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摘 要

1、短期受海外股市風(fēng)險(xiǎn)偏好波動(dòng)影響，短期市場(chǎng)波動(dòng)較大，長(zhǎng)期牛市趨勢(shì)不改，基本面維度，2025年三季度全A盈利改善，尤其科技板塊業(yè)績(jī)亮眼，反映產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)仍在延續(xù)。在“反內(nèi)卷”堅(jiān)定推動(dòng)下，物價(jià)水平也有望持續(xù)回升。建議關(guān)注中證A500ETF（159338）一鍵打包行業(yè)龍頭，把握中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期企穩(wěn)回升的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。

2、短期來看，年末債券供給減少，銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)的提前配置需求上升，疊加基本面處于弱需求筑底階段，財(cái)政刺激力度溫和，整體環(huán)境對(duì)債市相對(duì)友好，春節(jié)前債市上行風(fēng)險(xiǎn)小、配置價(jià)值凸顯。展望明年，貨幣政策仍將有寬松動(dòng)作落地，債市收益率中樞或進(jìn)一步下行。感興趣投資者可關(guān)注十年國(guó)債ETF（511260），支持T+0交易與質(zhì)押式回購(gòu)，操作靈活，是普通投資者參與債市、分享長(zhǎng)期配置收益的優(yōu)選工具。

3、大中型券商通過行業(yè)整合強(qiáng)化優(yōu)勢(shì)地位，業(yè)績(jī)基本面有望持續(xù)優(yōu)化。感興趣的投資者可適當(dāng)關(guān)注證券ETF（512880）。銀行股的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性與分紅持續(xù)性具備較強(qiáng)吸引力，仍然是長(zhǎng)期配置的良好選擇。銀行板塊P/B估值仍處于較低水平，尚有提升空間。感興趣的投資者可適當(dāng)關(guān)注金融ETF（510230）。

正 文

本周滬指失守3900點(diǎn)。萬(wàn)得全A下跌5.13%，中證A500跌4.27%，中證2000跌6.78%。滬深兩市日均成交額為1.8萬(wàn)億元，較上周有所萎縮。行業(yè)方面，中信一級(jí)行業(yè)中，所有行業(yè)悉數(shù)下跌，銀行、食品飲料、傳媒板塊跌幅較小，電力設(shè)備及新能源、基礎(chǔ)化工和綜合金融板塊領(lǐng)跌。

本周市場(chǎng)震蕩走弱，周三在銀行等權(quán)重板塊帶動(dòng)下略有反彈，隨后延續(xù)跌勢(shì)，受美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫、海外科技股拋售潮蔓延影響，周五滬指跌超2%失守3900，TMT板塊集體熄火，前期漲幅較大的創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)50本周跌幅更是高達(dá)6.15%和5.54%。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，本周公布10月財(cái)政數(shù)據(jù)。

10月，一般公共預(yù)算收入增速（+3.2%）繼續(xù)回升0.6個(gè)百分點(diǎn)，其中稅收（+8.6%）保持高位，幾乎持平上月；非稅（-33%）受去年同期大幅征收、基數(shù)走高的影響跌幅擴(kuò)大。支出增速（-9.8%）大幅回落12.9個(gè)百分點(diǎn)，既有高基數(shù)的原因，也有財(cái)政融資節(jié)奏前置、后期可用資金減少的因素。

根據(jù)中信建投證券，10月財(cái)政延續(xù)稅收強(qiáng)勢(shì)的特征。背后因素部分是由基本面驅(qū)動(dòng)，如企業(yè)所得稅偏強(qiáng)是物價(jià)修復(fù)盈利改善帶動(dòng)，增值稅偏強(qiáng)是前期出口韌性驅(qū)動(dòng)。部分則是資本市場(chǎng)熱度與稅收征管加強(qiáng)所致，如個(gè)稅高增27.6%，主要由股權(quán)轉(zhuǎn)讓節(jié)奏加快、平臺(tái)企業(yè)報(bào)送涉稅信息貢獻(xiàn)。而內(nèi)需相關(guān)的汽車、地產(chǎn)類稅收則轉(zhuǎn)弱。但10月更大的邊際變化在于支出放緩顯著。部分是由于去年穩(wěn)增長(zhǎng)基數(shù)走高所致，但全面負(fù)增長(zhǎng)以及環(huán)比也弱于歷史季節(jié)性水平，仍能反映逆周期力度略有下降，一方面是今年財(cái)政融資節(jié)奏前置，后期面臨可用資金相對(duì)有限的客觀約束。另一方面由于全年完成經(jīng)濟(jì)目標(biāo)無(wú)虞的背景下，財(cái)政或無(wú)發(fā)力的必要。

