2025年以來，中國資產(chǎn)整體呈現(xiàn)平穩(wěn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，海外中概股指數(shù)累計(jì)漲幅超27%。

其中，獵豹移動(dòng)（CMCM.US）以38%的年度漲幅跑贏指數(shù)，但股價(jià)的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)并未帶來估值的合理修復(fù) —— 當(dāng)前公司市值僅2億美元，顯著低于其賬面凈現(xiàn)金規(guī)模。截至2025年6月30日，獵豹持有凈現(xiàn)金約2.8億美元，低估特征十分突出。

核心癥結(jié)在于市場尚未充分認(rèn)知其業(yè)務(wù)質(zhì)變：獵豹已形成清晰的二元業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，既有盈利穩(wěn)定的互聯(lián)網(wǎng)核心板塊，又有處于高增長賽道的 AI 及機(jī)器人業(yè)務(wù)。

兩類業(yè)務(wù)的盈利模式、成長邏輯存在本質(zhì)差異，唯有拆分進(jìn)行獨(dú)立估值，才能真實(shí)反映其內(nèi)在價(jià)值。

基于這種認(rèn)知與價(jià)值的錯(cuò)位，下文將結(jié)合2025年Q2財(cái)報(bào)核心信息，從基本面驗(yàn)證、估值測(cè)算與折價(jià)成因三個(gè)維度，解析獵豹真正的投資價(jià)值。

一、基本面質(zhì)變：收入高增與減虧提速的雙重突破

2025年Q2，獵豹交出近年以來的單季最佳成績單，實(shí)現(xiàn)“收入增速提升、虧損持續(xù)收窄”的雙重突破。這種改善并非短期波動(dòng)，而是源于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與盈利模式升級(jí)的可持續(xù)性質(zhì)變。

1.收入端：雙業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，增長動(dòng)能強(qiáng)勁

公司Q2實(shí)現(xiàn)營收2.95億元人民幣，同比增長57.5%，增速較Q1的36.1% 進(jìn)一步加快，且環(huán)比增長14%，展現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長趨勢(shì)。核心驅(qū)動(dòng)力來自互聯(lián)網(wǎng)與AI及其他兩大業(yè)務(wù)的協(xié)同發(fā)力，形成“穩(wěn)定基本盤 + 高增長引擎”的雙輪驅(qū)動(dòng)格局。

期內(nèi)，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.58億元人民幣，同比增長38.8%。增長動(dòng)力源于商業(yè)模式的成功轉(zhuǎn)型—從傳統(tǒng)廣告變現(xiàn)全面轉(zhuǎn)向訂閱服務(wù)主導(dǎo)，當(dāng)前訂閱收入占互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)比重已超60%，現(xiàn)金流穩(wěn)定性顯著提升，成為公司未來實(shí)現(xiàn)持續(xù)盈利的核心支撐。

AI及其他業(yè)務(wù)（含機(jī)器人）則實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長，成為第二增長曲線。期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入1.37億元人民幣，同比增幅高達(dá)86.4%，占總營收比重從Q1的38.6% 提升至46.5%。

其中，國內(nèi)語音機(jī)器人業(yè)務(wù)表現(xiàn)尤為亮眼，Q2收入同比增長100%，主要受益于國內(nèi)市場客戶復(fù)購與新客戶拓展。

值得關(guān)注的是，公司于7月完成對(duì)輕量型機(jī)械臂企業(yè)UFACTORY（“眾為”）的收購，該業(yè)務(wù)從Q3開始并表。

據(jù)財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)披露，眾為年收入規(guī)模達(dá)大幾千萬元人民幣，大部分來自海外市場，且在競爭激烈的環(huán)境下保持了較高利潤率?？梢灶A(yù)見，其海外渠道與盈利基礎(chǔ)將進(jìn)一步強(qiáng)化獵豹的增長確定性。

同時(shí)，管理層明確表態(tài)，下半年AI及其他業(yè)務(wù)收入將實(shí)現(xiàn)同比100%增長，增長目標(biāo)清晰且具備強(qiáng)支撐。

