突圍

終于輪到沐曦了。

如果說過去兩年“國產(chǎn)大模型”是輿論中心，那么現(xiàn)在，舞臺(tái)將交給另一群人：把算力做成現(xiàn)實(shí)、把芯片推上產(chǎn)線、把生態(tài)一行行代碼啃下來的GPU團(tuán)隊(duì)。

沐曦今日（688802.SH）正式登陸科創(chuàng)板，成為繼摩爾線程之后又一家IPO的國產(chǎn)GPU公司。開盤首日高開568.83%報(bào)700元/股，總市值約為2800億元。

值得一提的是，此前摩爾線程的巨額打新收益下，二級(jí)市場的投資者們對(duì)于沐曦包含期待，根據(jù)此前的中簽公告，沐曦比摩爾線程更加搶手。此前，沐曦首發(fā)價(jià)格為104.66/股，按照開盤價(jià)700/股的價(jià)格，意味著中一簽（500股）將賺30萬元。

但上述這些高額數(shù)字背后是一場更為驚心動(dòng)魄的冒險(xiǎn)。

沐曦誕生于2020年那個(gè)全球半導(dǎo)體行業(yè)充滿不確定性的秋天，由三位前AMD頂尖華人科學(xué)家創(chuàng)立。在短短五年內(nèi)，他們從上海張江一間狹小的辦公室起步，穿越了從“紙上藍(lán)圖”到“量產(chǎn)回片”的技術(shù)鴻溝，頂住了持續(xù)巨虧的財(cái)務(wù)壓力，匯聚了超過120家股東構(gòu)成的“資本航母”，最終將自主研發(fā)的高性能GPU芯片，送進(jìn)了國家算力平臺(tái)和商業(yè)化數(shù)據(jù)中心的機(jī)柜。

沐曦的故事，遠(yuǎn)不止于一家公司的上市。它是一面棱鏡，折射出中國在突破“算力卡脖子”困境中的雄心、焦慮、資本狂熱與技術(shù)執(zhí)著。

今日的鐘聲，是為一個(gè)階段的突圍畫上注腳，更是為一場更漫長、更殘酷的生態(tài)戰(zhàn)爭吹響了號(hào)角。舞臺(tái)已然就緒，幕布正在拉開，國產(chǎn)高端GPU的真正考驗(yàn)，現(xiàn)在才剛剛開始。

AMD大牛帶隊(duì)

沐曦的故事，起點(diǎn)并不“浪漫”，甚至有點(diǎn)“冷硬”。

2020年的中國半導(dǎo)體行業(yè)正面臨前所未有的壓力，外部環(huán)境的驟變讓國產(chǎn)算力的自主可控成為緊迫命題。正是在這樣的背景下，2020年9月，三位AMD前核心骨干——陳維良、彭莉、楊建在上海成立了沐曦。成立之初，陳維良便放出豪言，“中國缺少自主可控高性能GPU的歷史將由我們終結(jié)。”

曾經(jīng)在AMD工作多年的他們確實(shí)也有放出這樣豪言的底氣。據(jù)悉，這三位創(chuàng)始人均為AMD前高管，合計(jì)擁有超過40年的GPU研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。作為在芯片行業(yè)深耕20年的“老炮”陳維良，其曾主導(dǎo)AMD15款GPU的量產(chǎn)，是RDNA/CDNA架構(gòu)關(guān)鍵研發(fā)者。彭莉曾任AMD首席SOC架構(gòu)師，楊建則兼具華為海思經(jīng)歷與軟件生態(tài)經(jīng)驗(yàn)。

“我們從剛開始的6個(gè)人、2間非常小的辦公室，發(fā)展到現(xiàn)在差不多900人。”沐曦聯(lián)合創(chuàng)始人、CTO兼首席硬件架構(gòu)師彭莉在今年7月公開表示。

沐曦成立之初，正是國內(nèi)GPU創(chuàng)業(yè)潮的高峰期。2020年，國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金二期（即“大基金二期”）啟動(dòng)，重點(diǎn)支持GPU和AI芯片等高端芯片的國產(chǎn)化。

在資本市場上，投資人則積極為“中國英偉達(dá)”的創(chuàng)業(yè)故事買單，摩爾線程、沐曦、壁仞、燧原都先后在這一年成立。

所以說，沐曦的成立趕上了政策東風(fēng)吹拂的好時(shí)候，但也承載著實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代的艱巨使命與激烈斗爭的外部環(huán)境。