海外方面，流動(dòng)性預(yù)期對(duì)市場(chǎng)影響較大，本周市場(chǎng)圍繞美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期波動(dòng)。

9月美非農(nóng)數(shù)據(jù)大超預(yù)期，市場(chǎng)預(yù)期12月美聯(lián)儲(chǔ)降息概率大幅下滑，擾動(dòng)市場(chǎng)情緒。根據(jù)報(bào)告，美國(guó)9月非農(nóng)就業(yè)人口增長(zhǎng)11.9萬(wàn)人，是預(yù)期5.1萬(wàn)的兩倍多。最新美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策會(huì)議紀(jì)要也反映，美聯(lián)儲(chǔ)決策者對(duì)12月是否降息存在嚴(yán)重分歧，認(rèn)為今年不必再降息的人數(shù)未達(dá)到多數(shù)，但超過了支持降息的人數(shù)，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)12月降息概率大幅下滑至50%以下，引發(fā)海外市場(chǎng)波動(dòng)。

本周另一海外重大事件為英偉達(dá)披露最新財(cái)報(bào)，業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)亮眼，但AI融資問題仍是市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。根據(jù)英偉達(dá)財(cái)報(bào)，三季度營(yíng)業(yè)收入570.1億美元，同比增長(zhǎng)約62%，是兩年來首次同比加快增長(zhǎng)。黃仁勛稱，云GPU售罄，訓(xùn)練和推理的計(jì)算需求均呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，反映資本開支增長(zhǎng)健康。美聯(lián)儲(chǔ)副主席Jefferson本周也表示，目前AI已建立實(shí)際盈利能力，但需關(guān)注AI行業(yè)的杠桿率可能會(huì)上升，一旦AI情緒轉(zhuǎn)變，損失可能也會(huì)增加。

美股經(jīng)歷一輪大跌后，美聯(lián)儲(chǔ)放鴿安撫市場(chǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)理事米蘭11月20日表示隔夜公布的9月非農(nóng)就業(yè)報(bào)告“明顯偏向鴿派”，強(qiáng)化了美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)持續(xù)降溫的證據(jù)。他進(jìn)一步透露政策傾向稱，如果他的投票在下一次議息中具有決定性作用，“會(huì)投票支持降息25個(gè)基點(diǎn)”，美股周五盤中反彈。

值得注意的是，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局取消10月CPI報(bào)告發(fā)布，11月的CPI報(bào)告現(xiàn)定于12月18日發(fā)布，也就是美聯(lián)儲(chǔ)今年最后一次會(huì)議之后。短期仍處于美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)真空期，后續(xù)關(guān)注12月美聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)展。

下周重點(diǎn)關(guān)注：美國(guó)9月PPI數(shù)據(jù)，美國(guó)第三季度GDP和PCE價(jià)格指數(shù)，10月PCE價(jià)格指數(shù)，中國(guó)10月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)。

短期受海外股市風(fēng)險(xiǎn)偏好波動(dòng)影響，短期市場(chǎng)波動(dòng)較大，長(zhǎng)期牛市趨勢(shì)不改，基本面維度，2025年三季度全A盈利改善，尤其科技板塊業(yè)績(jī)亮眼，反映產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)仍在延續(xù)。在“反內(nèi)卷”堅(jiān)定推動(dòng)下，物價(jià)水平也有望持續(xù)回升。建議關(guān)注中證A500ETF（159338）一鍵打包行業(yè)龍頭，把握中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期企穩(wěn)回升的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。

當(dāng)前債市逐步回暖，央行重啟債券買賣操作釋放明確寬松信號(hào)，通過階段性投放流動(dòng)性平滑市場(chǎng)波動(dòng)，推動(dòng)債市進(jìn)入低波動(dòng)、重配置的窗口期。

首先，央行維持流動(dòng)性寬松的導(dǎo)向未變。截至10月末，由于央行從宣布債券買賣到公告買債的窗口期僅四天，此次公告的買債規(guī)模不大，僅200億。央行買債帶來的最大變化是債券利率上行空間被“卡死”，若后續(xù)債券市場(chǎng)再次出現(xiàn)類似今年3月份的趨勢(shì)性調(diào)整、利率上行行情，我們認(rèn)為人民銀行會(huì)繼續(xù)下場(chǎng)買債，以平滑債券市場(chǎng)波動(dòng)。因此，這一信號(hào)預(yù)示著債市將進(jìn)入一段運(yùn)行平穩(wěn)、波動(dòng)不那么大的窗口期。

