《投資者網(wǎng)》引線 | 吳微

在掃地機(jī)器人的“眼睛”激光雷達(dá)領(lǐng)域，深圳樂動(dòng)機(jī)器人股份有限公司（下稱“樂動(dòng)機(jī)器人”）無(wú)疑是隱形的冠軍。2024年，其移動(dòng)機(jī)器人傳感器出貨量全球第一，當(dāng)年公司賦能了超過(guò)600萬(wàn)臺(tái)終端設(shè)備。然而，這頂“全球第一”的皇冠，似乎并未給樂動(dòng)機(jī)器人帶來(lái)富貴。

2024年5月，樂動(dòng)機(jī)器人首次向港交所遞表，但在6個(gè)月后因未通過(guò)聆訊而失效。時(shí)隔不久，公司再次沖刺港股IPO。但在行業(yè)第一的光環(huán)之下，卻隱藏著樂動(dòng)機(jī)器人略顯焦慮的財(cái)務(wù)真相。自2022年1月完成C輪融資后，這家身處熱門賽道的“獨(dú)角獸”已在長(zhǎng)達(dá)三年的時(shí)間里未獲一級(jí)市場(chǎng)新的“輸血”。

一邊是B端傳感器業(yè)務(wù)陷入價(jià)格戰(zhàn)的紅海，另一邊是C端智能割草機(jī)器人業(yè)務(wù)爆發(fā)帶來(lái)的巨額資金消耗。在歷史對(duì)賭協(xié)議的壓力與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅流出的現(xiàn)實(shí)夾擊下，樂動(dòng)機(jī)器人的上市之路，或許不僅是公司尋找“第二增長(zhǎng)曲線”的故事，更像是一場(chǎng)關(guān)于企業(yè)流動(dòng)性的驚險(xiǎn)跨欄。

華科系的“資本過(guò)山車”與三年融資空窗

樂動(dòng)機(jī)器人的故事，始于兩位華中科技大學(xué)（“華科系”）校友的再次聯(lián)手。

其創(chuàng)始人周偉與郭蓋華，均是典型的技術(shù)派創(chuàng)業(yè)者，早年他們?cè)?lián)合創(chuàng)辦知名平衡車企業(yè)樂行天下。2017年，敏銳捕捉到機(jī)器人“視覺感知”風(fēng)口的二人，在深圳創(chuàng)立了樂動(dòng)機(jī)器人，并致力于為機(jī)器人裝上“眼睛”。

憑借在DTOF激光雷達(dá)與SLAM算法上的技術(shù)突破，樂動(dòng)機(jī)器人迅速成為了科沃斯（603486.SH）、追覓科技等行業(yè)巨頭的核心供應(yīng)商。這種技術(shù)壁壘也讓公司在一級(jí)市場(chǎng)備受追捧。

招股書顯示，僅在2021年6月至2022年1月的半年多時(shí)間里，樂動(dòng)機(jī)器人就密集完成了A、B、C三輪融資，引入了華業(yè)天成、高新投、中金資本等明星機(jī)構(gòu)。公司的估值也如同坐上了火箭，從A輪的4億元迅速飆升至C輪的28億元，漲幅高達(dá)6倍。

然而，樂動(dòng)機(jī)器人的資本盛宴在2022年初戛然而止。自2022年1月完成C輪融資后，直至本次IPO遞表，樂動(dòng)機(jī)器人在長(zhǎng)達(dá)三年的時(shí)間里，未再進(jìn)行大規(guī)模的公開股權(quán)融資。這三年，恰逢全球硬科技投融資環(huán)境遇冷，同時(shí)也正是樂動(dòng)機(jī)器人從單一零部件供應(yīng)商向整機(jī)品牌轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵投入期。

值得注意的是，公司歷史上曾與投資者簽署包含贖回權(quán)（對(duì)賭）的協(xié)議。盡管為了符合港交所上市規(guī)則，這些特殊權(quán)利已在申報(bào)前終止，但“三年斷檔”疊加公司的虧損壓力，或已讓樂動(dòng)機(jī)器人的現(xiàn)金流承壓。對(duì)于一家處于高速擴(kuò)張期的硬件企業(yè)而言，一級(jí)市場(chǎng)的“斷奶”意味著公司必須依靠自身造血或借貸來(lái)維持運(yùn)轉(zhuǎn)。而當(dāng)造血能力趕不上失血速度時(shí)，IPO便不再是一個(gè)“可選項(xiàng)”，而是一道“必答題”。