最亮眼的是其產(chǎn)品從無到有的快速迭代。創(chuàng)立僅兩年，沐曦于2022年推出了首款智算推理GPU芯片曦思N100，并于2023年4月實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。這款產(chǎn)品主要面向?qū)π阅芤笙鄬?duì)較低的AI推理場景，是國產(chǎn)AI芯片廠商常見的市場切入策略。

然而，2023年末至2024年，生成式AI大模型的爆發(fā)迅速改變了市場需求。傳統(tǒng)人工智能推理芯片需求下降，市場更加青睞能夠同時(shí)滿足訓(xùn)練和推理需求的GPU。

幸運(yùn)的是，沐曦早已預(yù)見這一趨勢(shì)。2023年6月，公司首款訓(xùn)推一體GPU曦云C500完成回片，采用中芯國際12nm工藝代工、通富微電封裝，實(shí)現(xiàn)了全流程國產(chǎn)化。2024年2月，曦云C500正式量產(chǎn)。

曦云C500系列迅速成為公司的營收支柱。2024年，該系列產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入7.22億元，占公司當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入的97.28%。

產(chǎn)品的高速迭代是沐曦的關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)。公司隨后又陸續(xù)推出了曦云C550、C588等產(chǎn)品，不斷優(yōu)化性能。截至2025年3月底，沐曦的GPU產(chǎn)品累計(jì)銷量已超過2.5萬顆，在多個(gè)國家人工智能公共算力平臺(tái)、運(yùn)營商智算平臺(tái)和商業(yè)化智算中心實(shí)現(xiàn)規(guī)?；瘧?yīng)用。

具體來看，沐曦主要收入來源為核心產(chǎn)品訓(xùn)推一體芯片曦云C500系列的銷售，作為對(duì)標(biāo)英偉達(dá)A100/A800的主力產(chǎn)品，曦云C500系列在2023年度、2024年度和2025年1-3月，收入分別為1546.81萬元、72173.52萬元和31359.27萬元，占同期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為30.09%、97.28%和97.87%，最近一年一期占比較大。

但值得一提的是，沐曦成立至今尚未盈利。招股書披露，2022至2024年、2025年1至3月，營業(yè)收入分別為42.64萬元、5302.12萬元、7.4億元和3.2億元，歸母凈利潤分別為-7.8億元、-8.7億元、-14億元和-2.3億元。根據(jù)沐曦預(yù)計(jì)，公司達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)的預(yù)期時(shí)間最早為2026年。

如今，陳維亮帶著他的團(tuán)隊(duì)站上了IPO的舞臺(tái)，新的征程與挑戰(zhàn)也將開啟。

超120位股東，投資人迎來退出盛宴

在國產(chǎn)GPU圈，融資從來不只是錢的問題，更像“押注權(quán)”的分配：誰敢在最不確定的時(shí)候?qū)懴轮?，誰就更可能在確定性來臨時(shí)站在更靠前的位置。

沐曦不僅技術(shù)發(fā)展快，融資速度和估值躍升的速度也同樣驚人。從成立到上市前，沐曦經(jīng)歷了七輪增資，吸引了包括紅杉中國、經(jīng)緯創(chuàng)投、國調(diào)基金等在內(nèi)的超過120家股東。

“追溯最早下注硬科技公司的‘伯樂’，往往是‘聰明且專業(yè)’的錢。”有分析人士認(rèn)為，投資AI芯片本質(zhì)上是在技術(shù)爆發(fā)前夜的“盲注”。

沐曦的五年狂奔史，不僅是一部技術(shù)突圍史，更是一幅描繪資本如何從“非共識(shí)”走向“狂熱共識(shí)”的濃縮畫卷。從僅6人的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)到科創(chuàng)板門前估值近420億元的準(zhǔn)上市公司，沐曦不僅技術(shù)迭代迅猛，其融資速度和估值躍升的軌跡同樣驚人。超過120家股東構(gòu)成的龐大資本圖譜，如同一個(gè)微縮的中國創(chuàng)投生態(tài)，其中交織著頂級(jí)VC的前瞻、“國家隊(duì)”的戰(zhàn)略意志、產(chǎn)業(yè)資本的聯(lián)動(dòng)以及個(gè)人投資家的豪賭。

2021年1月，成立僅兩個(gè)月的沐曦在公司僅有藍(lán)圖和頂尖團(tuán)隊(duì)背景的情況下完成了近億元的天使輪融資。出資方包括和利資本與泰達(dá)科投（天津泰達(dá)科技投資集團(tuán)股份有限公司）等。

