一覺醒來，美股直接上演高臺跳水。

英偉達的超預期財報疊加“金發(fā)姑娘”式的非農(nóng)數(shù)據(jù)，讓市場由大漲轉(zhuǎn)至大跌，背后反映了投資者目前最重要的兩個擔憂：AI泡沫，降息節(jié)奏。

美股AI一圈核心標的、加密貨幣、全球主要股指均遭遇不同程度的下跌。中國市場這邊也深受影響，三大股指全天低開低走，大幅回調(diào)。

截至收盤，上證指數(shù)跌2.45%，創(chuàng)業(yè)板指跌4.02%，恒生科技指數(shù)跌超3%。市場熱點集體熄火，全市場近5100只個股下跌，近百家個股跌停。

一輪新的調(diào)整，已經(jīng)正式啟動了么？

01

史詩級跳水

隨著美聯(lián)儲降息預期生變、獲利資金逐步退出，資金流動性收緊與高估值之間的矛盾逐漸凸顯。與此同時，市場開始出現(xiàn)對AI需求真實性的質(zhì)疑，這些因素共同導致美股三大指數(shù)高臺跳水。

昨晚納指高開低走，日內(nèi)大跌4.7%，創(chuàng)下4月以來最大的日內(nèi)跌幅?；谄跈嗪饬康墓善鳖A期波動率指標VIX指數(shù)收于26上方，為4月以來首次。

就在前一天，英偉達釋放了亮眼的財報。季度數(shù)據(jù)顯示，英偉達三季度營收為570億美元，同比增長62%；凈利潤為319億美元，同比大漲65%；三季度數(shù)據(jù)中心收入達到512億美元，同比增長66%，均超出了市場預期，并給出了強勁的四季度指引。

更引人注目的是，CEO黃仁勛在華盛頓的演講中透露，未來六個財季，僅Blackwell和Rubin產(chǎn)品線在海外市場的銷售額就將達到5000億美元。

然而，盡管英偉達始終勛強調(diào)Blackwell芯片的需求“爆棚”，并否認AI泡沫的存在，但投資者對美股科技股高估值的擔憂情緒仍占上風。似乎在投資者看來，沒有哪個"賣鏟子"的人會告訴淘金者山里沒有金子。

前有機構名人清倉英偉達的消息，最近傳奇投資者、電影《大空頭》原型邁克爾·伯里繼續(xù)警告稱，真正的終端需求其實有限，多數(shù)客戶依賴經(jīng)銷商資金支持，而大型科技公司可能低估了AI資本支出的折舊影響。這些信號都在促使市場重新審視算力高增長的確定性。

加劇交易波動的另一則新增信息來自昨夜披露的就業(yè)報告。

受政府關門影響推遲近七周后，美國勞工部首次披露就業(yè)報告，同時這也是12月美聯(lián)儲議息會議前的最后一份就業(yè)報告。

經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后，9月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加11.9萬人，是自4月以來最強勁的單月增幅。

失業(yè)率升至4.4%，創(chuàng)2021年以來新高。

美國上周初請失業(yè)金人數(shù)為22萬人，低于預期的23萬人；四周均值為22.425萬人。

9月美國就業(yè)增長出乎預料，增幅遠高于經(jīng)濟學家此前預期的5萬人的增量。不過，7、8兩個月合計就業(yè)人數(shù)較此前報告下修了3.3萬人。

非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加了11.9萬人，而前值則被下修，同時失業(yè)率升至四年高位，凸顯出這個脆弱勞動力市場中多重“交叉力量”的存在，滯后且自相矛盾的數(shù)據(jù)令利率路徑存分歧。

就業(yè)人數(shù)好于預期，說明經(jīng)濟基本面仍然相對穩(wěn)健，但受此影響，市場對美聯(lián)儲的降息預期進一步降溫。據(jù)CME“美聯(lián)儲觀察”，美聯(lián)儲12月維持利率不變的概率為60.4%，降息25個基點的概率為39.6%。當前，摩根士丹利已不再預計美聯(lián)儲會于12月降息。

美聯(lián)儲降息預期大幅降溫，也大大打擊了科技股。美聯(lián)儲部分官員偏鷹的態(tài)度，且直言資產(chǎn)估值過高帶來的脆弱性不利于過早寬松，于市場而言淡化了12月降息的可能性。

本該由亮眼財報和理想數(shù)據(jù)點燃的狂歡，卻意外演變成一場殘酷的拋售。美國股市迎來自4月份以來最劇烈的盤中逆轉(zhuǎn)，指數(shù)跌至兩個多月低點。尤其在英偉達交出亮眼三季報財報的前提下情緒未能扭轉(zhuǎn)，市場如此變盤令人困惑不已。

AI交易鏈影響貫穿多個市場，今天亞太日韓臺，甚至包括A股、港股皆不同程度下跌。

莫非，又要經(jīng)歷一次深度調(diào)整？

02

焦慮的市場

高盛的交易員在一份報告中指出了九大利空因素，它們共同構成了這場拋售的背景。其中就包括英偉達的“利好出盡”、私人信貸問題、就業(yè)數(shù)據(jù)、加密貨幣崩盤、CTA拋售加劇、空頭進場、海外市場疲軟、市場流動性枯竭、ETF交易比例飆升。