其次，年末債券供給量會(huì)相對(duì)減少。每年11月至12月，是市場(chǎng)多數(shù)債券配置機(jī)構(gòu)的配置窗口期，以銀行、保險(xiǎn)等體量較大的傳統(tǒng)債券投資機(jī)構(gòu)為代表，它們往往會(huì)在這一時(shí)期提前配置來年債券。在這一窗口期，市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)階段性的債券供需不平衡，因此債券整體易漲難跌。

最后，經(jīng)濟(jì)基本面壓力尚存，年末經(jīng)濟(jì)大幅上行彈性概率較低。一是今年年末財(cái)政刺激力度相對(duì)平緩，截至目前，增量政策主要圍繞5000億政策型金融工具及5000億提前下達(dá)的地方化債專項(xiàng)債展開，這1萬(wàn)億資金可支撐經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，助力完成全年5%的增長(zhǎng)目標(biāo)，但難以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅上行。二是內(nèi)需持續(xù)偏弱，社融依賴政府債支撐的效應(yīng)減弱，社會(huì)回報(bào)率處于低位，經(jīng)濟(jì)仍在筑底階段，制約了國(guó)債利率上行空間。

短期來看，年末債券供給減少，銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)的提前配置需求上升，疊加基本面處于弱需求筑底階段，財(cái)政刺激力度溫和，整體環(huán)境對(duì)債市相對(duì)友好，春節(jié)前債市上行風(fēng)險(xiǎn)小、配置價(jià)值凸顯。展望明年，貨幣政策仍將有寬松動(dòng)作落地，債市收益率中樞或進(jìn)一步下行。感興趣投資者可關(guān)注十年國(guó)債ETF（511260），支持T+0交易與質(zhì)押式回購(gòu)，操作靈活，是普通投資者參與債市、分享長(zhǎng)期配置收益的優(yōu)選工具。（詳見）

券商板塊，券商行業(yè)重大合并事件提振行業(yè)情緒，行業(yè)并購(gòu)整合再邁一步。根據(jù)華源證券，當(dāng)前券商行業(yè)呈現(xiàn)集中度提升趨勢(shì)，監(jiān)管明確支持頭部機(jī)構(gòu)通過并購(gòu)重組增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)形成2-3家具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的投行。11月19日，中金公司發(fā)布公告稱，中金公司將通過換股方式吸收合并信達(dá)證券與東興證券，標(biāo)志券業(yè)整合向前再邁一步。

銀行板塊，2025年A股上市銀行中期分紅、三季度分紅規(guī)模再創(chuàng)新高。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至11月20日，42家上市銀行中已有26家明確將實(shí)施中期分紅或三季度分紅，擬合計(jì)分派金額約為2646億元，在去年2583億元基礎(chǔ)上再度增長(zhǎng)，對(duì)銀行板塊行情形成進(jìn)一步催化。

年初至今多家銀行推進(jìn)股權(quán)增持計(jì)劃，也對(duì)銀行板塊形成提振。根據(jù)國(guó)泰海通銀行團(tuán)隊(duì)，今年銀行板塊獲股東或高管增減持凈金額約為90.30億元，在31個(gè)行業(yè)中位居第一，其中增持金額約126.30億元（排名第二，僅次于交通運(yùn)輸業(yè)），減持金額約為36.01億元。

大中型券商通過行業(yè)整合強(qiáng)化優(yōu)勢(shì)地位，業(yè)績(jī)基本面有望持續(xù)優(yōu)化。感興趣的投資者可適當(dāng)關(guān)注證券ETF（512880）。銀行股的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性與分紅持續(xù)性具備較強(qiáng)吸引力，仍然是長(zhǎng)期配置的良好選擇。銀行板塊P/B估值仍處于較低水平，尚有提升空間。感興趣的投資者可適當(dāng)關(guān)注金融ETF（510230）。

最后附常推ETF圖

今天就這樣，白了個(gè)白~

風(fēng)險(xiǎn)提示

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長(zhǎng)期投資、平均投資成本的一種簡(jiǎn)單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無(wú)論是股票ETF/LOF基金/聯(lián)接基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場(chǎng)制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績(jī)僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購(gòu)買相關(guān)基金產(chǎn)品，請(qǐng)您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購(gòu)買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。