其中，和利資本的掌門人孔令國，曾在AI芯片寒武紀(jì)創(chuàng)立數(shù)月時(shí)便果斷下注，被稱作是寒武紀(jì)的伯樂。另一位關(guān)鍵天使投資人天津泰達(dá)科投，則在此后連續(xù)四輪加注，展現(xiàn)了其將沐曦作為半導(dǎo)體領(lǐng)域代表性案例進(jìn)行長期重倉的決心。

隨著公司進(jìn)入燒錢的研發(fā)攻堅(jiān)階段，沐曦的融資故事進(jìn)入了“眾星捧月”的篇章。2021年1月，成立僅四個(gè)月的沐曦宣布完成數(shù)億元Pre-A輪融資，由紅杉中國領(lǐng)投，真格基金跟投，老股東和利資本、泰達(dá)科投繼續(xù)加碼。紅杉與真格的入局，標(biāo)志著主流風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)這支團(tuán)隊(duì)和賽道的高度認(rèn)可。隨后，經(jīng)緯創(chuàng)投也迅速加入，并在此后通過多達(dá)6只關(guān)聯(lián)基金持續(xù)投資，成為持股最集中的VC機(jī)構(gòu)之一。

如果說頂級(jí)VC的加入是基于市場前景的判斷，那么2021年8月完成的10億元級(jí)別A輪融資，則標(biāo)志著戰(zhàn)略資本力量的強(qiáng)勢(shì)介入。本輪由中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金（國調(diào)基金）領(lǐng)投，中國互聯(lián)網(wǎng)投資基金（中網(wǎng)投）等“國家隊(duì)”以及上?？苿?chuàng)基金、聯(lián)想創(chuàng)投等產(chǎn)業(yè)資本共同參與。

2022年7月，沐曦完成10億元Pre-B輪融資，領(lǐng)投方出現(xiàn)了私募大佬葛衛(wèi)東控制的混沌投資，與央視融媒體產(chǎn)業(yè)投資基金聯(lián)合領(lǐng)投。葛衛(wèi)東的現(xiàn)身，為這場資本盛宴增添了新的看點(diǎn)。至此，一個(gè)由創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)為核心，頂尖VC、國家級(jí)基金、地方國資、產(chǎn)業(yè)資本層層加持的資本“金字塔”架構(gòu)已初步成型。

2023年起，隨著沐曦首款訓(xùn)推一體GPU曦云C500成功回片并量產(chǎn)，商業(yè)化曙光初現(xiàn)，其融資進(jìn)程進(jìn)一步提速，股東名單如雪球般滾動(dòng)拉長。這兩年間的多輪融資，吸引了包括上海、湖南、河南等多地地方國資平臺(tái)，以及中國電信、娃哈哈、七匹狼、中山公用等形形色色的產(chǎn)業(yè)集團(tuán)和上市公司，資本類別的多元化達(dá)到了空前程度。

值得一提的是，葛衛(wèi)東個(gè)人以及通過旗下平臺(tái)混沌投資豪擲約8億元入股沐曦，共計(jì)持有約7.48％的股份。這種“機(jī)構(gòu)+個(gè)人”雙重下注、且臨近上市前重倉突擊的行為，在一級(jí)市場并不常見，被市場解讀為對(duì)其AI算力及國產(chǎn)GPU賽道的“信仰投資”。

2025年3月，沐曦完成了上市前最后一輪（Pre-IPO輪）融資，融資額超過72億元，投后估值飆升至210.71億元。此時(shí)，其股東陣營已超120家，堪稱“航母級(jí)”陣容。

伴隨著估值的一路飛漲，早期進(jìn)入的投資者已開始享受豐厚的賬面回報(bào)與部分套現(xiàn)機(jī)會(huì)。例如，僅以葛衛(wèi)東個(gè)人在2025年2月的增資成本計(jì)算，在Pre-IPO輪完成后，其持股已出現(xiàn)可觀浮盈。

按最后一輪估值210億來算，葛衛(wèi)東7.48%的估值也有15.71億，近乎翻倍。而按目前開盤市值來計(jì)算，葛衛(wèi)東合計(jì)持倉市值約210億元，意味著其能從中爆賺24倍約200億元。

這場持續(xù)五年的資本盛宴，為沐曦輸送了跨越技術(shù)研發(fā)、量產(chǎn)攻堅(jiān)到市場拓展所需的巨額“燃料”，使其在虧損累計(jì)超32億元的情況下，仍能保持高速研發(fā)迭代和戰(zhàn)略備貨。然而，上市對(duì)于沐曦及其龐大的股東陣營而言，并非終點(diǎn)，而是一場新長跑的起點(diǎn)。

資本市場賦予的高估值，對(duì)應(yīng)著對(duì)沐曦未來技術(shù)持續(xù)領(lǐng)先、生態(tài)有效構(gòu)建、市場份額快速提升以及最終實(shí)現(xiàn)盈利的極高預(yù)期。