除了敘事層面，系統(tǒng)性的拋壓和市場流動性變差也是造成行情短期波動加劇的動因。

據(jù)高盛交易平臺數(shù)據(jù)，長線基金（LOs）全天傾向于賣出，而對沖基金（HFs）則從開盤時的凈買入10%，轉(zhuǎn)為收盤時的凈賣出，顯示出聰明錢在日內(nèi)的迅速轉(zhuǎn)向。

標普500指數(shù)買賣盤口的平均流動性也已降至600萬美元，低于過去一年80%的時間，這說明市場買賣深度極薄，微小交易就可能引發(fā)價格劇烈波動。

另外，交易所交易基金（ETF）的交易量占市場總成交量的比例飆升至41%，遠高于28%的年內(nèi)均值，被動型和宏觀驅(qū)動的資金正在主導市場，加劇了整體的下跌動能。

據(jù)高盛預測，本周五還將迎來史上規(guī)模最大的11月期權到期日，預計將有3.1萬億美元名義價值的期權到期，其中包括1.7萬億美元的SPX指數(shù)期權和7250億美元的個股期權。

從短期來看，市場避險情緒已然升溫，12月降息概率大幅降低，科技股估值過高的觀點正好得到一個消化的契機，但并不意味著市場會通過泡沫破裂獲得一次大幅度的調(diào)整。

首先，雖然降息節(jié)奏確定性弱，但長周期的降息計劃并無太大爭議。

9月非農(nóng)對美聯(lián)儲決策較為重要，目前交易12月不降息或占據(jù)上風，美聯(lián)儲降息仍然存在不確定性:由于政府關門，10-11月的非農(nóng)就業(yè)將在12月美聯(lián)儲議息會議后公布，因此9月非農(nóng)是最后一份就業(yè)數(shù)據(jù)，而且是一份“滯后且成色復雜”的就業(yè)報告。

目前看，強非農(nóng)+通脹擔憂，或?qū)?2月降息帶來掣肘，但美國就業(yè)市場10-11月隱患仍在，即使12月不降息，大概率在明年1月再度啟動降息。

其次，美股AI交易鏈條是帶動全球股市走勢的關鍵力量。核心爭議在于AI未來盈利能力是否能達到市場當前定價的水平。

昨夜英偉達財報盈利和收入均顯著超出華爾街預期，同時給出了強于預期的第四季度銷售指引，但“賣鏟人”的產(chǎn)業(yè)鏈位置使得英偉達并不具備終結這個爭議的能力。

從最新財報可以看出，谷歌、微軟、Meta和亞馬遜為代表的大型科技公司的資本支出規(guī)模和增速仍在快速增長。

但AI泡沫化的矛盾正由科技企業(yè)的自由現(xiàn)金流逐漸無法覆蓋持續(xù)上調(diào)的巨額資本開支，紛紛轉(zhuǎn)向債務市場融資激化，讓市場開始質(zhì)疑起人工智能商業(yè)鏈條的可靠性。

更重要的是，AI生態(tài)里形成了規(guī)?？涨暗难h(huán)融資模式，如果無法由應用端提供充分的閉環(huán)，模式脆弱性放大，只把彼此的估值抬高，最終將會演變成一場“龐氏騙局”。

但與此同時，AI技術加持帶來的產(chǎn)品變化也在幫助部分科技巨頭鞏固業(yè)務護城河，譬如近期連續(xù)拿出Gemini3 pro和Nano Banana Pro的谷歌，在伯克希爾建倉的光環(huán)加持下勢頭正猛。

存在泡沫并不意味著企業(yè)喪失了投資價值，如達利歐也認同，個股基本面因素，例如業(yè)績放緩或者下滑，并不會導致泡沫的全盤崩壞。

如果泡沫正在形成，且脆弱性越來越顯著，外部因素更有可能成為“最后一根稻草”，譬如經(jīng)濟的下滑，更緊縮的貨幣政策，財富稅等等，需要由更多外部信號來驗證。

03

尾聲

總的來說，這波下跌，其實更多是利空情緒的集中釋放。美聯(lián)儲的放鷹和科技股估值壓力讓整個市場開始焦慮不安。

如果12月美聯(lián)儲真的按兵不動，這件事情也是需要時間去消化的。

特別是大家都比較關心的A股，短期宏觀層面對于全球資產(chǎn)仍然存在一定壓制，但出現(xiàn)今年3-4月這種持續(xù)調(diào)整的可能性不會很大。

震蕩階段一過，A股大概率圍繞4000點附近蓄力，長期震蕩上行的趨勢仍有望延續(xù)。尤其是港股科技股，恒科10月以來的回調(diào)幅度與去年同期接近，或許是一個逐步布局的機會。（全文完）