定焦One（dingjiaoone）原創(chuàng)

作者 | 王璐

編輯 | 魏佳

Soul又又又又沖擊上市了。

2025年11月27日，Soul母公司Soulgate Inc.向港交所遞交招股書，計(jì)劃登陸主板。這已經(jīng)是它第四次向資本市場發(fā)起沖擊。

回頭看它的上市之路，可謂是一波三折。

2021年，它率先沖向納斯達(dá)克，但在當(dāng)年6月主動暫停IPO進(jìn)程。隨后，它轉(zhuǎn)向港股，分別于2022年6月、2023年3月兩度遞交招股書，均因招股書失效而折戟。這一次，它帶著更扎實(shí)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與更清晰的AI故事，再度登場。

從定位來看，Soul這些年不缺新故事。2016年剛成立時，它主打“靈魂社交”，到2021年升級為“年輕人的社交元宇宙”，再到2023年緊跟風(fēng)口轉(zhuǎn)向“AI+沉浸式社交”。在最新的招股書中，Soul更是將AI作為核心競爭力之一，依托自研情緒價值大模型Soul X，搭配AI推薦系統(tǒng)、AIBooster等功能，提高用戶匹配率和降低社交門檻。

從數(shù)據(jù)來看，這份轉(zhuǎn)型已初見成效：2025年前8個月，Soul經(jīng)調(diào)整凈利潤達(dá)2.86億，同比大增73%；日均活躍用戶達(dá)到1100萬，其中Z世代占比高達(dá)78.7%，成為國內(nèi)領(lǐng)先的AI+沉浸式社交平臺。

值得注意的是，騰訊為其第一大股東，持有49.9%的股份。招股書中強(qiáng)調(diào)，騰訊不參與日常運(yùn)營，但雙方在多項(xiàng)業(yè)務(wù)上都有合作。因此，騰訊的流量分發(fā)、支付生態(tài)等被外界視為Soul背后重要的“基礎(chǔ)設(shè)施”。

梳理四份招股書，我們可以看到Soul的成長軌跡：定位在調(diào)整、技術(shù)在迭代、商業(yè)化能力在提升，它在做的，是把年輕人的社交需求，通過技術(shù)重塑為一種“情緒服務(wù)”。這套模式能否撐起其成為“情緒經(jīng)濟(jì)”賽道的頭部選手，坐穩(wěn)“Z世代社交第一股”，答案或許就藏在招股書的細(xì)節(jié)中。

拿捏Z世代，Soul的“進(jìn)化史”

Soul上線于2016年，創(chuàng)始人張璐當(dāng)時發(fā)現(xiàn)市場上缺乏一個如“樹洞”般能讓人無壓力傾訴情緒的產(chǎn)品，而年輕人在傳統(tǒng)社交平臺中，既普遍面臨孤獨(dú)感難以排解的困境，又常因現(xiàn)實(shí)身份束縛而承受表達(dá)壓力，因此Soul從創(chuàng)立之初便打出“讓天下沒有孤獨(dú)的人“的口號，想要為年輕人打造一個以興趣為紐帶、以情感連接為核心的專屬社交空間。

9年過去，這個從“興趣匹配”起家的小產(chǎn)品，如今已經(jīng)成長為一家營收規(guī)模逾十億元的公司。

營收與凈利潤的變化是評估一家公司財(cái)務(wù)狀況的核心維度，既直接反映商業(yè)模式的有效性，也反應(yīng)了增長質(zhì)量與可持續(xù)性。從四份招股書的數(shù)據(jù)來看，Soul體現(xiàn)出了一定的成長性。

先看收入。Soul總營收從2020年的4.98億增長至2024年的22.11億，2025年前8個月營收更是達(dá)到16.83億，較上年同期的14.28億增長17.86%。

再來看利潤。2023年，Soul的經(jīng)調(diào)整凈利潤首次轉(zhuǎn)正，2025年前8個月經(jīng)調(diào)整凈利潤為2.86億，同比增幅達(dá)到73%，做到了持續(xù)盈利。

營收增長在于三大收入來源的持續(xù)增長，增值服務(wù)、廣告及其他收入均實(shí)現(xiàn)同比增長。

凈利潤的提升，一方面在于整體營收規(guī)模的擴(kuò)大，另一方面在于成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

招股書顯示，Soul的毛利率長期穩(wěn)定在80%左右，2025年前8個月為81.5%，看似是一門好生意。但高毛利率并不自動帶來高利潤，值得注意的是，Soul也在收縮銷售及營銷開支，從2020年占總收入的124.8%回落至2025年前8個月的38.3%，成本結(jié)構(gòu)更加健康。