目前，沐曦在手訂單達(dá)14.3億元，并正積極開拓互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和運(yùn)營商等關(guān)鍵客戶。成功上市募資39億元后，沐曦有了更充足的彈藥投入到下一代芯片的研發(fā)和國產(chǎn)化供應(yīng)鏈的構(gòu)建中。

真正的考驗(yàn)在于，它能否將資本的加持、技術(shù)的潛力，轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定持續(xù)的“自我造血”能力，在國產(chǎn)GPU的激烈競爭中，真正走通商業(yè)化成功之路。對(duì)于那超過120家股東而言，這場始于“盲注”的豪賭，最終是收獲時(shí)間的玫瑰，還是僅停留在紙面富貴，答案將在沐曦上市后的漫長征程中逐漸揭曉。

“國產(chǎn)GPU”的突圍時(shí)刻

隨著摩爾線程和沐曦的接連敲鐘，國產(chǎn)GPU迎來高潮時(shí)刻。

但真正的突圍，從來不是“做出一顆芯片”那么簡單。

它更像三道關(guān)口：

第一道關(guān)口，叫架構(gòu)。GPU不是“堆算力”，而是“堆系統(tǒng)”：指令集、編譯器、算子庫、驅(qū)動(dòng)、通信、調(diào)度，每一層都決定開發(fā)者愿不愿意遷移。沐曦在招股材料中披露，其圍繞GPU提供配套軟件棧與計(jì)算平臺(tái)，核心產(chǎn)品交付形態(tài)以GPU板卡為主，軟件棧用于提升易用性。

在AI時(shí)代，客戶買的不是“算力”，是“能跑的算力”，甚至是“能穩(wěn)定跑的算力”。

第二道關(guān)口，叫集群。單卡能點(diǎn)亮，只能叫“畢業(yè)”；千卡能商用，才叫“入場”。沐曦強(qiáng)調(diào)自己實(shí)現(xiàn)了千卡集群大規(guī)模商業(yè)化，并形成覆蓋多類平臺(tái)與行業(yè)的布局。

這件事為什么關(guān)鍵？因?yàn)榇竽Ｐ蜁r(shí)代的競爭，不再是“誰的芯片參數(shù)更漂亮”，而是“誰的集群更好用、交付更快、運(yùn)維更穩(wěn)、性價(jià)比更可控”。

第三道關(guān)口，叫時(shí)間。GPU從量產(chǎn)到放量，往往需要極長爬坡：嚴(yán)苛驗(yàn)證、生態(tài)適配、行業(yè)客戶導(dǎo)入，每一步都慢。媒體梳理顯示，沐曦的部分產(chǎn)品在2023—2024年進(jìn)入量產(chǎn)，但公司仍處在銷售規(guī)模爬坡階段，且研發(fā)投入與虧損壓力巨大。

這恰恰解釋了為什么“上市”對(duì)國產(chǎn)GPU如此重要：它不是終點(diǎn)，而是獲得更長時(shí)間、更大資源去打生態(tài)戰(zhàn)的開始。

也正因?yàn)檫@三道關(guān)口存在，國產(chǎn)GPU的突圍才會(huì)在今天顯得格外“像一個(gè)時(shí)刻”。

一方面，市場需求在爆發(fā)。中國AI智算GPU市場規(guī)模從2020年的約142.86億元增長到2024年的約996.72億元，并預(yù)計(jì)繼續(xù)擴(kuò)張。

另一方面，外部變量讓“國產(chǎn)替代”從口號(hào)變成預(yù)算：對(duì)很多行業(yè)客戶而言，國產(chǎn)GPU從“備選方案”變成“必須要有的方案”。當(dāng)采購邏輯發(fā)生變化，技術(shù)路線、交付能力、以及生態(tài)成熟度就會(huì)被放到同一張桌上重新評(píng)估。

所以，“國產(chǎn)GPU”的突圍時(shí)刻，往往不是某家公司參數(shù)超越了誰，而是產(chǎn)業(yè)鏈終于形成一種共識(shí)：能用，才有訂單；好用，才有復(fù)購；敢用，才有規(guī)模；愛用，才有生態(tài)。

沐曦敲鐘之后，市場會(huì)給它新的稱呼、也會(huì)給它新的壓力。但不管盤面如何波動(dòng)，至少有一件事已經(jīng)發(fā)生：國產(chǎn)GPU正在從“講故事”進(jìn)入“交答卷”的階段。

而上市，只是那張答卷的第一頁。