逃離“內(nèi)卷”的B端與“豪賭”昂貴C端

樂動(dòng)機(jī)器人為何急于從to B業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型到to C端？答案或藏在B端業(yè)務(wù)的利潤(rùn)表里。

在2023年之前，樂動(dòng)機(jī)器人的營(yíng)收幾乎全部依賴于B端的視覺感知產(chǎn)品（傳感器和算法模組），其占比在99%以上。雖然樂動(dòng)機(jī)器人產(chǎn)品的出貨量已是全球第一，但這更像是一場(chǎng)“以價(jià)換量”沒有利潤(rùn)的苦戰(zhàn)。

受下游掃地機(jī)器人行業(yè)需求放緩及客戶集中度高的影響，樂動(dòng)機(jī)器人視覺感知產(chǎn)品的議價(jià)能力并不強(qiáng)。招股書數(shù)據(jù)顯示，其核心產(chǎn)品傳感器的毛利率一路走低，從2022年的18.6%降至2024年的15.2%。面對(duì)科沃斯、石頭科技（688169.SH）等巨頭客戶，作為上游供應(yīng)商的樂動(dòng)機(jī)器人，不僅面臨著激烈的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，還要時(shí)刻警惕客戶的“壓價(jià)”。B端業(yè)務(wù)的利潤(rùn)天花板，已隱約可見。

為了跳出低毛利的泥潭，并提高公司的造血能力。樂動(dòng)機(jī)器人選擇了一條極具想象力但又充滿挑戰(zhàn)的道路。既利用自研的視覺感知技術(shù)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)行降維打擊，切入C端市場(chǎng)格局還未穩(wěn)固的智能割草機(jī)器人市場(chǎng)。

這一戰(zhàn)略初步來(lái)看非常成功。樂動(dòng)機(jī)器人的割草機(jī)器人收入從2023年僅6.3萬(wàn)元，爆發(fā)式增長(zhǎng)至2025年上半年的7746萬(wàn)元，占公司總收入的比例迅速攀升至20%。更重要的是，C端業(yè)務(wù)展現(xiàn)了驚人的盈利質(zhì)量，2025年上半年，樂動(dòng)機(jī)器人割草機(jī)器人的毛利率高達(dá)45.6%，是其傳感器業(yè)務(wù)的兩倍以上。

然而，高毛利率的背后，在競(jìng)爭(zhēng)同樣激烈的割草機(jī)器人市場(chǎng)中，樂動(dòng)機(jī)器人的獲客成本也在水漲船高。C端市場(chǎng)不是簡(jiǎn)單的B2B訂單交付，而是需要拿出真金白銀進(jìn)行品牌與渠道建設(shè)。

在割草機(jī)器人領(lǐng)域，樂動(dòng)機(jī)器人必須直面九號(hào)公司（689009.SH，在招股書中被稱為公司E，市占率26.1%）、科沃斯、追覓科技以及傳統(tǒng)園林工具巨頭寶時(shí)得（公司G）等已建立一定品牌與渠道優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，并與其進(jìn)行激烈競(jìng)爭(zhēng)。

為了在歐美市場(chǎng)建立品牌認(rèn)知，樂動(dòng)機(jī)器人不得不支付高昂的“入場(chǎng)費(fèi)”。招股書顯示，2025年上半年，公司的銷售及營(yíng)銷開支激增至3616萬(wàn)元，同比暴漲204.2%。這一增幅遠(yuǎn)超當(dāng)期公司營(yíng)收的增幅。

盈利的“幻象”與流動(dòng)性的“警報(bào)”

從數(shù)據(jù)看，樂動(dòng)機(jī)器人的轉(zhuǎn)型似乎已給公司帶來(lái)了財(cái)務(wù)上的轉(zhuǎn)機(jī)。2025年上半年，公司經(jīng)調(diào)整的凈利潤(rùn)為220萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈。然而，如果剝離會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的修飾，深入剖析其現(xiàn)金流與資產(chǎn)負(fù)債表，會(huì)發(fā)現(xiàn)樂動(dòng)機(jī)器人的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)正在積聚。