雖然花在營銷上的錢少了，但Soul保持了穩(wěn)定且具有粘性的用戶生態(tài)。對于一款社交產(chǎn)品來說，這是最關(guān)鍵的基本盤。

招股書顯示，截至2025年8月31日，Soul累計(jì)注冊用戶數(shù)約3.89億，近8個月日均活躍用戶穩(wěn)定在1100萬，其中Z世代用戶占比高達(dá)78.7%，在國內(nèi)AI+沉浸式社交平臺中位列第一。

高粘性是用戶生態(tài)的另一大亮點(diǎn)，招股書顯示，Soul用戶日均使用時長約50分鐘，月均三個月用戶留存率達(dá)80%。這在同類產(chǎn)品中屬于較高水平。

這些數(shù)據(jù)都表明，Soul過去幾年完成了一次轉(zhuǎn)向。2016年-2021年，它通過加大營銷投入、快速迭代產(chǎn)品功能等方式跑出體量，但近年來，其策略重心逐步從“規(guī)模擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“價值運(yùn)營”，提升核心用戶價值與服務(wù)體驗(yàn)。

從四份招股書覆蓋的近六年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，Soul通過持續(xù)增長的營收規(guī)模，驗(yàn)證了“情緒社交”賽道的市場潛力，而不斷改善的凈利潤，也意味著其逐步跑通了一條能夠自我造血、可持續(xù)發(fā)展的商業(yè)路徑。

Soul是怎樣賺錢的？

從招股書來看，Soul的收入來源并不復(fù)雜，主要分為三部分：增值服務(wù)（在最新版本招股書中改為情緒價值服務(wù)）、廣告及其他收入。其中增值服務(wù)多年來占比都在90%左右，為收入的第一大來源。

增值服務(wù)主要包括虛擬物品與會員服務(wù)兩部分。

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具體來看，虛擬物品方面，Soul用普通虛擬禮物、低價格基礎(chǔ)道具降低付費(fèi)門檻，讓用戶體驗(yàn)“為情緒花錢”；更高階的稀有Avatar（虛擬形象角色）、身份象征類道具以及高級的AI濾鏡、AI作曲等技術(shù)型道具，則為用戶提供形象升級、獨(dú)特體驗(yàn)等更具溢價的價值，推動用戶消費(fèi)升級。

在會員體系上，主要以“超級星人”為核心，提供身份徽章、專屬禮物、訪客信息等多種特權(quán)和權(quán)益，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為單月30元。

在這套體系下，Soul呈現(xiàn)出“低付費(fèi)率、高ARPPU（每名付費(fèi)用戶的月均收入）”的特征。也就是說，它并非追求讓海量用戶小額付費(fèi)，而是靠核心用戶的深度消費(fèi)。

招股書顯示，在2025年前8個月，Soul的月均活躍用戶為2800萬，平均月付費(fèi)用戶為180萬，付費(fèi)比率為6.5%。作為對比，專注婚戀的垂直社交平臺伊對，招股書顯示，截至2025年6月30日，其MAU達(dá)480萬，付費(fèi)用戶轉(zhuǎn)化率為16.5%，遠(yuǎn)高于Soul。

但與此同時，從2020年到2025年前8個月，Soul的付費(fèi)率與付費(fèi)用戶月均收入均穩(wěn)步提升，其中ARPPU從2020年的43.5元增長至2025年8月的104.4元，不到6年提升約140%。

AI技術(shù)在這一模式中起到了放大器的作用。

Soul在招股書中強(qiáng)調(diào)，AI已貫穿產(chǎn)品核心環(huán)節(jié)。具體落地可分為兩大方向：一是自研Soul X大模型，通過多模態(tài)數(shù)據(jù)理解用戶情感，進(jìn)行更精準(zhǔn)的社交匹配和內(nèi)容推薦，做到了越聊越懂用戶。二是AIBooster功能，其就像一個“社交助手”，能幫助用戶生成有趣回復(fù)和內(nèi)容，降低互動成本、提升交流質(zhì)量。

當(dāng)AI讓互動變得更輕松、沉浸和高效時，用戶愿意為虛擬形象、身份象征和更多情緒價值付費(fèi)，提升變現(xiàn)空間，這又進(jìn)一步產(chǎn)生更多交互數(shù)據(jù)，用于反哺模型能力，使其更懂用戶心理，形成持續(xù)循環(huán)的商業(yè)閉環(huán)。