2.利潤端：減虧成效顯著，盈利拐點(diǎn)臨近

Q2公司GAAP運(yùn)營虧損1,106萬元人民幣，同比收窄85.7%，環(huán)比收窄58.3%；Non-GAAP運(yùn)營虧損為208萬元人民幣，同比降幅達(dá)96.7%，環(huán)比收窄85.5%，盈利拐點(diǎn)清晰顯現(xiàn)。

公司CFO已明確表態(tài)對(duì)Q3整體盈利充滿信心，背后是可持續(xù)的盈利邏輯：一方面，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定利潤，為新業(yè)務(wù)前期投入提供充足現(xiàn)金流對(duì)沖；另一方面，AI及機(jī)器人業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，Q2調(diào)整后運(yùn)營虧損同比收窄62.8%，環(huán)比收窄32.1%，盈利能力持續(xù)優(yōu)化。

3.財(cái)務(wù)端：現(xiàn)金流充裕，安全墊厚實(shí)

截至2025年6月30日，公司持有凈現(xiàn)金20.2億元人民幣，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入3.6億元人民幣，凸顯強(qiáng)勁的“造血”能力。這為新業(yè)務(wù)的持續(xù)研發(fā)投入與市場拓展提供了充足資金保障，同時(shí)大幅降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)的安全墊。

此外，公司長期投資達(dá)7.9 億元人民幣，進(jìn)一步增厚了資產(chǎn)儲(chǔ)備。

二、估值測(cè)算：三類場景下的重估空間

考慮到獵豹“凈現(xiàn)金 + 穩(wěn)定盈利互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù) + 高增長 AI 及其他業(yè)務(wù)”的結(jié)構(gòu)，采用分業(yè)務(wù)估值法更能客觀反映其低估現(xiàn)狀。以下估值參考指數(shù)及同業(yè)水平（Wind 數(shù)據(jù)，截止11月20日）：

獵豹核心估值參數(shù)：

-市值：2億美元

-凈現(xiàn)金：2.8億美元（截至2025年6月30日）

-互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：Q2經(jīng)營利潤2,225萬元人民幣，年化8,900萬元（約1,250萬美元），參考恒生科技指數(shù)22倍PE

-AI及其他業(yè)務(wù)：Q2收入1.37億元人民幣，年化5.5億元（約7,700萬美元），參考同業(yè)優(yōu)必選 26年19倍PS（同業(yè)最低估值水平）

三類場景估值測(cè)算：

（1）樂觀場景（Bull Case）：目標(biāo)估值20.2億美元，上漲空間9.1倍

-假設(shè)：互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)維持穩(wěn)定盈利，AI 及其他業(yè)務(wù)下半年實(shí)現(xiàn)高增，市場給予行業(yè)平均估值

-互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：1,250萬美元 ×22倍PE≈2.8億美元

-AI及其他業(yè)務(wù)：7,700萬美元 ×19倍PS≈14.6億美元

-疊加凈現(xiàn)金 2.8億美元，總估值約20.2億美元

（2）中性場景（Base Case）：目標(biāo)估值11.9億美元，上漲空間5倍

-假設(shè)：考慮市場情緒波動(dòng)，兩類業(yè)務(wù)估值均打 5 折，反映轉(zhuǎn)型期公司的保守定價(jià)

-互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：1,250萬美元 ×11倍PE≈1.4億美元

-AI及其他業(yè)務(wù)：7,700萬美元 ×10倍PS≈7.7億美元

-疊加凈現(xiàn)金2.8億美元，總估值約11.9億美元

（3）悲觀場景（Bear Case）：目標(biāo)估值7.4億美元，上漲空間2.7倍

-假設(shè)：僅考慮凈現(xiàn)金與AI及機(jī)器人業(yè)務(wù)，按行業(yè)最低估值打3折

-AI及其他業(yè)務(wù)：7,700萬美元 ×6倍PS≈4.6億美元

-疊加凈現(xiàn)金2.8億美元，總估值約7.4億美元

可以看到，即便完全撇除互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的“現(xiàn)金牛”價(jià)值，僅依靠AI與機(jī)器人業(yè)務(wù)及凈現(xiàn)金的安全墊作用，獵豹仍具備顯著重估空間。