雖然賬面上實(shí)現(xiàn)了微利，但樂動(dòng)機(jī)器人的“造血”能力依然孱弱。2025年上半年，在公司營(yíng)收大漲的背景下，樂動(dòng)機(jī)器人的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出高達(dá)1.05億元人民幣。

這是一種典型的“成長(zhǎng)性失血”。為了支持公司海外割草機(jī)器人的銷售，樂動(dòng)機(jī)器人必須大量備貨，導(dǎo)致存貨從2024年底的4487萬(wàn)元激增至2025年中的1.05億元。同時(shí)，為了搶占市場(chǎng)，公司不得不給予渠道和客戶賬期，導(dǎo)致企業(yè)貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)激增。這種“賣得越快，墊資越多”的模式，或已讓公司的現(xiàn)金流承受了巨大壓力。

而長(zhǎng)期以來(lái)，樂動(dòng)機(jī)器人自身的造血能力也不強(qiáng)。據(jù)招股書披露，2022年-2025年上半年，樂動(dòng)機(jī)器人集團(tuán)層面的累計(jì)虧損金額已超過(guò)2億元；母公司層面的累計(jì)虧損也有1.68億元。

在自身造血不足、一級(jí)市場(chǎng)融資斷檔的情況下，樂動(dòng)機(jī)器人的資金鏈或已存在一定的壓力。

截至2025年6月30日，樂動(dòng)機(jī)器人賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為6074萬(wàn)元。相對(duì)于半年流出1個(gè)億的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，其現(xiàn)金儲(chǔ)備已顯得捉襟見肘了。

需要注意的是，樂動(dòng)機(jī)器人正在通過(guò)將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給上游，來(lái)緩解自身的資金鏈壓力。招股書顯示，樂動(dòng)機(jī)器人的資產(chǎn)負(fù)債率從2022年的16.4%一路攀升至2025年上半年的49.4%。其中，貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)激增至3.16億元。這說(shuō)明，樂動(dòng)機(jī)器人正在通過(guò)拖長(zhǎng)給供應(yīng)商的付款周期來(lái)維持其C端業(yè)務(wù)的擴(kuò)張。這種策略雖然在短期內(nèi)有效，但也極大地增加了公司供應(yīng)鏈的脆弱性。

樂動(dòng)機(jī)器人的IPO，本質(zhì)上是一場(chǎng)關(guān)于“時(shí)間”的競(jìng)速。從戰(zhàn)略層面看，樂動(dòng)機(jī)器人無(wú)疑是成功的。公司利用B端積累的核心視覺技術(shù)，成功切入了高毛利、高增長(zhǎng)的C端割草機(jī)器人藍(lán)海，為企業(yè)打造了“第二增長(zhǎng)曲線”，重構(gòu)了公司的盈利模型。

但在財(cái)務(wù)層面，這種激進(jìn)的轉(zhuǎn)型也讓樂動(dòng)機(jī)器人走在一條極其危險(xiǎn)的鋼絲上。三年融資空窗期逐漸耗盡了此前的募資，而新業(yè)務(wù)的爆發(fā)又帶來(lái)了巨大的營(yíng)運(yùn)壓力。目前的樂動(dòng)機(jī)器人，正處于“驚險(xiǎn)一躍”的半空中。企業(yè)或許要在資金鏈壓力中，通過(guò)上市募資來(lái)補(bǔ)充彈藥，從而將“賬面繁榮”轉(zhuǎn)化為真實(shí)的現(xiàn)金流閉環(huán)。

對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的投資者而言，樂動(dòng)機(jī)器人是一個(gè)充滿誘惑但也伴隨風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)的。公司擁有硬核的技術(shù)與具有成長(zhǎng)性的賽道，但其脆弱的流動(dòng)性與對(duì)單一新業(yè)務(wù)的過(guò)度依賴，也揭露了樂動(dòng)機(jī)器人存在的風(fēng)險(xiǎn)。站在十字路口的樂動(dòng)機(jī)器人，能否成為又一個(gè)中國(guó)智造出海的樣本，時(shí)間會(huì)給出答案。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

樂動(dòng)機(jī)器人