天齊鋰業(yè)，“鋰”壓群雄！

2025年前三季度，伴隨國內(nèi)鋰精礦、鋰化工產(chǎn)品價(jià)格企穩(wěn)，鋰業(yè)“雙雄”之一天齊鋰業(yè)的業(yè)績也迎來了小幅回暖。

報(bào)告期內(nèi)，天齊鋰業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤1.8億，同比增長103%。而另一位鋰業(yè)“雙雄”贛鋒鋰業(yè)在營收比天齊鋰業(yè)高兩倍的情況下，凈利潤僅實(shí)現(xiàn)0.26億。

這背后藏著的，是兩家公司相差甚遠(yuǎn)的盈利能力。2020年-2025年前三季度，天齊鋰業(yè)毛利率基本在40%及以上的較高水平，最高甚至能到85.12%，將贛鋒鋰業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后。

要知道，毛利率是企業(yè)的第一道護(hù)城河。高毛利率的企業(yè)能夠獲得更多的利潤空間，進(jìn)而容易實(shí)現(xiàn)更高的投資回報(bào)率，像消費(fèi)行業(yè)的貴州茅臺(tái)、醫(yī)藥行業(yè)的片仔癀都曾靠領(lǐng)先的毛利率在業(yè)內(nèi)一枝獨(dú)秀。

對(duì)應(yīng)到鋰行業(yè)中，天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)巨大的毛利率差距從何而來？高毛利率的天齊鋰業(yè)能否做到一枝獨(dú)秀呢？

兩次豪賭，壘高成本護(hù)城河

天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)都是成立于20世紀(jì)90年代及21世紀(jì)初的鋰鹽“老將”，一路過關(guān)斬將，最終占據(jù)了全球近30%的鋰業(yè)市場，所以被盛贊為“鋰業(yè)雙雄”。

只不過，2010年到2020年，一場長達(dá)10年的資源爭奪戰(zhàn)讓兩家公司走上了迥異的道路。

2010年，天齊鋰業(yè)認(rèn)識(shí)到，沒有鋰礦的鋰鹽廠，只會(huì)是一個(gè)“加工廠”，能賺的錢也只是寥寥無幾的加工費(fèi)。

而制造業(yè)中因低毛利率入不敷出的例子屢見不鮮，一般毛利率低于10%就很難賺到錢了，沒有資本積累更遑論企業(yè)未來發(fā)展。

天齊鋰業(yè)要想真正走出這一惡性循環(huán)，就要往產(chǎn)業(yè)鏈上游走，手握“精品鋰礦”定價(jià)權(quán)，才能在鋰業(yè)這一強(qiáng)周期行業(yè)中爭得一個(gè)“保命神器”。

于是，2012年，天齊鋰業(yè)經(jīng)過多輪撮合，成功收購澳大利亞泰利森公司部分股權(quán)，拿下了格林布什鋰礦的部分定價(jià)權(quán)。

要知道，格林布什鋰礦是全球已知的產(chǎn)量最大、成本最低的鋰輝石項(xiàng)目之一。對(duì)比成本數(shù)據(jù)，格林布什礦的化學(xué)級(jí)鋰精礦現(xiàn)金生產(chǎn)成本在5000美元/噸左右，低于全球絕大多數(shù)礦場。

也因此，在2016年到2018年的鋰價(jià)上行期中，天齊鋰業(yè)毛利率一度沖上70%，三年就賺了58.57億，行業(yè)話語權(quán)大幅上升。

而相比鋰礦提鋰，鹽湖提鋰的綜合開采成本更低，還能利用鹽湖中的鎂、鉀等資源進(jìn)一步分?jǐn)偝杀?，吃到“低成本”紅利的天齊鋰業(yè)自然不會(huì)錯(cuò)過這等好事。

2018年，天齊鋰業(yè)大手一揮，拿下了SQM公司23.77%的股權(quán)，成為其第二大股東。SQM就是全球產(chǎn)量最大鋰鹽湖阿塔卡馬鹽湖的獨(dú)家開采商，其鋰資源現(xiàn)金生產(chǎn)成本比格林布什礦還要低不少。