也正因?yàn)槿绱耍幢愀顿M(fèi)用戶比例并不高，Soul依然構(gòu)建起了一套增長路徑較為確定的商業(yè)模式。

想當(dāng)Z世代社交第一股，還面臨三重考驗(yàn)

在“Z世代社交第一股”光環(huán)下，Soul的故事看起來足夠亮眼：2800萬的月活用戶、超過100元的ARPPU、80%以上的毛利率，它用AI把“情緒價值”賣成了高溢價產(chǎn)品。但光環(huán)背后，其仍面臨收入結(jié)構(gòu)、技術(shù)投入、市場競爭三道關(guān)卡。

最直接的挑戰(zhàn)是Soul高度依賴增值服務(wù)的收入結(jié)構(gòu)。

招股書顯示，無論是過去5年還是2025年前8個月，增值服務(wù)收入占比超過總營收的90%，而廣告及其他業(yè)務(wù)收入占比不足一成。這樣的結(jié)構(gòu)帶來極高毛利，但抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。

特別是在社交產(chǎn)品中，Z世代的興趣遷移本就快速，一旦“虛擬陪伴”熱度下降，其廣告業(yè)務(wù)又難以形成規(guī)模，將直接壓縮總營收空間。

圖源 / pexels

更值得關(guān)注的是，AI不僅帶來了增長紅利，也是一種長期的成本壓力。

Soul把未來押在了AI上，但養(yǎng)大模型本身是一筆沉重開支。招股書顯示，其技術(shù)及開發(fā)開支費(fèi)用從2020年的1.87億，一路漲到2024年的5.46億。今年僅前8個月已投入4.07億，預(yù)計(jì)全年投入將超過去年。一旦收入增速跟不上技術(shù)投入，盈利能力就會被迅速侵蝕，也正因此，IPO所募資金的主要用途之一是進(jìn)一步補(bǔ)充研發(fā)投入。

更隱性的風(fēng)險(xiǎn)在于，AI模型的優(yōu)化高度依賴優(yōu)質(zhì)用戶互動數(shù)據(jù)，如何在商業(yè)化過程中平衡付費(fèi)與內(nèi)容，不讓營銷稀釋社區(qū)氛圍，是其需要破解的難題。Soul的核心競爭力在于獨(dú)特的Z世代社區(qū)生態(tài)，一旦商業(yè)化節(jié)奏過快損害到用戶體驗(yàn)，便很有可能導(dǎo)致核心用戶流失。

與此同時，合規(guī)與監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)是虛擬社交平臺普遍面臨的行業(yè)性挑戰(zhàn)，Soul也未能例外。尤其是，對于AI驅(qū)動的社交產(chǎn)品來說，AI生成內(nèi)容的版權(quán)歸屬、價值觀導(dǎo)向，以及用戶行為數(shù)據(jù)的收集與使用邊界，都是監(jiān)管重點(diǎn)。

最后，是來自市場的激烈競爭。

國內(nèi)陌生人社交早已是一片“紅海”，Soul的競爭壓力不小。

一方面互聯(lián)網(wǎng)巨頭平臺持續(xù)強(qiáng)化興趣社交和同城交友等類似功能，另一方面陌陌、探探成熟的同類產(chǎn)品，憑借直播和會員模式仍占據(jù)千萬級DAU和較高的付費(fèi)用戶體量。

此外，還有一批“原生AI社交”創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)也在快速涌現(xiàn)，它們同樣用大模型提供虛擬戀人、AI陪聊，甚至把服務(wù)直接嵌入硬件（耳機(jī)、玩偶）中，場景更細(xì)分、玩法更多樣。

Soul的先發(fā)優(yōu)勢在于產(chǎn)品運(yùn)營和數(shù)據(jù)積累，但技術(shù)門檻并非不可逾越，一旦競品通過更低價格或更新穎的玩法吸引用戶，都可能對Soul的高ARPPU形成沖擊。

總之，雖然Soul在用戶粘性、社區(qū)氛圍和商業(yè)化能力上形成了一定壁壘，但隨著競爭的加劇，用戶分流與獲客成本上升的風(fēng)險(xiǎn)依然存在。這次IPO即便成功也只是起點(diǎn)，未來，它仍需拓展多元化收入來源、平衡技術(shù)投入與社區(qū)生態(tài)、構(gòu)建可持續(xù)的合規(guī)體系及強(qiáng)化差異化競爭優(yōu)勢，才能真正鞏固“Z世代社交第一股”的地位。

*題圖來源于pexels。