看起來(lái)，虎牙終于交出了一份比較好看的財(cái)報(bào)。

2025年第三季度，虎牙營(yíng)收16.88億，其中作為基本盤的直播業(yè)務(wù)營(yíng)收11.6億，實(shí)現(xiàn)微增；非直播即游戲相關(guān)業(yè)務(wù)收入5.3億，增長(zhǎng)29.6%。

但營(yíng)收漲了，凈利潤(rùn)卻還在下滑，依然提醒著轉(zhuǎn)型之路的漫長(zhǎng)與艱巨。

虎牙還需要講出新故事，但時(shí)間確實(shí)不多了。

Q3財(cái)報(bào)：營(yíng)收增長(zhǎng)，利潤(rùn)承壓

11月12日，虎牙（NYSE: HUYA）公布了截至2025年9月30日的第三季度未經(jīng)審計(jì)財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)。

先來(lái)看看基本面——

營(yíng)收方面，虎牙2025年第三季度總凈營(yíng)收為16.883億元（人民幣，下同），創(chuàng)九個(gè)季度來(lái)新高，較2024年同期的15.377億元增長(zhǎng)9.8%。

16.9億元營(yíng)收背后是兩大業(yè)務(wù)板塊聯(lián)手發(fā)力。作為基本盤的直播業(yè)務(wù)，拿到11.6億元營(yíng)收，同比增長(zhǎng)2.6%，終于止住下滑趨勢(shì)；游戲相關(guān)服務(wù)、廣告及其他收入為5.316億元，較上年同期的4.1億元增長(zhǎng)29.6%，總收入占比首次超過(guò)30%。

該增長(zhǎng)主要?dú)w功于游戲相關(guān)服務(wù)和廣告收入的增加，而這主要得益于公司與騰訊及其他游戲公司合作的深化，占總收入比例提高至31.5%。

虎牙聯(lián)席CEO兼高級(jí)副總裁黃俊洪表示，本季度，游戲相關(guān)服務(wù)、廣告和其他業(yè)務(wù)總收入占比首次超過(guò)30%，這標(biāo)志著自兩年前啟動(dòng)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型以來(lái)，虎牙公司取得關(guān)鍵突破。”

凈利潤(rùn)方面，歸屬于虎牙的凈利潤(rùn)為960萬(wàn)元，相較于去年同期的2360萬(wàn)元有所下降；在非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下（Non-GAAP），歸母凈利潤(rùn)為3630萬(wàn)元，去年同期為7800萬(wàn)元，同比下滑53.5%。

再看運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)方面，虎牙2025年第三季度營(yíng)業(yè)虧損為1430萬(wàn)元，而2024年同期為運(yùn)營(yíng)虧損3233萬(wàn)元。盡管虧損有所收窄，但說(shuō)明虎牙的盈利能力依然在承壓。

用戶數(shù)據(jù)方面，2025年第三季度，虎牙總月活用戶數(shù)達(dá)到1.62億，并未披露移動(dòng)端月活及付費(fèi)用戶數(shù)據(jù)。

整體來(lái)看，虎牙此次交出了一份營(yíng)收數(shù)據(jù)較為亮眼的財(cái)報(bào)，總營(yíng)收實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，作為核心支柱的直播業(yè)務(wù)收入再度實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

但虎牙仍面臨著來(lái)自內(nèi)外環(huán)境帶來(lái)的新挑戰(zhàn)。

轉(zhuǎn)型見效，仍面臨困局

游戲相關(guān)業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)、占比提升，成為了虎牙的新增長(zhǎng)曲線，可以說(shuō)虎牙在轉(zhuǎn)型游戲服務(wù)商上，取得了顯著成效。

但這背后也有不容忽視的問(wèn)題。

今年9月，華爾街大行摩根士丹利曾發(fā)布題為《重回增長(zhǎng)，聚焦新業(yè)務(wù)》的研究報(bào)告，報(bào)告中預(yù)計(jì)，虎牙的收入、毛利率、Non-GAAP運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)等指標(biāo)將有望繼續(xù)提升。

但其也指出，虎牙與騰訊的深化合作，使得游戲道具銷售和分發(fā)業(yè)務(wù)獲得強(qiáng)力支撐。也就是說(shuō)，虎牙游戲業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，說(shuō)白了是靠騰訊多款爆款游戲的輸血。

騰訊本就是虎牙最大的股東。加上2023年，林松濤出任虎牙董事長(zhǎng)，這個(gè)從QQ空間、微視到騰訊視頻、應(yīng)用寶一路歷練的騰訊高管，讓虎牙不斷加深與騰訊的協(xié)同。此后，騰訊不斷加深對(duì)虎牙的介入?？梢哉f(shuō)，虎牙不再是獨(dú)立的直播平臺(tái)，而是成為騰訊游戲的分發(fā)渠道之一。

在此次財(cái)報(bào)，虎牙也宣稱在《王者榮耀》《和平精英》《英雄聯(lián)盟》《暗區(qū)突圍》《PUBG Mobile》等游戲的道具銷售方面表現(xiàn)亮眼。

虎牙想轉(zhuǎn)型、擺脫對(duì)直播打賞單一營(yíng)收的依賴，但如今在游戲業(yè)務(wù)方面的突破，卻依然需要高度依賴騰訊。很難說(shuō)這是成功的轉(zhuǎn)型。