當(dāng)時(shí)，為了拿下阿塔卡馬鹽湖，天齊鋰業(yè)付出了不少代價(jià)，光是銀團(tuán)貸款就貸了200多億元人民幣，資產(chǎn)負(fù)債率直接從40%飆升到了80%，一度讓公司陷入債務(wù)危機(jī)。

反觀贛鋒鋰業(yè)這邊，資產(chǎn)負(fù)債率變化就平和的多。

贛鋒鋰業(yè)雖然也贊同鋰礦在行業(yè)競爭中的重要性，但它對(duì)“精品鋰礦”并沒有那么熱衷，更偏重于走“技術(shù)贛鋒”“全生態(tài)企業(yè)”的路子，所以買礦花的錢并不多。

2010年-2020年的10年間，贛鋒鋰業(yè)也儲(chǔ)備了較多的鋰輝石、鋰鹽湖資源，主要包括澳大利亞Mount Marion項(xiàng)目。但Mount Marion礦無論在礦石品位、產(chǎn)量還是成本上都稍遜于格林布什礦，這就使得贛鋒鋰業(yè)在成本這一項(xiàng)并不吃香。

再看天齊鋰業(yè)，兩次“蛇吞象”產(chǎn)生的債務(wù)問題終是通過借錢、賣貨、H股募資等方式熬過來了。

2025年第三季度，天齊鋰業(yè)在產(chǎn)品毛利率保持38.98%的較高水平下，資產(chǎn)負(fù)債率已降低至30.5%，比贛鋒鋰業(yè)還要低。

值得關(guān)注的是，天齊鋰業(yè)兩次收購分別屬于同一控制下的企業(yè)合并和長期股權(quán)投資，并不會(huì)產(chǎn)生商譽(yù)，妥善處理好債務(wù)問題后，公司就基本走上了正軌。

直至今天，天齊鋰業(yè)將鋰資源自給率做到了100%，贛鋒鋰業(yè)只有50%左右。

這場資源爭奪戰(zhàn)，天齊鋰業(yè)顯然略勝一籌。那接下來，這一護(hù)城河還能護(hù)天齊鋰業(yè)多久呢？

下一站，全固態(tài)電池爭霸

鋰作為戰(zhàn)略金屬，在市場供需的影響下具備較強(qiáng)的周期性。就比如，2016年-2018年，天齊鋰業(yè)能業(yè)績?cè)鲩L很大程度上是因?yàn)樾袠I(yè)需求上升，補(bǔ)庫存成為大勢所趨。

而天齊鋰業(yè)2024年?duì)I收、利潤雙雙下滑也跟行業(yè)周期脫不了關(guān)系。2024年下游碳酸鋰供大于求，價(jià)格從60萬元/噸左右直降到10萬元/噸，鋰礦廠被迫進(jìn)入去庫存階段，業(yè)績普遍較差。

只不過，同樣是鋰制造廠，天齊鋰業(yè)和贛鋒鋰業(yè)對(duì)周期變動(dòng)的敏感度并不同。

2020年-2024年這一小輪周期內(nèi)，天齊鋰業(yè)的營收、凈利潤最大差值分別為372.64億元、320.3億元。贛鋒鋰業(yè)則分別為362.99億元、225.78億元，變化幅度明顯小于天齊鋰業(yè)。

差距產(chǎn)生的根源，就在兩家公司發(fā)展路徑上。

天齊鋰業(yè)走的就是上文提到的“精品路線”。通過低成本鋰礦賺取高利潤，公司上游鋰礦業(yè)務(wù)和中游鋰化工業(yè)務(wù)占比基本是五五分，甚至2023年鋰礦業(yè)務(wù)占比達(dá)到了六成。

要知道，天齊鋰業(yè)對(duì)鋰礦的所有權(quán)并不是100%，鋰礦業(yè)務(wù)占比越高，公司需要分給少數(shù)股東的利潤就越多。這就是為什么，天齊鋰業(yè)2023年?duì)I收同比微增，凈利潤卻同比大幅下滑69.75%。

反觀贛鋒鋰業(yè)，更注重“大而廣”及對(duì)下游產(chǎn)品線的拓展，單純的鋰礦業(yè)務(wù)占比極低，更多是賣鋰化工產(chǎn)品和鋰電池。

