長期投資者而言，無疑是積極的信號——泡泡瑪特做出Labubu并非“碰運(yùn)氣”，而是具備持續(xù)輸出爆款的系統(tǒng)性能力。

但出現(xiàn)分歧也可能帶來交易風(fēng)險(xiǎn)，畢竟短線投資者用腳投票，會造成股價(jià)震蕩。這需要規(guī)避，如提前賣出，等待負(fù)面情緒被充分定價(jià)，再重新入場。

當(dāng)然，不同類型的投資者也并非只有對抗。

有著“黃金愛馬仕”之稱的老鋪黃金，股價(jià)從7月至今幾乎“腰斬”，背后正是各路投資者的默契離場。

從最新CBI指數(shù)看，其“老客金額”指標(biāo)的行業(yè)排名，下降至第二；“會員成交金額”指標(biāo)的行業(yè)排名，下降至第六。

這些指標(biāo)指向的，是顧客忠誠度的下滑。而在消費(fèi)品行業(yè)，忠誠度是觀察消費(fèi)品公司“護(hù)城河”深淺、商業(yè)模式壁壘的關(guān)鍵先行指標(biāo)，一旦不及預(yù)期，各類投資者都將出現(xiàn)不同層面的邏輯破壞，進(jìn)而集體撤退。

回到老鋪黃金，這是其作為高溢價(jià)“古法金”賽道開辟者的宿命：隨著傳統(tǒng)頭部品牌紛紛跟進(jìn)，整個(gè)行業(yè)的供給重心，從普貨黃金轉(zhuǎn)向了這一新藍(lán)海。

可以看到，周大福“傳承”、老鳳祥非遺花絲等系列，與老鋪的產(chǎn)品仿佛異父異母的“親姐妹”。

這一定程度上，會讓死忠粉們覺得老鋪“沒那么特別了”，尤其在金價(jià)坐火箭上漲的背景下——2025年金價(jià)飆升近70%，老鋪跟著調(diào)價(jià)三次，價(jià)格遙遙領(lǐng)先平替?zhèn)�，這讓很多消費(fèi)者購買更加謹(jǐn)慎。

不過，走過了這段不可避免被挑戰(zhàn)的階段，行業(yè)競爭最終還是會回歸到產(chǎn)品、服務(wù)、品牌綜合能力的比拼上。從這一維度來說，老鋪有先發(fā)一步的底子優(yōu)勢。

類似的邏輯，也出現(xiàn)在了化妝品行業(yè)的明星品牌可復(fù)美身上。

市場對可復(fù)美的增長預(yù)期在于：大單品帶動品牌知名度提升—品牌提價(jià)—新品接力建立健康的產(chǎn)品矩陣，從而延續(xù)高增長趨勢。

但現(xiàn)實(shí)是，可復(fù)美膠原棒大爆后，國貨們從玻尿酸、懸油到膠原蛋白，瘋狂追求“萬物皆可次拋”。上新“泛濫”之下，盡管其新品焦點(diǎn)面霜銷量可圈可點(diǎn)——上新僅僅半年，已多次位列天貓新品榜位列Top1，卻還是卷不過“人海戰(zhàn)術(shù)”。

CBI指數(shù)顯示，2025Q3可復(fù)美的“新品成交金額”在護(hù)膚品類中“泯然眾人”，其整體“客單價(jià)”排名下移了11位。

這樣一來，投資者難免會觀望情緒濃厚，等到下一個(gè)大單品露頭，才可能重新興奮起來。

可見，“一千個(gè)人眼里有一千個(gè)哈姆雷特”，做投資不僅要關(guān)注宏觀、基本面，還要關(guān)注交易對手的“買賣點(diǎn)”，畢竟某類投資者的交易邏輯，可能決定了某個(gè)時(shí)間段的股價(jià)走向。

《老人與�！防铮蠞O夫圣地亞哥連續(xù)八十四天一無所獲，海域似乎已經(jīng)“無魚可捕”。但他沒有放棄，憑借經(jīng)驗(yàn)駛向更遠(yuǎn)的深海，最終在那里遭遇了巨大的馬林魚。

他證明了自己是對的：魚一直存在，只是藏得更深，需要用方法與信念才能抵達(dá)。

今天的中國消費(fèi)市場，正如這片“深海”，消費(fèi)圖景復(fù)雜多變，而“大魚”在水下游弋。我們需要的不僅是信心，還有多維度的數(shù)據(jù)洞察、指引，去發(fā)現(xiàn)和捕捉機(jī)遇。