三、資本市場的三重認(rèn)知偏差

獵豹被低估的核心源于三重認(rèn)知偏差尚未修正：

1.歷史刻板印象未消退

市場仍未及時(shí)捕捉到公司盈利模式的根本性轉(zhuǎn)變。如前文所述，核心互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)已成功轉(zhuǎn)型訂閱制，不僅盈利具備持續(xù)性，現(xiàn)金流創(chuàng)造能力亦持續(xù)強(qiáng)化；

同時(shí)，AI及機(jī)器人業(yè)務(wù)的虧損收窄趨勢(shì)明確，疊加Q3起眾為并表帶來的盈利增量，公司發(fā)展邏輯將從“改善”轉(zhuǎn)向“全面兌現(xiàn)”，整體盈利基礎(chǔ)已全面夯實(shí)。

2. AI與機(jī)器人業(yè)務(wù)的確定性被低估

市場對(duì)AI公司的估值往往依賴“爆款產(chǎn)品”或 C 端影響力，而獵豹聚焦政務(wù)、酒店、醫(yī)院及養(yǎng)老等To B場景，導(dǎo)致市場對(duì)其技術(shù)壁壘與商業(yè)化能力認(rèn)知不足。

但實(shí)際數(shù)據(jù)已驗(yàn)證確定性：Q2 國內(nèi)語音機(jī)器人收入同比增長 100%；眾為是業(yè)內(nèi)為數(shù)不多聚焦海外市場且實(shí)現(xiàn)盈利的機(jī)械臂公司，與獵豹形成“移動(dòng) + 機(jī)械臂 + AI”技術(shù)閉環(huán)；管理層明確給出下半年 AI 及其他業(yè)務(wù)收入同比增長 100% 的目標(biāo)，進(jìn)一步強(qiáng)化了商業(yè)化落地的確定性。

3. 轉(zhuǎn)型邏輯的認(rèn)知滯后

獵豹從“工具軟件”向“AI + 機(jī)器人”轉(zhuǎn)型以來，部分投資者或因 “轉(zhuǎn)型未完全驗(yàn)證” 而持觀望態(tài)度。

但投資核心在于把握業(yè)績拐點(diǎn)，當(dāng)前公司轉(zhuǎn)型邏輯已通過收入增速、虧損收窄等多維度數(shù)據(jù)驗(yàn)證，后續(xù)隨著盈利兌現(xiàn)與海外訂單釋放，有望成為估值修復(fù)的核心催化劑。

結(jié)語

獵豹的投資邏輯已從“困境反轉(zhuǎn)”轉(zhuǎn)向“成長確認(rèn)”：互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)提供穩(wěn)定現(xiàn)金流與盈利基礎(chǔ)，AI 與機(jī)器人業(yè)務(wù)打開長期增長空間，2.8 億美元凈現(xiàn)金構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)安全墊。

當(dāng)前公司市值低于賬面凈現(xiàn)金，但分業(yè)務(wù)估值下，無論樂觀、中性還是悲觀場景，均具備顯著重估空間。這一估值折價(jià)的本質(zhì)，是市場對(duì)其歷史刻板印象、新業(yè)務(wù)確定性的過度擔(dān)憂，以及對(duì)轉(zhuǎn)型邏輯的認(rèn)知滯后三者疊加的結(jié)果。

可以預(yù)見，隨著獵豹于11月26日披露Q3業(yè)績，驗(yàn)證業(yè)績兌現(xiàn)、AI業(yè)務(wù)高增目標(biāo)落地及眾為并表效應(yīng)釋放，市場認(rèn)知偏差將逐步修正，為兼具“低估值、高安全墊、強(qiáng)成長性”特質(zhì)的獵豹，催化出新的價(jià)值重估行情。