2025年上半年，贛鋒鋰業(yè)已擁有五大類40多種鋰化合物及金屬鋰產(chǎn)品的制備能力，鋰系列產(chǎn)品及鋰電池系列產(chǎn)品營收占比高達(dá)92.3%。這些產(chǎn)品的利潤基本都握在贛鋒鋰業(yè)自己手中，從而平滑了周期波動(dòng)對(duì)其的影響。

業(yè)務(wù)側(cè)重點(diǎn)的不同也讓贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)在當(dāng)下鋰市場并不景氣的情況下，選擇了不同的戰(zhàn)略方向。

2024年以來，從碳酸鋰到鋰電池，贛鋒鋰業(yè)一直在積極擴(kuò)產(chǎn)。在建工程數(shù)額從2023年的112.98億飆升至2025年前三季度的210.54億，而同期天齊鋰業(yè)僅在80億左右徘徊。

很明顯，兩家公司的成長節(jié)奏發(fā)生了反轉(zhuǎn)，天齊鋰業(yè)選擇穩(wěn)健，贛鋒鋰業(yè)選擇在行業(yè)低谷期將“子彈”都打出去。

戰(zhàn)略并沒有優(yōu)劣之分，只有合不合適的區(qū)別。

天齊鋰業(yè)有低成本礦產(chǎn)坐鎮(zhèn)，只要挨到行業(yè)上行期，利潤總會(huì)有所改善。并且，天齊鋰業(yè)沒有大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)并不代表它在躺平，公司只是更專注于某一項(xiàng)或某幾項(xiàng)重要產(chǎn)品的開發(fā)，最值得一提的就是——全固態(tài)電池材料。

在2025年11月24日的成都“第二屆中國國際鋰業(yè)大會(huì)”上，天齊鋰業(yè)就披露了其全固態(tài)電池核心材料——硫化鋰的技術(shù)突破。

其依托首創(chuàng)的“低溫漿料還原”工藝，將硫化鋰的反應(yīng)溫度從800℃降到了350℃，單位生產(chǎn)成本僅為行業(yè)平均的60%。

2025年上半年，公司自主設(shè)計(jì)的年產(chǎn)50噸硫化鋰中試項(xiàng)目已動(dòng)工，預(yù)計(jì)2026年下半年建成，這或許能讓天齊鋰業(yè)在未來的全固態(tài)電池市場搶得一席之地。

贛鋒鋰業(yè)的激進(jìn)打法則是在賭下游需求改善，這也是有據(jù)可依的。據(jù)長江證券相關(guān)數(shù)據(jù)披露，2025年全球鋰資源供應(yīng)量預(yù)計(jì)在150.2萬噸LCE，而需求大致在145萬噸LCE，供需平衡開始有了苗頭。

鋰電池業(yè)務(wù)上，贛鋒鋰業(yè)也逐漸從液態(tài)電池走向新一代固液混合電池。只不過，公司將業(yè)務(wù)線拉的很廣，從氧化物電解質(zhì)到硫化物再到儲(chǔ)能電芯都有布局，多線齊發(fā)難免會(huì)讓其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)受到影響。

2025年前三季度，贛鋒鋰業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為-4.29億；長短期借款總額270.47億；而在手貨幣資金僅有82.05億。

若戰(zhàn)線一直被拉長，贛鋒鋰業(yè)的財(cái)務(wù)也將承受不小的壓力。

總結(jié)

鋰周期下，即使作為行業(yè)龍頭的天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)也很難不受影響。

天齊鋰業(yè)選擇先激進(jìn)并購掌握成本優(yōu)勢后，再通過布局下游固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)找下一個(gè)閃光點(diǎn)，穩(wěn)步走“精品路線”；贛鋒鋰業(yè)則更注重規(guī)模擴(kuò)張和全產(chǎn)品線布局，在行業(yè)下行期積極擴(kuò)產(chǎn)，走“大而全”路線。

目前來看，天齊鋰業(yè)走的更穩(wěn)，贛鋒鋰業(yè)則賭的更大。

以上分析不構(gòu)成具體買賣建議，股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)。