而且，對(duì)于虎牙而言，依靠騰訊這個(gè)“金主爸爸”，能夠在短期內(nèi)做到然迅速脫離危機(jī)、增長(zhǎng)回暖，但這并非長(zhǎng)久之計(jì)——甚至從市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，也很難說(shuō)能持續(xù)帶來(lái)增長(zhǎng)。

如今游戲直播市場(chǎng)早已群狼環(huán)伺。從抖音、快手、B站，再到新入場(chǎng)的小紅書，所有人都想吃一口游戲直播的蛋糕。

尤其是抖音、快手憑借數(shù)億級(jí)的日活用戶和豐富的內(nèi)容生態(tài)，持續(xù)擠壓垂直平臺(tái)的市場(chǎng)空間。

而虎牙的用戶增長(zhǎng)乏力。

據(jù)中信建投統(tǒng)計(jì)，2022年至2024年，虎牙直播付費(fèi)用戶數(shù)量分別為563萬(wàn)、458萬(wàn)、450萬(wàn)，2025年第一季度進(jìn)一步降至440萬(wàn)。

同時(shí)，其移動(dòng)端月活躍用戶數(shù)量也出現(xiàn)疲軟跡象，2022年至2024年及2025年第一季度，公司移動(dòng)端月活躍用戶數(shù)量分別為8425萬(wàn)、8413萬(wàn)、8260萬(wàn)、8340萬(wàn)。短視頻平臺(tái)在游戲直播領(lǐng)域的加碼，對(duì)虎牙等傳統(tǒng)直播平臺(tái)形成了明顯的分流效應(yīng)。

找流量，找新突破

虎牙也在探索新的路徑。

在流量方面，虎牙不再把主播困在站內(nèi)，而是把他們推向視頻號(hào)、抖音等站外陣地，吸引更多流量。Quest Mobile數(shù)據(jù)顯示，虎牙在用戶使用時(shí)長(zhǎng)方面持續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，從主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手處繼續(xù)獲取用戶關(guān)注。

在此次財(cái)報(bào)會(huì)議上，虎牙提及這是平臺(tái)推進(jìn)的多平臺(tái)生態(tài)策略，目的在于持續(xù)拓展主播生態(tài)在全網(wǎng)的影響力。

“在《王者榮耀》《英雄聯(lián)盟》《三角洲行動(dòng)》《和平精英》等諸多品類中，我們通過(guò)擁有的全網(wǎng)頭部主播，在視頻號(hào)、抖音等平臺(tái)進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)全網(wǎng)游戲用戶的觸達(dá)半徑。我們預(yù)估虎牙在站外可觸達(dá)的用戶規(guī)模已突破1億大關(guān)。”虎牙公司聯(lián)席CEO兼高級(jí)副總裁黃俊洪在財(cái)報(bào)會(huì)議上表示。

在新業(yè)務(wù)探索上，虎牙稱與金山世游共同發(fā)行社交推理游戲《鵝鴨殺》手游，入局游戲發(fā)行。據(jù)悉。該游戲在測(cè)試階段預(yù)約量便突破1000萬(wàn)，市場(chǎng)熱度凸顯。

《鵝鴨殺》是一款社交推理游戲，以強(qiáng)策略性和團(tuán)隊(duì)協(xié)作作為核心，其PC版本在國(guó)內(nèi)曾風(fēng)靡一時(shí)。

此次發(fā)行并非孤立嘗試，而是建立在直播生態(tài)與游戲廠商深度協(xié)同的基礎(chǔ)上——虎牙通過(guò)直播內(nèi)容提前培育用戶認(rèn)知，再通過(guò)發(fā)行實(shí)現(xiàn)流量的商業(yè)轉(zhuǎn)化。

這一模式不僅是游戲業(yè)務(wù)的首次體系化驗(yàn)證，更為后續(xù)構(gòu)建立體化發(fā)行業(yè)務(wù)奠定了基礎(chǔ)。但到底后續(xù)效果如何，還有待考驗(yàn)。

總的來(lái)說(shuō)，虎牙2025年Q3財(cái)報(bào)，無(wú)疑是一份“喜憂參半”的轉(zhuǎn)型答卷。

16.9億元的營(yíng)收新高與31.5%的游戲業(yè)務(wù)占比，印證了“游戲服務(wù)商”轉(zhuǎn)型的正確性與可行性；而凈利潤(rùn)的同比下降與激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，則提醒著轉(zhuǎn)型之路的漫長(zhǎng)與艱巨。

從行業(yè)趨勢(shì)來(lái)看，游戲直播與游戲產(chǎn)業(yè)的融合已是必然，虎牙憑借其十余年積累的游戲基因、主播生態(tài)與技術(shù)能力，在這場(chǎng)融合中依然具有一定優(yōu)勢(shì)。

只是，未來(lái)如何將站外流量高效轉(zhuǎn)化為核心用戶，如何將《鵝鴨殺》的發(fā)行經(jīng)驗(yàn)復(fù)制到更多項(xiàng)目，如何在擴(kuò)張中維持盈利質(zhì)量，將是決定其轉(zhuǎn)型成敗的關(guān)鍵。

在游戲產(chǎn)業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的背景下，這家老牌直播平臺(tái)能否真正突破流量與盈利的瓶頸，從“垂直平臺(tái)”成長(zhǎng)為“全域游戲服務(wù)商”，還有待觀察。

只是，留給虎牙的時(shí)間確實(shí)已經(jīng)不多了。